«ЭКОНОМИЧЕСКИЙ СУВЕРЕНИТЕТ РОССИИ В ГЛОБАЛЬНОЙ ЭКОНОМИКЕ ЭКОНОМИКА 2005 ОГЛАВЛЕНИЕ ОТ АВТОРА ВВЕДЕНИЕ ГЛАВА 1. Мировая финансовая система в новых экономических условиях Несколько общих замечаний ГЛАВА 2. Механизмы ...»

Поэтому когда на фондовом рынке началось падение, а процентные ставки сохранялись долгое время на крайне низком следовало ожидать, учитывая, что процентные ставки в США были, во -первых, ниже, чем в ряде други х государств, а во вторых, в принципе достигли крайне низкого по историческим меркам США уровня в 1% (самая низкая ставка за последние возможности для экономики, делая финансовые ресурсы более дост упными, с другой, доходность долларовых депозитов начала снижаться и инвесторы начали перестраивать свои портфели, ухо дя в други е вал юты, что естественн о вызвало снижение курса доллара к ряду в едущи х валют.

В том числе начала происходить коррекция к урса рубля к доллару, когда и номинальный, и реальный курсы рубля стали постепенно дорожать, что в рез ультат е привело к уменьшени ю постепенной дедолларизации 3 российской экономики.

Указ анные тенденции н ужно рассмат ривать не только в текущем, конъюнкт урном плане. Следует принимать во внимание О чем нами также ранее делались прогнозы. См.: Ершов М.В. Валютно-финансовые механизмы в современном мире (кризисный опыт конца 90-х). М.: Экономика, 2000. С. 267Подробнее об этом мы будем говорить ниже.

и ряд важных системны х особенностей, которые сложились в мировой экономике за последние годы.

Во -первых, во все большей мере начинает проявляться роль системы. Нами указывалось ран ее, чт о введение евро очевидно приведет к осложнению позиций доллара 4.

обсл уживаться долларами, удерживая их от перетока в други е инструм ентов (облигаций и др.), номинированных в евро, и банков, и перестройки кредитны х портфелей, увеличив ающи х операции в единой валюте.

Во -вторых, полоса кризисов, происшедших в конце 1990-х Восточной Европы, привела к рост у вложений в долларовые активы (в перв ую очередь в государственные ценные бум аги ресурсов, которое не вызывало бы при это м "перегрева" и дест абилиз ации экономики в целом. С этим отчасти связаны и рост котировок американского фондового рынка, и удорожание доллара, которые в какой-то мере смягчили эффект от указанного притока средств.

значительно превышают объем амери канского ВВП и в ряде См. Ершов М.В. Валютно-финансовые механизмы в современном мире (кризисный опыт конца 90-х). – М.: Экономика, 2000. – С. 29.

валютой) и иметь механизмы, во -первых, "вкл ючающие" такие доллары в обеспечение функционирования экономики и, вовторых, позволяющие при необходимости снять излишнюю обвальных падений валютного курса и котировок бумаг.

денежной базы (которая отражает раз мер эмиссии и до уровня национальной валюты) и золотовалютными резервами, которые могут такую панику погасить.

В этой связи с этим сл едует напомнить события начала золотыми резервами, а также обмен долларов на золото 5.

предъявили свои долларовые ав уары дл я обмена на золото, то их долларов уже не имело золотого обеспечения. Другими словами, все, кто когда-то обменял свое золото на доллары, а потом договоренной цене уже не мог.

Попытки американской стороны убедит ь европейцев в том, что доллары "более удо бны для хранения и использования, чем золото", не изменили намерений пол учить золото. Более того, Это в свою очередь уходило корнями в историю появления бумажных денег, которые исторически возникали как расписки в получении золота, которое всегда можно было по первому требованию получить обратно. При этом естественно суммы, на которые были выданы расписки, должны были соответствовать стоимости золота европейцы, не имея други х возможностей для обмена, обещали прислать долларовые банкноты в США специальным авиарейсом, то в ответ им было сказано, что в таком сл учае и х самолет будет сбит 6.

И в этой же связи инт ересен еще один вопрос. Любая страна, не выполнившая своих обязательств, должна каким-то образом в последствии свои долги гасить. Это практикует ся не только применительно к современной сит уации (Лондонский кл уб, Парижский кл уб и т.д.), но и к обязательствам начала века.

споров по российским долгам, возникшим до 1917 г. Поэтому вполне оправданно было бы оценить размер потерь всех стран, которые имели доллары к 1971 г. и рассмотреть вопрос о механизмах возможной компенсации. То же самое могло бы касаться и частны х долларовых вкладчиков, которые в рез ультат е столкн ули сь с невыполненными обязательствами по валюте.

проблемы, укажем, что, по сути, мировая экономика (да и все отдельные держатели долларов) столкнули сь, наверное, с самым большим дефолтом за всю историю - затронувшим всю денежн ую Бреттон-вудская сист ема и золотодевизный стандарт, на котором она основывалась, прекратили свое сущ ествование.

резервами тот период, то мы дей ствительно увидим, что даже при пересчете золота по рыночной цене (а не по более низкой официальной цене в 42 долл. за тройскую унцию, по которой золото учитывалось в резервах), то денежная база американского доллара покрывалась резервами менее чем на 15%.

При этом также н ужно чисто гипотетически иметь в ви ду, что помимо уже эмитированных долларов их размер может Симония Н.А. Эволюция самовыживания// Деловые люди. – 2002. - № 139. – С. 28-33.

возрасти на величин у американского государств енного долга.

Обычно в периоды кризисов инвесторы предпочитают денежные ресурсы, как наименее рисковые виды вложений всем остальным инструм ентам. Поэтом у в сл учае такого кризисного сценария при погашении гос. долга, его держатели не буд ут реинвести ровать свои средства в новые виды бумаг, а постепенно монетизируют (т.е. превратят в наличность) весь долг. В сл учае подключения ФРС к погашению долга (а это неиз бежно), на эт у в еличин у возрастет и денежная баз а. Вероятность наст упл ения такого напомним, что никто не ожидал и "бегства от доллара" в 1971 г., долларах, а те, кто вовремя не успел выйти из американской валюты, столкн улись с серьезными трудностями. Никто не ожидал тогда (а также в период 1929-1933 гг.) и огромных очередей частны х вкладчиков в американски е бан ки, которые, естеств енно не могли возвращать требуемые у ни х вклады и были вын уждены объявлять "банковские каникулы".

Любой финансовый кризис, особенно современный, имеет такую особенность, что в принципе его могут многие ожидать, но практически никто не может точно сказать, когда и в каки х масштабах он разразится.В табл. 1. 5 нами рассмат ривается, каково будет обеспечение доллара с учетом возможного роста денежной базы на величин у американского государств енного "расширенного долларового навеса").

Соотношение международной ликвидности* и денежной базы** Соотношение международной долларового навеса"*** *Вкл юча ет валютны е р ез ервы, р ез ервн ую позици ю М ВФ, СДР, официальные з ол оты е р ез ервы США. Ст оимость з ол ота рассчитана по рыночн ой ц ен е.

**Вкл юча ет валют у в обращении (без уч ета валюты в хранилищах ден ежных власт ей), а такж е р ез ервны е ср едства к омм ерч еских банков на сч етах в федеральных рез ервных банк ах.

***Вкл юча ет ден ежн ую баз у, долг ден ежн ых власт ей, ум ень шенный на величину казнач ейских обязат ел ьств, находя щихся на балансе Ф едеральной р ез ервн ой сист емы.

пер и оды.

Мы видим, что по этому показат елю американская вал юта была обеспечена рез ервами менее чем н а 5%.

Хорошо известно, что подобный перекос возник вследствие как объективны х экономически х причин, так и субъ ективны х, эксп ансия доллара, которая отмечалась в послевоенный период, была обусловлена силой амери канской экономики, ослаблением войной европейски х государств, большими возможностями по использованию амери канской валюты и возникшими на этой основе позитивными ожиданиями относительно места доллара в мире как кл ючевой валюты и т.д. В усл овиях стабильности такого долгосрочном плане спрос на доллары формируется без жесткой могут очень быстро проявиться в периоды кризисов, вызвать недоверие к валют е, спровоцировать ее сброс (для этого часто н ужен лишь один толчок, особенно если ликвидные ресурсы, на напряжения на рынке).

В рез ультате накопившийся разрыв между долларовой базой и золотовалютными резервами, имевшимися у ден ежных вл астей, обязательств по обмен у долларов на золото по оговоренным ранее ценовым и курсовым соотношениям (что, по сути, и означало промышленно развитых стран).

