«Е.А. Бадокина Финансовый менеджмент Учебное пособие Сыктывкар 2009 УДК 336.005(075) ББК 65.261 Б 15 Печатается по постановлению редакционно-издательского совета Сыктывкарского университета Рецензенты: кафедра ...»

2. Что понимается под анализом дисконтированного денежного потока? На чем основан анализ дисконтированного денежного потока? Охарактеризуйте последовательность проведения анализа DCF.

Что означает понятие «альтернативные затраты» и какова их роль в анализе DCF? Какие факторы влияют на величину альтернативных затрат при анализе DCF?

3. Дайте характеристику теории иррелевантности дивидендов Модиьяни-Миллера. В чем суть принятых в ней допущений?

4. В чем суть теории портфеля Г. Марковица? Какие выводы следуют из теории портфеля? В чем ее ограниченность? Как соотносятся друг с другом теория портфеля и САРМ?

5. Что означает понятие «эффективный рынок»? Какие условия обеспечивают информационную эффективность рынка? Какая разница между идеальной информационной эффективностью и экономической информационной эффективностью? Назовите три формы гипатезы «эффективности рынков». Какая форма или формы эффективности имеют место на важнейших международных рынках капиталов; на рынках материальных товаров и услуг, на рынках России? Что означает эффективность рынка с точки зрения связи между риском и доходностью? Какие выводы из гипотезы эффективности рынков должны сделать инвесторы, менеджеры?

6. Что такое агентские конфликты? Назовите два важнейших агентских конфликта в сфере финансов корпораций. Что такое агентские затраты и кто их несет? Назовите некоторые механизмы, побуждающие менеджеров действовать в интересах акционеров и кредиторов? Почему менеджерам не следует совершать действия, являющиеся очевидно несправедливыми по отношению к каким-либо лицам, заинтересованным в деятельности фирмы?

Найдите в сети Internet информацию о жизненном и творческом пути ведущих экономистов-финансистов.

1. Дайте определение идеального рынка капитала:

а) это рынок, на котором не существует никаких затруднений, связанных с обменом ценных бумаг на деньги и обратно;

б) это рынок, на котором осуществляется обмен ценных бумаг на деньги и обратно;

в) это рынок, на котором обмен ценных бумаг на деньги и обратно осуществляется на заранее оговоренных условиях.

2. Какими признаками характеризуется идеальный рынок:

а) полное отсутствие трансакционных (брокерских) затрат;

б) отсутствие каких-либо налогов;

в) наличие большого числа покупателей и продавцов;

г) равный доступ на рынок для юридических и физических лиц;

д) отсутствие затрат на информационное обеспечение;

е) одинаковые (однородные) ожидания у всех действующих лиц;

ж) отсутствие затрат, связанных с финансовыми затруднениями;

з) все вышеперечисленное?

2. Что понимается под анализом дисконтированного денежного потока:

а) процесс оценки будущих денежных потоков;

б) процесс оценки текущих денежных потоков;

в) процесс оценки будущих и текущих денежных потоков?

3. На чем основан анализ дисконтированного денежного потока:

а) на временной ценности денег;

б) на дисконтировании;

в) на наращивании.

4. Охарактеризуйте последовательность проведения анализа DCF:

а) расчет прогнозируемых денежных потоков; оценка степени риска для денежных потоков; включение оценки риска в анализ; определение приведенной стоимости денежного потока;

б) оценка степени риска для денежных потоков; включение оценки риска в анализ;

в) расчет прогнозируемых денежных потоков; определение приведенной стоимости денежного потока.

5. Какие факторы влияют на величину альтернативных затрат при анализе DCF:

а) превалирующий уровень показателей доходности;

б) рискованность конкретного денежного потока; превалирующий уровень показателей доходности; периодичность (степнь дискретности) денежных потоков;

в) периодичность (степень дискретности) денежных потоков?

6. Что означает понятие «альтернативные затраты»?

7. На какой вопрос пытается дать ответ теория структуры капитала Модильяни и Миллера (1958 г.)?

а) Стоимость фирмы зависит исключительно от ее будущих доходов (от их уровня и рискованности).

б) Стоимость фирмы зависит исключительно от масштаба будущих инвестиций.

в) Стоимость фирмы зависит исключительно от ее будущих дивидендов (от их уровня и периодичности выплаты).

8. В чем ограниченность теории структуры капитала Модильяни и Миллера (1958 г.)?

а) Фактор структуры капитала, согласно этой теории, влияет на цену акций фирмы.

б) Фактор структуры капитала, согласно этой теории, не влияет на цену акций фирмы.

в) Фактор структуры капитала, согласно этой теории, влияет на цену акций фирмы и стоимость фирмы.

9. Почему финансирование за счет заемного капитала является более выгодным для фирм?

а) По мере увеличения доли заемного капитала стоимость фирмы возрастает благодаря увеличению процентов за кредит.

б) По мере увеличения доли заемного капитала стоимость фирмы возрастает благодаря снижению ставки процента за кредит.

в) По мере увеличения доли заемного капитала стоимость фирмы возрастает благодаря экономии от снижения налогов.

10. Дайте краткую характеристику теории компромисса для оптимизации структуры капитала?

а) Когда достигается оптимальная структура капитала, рост задолженности ведет к снижению стоимости фирмы, поскольку экономия от снижения налогов перекрывается растущими затратами, связанными с поддержанием высокой доли заемного капитала.

б) Начиная с определенного момента рост задолженности ведет к снижению стоимости фирмы.

в) Экономия от снижения налогов перекрывается растущими затратами, связанными с поддержанием высокой доли заемного капитала.

11. Дайте характеристику теории иррелевантности дивидендов Модиьяни-Миллера.

а) Для идеальных рынков капитала политика выплаты дивидендов влияет на стоимость фирмы.

б) Для идеальных рынков капитала политика выплаты дивидендов не влияет на стоимость фирмы.

в) Для идеальных рынков капитала политика выплаты дивидендов не влияет на стоимость фирмы и структуру капитала.

12. В чем суть принятых допущений в теории иррелевантности дивидендов Модиьяни-Миллера?

а) Политика выплаты дивидендов,которой придерживается фирма, не влияет на ее бюджет капиталовложений.

б) Политика выплаты дивидендов,которой придерживается фирма, не влияет на ее бюджет капиталовложений; поведение всех инвесторов является рациональным.

в) Поведение всех инвесторов является рациональным.

13. В чем суть теории портфеля Г. Марковица?

а) Для минимизации риска инвесторам следует объединять рисковые активы в портфели.

б) Уровень риска по каждому отдельному виду активов следует измерять изолировано от остальных активов.

в) Для минимизации риска инвесторам следует объединять рисковые активы в портфели; уровень риска по каждому отдельному виду активов следует измерять не изолированно от остальных активов, а с точки зрения его влияния на общий уровень риска диверсифицированного портфеля инвестиций.

14. Какие выводы следуют из теории портфеля Г. Марковица?

а) Совокупный уровень риска может быть снижен за счет объединения рисковых активов в портфель.

б) Совокупный уровень риска не может быть снижен за счет объединения в портфель высокорисковых активов.

в) Совокупный уровень риска может быть снижен за счет объединения в портфель менее рисковых активов.

15. В чем ограниченность теории портфеля Г. Марковица?

а) Она не измеряет уровень риска.

б) Она не конкретизирует взаимосвязь между уровнем риска и требуемой доходностью.

в) Она не конкретизирует требуемую доходности.

16. Как соотносятся друг с другом теория портфеля и САРМ?

а) Модель САРМ позволяет оценить уровень доходности.

б) Модель САРМ позволяет оценить уровень риска.

в) Модель САРМ конкретизирует взаимосвязь между уровнем риска и требуемой доходностью.

17. В чем заключается суть модели САРМ?

а) Безрисковая доходность равна средней доходности на рынке ценных бумаг.

б) Требуемая доходность для любого вида рисковых активов представляет собой функцию трех перменных: безрисковой доходности, средней доходности на рынке ценных бумаг и индекса колеблемости доходности данного финансового актива по отношению к доходности на рынке в среднем.

в) Среднея доходность на рынке ценных бумаг равна индексу колеблемости доходности данного финансового актива по отношению к доходности на рынке в среднем.

18. Что понимется под опционом?

а) Опцион представляет собой право, но не обязательство, купить или продать какие-то активы по заранее оговоренной цене в течение определенного установленного периода времени.

б) Опцион представляет собой обязательство купить какие-то активы по заранее оговоренной цене в течение определенного установленного периода времени.

в) Опцион представляет собой право продать какие-то активы по заранее оговоренной цене в течение определенного установленного периода времени.

19. Какие решения, принимаемые в сфере финансового менеджмента, могут быть лучше проанализированы и поняты в рамках теории опциона:

а) при решении вопроса о прекращении арендных отношений;

б) при решении вопроса о прекращении арендных отношений, отказа от реализации инвестиционного проекта и др.;

в) при решении вопроса об отказе от реализации инвестиционного проекта?

20. Что означает понятие «эффективный рынок»?

а) Эффективный рынок — это такой рынок, в ценах которого находит отражение вся известная информация.