Попытка решения возникшей тогда проблемы — через отказ от золотодевизного стандарт а, пересмотр курсовых соотношений и т.д. — имела первоочередной цель ю недоп ущение коллапса мировой валютной системы. При этом, по сути, закладывались иные критерии при оценке надежности валют: центр тяжести при таки х оценках перемещал ся с вопроса о соответствии денежной полное отсут ствие такого соответствия и невозможность его государство, по сути, уст ранялось от выполнения каки х-либо обязательств по выпущенным денеж ным знакам, и лишь от “доброй воли” экономически х агентов, т.е. их желания принимать доллары для осуществл ения своих операций зависело теперь место американской (или любой другой) валюты.

традиционность существ ующи х расчет ных механизмов позволяет валютам сохранять свое место в мировой валютной системе. В условиях же кризиса, как уже говорилось выше, могут произойти серьезные коррективы с ущ еств ующего стат ус- кво, тем более что экономические агенты при недоверии к валюте всегда вправе перекл ючиться на использование други х вал ют. И те активы или операции с ними, которые генерировали спрос на доллары и поддерживали тем самым амери канскую вал ют у, мог ут выст упить в такой же роли по отношению к другим валютам.

упоминавшиеся действия участни ков рынка по более активной покупке инст рументов, выраженных в евро, или по продаже своих долларовых средств японскими инвесторами.

не только с точки зрения факторов, лежащих н а поверхности (при всей их важности) - доле валют в международны х резерв ах, расчетах и т.д., но и с точки зрения устойчивости таких вал ют к кризисным потрясениям, где большое значение имеют показат ели, характериз ующие финан совое положение экономики и денежны х властей (Минфин а и ЦБ) страны- эмитента валюты.

В 1990-е гг., несмотря на существенн ое повышение цены золота по сравнению с 1970-ми гг., разрыв между денежной базой проблема теперь не лежит на поверхн ости и более не является центральной).

Соотношение денежной базы и золотовалютных резервов промышленн о развитых стран мира (1995-2003 гг.) Соотношение международной ликвидности* и денежной базы** Соотношение международной ликвидности и "расширенного долларового навеса"*** Соотношение международной ликвидности* и денежной базы** Соотношение международной ликвидности и "расширенного долларового навеса"*** Соотношение международной ликвидности* и денежной базы** Соотношение международной ликвидности и "расширенного долларового навеса"*** Соотношение международной ликвидности* и денежной базы** долларового навеса"*** *Вкл юча ет валютны е р ез ервы, р ез ервн ую позицию М ВФ, СДР, официальные з ол оты е р ез ервы. Стоим ость зол ота рассчитана по рыночн ой цен е.

**Вкл юча ет валют у в обращении (без уч ета валюты в хранилищах ден ежных власт ей), а такж е р ез ервны е ср едства к омм ерч еских банков на сч етах в центральных банках.

***Вкл юча ет ден ежную баз у, долг ден ежных власт ей с п оправкой на величин у м еждунар одных активов и обязат ельств ден ежных власт ей.

Рассчитано по: International Monetary Fund Statistics за соответствующие периоды.

Как следует из т аблицы, многие из ведущи х вал ют имеют довольно посредственное золотовалютное обеспечени е, которое государственного долга. Более устой чивые позиции занимают "валюты- убежища" в кризисны е периоды). И даже у т аки х в алют, как английский фунт ст ерлингов, денежная база обеспечена золотовалютными резервами, находящ имися в Банке Англии, на 90 %, то с учетом гос. долга это обеспечение составит меньше данные показывают, что современная валютная и финансовая системы, основанные на долларе и на долларовых инструментах, содержит в себе серьезный кризисный потенциал.

Именно по аналогии с Бреттон-Вудсом, о чем мы не раз эксп ерты: "Отмечается много параллелей сегодняшней сит уации с коллапсом доллара в 1970- х гг., когда рухн ула систем а БреттонВудса" 7.

М. Ершов (2000 г.): "Перспективы американ ского доллара и выглядят в настоящее весьма проблематично".

(Ершов М.В. Валютно-финансовые механизмы в современном мире(кризисный опыт кон ца 90-х). – М.:

валютного кризиса в США в течение бл ижайших 5 лет".

Все вн ут ренние и внешние перекосы и риски ест ественно отражаются на мировой валютной системе, которая в нынешних кризисы рег улярным явлением (см. табл.1.7).

The Economist. – 2004. – November, 13th. – P. 88.

Количество валютных кризи сов в ряде стран Ист оч ни к: Ма териа лы W or l d Ba n k, NBE R з а соотв ет ств ую щи е пер и оды.

Появление серьезны х альтернатив в валютной сфере в субъективными настроениями рынка, желанием или нежел анием операторов рынка работать с валютой; отсут ствие необходимы х официальных активов у денежных вл астей, которые могли бы защитить доллар в сл учае его кризисного падения, вызванного шаткость положения доллара. Неадекв атный контроль за ростом относительно перспектив американской валюты.

которую может о пираться доллар и замкн уть часть долларовой массы либо за пределами американ ской экономики (в буквальном американ ский деловой оборот. Именно поэтому активно поддерживается и пропагандирует ся введение “валютного правления” ( “currency board”) или ины х форм привязки к доллару в развивающихся или кризисны х экономиках (аналогично решаются проблемы и для други х основных валют, т.е. пут ем привязки к ним валют развивающихся стран).

МЕХАНИЗМЫ ВАЛЮТНОЙ ЭКСПАНСИИ

В Законе, в частности, говорилось: "Начиная с п ериода отмечается раст ущий меж дународный интерес к официальной национальной валюты и прим ут доллар США как официальное платежное средство.

официальной долларизации – (выделено нами. - М.Е.)...

– При этом эмиссионный доход для Соединенных Шт атов возрастет".

высока, что его авторы были готовы на серьезные стим улы дл я тех, стран, которые откаж утся от своей национальной валюты и национальной финансовой политики. Страны, которые вместо своей национальной валюты будут и спользовать американский американскому правительству. И, более того, американское правительство, согласно проект у этого закона, должно было долларовый кредит (по предлагаемой форм уле расчетов размера платежей).

отложено, однако те подходы, которые там сформ улированы в том или ином виде все равно широко использ уются на практике.

Естественно, что в тех 30 с лишним странах, где доллар использ уется как национальная в ал юта, их экономическое пространство фактически п ревращает ся в часть долларового пространства и они, по мнению экономических эксп ертов, по сути, становятся, "очередными штатами" США (см. табл.2.1).

Некоторые страны и территории, использующие иностранную валюту как официальное платежное средство во внутреннем обороте Кокосовые острова (острова Килинг) Северный Кипр Ист оч ни к: F or bes Gl oba l, 2000, Fe br ua r y 21; St r i ct Dol l a r iz a ti on an d E con om i c Per for m an ce: An E m piri ca l In vest i ga t i on. // ' NBE R W or ki n g Pa per s. Jul y, 2003.

экономического влияния в мире, данные шаги должны усилить и роль доллара - как мировой валюты и как одного из главных звеньев такой глобальной стратегии.

Активно поддерживается более мягкая форма долларизации, платежного средства, а также в кач естве сбережений. Отметим, определенны х вн утренних и внешни х ц елей вал ютной политикой американ ски х денежны х власт ей, а также возможностями самой американ ской экономики, которые дел ают и х в алют у достаточно привлекательной.

Однако часто это сопровождается и неверной политикой национальная валюта не только завязана на доллар, но и в целом постепенно дешевеет по отношению к американской валюте.

выдачу кредитов на территории стран ы в иностранной валюте, как для физически х, так и (что особенно важно) для юридически х лиц, а также осуществление депозитов.

Долларизация в России: некоторые аспекты Валютный рынок в России начал складываться по мере развития механизмов валютной торговли. На первых эт апах такая торговля осуществлял ась через вал ютные аукционы, которые стали проводиться в Москве с ноября 1989 г.

сохранения за предприятиями части валютной выручки – что (особенно в условиях некоторой валютной неопределенности, экономическую территорию рубля.

атрибут экономической политики, даже гораздо более устойчивые использовании национальной валюты в национальном обороте.

Более того, в ряде стран законодательно запрещалось хранени е юридически х, так и для физически х л иц, т.е. возможности для валютны х ав уаров 8. Тем более было запрещено использовать иностранной валюты для обсл уживания вн ут риэкономически х операций.

В Великобритании до конца 1970-х гг. все юридические и физические лица имели счета во "внутренних фунтах" и во "внешних фунтах" (если источник их происхождения был от продажи иностранной валюты). При этом вся валюта подлежала обязательной продаже.

Аналогично, еще и в 1980-е гг. схожие формы валютных ограничений, поддерживающие национальную валюту, применялись в большинстве развитых стран.

постановление Совмина СССР “О совершенствовании розничной торговли и оказании усл уг н а иностранн ую валют у н а территории СССР”. Этот документ н е просто вносил некоторые коррективы в сущ еств ующие правила операций с валютой. Он задавал тон предполагала широкое использование иностранной валюты во вн утренни х расчетах.

В постановлении рассматривалась глав ным образом система организации на территории СССР специализированной торговли советские предп риятия, объединения и организации, совместные осуществлять такие операции, оказывать усл уги иностранным и советским гражданам, советским предп риятиям. Продажа товаров и усл уг вн утри СССР н а вал ют у при равнивалась к экспортным операциям.

В своей книге "Валюты в мировой торговле", вышедшей еще в 1992 г. п ри рассмотрении данных мер мною делался вывод о том, что, по сути " речь шла о курсе н а долларизаци ю советско й экономики. При этом имеет место формирование параллельной денежной массы, циркулирующей не во всей экономике, а лишь в определенной ее части" 9. В книге далее указывалось, что "в условиях расстройства рын ка и денеж ного обращения введение валюты в оборот могло привести к ускорению бегства от рубля, возрастанию недоверия к советским ден ьгам, к сужению сферы их использования" 10. Все это, как показали последующие события, и произошло.

Ершов М.В. Валюты в мировой торговле. – М.: Наука, 1992. – С. 137-138.

курсообразования на валютных аукционах, которые затем были положены в основу определения официального курса рубля.

На вал ютных аукционах при формировании курса за основ у соотношения по очень узкой корзине товаров потребительского импорта. Действительно, тот курс, который сложился на первых аукционах – 15-20 рубл ей за 1 долл., мог отражать ценовые соотношения по престижным тогда джинсам, кассет ам и т.п. Но в противоположными.

(метро - 5 коп.), или стоимость продукт ов в десятки, а то и сотни раз (как в сл учае со стоимостью жилья) были у нас более потребительской корзине, которую каж дый из эти х компонентов играет. Модные джинсы покупают ся раз в год или реже, тогда как расходы на метро или электричество осуществляются постоянно 11.

Ф ундаментальная недооценка сложившегося тогда курса рубля была затем з акреплена. Этот курс ст али использовать не только для внешнеторговых, но и дл я капит альных операций, прежде всего при продаже промышленных активов, которые в свою очередь в конце 1980- х гг. были и до конца 1990- х годов оставались также существ енно недооценными.

Исходя из уровня, на котором поддерж ивался курс рубля к доллару на первы х этап ах формирования валютного рынка, мы увидим огромную недооценку рубля (см. табл. 2.2).

Это была мощнейшая питательная среда для доллариз ации, когда для держат елей долларов сам рубль и все рублевые активы оказывались фун дамент ально недооцененными. Естественно, Более подробно анализ курсовых соотношений на основе ППС - "паритета покупательной силы" см.: Ершов М.В. Валютно-финансовые механизмы в современном мире (кризисный опыт конца 90-х). – М., 2000. - С. 205-273.

привлекательным.

Уровень недооценки рубля к доллару СШ А (в разах)* курс/ППС курс/ППС * С уч ет ом к орзины ВВП (по п оказат еля м внутр енн ег о исп ольз ования).

с оотв ет ств ующ ие п ер и оды.

Рынок стал дал ее воспринимать этот уровень как некий официальных заявлениях ден ежных властей ц елесообразность недооценки рубля никогда не ставилась под сомнение. В начале 2000- х гг. недооценка рубля к доллару по структ уре экспорта сохраняется в диапазоне не мен ее 30- 40%, по структ уре ВВП – около 3 раз. По некоторым видам капитальны х операций (в нескольки х десят ков раз. И доводы, что таковы "объективные условия", представл яются неубедит ел ьными. Как подчеркивали некоторые крупные международные инвесторы, "существ ующи е цены на российские акции во много раз перекрывают все риски, России" 12. Неудивительно, что, несмотря на все разговоры о рисках, неустойчивости и т.п., доля иностранных акционеров, в International Fund Investment. 1999. № 4. P. возрастает.

фундамент, характериз ующий будущее отношение к валюте. А как психологические факторы крайне ин ерционны. И действительно, экономики.

Каки е бы события в мире ни происходили, соотношение рубль – доллар существовало как некая "вещь в себе". Даже при оценке курсовых изменений у н ас и х сравнивают с дин амикой вн утренни х ц ен. Но при курсовом анализе должны учитываться н е только внутренние цены, но и цены той страны, с чьей в алютой мы проводим сравнение. Кроме того, за отправную точку в таком анализе н ужно брать неки е объективн ые стартовые показатели, своего рода "курс равновесия", а не курс с заложенной в него колоссальной недооценкой.

правления": рублевые ресурсы в экономике прирастают только в рез ультате вал ютны х пост уплений, а курс рубля весьма прочно завязан на доллар. События в Аргент ине, где в начал е 21 в ека была предпринята без усп ешная попытка "валютного правления", подобные механизмы.

Не добавляет сбалан сированности и механизм установления курса р убля к другим основным валютам через "крос-курс" с долларом. В зависимости от того, каков, например, курс доллара рубль/иен а или рубль/ евро. Но тогда может возникнуть сит уация, одновременно к евро уп адет и курс рубля. Хотя за этим н е стоят объективные экономические причины. Именно это и произошло, автоматически вызвало и падение рубля к евро.

Таким образом, еще раз подчеркнем, что обменный курс рубля к другим валютам определяет ся через доллар (прав да, в 2004 г. стали прорабатываться механи змы курсообразования на основе корзины, состоящей из доллара и евро). В свою очередь на соотношение рубль/ доллар не влияют ни различия в процентных ставках меж ду рублем и долларом (несмотря на то, что именно дифференциал, разница процентных ста вок в России и США, а не валютного курса), ни экономические ожидания.

экономические и политически е ожидания там были не столь радужны как прежде. С другой стороны, в России продолжался набл юдался приток валюты на вн утренний денежный рынок.

отдельности) должен был бы способствовать снижению к урса доллара по отношению к рублю. Тем не менее, номинальный курс доллара в России, продолжал расти (даже когда доллар падал к основным валютам – как было летом 2002 г.), а рост официальных валютны х резервов означало, что нашими денежными властями факти чески осуществлялись интервенц ии в поддержку доллара.

Пол учается, что рынку давал ся н едв усмысленный сигнал: какой бы ни была экономическая сит уация в мире, и каковы бы ни были спрос и предложение на международном валютном рынке, есть Конечно, при существ ующи х подходах, когда внешняя сфера, по должно по идее стим улировать экспорт и эт у задач у отчасти решать. Однако даже эта узкая трактовка целей достигается весьма условно. При этом создается целый ряд проблем, ко торые крайне нежелат ельны и для сами х экспортеров, и для экономики в целом (об это мы будем говорить более подробно в последующи х главах).

На определ енном этапе рост вал ютны х резервов в принципе целесообразен, так как увеличивает запас прочности финансовой денежны х властей в ходит сохранение тенденции к обесц енению относительно доллара. Все сказанное естеств енно ум еньшало инструм енты (как обесц енивающимся активам) и способствовало сохранени ю долларизации экономики.

использование рычагов регулирования, ставящих доллар в более нормативном плане. А как мы знаем, суть многих процессов складывается из детал ей, а потому они засл уживают при стального внимания (мы помним приводимый выше пример с Японией – о более жесткими нормативами по иностранным операциям для япо нских банков).

Так, в течение ряда лет (1995-1996 гг.) в российской банковской системе к депозитам в рублях применялись более высокие нормы резервирования (в разные годы от 10 до 22%), чем по депозитам в валюте (составлявшими 1,25-2,5 % (см. табл. 2.3).

И лишь позднее различия выровнялись - к февралю 1998 г. была установлена единая ст авка – 11%.

Нормы обязательных резервов, устан овленные ЦБ РФ, привлекательными и менее затратными, что стимулировало более интенсивное привлечение ресурсов из-за рубежа. Укажем, кстати, что в ЕС в целях стим улирования работ ы с национальной валютой привлеченным от нерезидентов, применяются максимальные нормы резервирования, тогда как по ряду вн ут ренни х операций резервы могут не начисляться вообще.

Этому же способствовало и то обстоятельство, что на международны х рынках ресурсы были более дост упны и менее удовлетворять денежный спрос экономики.

Укажем, что имели место и другие примеры использования различных нормативов, которые в той или иной мере делали привлечение ресурсов с нормативы фактически влияли на реальную экономическую эффектность осуществления рублевых и валютных операций, очевидно, что подобные подходы лишали возможность формировать устойчивую рублевую среду и стимулировать операции в национальной валюте. На этапе становления рынка это было бы крайне важным.