б) Эффективный рынок — это такой равновесный рынок, в ценах которого находит отражение информация о спросе и предложении.

в) Эффективный рынок — это идеальный рынок, на котором продается информация.

21. Какие условия обеспечивают информационную эффективность рынка?

а) Информация становится доступной всем субъектам рынка одновременно, и ее получение не связано с какими-либо затратами.

б) Отсутствуют трансакционные затраты, налоги и другие факторы, препятствующие совершению сделок.

в) Сделки совершаемые отдельными физическими и юридическим лицом не могут повлиять на общий уровень цен.

г) Все субъекты рынка действуют рационально, стремясь максимизировать ожидаемую выгоду.

д) Все вышеперечисленное.

22. Какая разница между идеальной информационной эффективностью и экономической информационной эффективностью?

а) На идеальном рынке цены всегда отражают всю известную информацию, новая информация вызывает немедленное изменение цен, а на экономически эффективном рынке получение сверх доходов возможно только в результате счастливой случайности.

б) На идеальном рынке цены всегда отражают всю известную информацию, новая информация вызывает немедленное изменение цен, а получение сверхдоходов возможно только в результате счастливой случайности. На экономически эффективном рынке цены не могут немедленно реагировать на поступление новой информации.

в) На идеальном рынке новая информация вызывает немедленное изменение цен, а на экономически эффективном рынке цены не могут немедленно реагировать на поступление новой информации.

23. Назовите три формы гипатезы «эффективности рынков»?

24. Что такое агентские конфликты?

25. Назовите два важнейших агентских конфликта в сфере финансов корпораций?

26. Что такое агентские затраты и кто их несет?

27. Назовите некоторые механизмы, побуждающие менеджеров действовать акционеров и в интересах кредиторов?

28. Что означает понятие «ассиметричная информация»?

29. В чем суть теории ассиметричной информации?

а) В зависимости от характера не доступной для посторонних информации менеджеры фирмы могут справедливо полагать, что акции или облигации их фирм имеют заниженную или завышенную стоимость.

б) В зависимости от характера доступной для посторонних информации менеджеры фирмы могут справедливо полагать, что акции или облигации их фирм имеют заниженную или завышенную стоимость.

в) В зависимости от характера не доступной и доступной для посторонних информации менеджеры фирмы могут справедливо полагать, что акции или облигации их фирм имеют заниженную или завышенную стоимость.

30. Протеворечит ли теория ассиметричной информации гипотизе эффективности рынков?

1. Бланк И.А. Основы финансового менеджмента. Киев: Ника-Центр, 1999. Т. 1. С. 131-185. (Серия. Библиотека финансового менеджера).

2. Бригхэм Ю., Гапенски Л. Финансовый менеджмент: Полный курс:

В 2 т.: Пер. с англ. СПб.: Экономическая школа, 1998. С. 1-36.

3. Ковалев В.В. Введение в финансовый менеджмент. М.: Финансы и статистика, 1999. С. 36-46, 63-71.

4. Финансовый менеджмент: теория и практика: Учеб. / Под ред.

Е.С. Стояновой. 4-е изд., перераб. и доп. М.: Перспектива, 1999. 656 с.

Модуль 4. Информационное обеспечение финансового менеджмента. Финансовый анализ Цели модуля:

• Изучить требования, предъявляемые к качеству финансовой информации.

• Изучить показатели информационного обеспечения финансового менеджмента.

• Ознакомиться с источниками финансовой информации.

• Изучить методы финансового анализа.

После изучения модуля Вы сможете:

• Научиться технике подготовки финансовых отчетов, а также тому, где и как использовать информацию, содержащуюся в них.

• Самостоятельно находить информацию, удовлетворяющую всем необходимым требованиям для обоснования финансовых и инвестиционных решений, из разнообразных источников.

• Самостоятельно проводить финансовый анализ.

Ключевые слова: финансовая отчетность; показатели информационного обеспечения финансового менеджмента; источники информации.

4.1. Понятие финансовой отчетности.

Пользователи финансовой отчетности и требования, Осуществление анализа, планирования и подготовки эффективных оперативных управленческих решений по всем аспектам финансовой деятельности предприятия невозможно без непрерывного, целенаправленного формирования соответствующих информативных показателей или информационной базы финансового менеджмента.

Информационная система финансового менеджмента создается на предприятии с целью принятия обоснованных стратегических финансовых решений и эффективного текущего управления финансовой деятельностью. Основой информационной системы является финансовая отчетность.

Финансовая отчетность — это совокупность форм отчетности, составленных на основе данных бухгалтерского учета с целью предоставления внешним и внутренним пользователям обобщенной информации о финансовом положении предприятия в форме, удобной и понятной для принятия этими пользователями определенных деловых решений.

Цели составления финансовой отчетности на предприятии:

• предоставить потенциальным инвесторам и кредиторам надежную и правдивую информацию о финансовом положении;

• предоставить существующим инвесторам информацию о движении денежных потоков, экономических ресурсах, капитале и совокупном доходе.

Основными пользователями финансовой информации выступают:

Потенциальные и реальные партнеры предприятия. Среди них:

существующие и потенциальные собственники средств предприятия;

существующие и потенциальные кредиторы предприятия;

поставщики и покупатели;

государство;

другие.

Контрольные и проверяющие компании и лица. К этой группе пользователей относятся:

аудиторские фирмы;

консультанты;

законодательные органы;

юристы;

другие.

Высшее руководство компаний, менеджеры соответствующих уровней.

Основными формами финансовой отчетности российских предприятий являются:

Баланс.

Отчет о прибылях и убытках.

Отчет о движении денежных средств.

Отчет об изменениях.

С содержанием перечисленных форм финансовой отчетности можно ознакомиться в приложениях 5-8.

К качеству финансовой информации предъявляются такие требования, как:

1) уместность;

2) достоверность;

3) правдивость;

4) нейтральность;

5) понятность;

6) сопоставимость.

На информацию, включаемую в отчетность, накладываются следующие ограничения:

• оптимальное соотношение затрат и выгод;

• принцип осторожности (консерватизма);

• конфиденциальность.

4.2. Состав показателей информационной базы Формирование системы информативных показателей финансового менеджмента для конкретного предприятия связано с его отраслевыми особенностями, организационно-правовой формой, объемом, степенью диверсификации хозяйственной деятельности и другими условиями.

Вся совокупность показателей информационного обеспечения может быть сгруппирована по видам источников информации:

• показатели, формируемые из внешних источников;

• показатели, формируемые из внутренних источников.

Система показателей, формируемых из внешних источников, включает такие группы показателей:

1) показатели, характеризующие общеэкономическое развитие страны;

2) показатели, характеризующие конъюнктуру финансового рынка;

3) показатели, характеризующие деятельность контрагентов и конкурентов;

4) нормативно-регулирующие показатели.

1. Показатели, характеризующие общеэкономическое развитие страны, в свою очередь, подразделяются:

• на показатели макроэкономического развития;

• показатели отраслевого развития.

К показателям макроэкономического развития относятся:

• темп роста внутреннего валового продукта и национального дохода;

• объем эмиссии денег в рассматриваемом периоде;

• денежные доходы населения;

• вклады населения в банках;

• индекс инфляции;

• учетная ставка центрального банка.

Система показателей данной группы служит для прогнозирования условий внешней среды предприятия при принятии стратегических решений. Формирование показателей данной группы основывается на данных государственной статистики.

Группу показателей отраслевого развития формируют:

• объем произведенной (реализованной) продукции, его динамика;

• общая стоимость активов предприятия, в том числе оборотных;

• сумма собственного капитала предприятия;

• сумма балансовой прибыли предприятия, в том числе по основной (производственной) деятельности;

• ставка налогообложения прибыли по основной деятельности;

• ставка налога на добавленную стоимость на выпускаемую продукцию;

• индекс цен на продукцию отрасли в рассматриваемом периоде.

Показатели отраслевого развития служат для принятия решений по вопросам оперативного финансового управления.

2. Система показателей, характеризующих конъюнктуру финансового рынка, включает:

• показатели, характеризующие конъюнктуру рынка фондовых инструментов;

• показатели, характеризующие конъюнктуру рынка денежных инструментов.

К группе показателей, характеризующих конъюнктуру рынка фондовых инструментов, относятся:

• котируемые цены предложения и спроса основных видов фондовых инструментов;

• объемы и цены сделок по основным видам фондовых инструментов;

• сводный индекс динамики цен на фондовом рынке.

В группу показателей, характеризующих конъюнктуру рынка денежных инструментов, включаются:

• кредитная ставка отдельных коммерческих банков, дифференцированная по срокам предоставления финансового кредита;

• депозитная ставка отдельных коммерческих банков, дифференцированная по вкладам до востребования и срочным вкладам;

• официальный курс отдельных валют, которыми оперирует предприятие в процессе внешнеэкономической деятельности;

• курс покупки-продажи аналогичных видов валют, установленный коммерческими банками.

3. Третью группу составляют показатели, характеризующие деятельность контрагентов и конкурентов (банков, страховых компаний, поставщиков продукции, покупателей продукции, конкурентов).