Таким образом, прямо или косвенно на начальных и более поздних этапах формирования национального валютного рынка принципах, положенных в основу при начальном формировании находящем ся намного ниже паритета, что делало рублевые активы значительно недооцененными для всех держател ей долларов, повышая привлекательность американ ской валюты. При этом рынку давался сигнал, что курсовая п олитика будет направлена интервенций по поддержке доллара), что ещё больше суж ало инвестиционную привлекательность рубля. Учитывая, что речь шла о периоде рыночных преобразований российской экономики, требовалась максимальн ая поддерж ка национальной валюты, как одного из ведущи х элементов экономики, а не подталкивани е рубля на вторичные позиции, выход из которых до сих пор не завершен.

Как следует из таблицы 2.4, умень шение в российской экономике доли валютного компонента в кредит ах и депозитах происходит крайне медленно, хотя, за п оследние годы в сил у ряда причин (в частности, политика валютного курса, которую мы будем рассматривать более подробно) эти сдвиги приобретают более устойчивый характер.

Отношение валютны х депозитов ко всем депозитам Отношение валютны х кредитов ко всем кредитам депозитов практикуется весьма широко, что на эт апе ст ановления национальной экономике (табл.2.5).

Рост деп озитов в валюте к общим деп озитам (1996, 2001 гг.), % Искл ючени е составляют те страны, которые ограничивают международны х крат косрочных рес урсов и ослабления позиций национальной валюты в целом.

В развитых ст ранах особое внимание таким подходам при защите национального финансового рынка уделяет ся Японией, рядом Скан динавски х стран и стран ЮВА, что отражается и н а их курсовой политике (которая часто опирается на установление более дорогого курса национальной валюты к доллару)(табл. 2.6).

Соотношение валютных депозитов к общим депозитам Ист оч ни к: м а териа лы IMF, 2003 г.

При использовании механизмов "валютной эксп ансии " решаются ряд вполне конкретны х задач. Во -первых, и х введение соответств ующих стран в своих рез ервах и и х непост упление в стран у-эмитент а вал юты, поскольку п ополнение ликвидности в экономику осуществляет ся в жест ком соответствии с объемом привлекаемы х вал ютных ресурсов.. Во -вторых (и это не менее важно), экономические операции и активы той страны, которая поддержанию доллара. Это связано с тем, что для осуществлени я эмитировать их она не имеет прав а и может осуществлять эмиссию лишь привлекая дополнительные валютные средства.

Таким образом, вся внутри экономическая деятельность начинает зависеть от возможности привлечения валюты, и чем выше экономическая активность, тем выше и спрос на валют у, к которой осуществлена привязка.

валютны х рес урсов мог ут выдвигаться требования, выполнение которых приводит к сжатию денежной массы. В рез ультат е ее объем может оказаться недостаточным для обсл уживания всех экономически х операций вн утри стран ы, (как это имело место в частности в России в период, предшествовавший дефолт у, и о чем мы подробно будем говорить ниже). Тогда для того, чтобы пополнить недостающ ую ден ежн ую массу и обеспечить денежное покрытие всех экономических операц ий, необходима эми ссия, которая по существовавшим правилам была возможна только на основе притока валюты. В рез ультат е те экономические активы вследствие сжатия ден ежной массы, теперь начинают выст упать в качестве дополнительного спроса и дополнительной основы, теперь уж е поддерживающей привлекаем ую иностранн ую вал ют у, обосновывающей необходимость ее привлечение.

физическое вытеснение долларов из американского платежного оборота).

Паралл ельно достигается и задача жестко го контроля над финансовой дисциплиной кризисной страны, поскольку введение привязка).

На указ анных выше принципах основываются механизмы, так называемого "валютного правления", когда национальный центральный бан к перестает выполнять функции эмиссионного центра и кредитора последней инст анции, фактически делегируя эти функции цент ральным банкам-эм итентам ведущи х вал ют.

правления" жестко привязывается к курсу "вал юты-якоря".

При этом, однако, введение “вал ютного правления” лишь отчасти облегчает положение доллара, поскольку американцам удает ся вводить его в небольших экономиках, которые не мог ут (Примером более крупной экономики является Аргентин а, где эта использование эти х механизмов натал кивается и н а серьезн ую означает потерю ими экономической самостоятельности. Так, по Аргентин е, и в Гонконге — странах с “в алютным правлением ” вн утренняя денежно -кредитная политика, по сути, проводится А.

Гринспэном” (председат елем ФРС США. — М.Е.) 13.

Спрос, предъявляемый (в сил у т ех ил и иных причин) на поддержанию курса американской вал юты. “В последни е годы, — свидетель ств ует авторитетное издание Surve y o f Current Business, Forbes Global. 1999. July 26. P. 108.

использования американской валюты за рубежом в значительной степени осуществляется за счет спроса из России и други х стран СНГ” 14.

Очевидно, что данная тенденция в целом была связана с недоверием населения и бизнеса к нац иональной валюте, а также экономически х подходов и политики валютного курса). Однако в основывались на идеологии "валютного правления".

экономике в середине 1990- х годов, а также кризисные события 1998 г. заставили с повышенным вниманием говорить о привязке рубля к устойчивым валютам, в том числе о необходимости валюты и всей денежной системы страны к более устойчивой валюте ( “вал юте-якорю”).

официально, механизмы "валютного правления" по сути н ачали осуществляем ая под покупку иностран ной валюты - экспортной выручки, кредито в, ресурсов портфельных инвесторов. В таки х Survey of Current Business, 1998. July. Р. 29.

обязательствами со стороны ЦБ по поддержанию к урса в определенном диапазоне, означало использование механизмов, которые были очень близки по идеологии к "классическим " схемам "вал ютного правления" (вся эмиссия только на основе валютны х пост уплений, жесткая фиксац ия курса.

Кризисные события 1998 г. заставили поднять вопрос о том, чтобы указанные подходы сделать более жесткими и официально ввести "валютное правление".

Нами в те годы указывалось на ряд обстоятельств, которые необоснованными.

Действительно, введение механизма “валютного правления” оправдано лишь в том сл учае, если экономика полностью зависит от страны, к чьей валюте осущ ествляется привязка, и образ ует с сориентированных на экономику метрополии (Брун ей, Джибути), либо просто в небольших экономиках, чье положение полностью зависит от внешнего сектора и, как следствие, от положения основных торговых партнеров (Эстония, Литва), или в странах, где вообще отсут ствовал свой центральный банк (Гонконг).

сориентированных на экономику какого -либо более крупного образ ующего с ним един ую экономическую зон у ( Аргентина).

Во всех сл учаях гл авной экономической предпосылкой, обоснованным и повышала эффективность его введения, является наличие устойчивых, масштабны х экономических отношений со “страной-якорем”, формирующи х с ним (как это было в сл учае с пространство, большая степень открытости экономики (что делает ее в значительной степени завязанн ой на внешнюю сферу), зависимость ее от определенных рынков и стран и желательно небольшие масштабы экономики (чтобы более легко вписать ее в рамки валюты “страны-якоря”).

Очевидно, что Россия не соответствует ни одном у из указанны х условий. И привязка к ст ране единой валюты при сущ еств ующи х различиях в экономиках эти х стран, при слабой искусственная, экономически необоснованная мера.

введения “вал ютного правления”, на которое указывает ся, в частности, в иссл едованиях МВФ по данному вопросу, является утрата Центральным бан ком основных рычагов денежно кредитной политики 15. Центральный банк перест ает осуществлять функции кредитора последней инстанц ии, лишается возможности осуществлять вып уск национальной валюты в условиях кризисов ликвидности, не может кредитовать правительство и вынуж ден обеспечения с внешни х рынков. Таким образом, рычаги по объединение денежной системы страны с привязываемой валютой со “страной-якорем”.

Как справедливо указывалось международными экспертами, сув еренитет а и и х процентные ст авки устанавливают ся не вн утри страны, а в Вашингтоне или Франкфурт е" 16.

Известно, что важнейшую роль и формировании денежного См., напр.: IMF, Frameworks for Monetary Stability. Washington D.C. 1994. P. 198–203.

American Economic Review, vol. 91, number 2, цит. по Economist, October 27, 2001, p. 82.

формирования денежной базы.

В связи с этим весьма показательно выглядит соотношение денежной базы рубля и золотовалютных резервов. Как сл ед ует из графика, вся рублевая эмиссия более чем на 100% покрыта резервами и по сути, осуществляет ся под закупк у центральным банком иностранной валюты 17. В странах, проводящих денежно кредитн ую политику, основанную на вн утренни х рычагах, такая увязка давно отсутств ует (см. рис. 2.1).

Величина превышает 100% из-за отмечавшегося обесценения номинального курса рубля.

золотовалютные резер вы России, СШ А, Японии и Канады Отметим, что даже относительно более мягкие формы механизмом “вал ютного правления”, рассмат риваются многими самостоятельности, а потому счит аются неприемлемыми (все помнят споры о целесообразности координации валютны х курсов ведущими странами в 1980-е гг.).

обстоятельство. Основные страны давно уже отошли от жесткой привязки ликвидности в экономике к золотовалютным резервам.

Если бы все экономические операции обсл ужив ались деньгами (как это и должно быть) или в экономике был бы, например, избыток денежного предложения, то тогда при условии, что центральный бан к решил ув еличить денежн ую баз у, н ужно было необходимости могли бы снять денежный навес с рынка. В немонетизированна и целый ряд экономических операций не обсл уживал ся деньгами, такие операц ии сами по себе являются генератором спроса на деньги (как эт о происходит в основных привлечением внешних ресурсов выглядит весьма спорной, тем более с учетом того, что привлекаемая в качестве обесп ечения валюта сама не соответств ует тем п араметрам, которым должны соответствовать валюты “привязываем ых” государств, поскольку экономически х ориентиров.

Увеличени ю спроса на доллары способств ует и практи ка кредитование в американской валюте.

Такая практика обесп ечивает дополнительный спрос на доллары за счет необходимости осуществления платеж ей по его обсл уживанию. В этой связи сформировавшийся долларовый долг стабилизирующий позиции американской валюты.

В целом укажем, что формирование задолженности какойлибо страны в долларах (или другой валюте), естественно, дает возможность кредиторам оказывать экономическое воздействие на такого должника. При этом существ ует и еще один аспект, который связан с тем, что заемщик становится зависимым от конъюнкт уры рынка вал юты долга. В данном сл учае мы можем эмитирующий валют у долга, принимает те или иные решения по рег ули рованию курса своей вал юты, это косвенно отражается и на экономике страны-должника.

Валютный курс как инструмент глобализации Очевидно, что одним из основных рычагов глобализации является в алютная политика. Несмотря на то, что вся идеология курсообразования носит суг убо рыночный характ ер, мы часто сталкиваемся с многочисленными примерами, когда используются различные рычаги с целью формирования курсовых тенденций для обеспечения максимальны х выгод для страны во внешней сфере (и об этом уже говорилось выше).

экономического влияния в мире, данные шаги должны усилить и роль доллара - как мировой валюты и как одного из главных звеньев такой глобальной стратегии.

Если мы вспомним экономическую и сторию, то уви дим, что на этапе формирования и распространения экономической мощи США в мире проводилась политика сильного доллара как мощного рычага экономической экспансии. Ведь очевидно, что экономическое пространство други х ст ран, ставить под контроль иностранные активы, которые будут для американски х инвесторов более дешевыми, ставить под контроль основные финансовые потоки. Чем дороже валюта, тем эффективнее и экономичней это можно сделать.

Когда активы ставятся под контроль, то на следующем этапе встает вопрос о повышении эффективности управления ими со стороны новых собственников. Тогда уж е при н еобходимости могут использоваться и рычаги по обесц енению вал юты, дл я завоевания такими компаниями новых рынков и т.д.

В таблиц е 2.7 приводятся данные, говорящие, в частности, о том, что на этапе, предшеств ующ ем кризису Бреттон-Вудса, а также в п ериод "глобализ ационной экспансии" конца 1990-х гг.

отмечалась сущ ественн ая переоценка курса амери канской валюты относительно реальных ценовых соотношений в экономике.

Уровень переоценки (+) или недооц ен ки (-) номинального Переоценка номинальног о к урса доллара к осн овным валютам с уч ет ом паритета пок упат ельн ой силы соотв етств ующих пар валют. Пол уч енны е данны е При этом интересно, что целый ряд стран использовал валютный курс как защит у от нежелательного инвестиционного американ ского импорта).

Так, мы видим, что с середины 1990- х гг. такие страны, как интеграционные процессы. Во многих из указанны х европейски х стран шли острые дискуссии относительно присоединения к зоне "евро" и некоторые до сих пор являются "непри соединившимися" странами. Такие же государства как Япония вообще исторически зрения доп уска на вн утренний рынок оставались достаточно закрытой экономикой (используя при этом широкий арсенал средств рег улирования).

Уровень переоценки (+) или недооц ен ки(-) ряда валют к Канада Япония Дания Ф ранция Германия Венгрия Португалия Ш веция Ш вейцария Англия Ра ссч ита н о п о: да н ные OE CD з а соответ ств ую щие п ер и оды.

Фактически с середины 1980 - х гг. япо нские ден ежные власти постоянно проводили политику "дорогой" иены. И хотя на определенны х этапах им приходилось даже осуществлять например, в 1998 г. или в 2001 г.) в целом, несмотря на важность для Японии активной торговой политики, курс и ены оставался сущ ественно переоцененным по отношению к валют е основного конкурента - доллару США Это давало возможность японским компаниям проводить агрессивн ую инвестиционн ую политику на амери канском рынке.

К 2000 г. японские инвестиции в финансовые инструменты СШ А составили более 600 млрд. долл.

компаний за рубежом привела к оттоку средств из ст раны. Это вын удило японские ден ежные власти п ринять в конце 1990-х гг.

соответств ующие нормативы, которые стим улировали возврат ресурсов в стран у (были, в частности, введены более льготные нормы по соотношениям капитал/актив ы и ряд други х).

возможности создания которого стали более широко обсуж даться экономические круги еще в 2000 г подтвердили готовность поддержки и продвижения иены в качеств е мировой валюты, формирования резервов.

Вообще на валютном рынке факторы психологического характера - ожидания, субъ ективные н астроения - иногда играют даже более с ущ ественн ую роль, чем реальные экономические процессы. И на таком рынке любые сигналы, особенно от официальных денежных вл астей играют первостепенное значение.

Причем, не только в формировании текущ ей конъюнкт уры, но и определяя позиции валюты на буд ущ ее.

Характерна в этой связи политика США с начала 2000- х гг.

Несмотря на то, что в стране отмечалось сложное экономическое последние 40 лет уровня, группы экспортеров и промышленников власти США продолжали подчеркивать свою приверженность сильному доллару. В частности, еще в конце 2000 г. Л. Саммерс, который тогда был министром финансов США, заявил, что Соедин енных похожие заявления.

давали сигнал рынку об устойчивости американской валюты, чтобы погасить т у панику, которая начала зарождаться на рынке.

Если бы иностранные инвесторы решили, что их долларовые средства, то это лишь усуг убило бы негативные процессы в американ ской экономике.

характерным признаком этой системы, добавлял ей устойчивость непререкаемым лидером и "оплотом стабильности" в мировой экономике (что было вполне естественно на фоне тяжелейшего мировой войны).

Когда же основные конкуренты Соедин енных Штатов стали частности, в вопросах госдолга, дефицита торгового баланса и Federal Reserve Bulletin, December 2000, p. 816.

валютной системы. Было очевидно, что она уже не должна замыкаться на един ственном "центре поддержки", тем более когда этот центр сам часто проходит через полосу кризисов, а его валюта имеет весьма неоднозначн ую "кредитн ую историю" (с учетом дефолта 1971 г.) При этом свойственная нынешнему этап у глобализации открытость экономических границ дл я перелив а огромных по своим масштабам и часто краткосрочных капиталов, дел ает т ем более необходимым существование неких вн утренни х системны х стабилиз аторов, которые не доп ускали бы эффект а "кризисного регионе переки дываются на други е страны и в итоге мог ут центрах и в мировой экономике в целом.

В целом следует сказать, что мировая валютная систем а испытывает в настоящее время сложный период. Ей предстоит пройти серьезные преобразования и существенно видоизмениться, чтобы вновь приобрести системн ую стабильность и избеж ать масштабного системного кризиса. Он а должна в полной мере "инкорпорировать" и учесть те реал ии, которые возникают в увели чением трансграничны х операций, и переливов финансовых числа стран.

ограничивается искл ючительно проблемой доллара. В условиях дисциплины страной с обратимой валютой может также иметь серьезные междун ародные последствия.

механизмов, которые позволяли бы эффективно осуществлять такой контроль.

В этой связи введение единой европейской валюты - это шаг в сторону некоторого ув еличени я устойчивости валютной системы, поскольку вводит еще одн у, помимо доллара, "точку опоры", причем основывающ уюся на принципах консолидации и централизации принятия решений, как это предусм атривает ся правилами евросистемы (и хотя разн огласия и споры внутри конечно возникают, но они ведутся в рамках единой системы и в итоге должны привести к большем у выравниванию и унифи кации стабильность системы в целом.).