4. И, наконец, нормативно-регулирующие показатели, которые можно подразделить на две подгруппы:

• нормативно-регулирующие показатели по различным аспектам финансовой деятельности предприятия;

• нормативно-регулирующие показатели по вопросам функционирования отдельных сегментов финансового рынка.

К первой подгруппе относятся:

• минимальный размер уставного фонда предприятия (ООО, АО);

• объем приобретения акций его учредителями в период предусмотренного срока подписки (ОАО);

• ставки налогов;

• нормы амортизации основных средств и нематериальных активов;

• предельный размер платежа наличными и т.п.

Вторую подгруппу формируют:

• учетная ставка центрального банка;

• валютный курс;

• уровень цен (ставки процента) и котировок по отдельным финансовым инструментам.

Систему показателей информационного обеспечения финансового менеджмента, формируемых из внутренних источников, представляют такие группы показателей, как:

1) показатели, характеризующие финансовое состояние и результаты финансовой деятельности предприятия в целом;

2) показатели, характеризующие финансовые результаты деятельности отдельных структурных подразделений предприятия;

3) нормативно-плановые показатели, связанные с финансовым развитием предприятия.

1. К первой группе показателей данного вида относятся:

• показатели, характеризующие состав активов и структуру используемого капитала;

• показатели, характеризующие основные результаты хозяйственной деятельности предприятия;

• показатели, характеризующие движение денежных активов и других финансовых фондов.

К показателям, характеризующим состав активов и структуру используемого капитала, относятся рассчитанные на основе баланса предприятия:

— по активу:

• основные средства и другие внеоборотные активы;

• запасы и затраты;

• денежные средства, расчеты и другие активы;

— по пассиву:

• источники собственных и приравненных к ним средств;

• долгосрочные пассивы;

• расчеты и другие пассивы.

Показатели, характеризующие основные результаты хозяйственной деятельности предприятия рассчитываются на основе данных «Отчета о прибылях и убытках» и включают:

• валовая прибыль;

• прибыль (убыток) от продаж;

• прибыль (убыток) до налогообложения;

• чистая прибыль (убыток).

Показатели, характеризующие движение денежных активов и других финансовых фондов рассчитываются на основе «Отчета движения денежных средств» и «Отчета об изменении капитала» и включают:

• показатели движения капитала и резервов;

• показатели движения денежных средств по текущей, инвестиционной и финансовой деятельности;

• показатели использования средств бюджета и внебюджетных • наличие и движение нематериальных активов, финансовых вложений и др.

2. К группе показателей, характеризующих финансовые результаты деятельности отдельных структурных подразделений предприятия, относятся:

• показатели, отражающие объем деятельности отдельных структурных подразделений предприятия;

• показатели, отражающие сумму и состав затрат (расходов);

• показатели, отражающие сумму и состав получаемых доходов и 3. В группу нормативно-плановых показателей, связанных с финансовым развитием предприятия, включаются:

• система внутренних нормативов, регулирующих финансовое развитие предприятия;

• система плановых показателей финансового развития предприятия.

Систему внутренних нормативов, регулирующих финансовое развитие предприятия, образуют такие показатели, как:

• нормативы отдельных видов активов предприятия;

• нормативы соотношения отдельных видов активов и структуры • нормативы удельного расхода финансовых ресурсов и затрат.

Систему плановых показателей финансового развития предприятия формирует вся совокупность показателей текущих и оперативных финансовых планов всех видов.

Состав показателей каждого блока определяется конкретными целями управления финансами, объемом производственной, инвестиционной и финансовой деятельности, длительностью партнерских отношений и другими условиями.

4.3. Источники финансовой информации Основными источниками информации для управления финансами предприятия являются:

• Публикации отчетных материалов в прессе (по отдельным видам хозяйствующих субъектов такие публикации являются обязательными).

• Соответствующие рейтинги с основными результативными показателями деятельности (по банкам, страховым компаниям).

• Платные бизнес-справочники, предоставляемые отдельными информационными компаниями (государственными и частными).

• Нормативно-правовые акты, принимаемые различными органами государственного управления.

4.4. Аналитические коэффициенты.

Вертикальный и факторный анализ Аналитические коэффициенты характеризуют соотношения между различными статьями бухгалтерской отчетности, которая содержит данные о финансовом положении предприятия на определенный момент и результатах деятельности за отчетный период. С точки зрения инвестора, анализ финансового положения по существу представляет собой предсказание будущего. С точки зрения управленческого персонала, анализ финансового положения полезен и как отправной пункт для планирования действий, которые повлияют на ход событий в будущем. Расчет финансовых показателей и сопоставление их со среднеотраслевыми значениями является обычно первым шагом финансового анализа. Отметим, что известно множество (свыше сотни) различных коэффициентов. Финансовые менеджеры на практике продуктивно используют лишь некоторые из них.

Коэффициенты ликвидности. Одна из главных задач финансовых аналитиков — это анализ ликвидности, который отвечает на вопрос:

«Будет ли предприятие в состоянии погасить в срок свои обязательства?» Полный анализ ликвидности требует составления бюджета денежных средств, но и анализ коэффициентов, основанный на соотнесении величины денежных и других текущих активов — оборотных средств с краткосрочными пассивами — текущими обязательствами, дает быстрый способ оценки ликвидности.

Коэффициент текущей ликвидности вычисляется по формуле:

Коэффициент текущей ликвидности = Этот коэффициент для разных отраслей колеблется в пределах 1,2и показывает, в какой мере краткосрочные пассивы покрываются активами, которые можно обратить в денежные средства в течение определенного периода, примерно совпадающего со сроками погашения этих пассивов; его используют как один из основных показателей платежеспособности. Если значения коэффициентов предприятия значительно отличаются от средних по данной отрасли, аналитик должен попытаться выяснить причину этого отклонения.

Коэффициент быстрой ликвидности рассчитывается по формуле:

Для многих отраслей его значение составляет 0,7-1,0. Товарноматериальные запасы, как правило, являются наименее ликвидными оборотными средствами; вынужденная продажа этих активов нередко связана с убытками. Поэтому так важно определение способности предприятия расплатиться по краткосрочным обязательствам, не прибегая к продаже запасов.

Коэффициенты управления активами применяются для ответа на вопрос: «Оптимален ли объем тех или иных активов компании с позиции выполнения текущей производственной программы?» Если величина активов неоправданно завышена, то придется нести дополнительные расходы, например проценты по дополнительным банковским ссудам, что негативно скажется на прибылях. Но если величина активов недостаточна для выполнения производственной программы, могут быть утрачены выгодные коммерческие сделки.

Коэффициент оборачиваемости запасов определяется по формуле:

Коэффициент оборачиваемости запасов = Для расчета предпочтительно использовать себестоимость продукции, а не выручку от реализации, а также среднее значение запасов за год.

Время обращения дебиторской задолженности в днях (DSO) определяется по формуле:

Дебиторская задолженность Дебиторская задолженность Однодневная выручка от реализации Годовая выручка от реализации Коэффициент фондоотдачи, называемый также коэффициентом оборачиваемости средств, вложенных в основные средства, определяется так:

Коэффициент фондоотдачи = Для исчисления этого коэффициента должна использоваться рыночная оценка стоимости активов.

Коэффициент ресурсоотдачи, характеризующий оборачиваемость активов, определяется так:

Коэффициент ресурсоотдачи = Коэффициенты управления источниками средств. Политика предприятия в отношении предельно допустимой доли заемных средств в общей сумме источников, или финансового левериджа — финансового рычага, определяется целым рядом условий. Для контроля и регулирования структуры источников средств и их оценки используют два типа коэффициентов: 1) коэффициенты капитализации, характеризующие долю заемных источников средств; 2) коэффициенты покрытия, характеризующие, в какой степени постоянные финансовые расходы покрываются прибылью.

Доля заемных средств определяется так:

Обычно она не должна превосходить 0,5.

Коэффициент обеспеченности процентов к уплате (Т1Е):

С помощью этого показателя можно установить предел, ниже которого значение прибыли до вычета процентов и налогов не должно опускаться. Несостоятельность в выплате процентов может вызвать действия кредиторов, которые, возможно, приведут к банкротству предприятия.

Коэффициент покрытия постоянных финансовых расходов (FСС) подобен Т1Е, но учитывает большее число факторов:

Отчисления в фонд погашения делаются из чистой прибыли, поэтому их величина делится на (1-Т), где Т — ставка налога.

Коэффициент покрытия денежных выплат рассчитывается так:

Коэффициенты рентабельности дают обобщенную характеристику эффективности работы предприятия в целом.

Рентабельность реализованной продукции, или удельная чистая прибыль, рассчитывается по формуле:

Коэффициент рентабельности реализованной продукции = Чистая прибыль, доступная владельцам обыкновенных акций / Выручка от реализации Коэффициент генерирования доходов (ВЕР) определяется по формуле:

Этот коэффициент полезен для сравнения предприятий с разной степенью финансового левериджа.

Для расчета коэффициента рентабельности активов (RОА) используют показатель чистой прибыли:

Рентабельность собственного капитала (RОЕ):

Коэффициенты рыночной активности и положения на рынке ценных бумаг соотносят рыночную цену акции с учетной ценой и доходом на акцию. Если показатели ликвидности, финансовой устойчивости, оборачиваемости и рентабельности в порядке, то коэффициенты рыночной активности будут высокими, а цена акции — максимально высокой.