Важнейш ую роль должны играть и механизмы координации с подкл ючением всех основных участн иков мировой экономики, жесткий инстит уциональный контроль за основными сферами и "проводников" кризиса - через которых негативные процессы могут быстро распространять ся. Необходимо оперативно учитывать и целый ряд други х обстоятельств, которые позволяли бы системе "ощ ущать п ульс" быстроменяющейся среды, снимая ставшее более очевидным в последнее время противоречие между системной инерционностью (которая всегда был а присуща валютной сфере) и нарастающей ст ремительностью изменений, присущи х нынешнем у п ериоду глобализ ации.

МЕХАНИЗМЫ ГЛОБАЛЬНОГО

РЕГУЛИРОВАНИЯ И ВОЗМОЖНОСТЬ

СОХРАНЕНИЯ СТРАНОВЫХ

СУВЕРЕНИТЕТОВ

основных рычагов экономической политики в едином центре.

необходимости свою экономическую п олитику или давать каки ето послабления отдельным компаниям. Все чаще говорится о который могли бы войти основные страны региона (в том числе ставиться не только об ассоциативном участии эти х стран, но и о разработке более жестки х механизмов координации курсовой и определенные обязатель ства.

Паралл ельно с ужесточением фин ансовой дисциплины на государственном уровне предпринимаются шаги по применени ю более жестки х форм контроля на уровне отдельных компаний и банков.

пруденциального надзора, о чем свидетельств уют изменения к Базельским принципам банковского надзора. Все это становится особенно акт уальным н е только в связи с рисками, возникающими вследствие глобализационных экономически х процессов. Новая разрушит ельным и требует адекватны х стабилизирующи х мер.

Рынки в новых условиях нестабильности После событий 11 сентября рынку были продемонстрирован синхронностью, иногда оцениваемой несколькими часами, (как это было, например, с ФРС и ЕЦБ) были произведены снижения странами.

ограничениях по операциям с долларами в первые дни работы рынков после 11 сентября. Одновременно рядом центральны х банков была предоставлена дополнительная ликвидность рынк у Велкобрит ании, Канаде) были открыты со стороны ФРС США "линии своп" на сумм у около 100 млрд. долл., предусматривавшие обмен их национальных валют на доллары. Еще около 300 млрд.

долл. было добавлено в финансов ую си стем у через покупку ФР С и ЕЦБ различны х фин ансовых активов. Главная задача состояла в том, чтобы не доп устить кризиса л иквидности и остановить панику.

А на чисто вн утреннем уровне ФРС резко расширил объемы полученны х коммерческими бан ками у ФР С через "дисконтное окно", превысил средние показат ели обычны х дней более, чем в 200 (!) раз.

использован совсем нетрадиционный шаг, явно не о тносящийся к рыночным методам регулирования - были "добровольно" введены самоограничения по "коротким операциям" со стороны самих основной регул ятор - к чему амери канская комиссия ценных операции (т.е. принятие обязательств на продаж у бумаги при ее факти ческом отсутствии у продавца и покупки ее зат ем на рынке по более низкой цене для выполнения этих обязат ельств) является одним из основополагающих элементов финансовых спекул яций и понижение" эти операции носят дестабилизирующий характ ер, все дальше толкая рынок вниз. Поэтом у в целях ст абилизации рынка и были приняты подобные решения.

Укажем, что все эти меры, а также вовлеченность многих свидетель ств уют о том, что нынешний масштаб пробл ем столь серьезен, что только совместными усилиями и на основе всего кризисные падения (как это было, например, на фондовом рынке в 1987 г.) не п роисходило. И хотя, конечно, и раньше на разны х вын уждал а стран у иногда действовать вопреки собственным интересам.

Председателя Совета экономически х советников при Президенте США М. Фельдст айна, сделанное им еще в конце 1980-х гг. (когда некоторыми экономистами и политиками меры по более тесной Франкфурт е или Токио" таки х механизмов проводится в стран ах зоны евро, где новые экономического суверенитета в наднац иональные рег улирующи е органы.

При этом примеры с Соединенными Штатами говорят о том, что зоны жесткого межстранового взаимодействия существенно расширились, поскольку участники осознают качественно иной масштаб рисков современной эконо мики.

Механизмы финансовой сферы: источник кризиса или Отметим, что в условиях интеграции в мировую экономику внешняя сфера и те огромные ресурсы, которые находят ся на финан совых рынках, открывают большие возможности для фин ансирования эко номического роста. Их приток свидетельств ует и о повышении доверия к экономике, что в целом положительно влияет на общеэкономический климат. В то же время эти ресурсы подвержены Feldstein М. National Bureau of Economic Research // Working Paper. No 2838. Cambridge:

Massachusetts. Р. действию волатильности мировой конъюнктуры, а также политических факторов и могут в достаточно короткие сроки быть выведены из страны. В результате на валютном и финансовом рынках может возникнуть кризисная ситуация, что способно поставить под угрозу стабильность национальной экономики в целом и надолго остановить экономический рост.

Фактически на эту опасность указывал видный экономист М.

Мусса, который был одним из экономических советников президента США Р.

Рейгана, а затем в течение 10 лет занимал пост директора Департамента исследований МВФ: "Высокая открытость к международным движениям капиталов, особенно краткосрочных, может быть опасна для стран, проводящих финансовых систем"20.

По уровню монетизации, то есть по отношению М2/ВВП, российская экономика занимает одно из последних мест в мире (этот показатель составляет лишь около 25 % - о чем мы более подробно будем говорить позднее), а на национальном финансовом рынке в силу фактически определяется притоком или оттоком иностранных средств. С учетом этого стабильность национальной экономики и финансового сектора должна опираться, во-первых, на рычаги, предотвращающие дестабилизирующее воздействие краткосрочных "горячи х" денег, а во вторых, на системные механизмы формирования инвестиционных ресурсов.

важности) в целом не может носить стихийного характера исходя из принципов: "любые инвестиции хороши" и "чем больше - тем лучше".

Существенно, какова доля привлекаемых ресурсов в общем объеме денежной массы, как они соотносятся с ВВП. Т ак, если "короткие", ли квидные иностранные деньги будут доминировать в денежной массе, то любое и х движение может привести к дестабилизации всей экономики.

Цит. по: Kaplan E., Rodrik D. Did the Malaysian Capital Controls Work? NBER Working Paper 8142, February 2001, p. 2.

Практически во всех "кризисных экономиках" Латинской Америки и ЮВА доля коротких иностранных ресурсов в М2 и их отношение к ВВП в преддверии кризиса были очень высокими.

В ряде стран приток капитал а извне достигал за отдельные периоды 50% ВВП (табл. 3.1).

Чили Малайзия Мексика Перу Таиланд Ист оч ни к: С. Rei nh ar t, R. T. Sm i th T em por ar y Con t r ol s On Ca pit a l In fl ows / / NBE R W or kin g Pa per 8422, August 2001; Wi l l i a m son J., Mah ar M. Sur ve y of – № 211, Novem ber 1998.

уси ливается н е только по тому, что ресурсы внешних инвесторов начинают играть решающ ую роль в экономике и на финансовом рынке, и, во -вторых, тем, что эти ресурсы мог ут, как уж е говорилось, беспрепятств енно выводиться, разрушая рынок, и создавая в экономике кризисн ую сит уац ию.

Кроме того, оценивая роль таких инвестиций, следует принимать во внимание и факторы геоэкономического характера, вопросы экономической ресурсами в соответствии с национальными приоритетами. И здесь денежные власти страны и отечественный бизнес должны играть более значимую и активную роль.

соответств ующим объемом резервов, необходимы х для снятия напряжения. Важен т акже объ ем экспорта, который позволяет такие резервы формировать. И вновь при анализе кризисных (тбл.2.3).

Мексика Ра ссч ита н о п о: Ма т ериа ла м IMF, Prin cet on Un i ver si t y Действительно, в предкризисные годы экономический рост стран ЮВА в значит ельной степени опирался н а привлечение с имеющих краткосрочный характ ер. Ко второй половине 1997 г.

(т.е. непосредственно перед кризисом) доля краткосрочного долга в ряде стран региона была сопоставима или даже превосходила объемы их золотовалютных рез ервов (рис.3.1-3.2).

Рис. 3.1. Соотношение краткосрочных государственн ых обязательств и официальных золотовалютных резер вов ряда, Ист оч ни к: CAT O Jour n al. Vol. 18. №3 (Wi nt er 1999) Рис. 3.1. Соотношение краткосрочных государственных обязательств и официальных золотовалютных резер вов ряда, Очевидно, когда среди инвесторов стали формироваться негативные ожидания относительно перспектив экономического развития указанны х стран, то в усло виях свободного перелива капиталов и в сочетании с такими факторами, как, например, финансовых ресурсов с эти х рынков и спровоцировало обвальное падение и х вал ют и котировок ценных бумаг.

Так, из Ин донезии, Таиланда и Южной Кореи, в частности, только за ноябрь—декабрь 1997 г. и май—июнь 1998г. было выведено более 35 млрд. долл. Ан алогичные действия набл юдались и на други х рынка х котировок ценных бумаг у находящихся в этом районе государств (табл. 3.3).

экон ом ич ес к ог о ра з вития ? Ма тер иа лы У чен ог о сов ета ИМЭ МО РА Н.

Индексы котировок акций стран Азии, 1997-1998 гг.

пер и оды.

Очевидно, что давление, которое было оказано на валютный курс в рез ультат е вывода средств с рынка ценны х бумаг с последующим ухо дом в доллары, спровоцировало затяжное и значительное по масштабам обесцен ение национальных валют региона (рис. 3.3).

Рис 3.3 Индексы кур са доллара СШ А к национальным валютам стран Юго-Восточной Азии ( июль 1997 г. = 100) з а соотве тс тв ующ ие п ери оды.

проявляться и в други х странах. В октябре 1997 г. на 7% снизился индекс До у-Джонса и практически параллельно уп али котировки “развивающи хся” рынков европейских государств и в России.

Все отрицательные последствия таки х событий — падение невозможность такового в принципе) и др. — сраз у же дали о себе знать. Так, в частности, в течение года после кризиса осени 1997 г. ВВП Ин донезии сократился при мерно на 15%, в Таиланде, Южной Корее, Гонконге — на 5–7%, что усилило негативные ожидания рынка относительно их экономик.

краткосрочных сп екул ятивных средств.

финансисты как Дж. Сорос начали предупреждать о коллапсе капитализма в сл учае, если спекул яции не б удут ограничиваться.

(Кругман, Б хагвати и др.), а также политиков, подчеркивающи х необходимость использования рычагов контроля.

отмечаются и на уровне отдельных компаний и стран в целом являются, по мнению многих, одной из причин международны х кризисов в валютно-финансовой сфере. Считается, что сит уацию отказываются от права проводить автономную экономическую центральный надгосударственный орган.

отдельных компаний и банков. По мнению ж урнал а "Экономист", "иностранное владени е банками является одним из наи более эффективных п утей к фин ансовой безопасности" 22.

Особое внимание, которое уделяется финансовом у рынку и его главным участникам – банкам, выглядит логичным, поскольку от степени и х н адежности и стабиль ности во многом зависит стабильность национальных экономик и всей мировой экономики в целом.

Банки - как стратегический элемент глобальной отраслевых вопросов и приобрел характер геоэкономической и стратегической проблемы.

The Economist. January 30. 1999.

банками и финансовой сферой в целом в решающей степени позволяют влиять на характер и приоритеты экономического и политического развития соответствующих стран. Именно поэтом у более, чем в 100 стран ах сохран яются те или иные формы национальные банковские системы.

Более того, частота банковски х кри зисов в различных подходить к экономической политике в отношении банков (см.

табл. 3.4).

Ист оч ни к: м а териа лы Мир ов ог о ба нка, N BE R з а соотв ет ств ую щи е пер и оды.

Большой значимостью бан ковского сектора объясняется и то обстоятельство, что когда банки вст упали в полосу кризисов, в большинстве государств им оказывалась мощная государственн ая поддержка (см. табл. 7). О роли банков говорит и тот факт, что государство стремится в определенной мере сохранить за собой присутствие в банковски х сист емах ( см. табл. 3.5). Это в том ресурсов, а также объемы и характ ер и нвестиций.

Доля государства в активах банков ряда стран, ( %) Источники: Cecchetti S., Krause S. Financial Structure, Macroeconomic Stability and Monetary Policy. - NBER Working Papers, July 2001; Porta R., Lopez-de-Silanes F., Shleifer A.

Government Ownership of Banks. - NBER Working Papers, March 2000; James R.B.

Regulation and Supervision of Banks around the world. – May, 2001; Bank Regulation and Supervision: World Bank Database. 2003.

При этом выход государства из финан совой и банковской систем должен осуществляться крайне аккуратно. При этом особо важное значение, как предст авляет ся, имеют дв а вопроса – первый – о сохранении национального контроля за стратегически важной сферой (о чем мы ещё скажем позже) и второй – касает ся вопросов обеспеченности финансовыми ресурсами.

С учетом крайне низкого уровня монетизации экономики (М2/ВВП), а также низкой доли банковски х активов в ВВП России уменьшение имеющи хся финансовых ресурсов п утем сокращения банков с гос. участием на общем эко номическом положении и, как следствие, н а устойчивости банковского сектора. И чем возникающий "ресурсный вакуум " будет восполняться? В этой связи очень интересен меж дународный опыт, показывающий, как эти процессы шли в Восточной Европе.

Интересно отметить, что для целого ряда стран вы ход сопровождался ростом иностранного участия (причем, часто такое "взаимозамещение" выглядело практически симметричным) (см.

табл. 6).

(касающиеся и формирования финансовых ресурсов в целом, и капитализации в частности) не будут привнесены изменения, экономической политике (как это происходит во всех развитых вполне вероятным.

Поэтому дл я поддержания конкурентной среды сокращение адекватны х механизмов, позволяющих обеспечивать стабильность стратегически важной сферой, как финансовая.

Доля иностранных и государственн ых банков в банковски х банков* Доля иностранных н.д.

Доля иностранных банков Доля иностранных Доля иностранных Доля иностранных банков *доля иностранных банков по Литв е и Латвии в % к капиталу Ист оч ни к: Ba n kin g in CEE. Apr il 2004.

Причем в тех стран ах, где финансовые системы наи более развиты (в первую очередь - США и Япония) контроль за финансовой системой может определяться не прямолинейным формирование и управлени е всеми финансовыми ресурсами. Так и в США, и в Японии 70-90 % всей денежной базы, соответственно доллара и иены, формируют ся национальными банками п утем эмиссии на бюджетные цели. Другим и словами национальные денежные власти полностью замыкают на себе формирование всей использованием рычагов денежно -кредитной политики (ставок и обязательных резервов и др.) При этом, понимая особую значимость ряда сегментов рынка, таки х, например, как рынок сберегательны х вкладов, за сохраняется там решающая роль.

Рис 3.4 Доля частных депозитов среди банков Германии Ист оч ни к: T h e E con om i st. 2004. 17. 04.

В рамках федерального бюджета США существует разветвленная сеть специализированных фондов, также занимающих заметное место в экономике и участвующих в финансировании как социальных программ, так и программ развития бизнеса.

По данным Министерства финансов США, там действует свыше федеральных и специализированных фондов, опирающихся на масштабные бюджетные ресурсы и поддерживающих развитие целевых программ.

Европейские страны, причем даже такие "столпы" европейской опираются на чисто административные формы регулирования экономики.

Демонстрируемая ими склонность к использованию в ряде случаев протекционистских или административных методов решения экономических предприятиям и т.д.) дала повод английскому журналу "Economist" квалифицировать подобные действия как "атавизм", а сами страны, представляющие ядро ЕС, - как "смотрящие назад"23.

При этом, однако, нужно помнить, что вопросы национальной экономической политики, как правило, рассматриваются под углом зрения The Dangers of Atavism. - The Economist, 2002, October 19, p. 17.

большого количества "центров силы" и интересов, а потому являет собой продиктованный конкретными условиями баланс интересов национальных участников рынка. (наподобие известного высказывания: "что хорошо для Дженерал Моторс, то хорошо для Америки"). Поэтому в некотором роде речь идет о достаточно прагматичном подходе, который ориентируется не на абстрактные идеологические аргументы (такие как "правила свободного рынка", "либерализация" и т.д.) а на вполне конкретные интересы вполне конкретных участников как раз и представляющих собой основу этого рынка и экономики в целом.

политический суверенитет, причем, опирающийся на реальные национальных приоритетов, финансовая сфера продолжает занимать одно из важнейших мест среди таких инст рум ентов.

Действительно, с точки зрения приори тетов национальной экономической политики выглядят вполне логично механизмы, где центральное место занимают н ациональные денежные власти и национальные банки, которые в перв ую очередь реагирует на иностранных, как это имеет место, когда зарубежные банки, работающие в стране, вын уждены также подчиняться решениям своих денежны х властей.