Коэффициент ценности акции (Р/Е) показывает, сколько хотят платить инвесторы за доллар объявленной прибыли:

Коэффициент котировки акции (М/В) определяется так:

В Балансовая стоимость акции Анализ тренда, или анализ динамики какого-либо коэффициента, — полезный метод анализа коэффициентов. Линия тренда позволяет оценить возможные изменения финансового положения предприятия в будущем.

Вертикальный анализ отчетности подразумевает ее представление в виде относительных показателей. Все статьи отчета о прибылях и убытках приводятся в процентах к объему выручки от реализации;

статьи баланса приводятся в процентах к итогу баланса, что позволяет анализировать их структуру.

Факторный анализ по схеме фирмы Du Pont демонстрирует зависимость показателя «рентабельность собственного капитала» от факторов «рентабельность реализованной продукции», «ресурсоотдача» и «финансовый леверидж».

Взаимосвязь показателей рентабельности активов (ROA), рентабельности реализованной продукции и ресурсоотдачи выражается формулой фирмы Du Pont:

Выручка от реализации Повышение рентабельности активов, таким образом, может достигаться за счет как повышения рентабельности продукции, так и повышения ресурсоотдачи.

Рентабельность собственного капитала (RОЕ) рассчитывается умножением коэффициента ROA на соотношение собственного капитала и авансированных в деятельность компании средств (финансовый леверидж, или финансовый рычаг):

Можно объединить формулы (ROA) и (ROE) для получения расширенной формулы фирмы Du Pont:.

Выручка от реализации Сумма активов Собственный капитал С помощью показателей формул фирмы Du Pont специалисты по сбыту могут изучать, какое влияние на рентабельность оказывают увеличение цен реализации, изменение ассортимента продукции, выход на новые рынки сбыта. Для бухгалтеров больший интерес представляют анализ расходных статей и поиск путей снижения себестоимости продукции. Для финансовых аналитиков интересна роль изменения уровня тех или иных видов активов. Финансовый менеджер может провести сравнительный анализ использования различных стратегий финансирования, попытаться найти возможность снижения расходов по обязательным процентным платежам, оценить степень риска в случае привлечения дополнительных внешних источников финансирования, необходимых для повышения рентабельности собственного капитала.

1. Дайте определение «системы информационного обеспечения финансового менеджмента».

2. Каким целям должна служить «система информационного обеспечения финансового менеджмента»?

3. Что составляет основу системы информационного обеспечения финансового менеджмента?

4. Кто является пользователями финансовой информации?

5. Какие требования предъявляются к качеству финансовой информации?

6. Перечислите показатели информационного обеспечения финансового менеджмента, формируемые из внешних источников, предварительно классифицировав их по блокам.

7. Перечислите показатели информационного обеспечения финансового менеджмента, формируемые из внутренних источников, классифицировав их по блокам.

8. Чем определяется состав показателей каждого блока?

9. Перечислите источники финансовой информации.

10. По каким принципам выделены блоки в системе аналитических коэффициентов?

11. Есть ли разница между понятиями «ликвидность» «платежеспособность»?

12. Какими показателями характеризуется финансовая устойчивость?

13. В чем смысл расчета показателей оборачиваемости?

14. Что характеризует показатель рентабельности?

1. На основе баланса конкретного предприятия дайте оценку его финансового состояния.

2. На основе «Отчет о финансовых результатах и их использовании» охарактеризуйте результаты деятельности предприятия и оцените эффективность использования прибыли предприятия.

3. На основе данных управленческого учета конкретного предприятия оцените эффективность работы его отдельных структурных подразделений.

4. На основе публикуемой отчетности банков и страховых компаний оцените их целесообразность как деловых партнеров конкретного предприятия.

5. На основе данных статистической отчетности составьте рейтинг результативности деятельности важнейших предприятий города.

6. На основе данных статистической отчетности оцените результаты финансовой деятельности предприятий региона.

7. На основе данных периодической печати («Финансовая газета») оцените позиции акций предприятий региона на фондовом рынке страны.

8. На основе индексов динамики текущих рыночных цен фондовых рынков стран с развитой рыночной экономикой (Доу-Джонса, Рейтера, Никкей, Франкфурт Альгемайне Цайтунг) проведите анализ текущей конъюнктуры и выявите тенденции ее изменения в ближайшей перспективе.

1. Бланк И.А. Основы финансового менеджмента. Киев: Ника-Центр, 1999. Т. 1. С. 60-74.

2. Бороднин К.В., Преображенский Б.Г. Анализ инструментария финансовой диагностики // Финансы. 2004. № 3. С. 65-66.

3. Бригхэм Ю., Гапенски Л. Финансовый менеджмент: Полный курс:

В 2 т.: Пер. с англ. СПб.: Экономическая школа, 1998.

4. Ковалев В.В. Введение в финансовый менеджмент. М.: Финансы и статистика, 1999. С. 115-177.

5. Финансовый менеджмент: теория и практика: Учеб. / Под ред.

Е.С. Стояновой. 4-е изд., перераб. и доп. М.: Перспектива, 1999. С. 36- Модуль 5. Финансовое прогнозирование Цели модуля:

• Изучить виды финансовых планов и их содержание.

• Изучить методы финансового прогнозирования.

После изучения модуля Вы сможете:

• Самостоятельно составлять различные виды финансовых планов и прогнозов.

• Определять значения планируемых финансовых показателей (потребность во внешнем финансировании и т.п.).

Ключевые слова: бюджет; потребности во внешнем финансировании; метод прогнозирования на основе пропорциональной зависимости показателей от объема реализации.

5.1. Стратегические, оперативные и финансовые планы Стратегическое планирование представляет собой предпринимаемые руководством действия и решения, которые ведут к разработке стратегий, предназначенных для достижения организацией своих целей.

Современная задача стратегического планирования — обеспечить гибкость и нововведения в деятельности предприятия, необходимые для достижения целей в изменяющейся среде. В рамках стратегического планирования решается несколько основных задач, важнейшая из которых — распределение ресурсов. Стратегия — это основное направление деятельности. Она должна быть отражена в плане, предназначенном для того, чтобы обеспечить осуществление миссии: достижение главной цели организации и других ее целей. Стратегия воплощается в детальный всесторонний комплексный план. Современная практика эффективного планирования обладает определенными особенностями. Одна из них состоит в том, что годовой стратегический план объединяется с годовым финансовым, их совокупность образует внутрифирменный план, который является инструментом согласования стратегического и оперативного планирования. Тенденцией последних лет является сокращение периодов изменения стратегий, переход к непрерывному стратегическому планированию.

Стратегические планы должны быть целостными в течение возможно более длительного времени, но достаточно гибкими, чтобы при необходимости можно было осуществить их переориентацию в необходимый момент времени.

Оперативные планы на крупных предприятиях составляются обычно на 5-летний период. В рамках 5-летнего плана детально прорабатываются планы на первый год, план каждого следующего года становится все менее определенным. Оперативный план призван обеспечить детальное руководство деятельностью предприятия на основе избранной стратегии с целью решения стоящих перед ним задач.

Оперативный план, в котором важная роль отводится финансам, обычно включает следующие разделы:

1) предназначение и цель предприятия;

2) масштаб и сфера деятельности предприятия;

3) задачи предприятия;

4) прогноз экономической обстановки;

5) стратегия корпорации;

6) обобщение итогов прогноза деятельности;

7) специальные планы и направления — маркетинг, производство, руководство и кадровый состав, исследования и разработки, новая продукция и финансы, в том числе: оборотный капитал (общая политика управления оборотным капиталом, управление денежными средствами и ценными бумагами, управление запасами, кредитная политика и управление дебиторской задолженностью), дивидендная политика, финансовый прогноз (инвестиционная политика, бюджет денежных средств, прогнозная финансовая отчетность, потребность во внешнем финансировании, анализ финансовых условий), учетная политика, система управленческого контроля;

8) консолидированный план предприятия.

Процесс финансового планирования можно разделить на следующие пять этапов.

1. Разработка системы прогнозных вариантов финансовых отчетов, используемых для анализа влияния изменений параметров оперативного плана на прогнозируемый уровень основных показателей финансового состояния. После того как окончательный вариант финансового плана будет составлен и принят к действию, эта система применяется и для контроля за результатами деятельности.

2. Определение потребности предприятия в финансовых средствах, необходимых для обеспечения выполнения 5-летнего плана в части средств, затрачиваемых на поддержание материально-технической базы, финансирование роста объемов запасов и дебиторской задолженности, на программы исследований и разработок, проведение рекламных кампаний.

3. Прогнозирование структуры источников финансирования, которые необходимо использовать в течение следующих 5-ти лет, в том числе оценка размера финансовых ресурсов, которые будут сформированы за счет прибыли компании, а также ресурсов, которые придется изыскивать за счет привлечения внешних источников финансирования.

4. Создание и поддержание в работоспособном состоянии системы управления, отвечающей за размещение средств и их использование внутри предприятия.

5. Разработка процедур корректировки плана в случае, если реальные экономические условия отличаются от тех прогнозов, на которых был основан действующий план. Этот этап представляет собой кибернетический контур обратной связи в системе управления, замыкание которого позволяет учесть изменения, обусловленные новой ситуацией.

В зависимости от вида и масштабов деятельности организации финансовый план может структурироваться по-разному. Вместе с тем несложно выделить три важнейших плана (бюджета), присущих для любой системы планирования: бюджет формирования распределения финансовых ресурсов (прогнозный баланс), бюджет доходов и расходов (прогнозный отчет о прибылях и убытках) и бюджет денежных средств (прогнозный отчет о движении денежных средств).

Бюджет формирования распределения финансовых ресурсов (прогнозный баланс) дает прогнозную оценку финансового состояния организации. Необходимо спрогнозировать остатки по основным балансовым статьям: денежные средства, дебиторская задолженность, запасы, внеоборотные активы, кредиторская задолженность, долгосрочные пассивы и др. Каждая укрупненная балансовая статья оценивается по определенному алгоритму, представляющему, по сути, разработку мини-баланса.

Для составления бюджета доходов и расходов нужно рассчитать прогнозные значения объема реализации, себестоимости реализованной продукции, коммерческих и управленческих расходов, расходов финансового характера (проценты к уплате по ссудам и займам), налогов к уплате и др. Большая часть исходных данных формируется в ходе построения операционных бюджетов, т.е. бюджетов, определяющих производственную деятельность. Величину налоговых и прочих обязательных платежей можно рассчитать по среднему проценту.

Бюджет денежных средств представляет собой систематизацию данных о притоках и оттоках денежных средств в планируемом периоде. Он должен показывать, какой суммой денежных средств будет располагать организация в конкретный момент времени прогнозируемого периода.

5.2. Прогнозирование объема реализации Прогнозирование объема реализации обычно начинают с выявления сложившейся тенденции в изменении объема реализации за последние 5-10 лет. Прогноз строится путем осуществления следующих действий:

1. Первоначально показатели объема реализации рассматриваются раздельно по каждому из основных видов продукции. Для этого строят графики объемов реализации за последние 10 лет, визуально оценивают тренд, и исходя из предположения о неизменности сложившихся тенденций строят первый приблизительный прогноз.

2. Оценивают перспективы развития деловой активности для каждой области рынка, где действует предприятие. Эти прогнозы используются в качестве основы для уточнения перспективного прогноза спроса на продукцию в каждой области деятельности.

3. Изучают возможный удельный вес продукций предприятия в обороте каждого из его рынков. Принимают во внимание производственные возможности самого предприятия и его конкурентов, переход на новую продукцию, а также ценовые стратегии, например, планирует ли предприятие увеличить цены с целью повышения удельной прибыли или снизить их для наращивания удельного веса своей продукции на рынке и использования эффекта расширения масштабов производства.

4. Оценивают расходы по рекламе, торговые скидки для стимулирования сбыта, условия получения ссуд и другие факторы, влияющие на объем реализации.

5. Учитывают имеющийся портфель заказов и последние тенденции поступления новых заказов или отмены старых.

6. Перспективные прогнозы строятся отдельно для каждой группы продукции, а также по каждому отдельному продукту. Прогнозы объема реализации по продуктам суммируют и затем сравнивают с агрегированным прогнозом по всей данной группе продукции. Далее согласовывают расхождения и получают перспективный прогноз объема реализации для предприятия с разбивкой по сегментам рынка и отдельным видам продукции.

Прогнозирование на основе пропорциональной зависимости показателей от объема реализации — простой, но часто применяемый на практике прием прогнозирования значений показателей финансовой отчетности. Этот метод основан на двух предположениях:

1) изменение всех статей актива и некоторых статей пассива пропорционально изменению объема реализации; 2) сложившиеся к текущему моменту значения большинства балансовых статей являются оптимальными для текущего объема реализации.

На основе этого метода в первом приближении строят прогноз финансовой отчетности, действуя дальше следующим образом:

1) данные статей баланса и отчета о прибылях и убытках, которые изменяются в прямой пропорции к объему реализации, умножаются на индекс роста объема реализации. Величина таких статей, как «проценты к уплате», «дивиденды», «обыкновенные акции», которые с объемом реализации прямо не связаны, при построении первого варианта прогноза просто переносится в прогнозы из отчетов.

Некоторые из этих величин позднее, в ходе анализа, изменяют;

прогнозируемый год получают прибавлением значения прогноза ее прироста к ее величине по отчетному балансу;

3) суммированием значений статей актива баланса получают прогноз общей суммы активов, а суммированием статей пассива — прогноз суммы пассивов. В этот момент актив и пассив баланса еще не уравновешены. Если при этом сумма активов больше суммы пассивов, то имеет место потребность в привлечении средств из внешних финансовых источников. Разница отражает размер необходимых средств, которые будут привлечены за счет банковского кредита и эмиссии ценных бумаг.

Учет целевых установок при использовании пропорциональной зависимости показателей от объема реализации. Ограничения обычно связаны с целевой структурой капитала, необходимостью поддержания на определенном уровне значений некоторых аналитических коэффициентов, прежде всего коэффициента текущей ликвидности.

Возможность учета целевых установок рассмотрим на примере учета целевой структуры капитала.

Пример:

Предприятию в соответствии с целевой структурой капитала нужно иметь 50% собственных и 50% заемных средств. Прогнозируемая сумма активов — 500 млн руб., сумма пассивов — 400 млн руб., прогнозируемая сумма задолженности — 180 млн руб. Требуется определить допустимую сумму дополнительного долга и увеличение акционерного капитала.

Решение:

Общая потребность в капитале: 500 млн руб. — 400 млн руб. = млн руб.

Допустимая общая сумма задолженности: 0,5 • 500 млн руб. = млн руб.

Допустимая дополнительная сумма долга: 250 млн руб. —.180 млн руб. = 70 млн руб. Необходимое увеличение акционерного капитала:

100 млн руб. — 70 млн руб. = 30 млн руб.

Привлечение средств из внешних источников, необходимое для уравновешивания баланса, изменит показатели первого приближения к перспективному прогнозному варианту финансовой отчетности. Вопервых, в связи с эмиссией новых долговых обязательств увеличатся расходы фирмы по выплате процентов, во-вторых, из-за размещения новых акций возрастет общая сумма дивидендов. Появление дополнительных расходов требует проведения повторных уточняющих расчетов: обычно для получения точного прогноза бюджетов достаточно провести две-три итерации.

Потребности во внешнем финансировании и приемлемый темп прироста. Факторы потребности во внешнем финансировании:

1) планируемый темп роста объема реализации;

2) исходный уровень использования основных средств или наличие избыточных мощностей;

3) капиталоемкость;

4) рентабельность продукции;

5) дивидендная политика.

Для анализа влияния ряда факторов и приблизительного расчета потребности во внешнем финансировании можно использовать простую формулу, которая будет точной только в том случае, когда все показатели отчета о прибылях и убытках и баланса, а также зависимые от объема реализации статьи пассива меняются пропорционально изменению объема реализации:

где А/S — потребность в увеличении суммы активов на одну денежную единицу прироста объема реализации;

S — прирост объема реализации;

L/S — прирост краткосрочной кредиторской задолженности, возникающий при росте объема реализации на одну денежную единицу;

М — рентабельность реализованной продукции, или удельная чистая прибыль;

S1 — планируемый объем реализации;

d — доля прибыли, направляемая на выплату дивидендов, или норма выплаты дивидендов.

Темп прироста объема реализации в основном определяет потребность во внешнем финансировании. Чем быстрее растет объем реализации предприятия, тем больше его потребность во внешнем финансировании.

Пример:

Определить дополнительную потребность предприятия во внешнем финансировании на основании приведенных ниже данных.

В отчетном периоде выручка от продаж предприятия составила млн руб., чистая прибыль — 117 млн руб., кредиторская задолженность — 270 млн руб. Норма распределения прибыли на дивиденды составила 30%. Величина активов предприятия, требующих увеличения при росте выручки, составила 1080 млн руб. В планируемом периоде предполагается рост выручки от продаж на 22,5%.

Решение:

Если планируется увеличение выручки на 22,5%, то и активы увеличатся в такой же пропорции или на 243 млн руб.(1080*22,5/100).

Прибыль отчетного года, остающаяся в распоряжении предприятия, составит 81,9 млн. руб. (117-117*30/100).

Кредиторская планируемая задолженность составит 330,75 млн руб. (1323*1,225/4).

Соответственно она возрастет на 60,75 млн руб. (330,75-270).

Тогда потребность во внешнем финансировании составит 100, млн руб. (243-81,9-60,75).

При очень низких значениях темпа прироста объема реализации внешнее финансирование может не понадобиться, т.к. спонтанного прироста кредиторской задолженности и нераспределенной прибыли будет достаточно для обеспечения необходимого прироста активов.

Использование производственных мощностей. Если основные средства были загружены только на часть их мощности, то рост производства не требует дополнительного наращивания основных средств до тех пор, пока объем реализации не достигнет уровня, при котором все основные средства были бы полностью загружены.