При этом понятно, что решения иностранны х денежны х властей в перв ую очередь основываются на и х собственны х экономически х приоритетах, и вряд ли учитывают экономические задачи страны пребывания дочерни х банков. Поэтому часто из-за решений принимаемых центральными банками други х стран, головные конторы их междун ародных банков, выполняя эти ( уст анавливают новые страновые, отраслевые и иные лимиты и нормативы). В рез ультат е вся их международная сеть может сущ ественно пересмотреть свою кредитн ую политику и начат ь перевод средств на другие рынки и в другие инструм енты. Если доля таки х иностранны х участников на местном рынке высока, то это естественно может существенно осложнить экономическое положение страны пребывания таки х дочерни х бан ков.

Именно этим и объясняется тот факт, что для недоп ущения развала национальных бан ковски х сист ем в условиях кризиса им оказывается мощная государственная поддержка. При этом в той же Японии условиями предоставления такой поддержки иногда были встречные обязат ельства участни ков рынка по проведению необходимой кредитной политики (табл.3.7).

Уровень расходов денежных власт ей на преодолени е кризисов банковски х систем для ряда стран, в % к ВВП * На основе бюджета АРКО.

Источник: Материалы МВФ и Всемирного банка за соответствующие периоды.

Отметим, что в России даже в относительных цифрах величина поддержки банковской системы в среднем в 50-100 раз была ниже, чем в ряде др уги х стран, притом что в абсолютных цифрах ВВП большинства стран также выше российского, и это еще больше увеличивает такой разрыв.

Более того, в целом с точки зрения возможностей дост упа на рынки финан совых усл уг, даже в промышленно развитых странах ли берализация дост упа на и х рынки происходила тогда, либерализация финансового сектора стала осуществляться лишь промышленно развитых стран мира (п ри этом даже после т акой либерализации доля иностранных бан ков в японской банковской системе не превышает 5-6%). Достаточно невысоки показатели финансового рынка. Доля всех иностранных прямы х инвестиций в ВВП Японии не превышала 2 % к 2004 г., а объем иностранного присутствия на японском рынке акций составил к 2004 г. около 2%*.

По мнению английского ж урнала "Экономист", Япония "хорошо освоила искусство открываться на ее условиях" 24. А политика опоры на собственные силы, а не на иностранные инвестиции, защита национальных компаний и банков позволили независимости 25" (выделено нами. – М.Е.).

В связи с этим ряд стран придерживает ся довольно четкого финансовых сист емах (табл.3.8).

Доля иностранных банк ов в банковск их сист емах* ( %) * дол я в активах Ист оч ни к: Bank Regulation and Supervision: World Bank Database. 2003.

* Ministry of Finance, Japan, December, 2004 г.

Japanese Spirit, Western Things. – The Economist, 2003, July 12th, p. 20–22.

Op. cit.

ведущие к стиранию экономической границы, во многих развиты х количеством условий и ограничений (о чем мы позднее будем более подробно говорить).

А потому вызывает вопросы сит уация, при которой главным источником капитализации российской банковской сист емы часто рассмат риваются иностранные инвестиции в банковский капитал, последствиям.

В целом укажем, что сам тот факт, что иностранные банки или иностранный капитал при ходят в российский финансовый сектор является скорее подтверждением его привлекательно сти и потенциала роста, который в нем заключен. И здесь следует ещё важны с точки зрения применения новых бан ковски х технологий, поддержания конкуренции между банками и т.д. Их приток банковская система.

Однако когда уровень монетизации экономики низок, а использ уются, то в таких условиях при опоре на внешние ресурсы иностранные банки окаж утся в зав едомо более благоприятном адекватн ую конкуренцию (при отсутст вии вн утренни х рес урсов).

По сути, н е будет собл юдаться принц ип «равны х конкурентных международными организациями. И тот факт, что перспективы либерализации сектора финансовых услуг являются объектом повышенного внимания на международных переговорах, говорит о том, что возможности расширенного присутствия на российском финансовом рынке находятся в постоянном поле зрения иностранных участников, представляя серьезный интерес.

конкуренции с иностранными банками не приходится, и такая банковской систем ы в обозримом будущ ем.

Подобные последствия н абл юдают ся в о многих странах с переходной экономикой, где основной упор при капитализации рез ультате в и х бан ковской системе и экономике международные банки заняли ключевые позиции. (Напомним, данные табл. 3.6).

оказывать решающее воздействие на характ ер и приоритеты наиболее эффективные сферы деятель ности. Вместе с т ем, как отмечается в материалах Центрального бан ка РФ, «иностранные банки, занимающиеся кредитованием национальных субъектов, национальными интересами, стратегические приоритеты» 27. Более приниматься с учетом интересов международны х клиентов или акционеров материнского банка, что, зачаст ую, может означать «принимающей стороны».

Ан алогично и промышленность должна искать средства для масштабного стратегического развития на внешни х рынках (так потребности).

См.: Место и роль банковской системы в реструктуризации национальной экономики. М.:

НИИ ЦБ РФ, 2000, с. 40–41.

Примечание Отметим, что к практически таким же выводам пришли эксперты двадц атки (G20) в перио д, когда произошел финансовый кризис 2007-2009 гг.

Ан ализ этой проблемы эксп ертами G-20 позволил им сдел ать вывод о том, что "существенное присут ствие иностранных банков на развивающи хся рынках, особенно в Европе и Латинской (cont agion) в период финансового стресса. Материн ский бан к операциях или репатриировать капитал ". Также указывает ся на сложности контроля за иностранными банками. В рез ульт ате делается вывод о том, что "необходи мость реструкт урирования иностранных бан ков".

экономике в целом и капитализации банковского сектора, в частности, будет решаться с опорой на внешние ресурсы во всех формах – экспортные нефтедоллары, иностранные инвестиции, внешние кредиты, то в этом сл учае российская экономика будет полностью зависеть от состояния мировой конъюнкт уры и от тех условий, которые выдвигаются международными кредиторами.

Упор на внешние ресурсы для расширения вн утренн ей ликвидности и обеспечения экономического роста тем более не конъюнкт уры и, значит, снижения валютных пост упл ений.

G-20 Study Group on Global credit Market Disruptions, Paper Prepared by Australia, 30 October 2008. P. 29.

В связи с этим укажем, что чрезмерная опора на внешнее финансирование и отсутстви е внятны х национальных ден ежно кредитных подходов привело к том у, что помимо стран Восточной Европы во многих развивающихся государствах доля иностранных бан ков стала решающей (см. табл. 3.9).

Доля иностранных банк ов в банковск их активах, % Ист оч ни к: Bank Regulation and Supervision: World Bank Databas за соответствующие годы.

Далее вслед з а финансовым сектором предпринимаются уси лия уст ановления более жесткого контроля за корпоративным сектором, как через н епосредственное участие в капитале, т ак и через долговые и кредитные инструмен ты, часто накладывающие ограничения на характер экономической деятельности.

Все чаще поднимается вопрос о создании международного установление правил на финансовых рынках и контроль за их выполнением. И хотя практическое реш ение этого вопроса входит в конфликт с сохранением экономического сув еренитет а "ст ранучастниц ", а потому вызывает и х н еприятие, вопрос это не снимается с повестки дня меж дународн ых обсуж дений. Тем более что все большее чи сло стран, в ходящих в зон у евро, начинают политики.

Таким образом, прослеживается поп ытка установления контроля на всем диапазоне управления финансовой сферой от операторов рынка до механи змов формировани я и управления эмиссией и финансовыми потоками. Все это на данном этапе глобализации имеет т енденцию к концентрации функций контроля и управления в единых центрах, опираясь при этом на ограниченный круг эмиссионных центров (таких как ЕЦБ функционирования участни ков рынка ("Базельски е принципы", еврозона и т.д.) консолидации и управления финан совыми процессами.

Именно поэтому либерализация валют ного регули рования является одной из важнейших составных частей глобальны х процессов, позволяя расширить действие механизмов глобального контроля.

На первый взгляд, очевидно, что валютная ли берализация открываются кан алы глобального транснационального влияния на экономику, все национальные компании не зависимо от степени воздействия национальных экономически х властей. В рез ул ьтате, если экономика и национальный бизнес достаточно окрепли и более эффективно "входить " в мировую экономику, опираясь при этом и на вн утренние, и на внешние точки опоры. Когда же национальные экономические механизмы еще не развиты, а сам международные "механизмы поддержки то есть те точки опоры, конкуренции, и на которые опираются те компании, с которыми перв ую очередь ли бо международными организациями, (среди их акционеров развитые страны играют определяющ ую роль), либо самими экономическими властям ведущ их стран.

В рез ульт ате формируются глобальные "правила игры", процессов, так и интересы и цели ее вед ущи х участни ков, определяющи х эти правил а.