Капиталоемкость продукции. Если капиталоемкость низка, то объем реализации может расти быстро, и при этом не возникает большой потребности во внешних источниках финансирования.

Рентабельность реализованной продукции также является важным фактором, определяющим размер потребности во внешнем финансировании: чем выше удельная прибыль, тем ниже потребность в средствах извне, если значения других факторов остаются постоянными.

Дивидендная политика. Особенности дивидендной политики предприятия также влияют на уровень потребности во внешнем капитале. Сокращение дивидендов увеличивает нераспределенную прибыль и сокращает потребность в финансировании и наоборот.

Приемлемый темп прироста. Нередко предприятия стараются избежать выпуска новых акций. При этом перед финансовыми менеджерами встает вопрос: как быстро может расти и развиваться предприятие, не сталкиваясь с необходимостью выпуска новых акций, или каков приемлемый темп прироста? Если предприятие работает на полную мощность и структура его капитала совпадает с целевой, то приемлемый темп прироста (g) можно найти, используя следующую формулу:

g=M*b*(1+D/E)/[A/S- M*b*(1+D/E)], где М — прогнозируемая рентабельность, или чистая прибыль, деленная на объем реализации;

b — целевое значение коэффициента реинвестирования прибыли, равное единице минус целевое значение нормы выплаты дивидендов;

D / Е — целевое значение соотношения заемных и собственных средств;

А/ S — отношение суммы активов к объему реализации, т.е. величина, обратная коэффициенту оборачиваемости активов.

Пример:

Рентабельность продукции предприятия 4,8%; коэффициент реинвестирования прибыли равен частному от деления прироста нераспределенной прибыли на чистую прибыль и составляет 0,67; целевое соотношение между заемными и собственными средствами равно 0,74;

ресурсоемкость реализованной продукции равна частному от деления суммы активов на объем реализации и составляет 0,69.

Решение:

Приемлемый темп прироста составит:

g = 4,8%- 0, 67*(1 + 0, 74)/ [0, 69 — 0, 048 • 0, 67 • (1 + 0, 74)] = 8,8%.

Проблемы и методы прогнозирования и планирования. При несоблюдении предположений, принятых в методе прогнозирование на основе пропорциональной зависимости показателей от объема реализации, прогноз окажется некорректным. Это имеет место при возникновении экономии на масштабах производства, ступенчатом росте активов, наличии цикличных и сезонных изменений.

Экономия от эффекта масштабов производства имеет место при наличии широкой номенклатуры активов; в этом случае основные аналитические коэффициенты меняются с течением времени по мере увеличения размера фирмы. Например, часто предприятию необходимо поддерживать на прежнем уровне запасы сырья и материалов, даже если объем реализации совсем низок; тогда по мере расширения объемов реализации запасы имеют тенденцию расти не такими быстрыми темпами, как реализация, поэтому величина отношения запасов к объему реализации снижается.

Ступенчатый рост активов имеет место во многих отраслях в силу ряда технических причин. Предприятию приходится увеличивать основные средства не постепенно, а крупными дискретными порциями.

Например, в химической промышленности наблюдается значительная отдача от масштаба в использовании оборудования, поэтому, когда химические предприятия расширяют свои производственные мощности, им следует увеличивать их сразу в существенных масштабах. Это означает периодический скачкообразный рост основных средств по мере роста объема реализации.

Цикличные или сезонные изменения являются еще одной причиной, по которой пропорциональная зависимость показателей бюджетов — будущих отчета о прибылях и убытках и баланса от объема реализации — нарушается.

На практике в основном используют четыре метода прогнозирования:

1) простую линейную регрессию;

2) нелинейную регрессию;

3) множественную регрессию;

4) специализированные методы прогнозирования.

Простая линейная регрессия часто применяется для оценки потребности в активах. Это могут быть потребности в коммерческих расходах, дебиторская задолженность, запасы, основные средства.

Нелинейная регрессия также нередко используется в прогнозировании, т.к. линия регрессии может быть параболой, синусоидой и любой другой кривой. Однако для получения параметров уравнений нелинейной регрессии необходимо использовать специальные пакеты программ прикладной статистики, например SPSS.

Множественная регрессия используется для получений уравнений, показывающих влияние на какой-либо показатель не одного, а нескольких факторов. Например, уровень запасов может зависеть как от объема реализации, так и от числа наименований реализуемой продукции.

Специализированные методы прогнозирования. В прогнозировании может использоваться подход, суть которого состоит в разработке отдельных прогнозных моделей каждой переменной. Выбор моделей определяется теоретическими соображениями и опытом.

Компьютерные модели финансового планирования являются в настоящее время одним из основных инструментов финансового менеджера. Такие модели можно запрограммировать так, чтобы они показывали результаты при разных объемах реализации, различных зависимостях между объемом реализации и производственными ресурсами, всевозможных прогнозах о ценах на реализуемую продукцию и затратах исходных факторов производства, при разных плановых решениях относительно того, из какого источника придется удовлетворять перспективные финансовые потребности. По разным вариантам таких финансовых планов рассчитываются показатели прогнозной бухгалтерской отчетности, кроме того, прогнозируется уровень чистой прибыли в расчете на обыкновенную акцию и другие показатели, характеризующие уровень риска и доходности, в частности коэффициент текущей ликвидности, соотношение заемных и собственных средств, отношение доходов к процентным расходам, рентабельность активов, доходность собственного капитала. Такие модели могут быть построены в среде электронных таблиц или это могут быть специальные программы.

1. Перечислите виды финансовых планов и охарактеризуйте их содержание.

2. Какую роль играет прогнозирование объема реализации в финансовом прогнозировании? Как проводится прогнозирование объема реализации?

3. Как понимается термин «бюджет» в системе финансового планирования? Какие виды бюджетов, как правило, разрабатывают организации?

4. Какие факторы учитываются при определении потребности во внешнем финансировании?

5. В каких случаях метод прогнозирования на основе пропорциональной зависимости показателей от объема реализации является некорректным?

6. Перечислите методы финансового прогнозирования и охарактеризуйте е их содержание.

1. Басовский Л.Е. Финансовый менеджмент: Учеб. М.: ИНФРА-М, 2003.

С. 176-186.

2. Бланк И.А. Основы финансового менеджмента. Киев: Ника-Центр, 1999. Т. 1. С. 131-185.

3. Бригхэм Ю., Гапенски Л. Финансовый менеджмент: Полный курс:

В 2 т.: Пер. с англ. СПб.: Экономическая школа, 1998. С. 36-65.

4. Ковалев В.В. Введение в финансовый менеджмент. М.: Финансы и статистика, 1999. С. 356-372, 403-410, 677-686.

5. Финансовое управление фирмой / В.И. Терехин, С.В. Моисеев, Д.В. Терехин, С.Н. Цыганков; Под ред. В.И. Терехина. М.: Экономика, 1998. С. 103Финансовый менеджмент: теория и практика: Учеб. / Под ред.

Е.С. Стояновой. 4-е изд., перераб. и доп. М.: Перспектива, 1999. 656 с.

7. Синаннский В. Расчет ставки дисконтирования // Финансовый директор. 2003. №4. С. 36-42.

Модуль 6. Методологические основы принятия финансовых и инвестиционных решений Цели модуля:

• Изучить содержание концепции оценки стоимости денег во времени и методический инструментарий ее реализации.

• Изучить содержание концепции оценки фактора инфляции и методический инструментарий ее реализации.

• Изучить содержание концепции оценки фактора риска и методический инструментарий ее реализации.

После изучения модуля Вы сможете:

• Обосновывать решения финансового и инвестиционного управления с учетом фактора временной стоимости денег, фактора инфляции, фактора риска.

Ключевые слова: стоимость денег во времени; фактор инфляции;

фактор риска.

6.1. Концепцияи методический инструментарий Согласно концепции временной стоимости денег, одна и та же сумма денег в разные периоды времени имеет разную стоимостную оценку. Эта стоимость в настоящее время всегда выше, чем в любом будущем периоде. Это происходит не только потому, что инфляция снижает покупательную способность денежной единицы, но и потому, что инвестируемый сегодня рубль завтра принесет прибыль.

Учет фактора времени необходим при осуществлении любых долгосрочных финансовых операций.

Учет фактора времени заключается в оценке разновременных денежных потоков и сравнении стоимости денег в начале финансирования со стоимостью денег при их возврате в виде будущей прибыли, амортизационных отчислений, основной суммы долга и т.п.

Оценка производится с использованием операций дисконтирования будущих доходов и платежей и наращивания первоначально вложенных сумм.

Дисконтирование — это процесс приведения будущей стоимости денег (финансовых активов) к их настоящей (текущей) стоимости путем уменьшения первой на соответствующую сумму, называемую «дисконтом».

С дисконтированием финансисты сталкиваются:

• при определении стоимости ценных бумаг;

• расчете арендных платежей;

• заключении кредитных договоров;

• анализе инвестиционных проектов.

В обще виде дисконтирование проводится по формуле:

где Сп — будущая стоимость денежных средств (финансовых активов), или ожидаемый доход в период n;

Со — настоящая (текущая) стоимость денежных средств (финансовых активов), т.е. оценка величины Сп с позиции текущего момента;

r — норма доходности (ставка дисконтирования, дисконтная ставка);

n — количество интервалов, по которым осуществляется начисление дохода.

Пример:

Если альтернативные издержки составляют 9%, какова приведенная стоимость 374 тыс. руб., полученных на 9-м году?

Решение:

Со = 374*0,4604 = 172,19 тыс. руб.

Ставка дисконтирования представляет собой процентную ставку, по которой осуществляется процесс дисконтирования стоимости денежных средств, т.е. определяется их настоящая стоимость. Она численно равна процентной ставке, устанавливаемой инвестором, т.е. тому доходу, который инвестор хочет или может получить на инвестируемый им капитал.

При обосновании ставки дисконта возможны три подхода:

норма дохода, который мог бы быть получен при инвестировании средств в наилучший из возможных альтернативных инвестиционных проектов, имеющих одинаковую степень риска (альтернативные затраты);

цена капитала фирмы;

требуемая инвесторами норма доходности на инвестируемый При определении ставки доходности исходя из первого подхода учитывается:

• безопасный или гарантированный уровень доходности (безрисковая доходность);

• премия за риск.

Использование второго подхода при обосновании ставки дисконтирования предполагает нахождение средневзвешенной стоимости капитала организации. И, наконец, третий подход основан на прогностической оценке инвесторами рационально ожидаемой нормы прибыли.

Используемый в процессе оценки стоимости денег в формуле (1) сложных процентов. Дисконтирующий множитель показывает «сегодняшнюю» цену одной денежной единицы, предполагаемой к получению в будущем (чему с позиции текущего момента равна одна денежная единица (например, один рубль), циркулирующая в сфере бизнеса n периодов спустя от момента расчета, при заданных процентной ставке r и частоте начисления процента). Он положен в основу специальных таблиц финансовых вычислений, с помощью которых при заданных размерах ставки процента и количества платежных интервалов можно легко вычислить настоящую стоимость денежных средств (см.

приложения 2, 4).

Денежные потоки, генерируемые в результате реализации того или иного инвестиционного проекта или функционированием определенного вида актива, могут варьировать по годам или быть постоянными, а также концентрироваться либо вначале временного периода (пренумерандо), или в его конце (постнумерандо). Это предопределяет модификацию вышеприведенной формулы дисконтирования.

Приведенная стоимость денежного потока (постнумерандо) с неравномерными поступлениями имеет вид где C1, C 2, …, C n — денежный поток;

r1, r2, …, r n — ставки дисконтирования;

n — число лет получения дохода.

Для исходного денежного потока пренумерандо она рассчитывается по формуле:

Пример:

Проект дает следующие потоки денежных средств (в тыс. руб.):

Если издержки равны 15%, какова приведенная стоимость проекта?

Решение:

Приведенная стоимость срочного аннуитета (одинаковый размер поступлений денежных средств через равные промежутки времени) (постнумерандо) определяется следующим образом:

где C — элемент денежного потока (член ренты).

Выражение k =1 называется дисконтирующим множителем для аннуитета или коэффициентом дисконтирования ренты. Значения данного множителя табулированы в приложении 4.

Пример:

Если вы инвестируете 502 руб. в конце каждого года в течение следующих 9 лет по ставке 13%, сколько вы будете иметь в конце этого периода?

Решение:

Формула определения приведенной стоимости срочного аннуитета (пренумерандо) выглядит следующим образом:

Пример:

Если вы инвестируете 502 руб. в начале каждого года в течение следующих 9 лет по ставке 13%, сколько вы будете иметь в конце этого периода?

Решение:

Приведенная стоимость бессрочного аннуитета (постоянный доход в неограниченный период времени) определяется по формуле:

Пример:

Какова приведенная стоимость актива, который приносит 1 тыс.

руб. дохода в год в неограниченный период времени? Процентная ставка равна 10.

Решение:

Приведенная стоимость активов, платежи по которым возрастают с постоянным темпом g в неограниченный период времени, определяется по формуле:

где g — темп возрастания дохода (постоянный).

Пример:

В следующем году по обыкновенной акции будет выплачиваться дивиденд, равный 4 руб. Далее ожидается, что дивиденд будет постоянно расти на 4% в год. Если ставка дисконта равна 14%, какова приведенная стоимость потока дивидендных выплат?

Решение:

Приведенная стоимость обыкновенной акции определяется по формуле:

где D — ежегодные дивидендные выплаты;

r — текущая требуемая доходность.

Приведенная стоимость облигации определяется так:

где r — доходность к погашению.

Пример:

Вычислите приведенную стоимость каждой из следующих облигаций при допущении, что доходность к погашению равна 8%.

Решение:

Наращивание — процесс, обратный процессу дисконтирования.

Базовая формула определения будущей стоимости денежных средств выглядит следующим образом:

где r — норма доходности или ставка наращивания.

Пример:

Если вы инвестируете 100 тыс. руб. по ставке 15%, сколько вы будете иметь к концу 8-го года?

Решение:

C = 100 * ( 1+0,15 )8 = 305,9 тыс. руб.

На основе вышеприведенных формул дисконтирования несложно получить соответствующие формулы для определения будущей стоимости денежных средств.

Ставка наращивания представляет собой процентную ставку, по которой осуществляется процесс наращивания стоимости денежных средств (компаундинг), т.е. определяется их будущая стоимость.

Используемый в процессе наращивания множитель (1+r)n называется множителем наращивания суммы сложных процентов. Он также положен в основу специальных таблиц финансовых вычислений, с помощью которых при заданных размерах ставки процента и количества платежных интервалов можно легко вычислить будущую стоимость денежных средств (см. приложения 1, 3).

6.2. Концепция и методический инструментарий Инфляция — это обесценение с течением времени стоимости находящихся в обращении денежных средств. Под воздействием инфляции происходит:

• относительное занижение стоимости отдельных материальных активов, используемых предприятием (основных средств, запасов товарно-материальных ценностей и т.п.);

• снижение реальной стоимости денежных и других финансовых активов предприятий (дебиторской задолженности, нераспределенной прибыли, инструментов финансового инвестирования и т.п.);

• занижение себестоимости производимой продукции, вызывающее искусственный рост суммы прибыли и приводящее к росту налоговых отчислений с нее;

• падение реального уровня предстоящих доходов предприятия и Mетодический инструментарий учета фактора инфляции призван:

• обеспечить прогнозирование годового темпа и индекса инфляции;

• оценить реальную стоимость активов и денежных потоков предприятия;

• измерить потери доходов, вызываемые инфляционными процессами, при осуществлении различных финансовых операций.

Для прогнозирования годового темпа инфляции используется формула:

где it — прогнозируемый темп инфляции;

im — ожидаемый среднемесячный темп инфляции.

Пример:

Определить годовой темп инфляции, если в соответствии с прогнозом экономического и социального развития страны ожидаемый среднемесячный темп инфляции определен в размере 3%.

Решение:

it = (1 + 0,03)12 — 1 = 1,4258 — 1 = 0,4258 (или 42,58%).

Прогнозирование годового индекса инфляции осуществляется на основе следующей формулы:

где Ii — прогнозируемый годовой индекс инфляции.

Пример:

Определить прогнозируемый годовой индекс инфляции, если прогнозируемый годовой темп инфляции составляет 42,58%.

Решение:

Ii = 1 + 0,4258 = 1,4258 (или 142,6%).

Оценка реальной стоимости активов и денежных потоков предприятия производится с использованием реальной процентной ставки, рассчитанной по модели Фишера:

где rr — реальная процентная ставка;

rn — номинальная процентная ставка;

ii — темп инфляции.

Пример:

Рассчитать реальную годовую процентную ставку на предстоящий год с учетом следующих данных:

— номинальная годовая процентная ставка по опционным и фьючерсным операциям на фондовой бирже на предстоящий год сложилась в размере 19%;

— прогнозируемый годовой темп инфляции составляет 7%.

Решение:

Потери доходов, вызываемые инфляционными процессами, при осуществлении различных финансовых операций определяются путем сопоставления прогнозируемых и фактически полученных доходов.

6.3. Концепция и методический инструментарий Неопределенность внешних и внутренних условий осуществления финансовой деятельности обусловливает возможность наступления неблагоприятных событий, связанных с различного рода потерями (например, дохода или доходности), или риск.

По объекту, рискованность которого пытаются охарактеризовать и проанализировать, в финансовом менеджменте рассматриваются:

— риск в отношении финансового актива;

— риск в отношении управления структурой капитала;

— риск управления инвестиционными проектами.

Учет фактора риска в отношении финансовых активов позволяет объективно оценить уровень финансового риска для обеспечения формирования необходимого уровня доходности финансовых операций и разработки системы мероприятий, минимизирующих его негативные финансовые последствия для хозяйственной деятельности предприятия.

Учет фактора риска в отношении управления структурой капитала позволяет сформировать структуру капитала, минимизирующую риск кредитора. Учет риска при управлении инвестиционными проектами позволяет предупреждать реализацию заведомо неэффективных проектов.

Наиболее значимое влияние финансового риска проявляется в следующих направлениях:

уровень риска оказывает определяющее воздействие на формирование уровня доходности финансовых операций;

финансовый риск является основной формой генерирования прямой угрозы банкротства предприятия, так как финансовые потери, связанные с этим риском, являются наиболее ощутимыми.

Для оценки финансового риска используются следующие методы:

1) экономико-статистический;

2) экспертные;

3) аналоговые.

1. Экономико-статистический метод измерения риска основан на исчислении показателей, характеризующих вероятность возникновения определенного вида риска. К ним относятся такие показатели, как:

• Размах вариации — разность между максимальным и минимальным значениями признака данного ряда: Rv = xmax — xmin. (14) • Дисперсия — является средним квадратом отклонений значений признака от его среднего значения: 2 = 1 * ( x x) 2. (15) • Среднее квадратичное отклонение (стандартное отклонение) — показывает среднее отклонение варьирующего признака относительно центра распределения (средней арифметической): = 2 (16) • Коэффициент вариации: = (17) Пример:

Предпринимателю необходимо выбрать лучший из двух альтернативных финансовых активов, если имеются следующие характеристики:

Доходность (экспертная оценка), %:

Решение:

Сравнение финансовых активов целесообразно произвести на основе показателей размаха вариации, среднеквадратического отклонения, коэффициента вариации и наиболее вероятной доходности.

Разброс значений вероятной доходности больше у актива В. Соответственно данный актив более рисковый.

2) Средняя доходность финансового актива ( х ) может быть рассчитана по формуле средней арифметической:

Доходность финансового актива В превышает доходность актива А.

По степени возрастания риска на основе показателя среднеквадратического отклонения активы упорядочиваются следующим образом:

А, В.

По степени возрастания риска на основе показателя коэффициента вариации активы упорядочиваются следующим образом: А, В.

Таким образом, оба актива имеют приблизительно одинаковую среднюю доходность, однако актив В может считаться в два раза более рисковым.

Вышеприведенные формулы измерения риска рассчитаны на дискретные ряды. Вместе с тем большинство величин, представляющих интерес для финансового менеджера, являются прогнозными. Поэтому при их оценке важное значение приобретает учет вероятности их появления (см. модуль 6).

Для оценки рисков инвестирования в отдельные ценные бумаги используется бета-коэффициент (), который позволяет оценить инвестиционный или портфельный систематический риск по отношению к уровню риска финансового рынка в целом.

Расчет -коэффициента производится по формуле:

где i — среднеквадратическое отклонение доходности данной ценной бумаги;

m — среднеквадратическое отклонение доходности финансового рынка;

К — коэффициент корреляции между уровнем доходности данной ценной бумаги и средним уровнем доходности финансового рынка.

2. Экспертный метод применяется, если нет информационной базы для использования экономико-статистических методов. Он основывается на опросе квалифицированных специалистов (страховых, финансовых, инвестиционных менеджеров) с последующей математической обработкой его результатов.

3. Аналоговые методы основаны на использовании собственного и внешнего опыта осуществления финансовых операций и финансовых последствий этих операций для фирм.

1. Что означает понятие «дисконтирование»?

2. Что означают понятия «цена капитала», «альтернативные затраты», «ставка дисконтирования»? Какова их роль при анализе денежных потоков?

3. Каков экономический смысл дисконтного множителя, множителя наращивания?

4. Чем определяется различие в формулах определения приведенной стоимости и наращенной стоимости по различным видам активов?

5.Чем вызвана необходимость учета инфляции при анализе денежных потоков?

6. Как производится учет инфляции при анализе денежных потоков?

7. Объясните понятие «риск».

8. Какие показатели оценки общего риска вам известны. Является ли один из них более предпочтительным по сравнению с остальными?

9. Что измеряет коэффициент ?

1. С0 — первоначальный поток денежных средств по инвестиционному проекту и С1 — поток денежных средств в конце 1-го года.

Через r обозначена ставка дисконта.

а) С0 — обычно имеет положительное или отрицательное значение?

б) Какова формула приведенной стоимости инвестиций?

в) Показатель r часто называют альтернативными издержками. Почему?

г) Если инвестиции не сопряжены с риском, каково соответствующее значение r?

2. Если приведенная стоимость — 150 тыс. руб., выплачиваемых в следующем году, равна 130 тыс. руб., каков коэффициент дисконтирования первого года? Какова ставка дисконта?

3. Вычислите коэффициент дисконтирования первого года при ставке дисконта, равной (а) 10%, (б) 20%, (в) 30%.

4. Торговец платит 1 000 тыс. руб. за зерно и, вполне вероятно, он сможет продать его в конце первого года за 1 320 тыс. руб.

а) Какова доходность этих инвестиций?

б) Если процентная ставка равна 10%, какова приведенная стоимость инвестиций?

5. При процентной ставке, равной 12, коэффициент дисконтирования для 6-го года равен 0,507. Сколько будут стоить 0,507 тыс. руб. в 6-м году, если они инвестируются под 12%?

6. Если приведенная стоимость 139 тыс. руб, равна 125 тыс. руб., каков коэффициент дисконтирования?

7. Если коэффициент дисконтирования для 8-го года равен 0,285, какова приведенная стоимость 596 тыс. руб., полученных в 8-м году?

8. Если альтернативные издержки составляют 9%, какова приведенная стоимость 374 тыс. руб., полученных на 9-м году?

9. Проект дает следующие потоки денежных средств (в тыс. руб.):

Если издержки равны 10%, какова приведенная стоимость проекта?

10. Если вы инвестируете 100 тыс. руб. по ставке 15%, сколько вы будете иметь к концу 8-го года?

11. Инвестирование 232 тыс. руб. даст 312,18 тыс. руб. во 2-м году.

Какова годовая ставка процента?

12. Тепловая изоляция вашего дома стоит 2590 руб. Экономия на топливе в следующем году составит 220 руб. Если процентная ставка равна 12%, каким должен быть относительный рост цен на топливо, чтобы оправдать утепление? Допустим, что темп роста цен на топливо постоянен и равен g.

13. В следующем году по обыкновенной акции будет выплачиваться дивиденд, равный 4 руб. Далее ожидается, что дивиденд будет постоянно расти на 5% в год. Если ставка дисконта равна 14,5%, какова приведенная стоимость потока дивидендных выплат?

14. Если вы инвестируете 575 руб. в конце каждого года в течение следующих 5 лет по ставке 15%, сколько вы будете иметь в конце этого периода?

15. Г-ну Иванову 30 лет, и его заработок в следующем году составит 200 тыс. руб, Иванов предполагает, что его заработок будет постоянно расти с темпом 5% в год до достижения им пенсионного возраста в 60 лет.

а) Если ставка дисконтирования равна 8%, какова приведенная стоимость будущих заработков?

б) Если Иванов будет каждый год экономить 5% своего заработка и инвестировать их по ставке 8%, какие он сделает сбережения к 60 годам?

в) Если Иванов планирует тратить эти сбережения равномерно в течение следующих 20 лет, сколько он может тратить ежегодно?

16. Для ответа на данные вопросы не пользуйтесь таблицами. Процентная ставка равна 10.

а) Какова приведенная стоимость актива, который приносит 1 тыс.

руб. дохода в год в неограниченный период времени?

б) Стоимость актива, которая растет на 10% в год, удваивается примерно за 7 лет. Какова приблизительно приведенная стоимость актива, который приносит 1 тыс. руб. в год в неограниченный период времени начиная с 8-го года?

в) Какова приблизительно приведенная стоимость актива, который приносит 1 тыс. руб. в год в течение следующих 7 лет?

г) Участок земли приносит доход, который растет на 5% в год. Если приток денежных средств первого года равен 10 тыс. руб., какова стоимость земли?

17. Используя таблицы Приложения в конце учебного пособия, сделайте следующие вычисления.

а) Стоимость нового автомобиля 100 тыс. руб. Если процентная ставка равна 5, сколько вы должны сейчас отложить, чтобы собрать эту сумму в течение 5 лет?

б) Вы должны платить за обучение по 12 тыс. руб. в конце каждого года в течение следующих 6 лет. Если процентная ставка равна 8, сколько вы должны отложить сегодня, чтобы покрыть эту сумму?

в) Вы инвестировали 60 476 руб. по ставке 8%. Сколько может остаться к концу 6-го года после внесения платы за обучение?

18. Вычислите приведенную стоимость каждой из следующих облигаций при допущении, что доходность к погашению равна 10%, номинал — 1000 руб.

Облигации Годовой купонный доход Срок погашения 1. Бланк И.А. Основы финансового менеджмента. Киев: Ника-Центр, 1999. Т. 1. С. 131-185.

2. Бригхэм Ю., Гапенски Л. Финансовый менеджмент: Полный курс:

В 2 т.: Пер. с англ. СПб.: Экономическая школа, 1998. С. 36-65.

3. Ковалев В.В. Введение в финансовый менеджмент. М.: Финансы и статистика, 1999. С. 356-372, 403-410, 677-686.

4. Финансовое управление фирмой / В.И. Терехин, С.В. Моисеев, Д.В. Терехин, С.Н. Цыганков; Под ред. В.И. Терехина. М.: ОАО «Изд-во «Экономика», 1998. С. 103-127, 130-153,182-190.

5. Финансовый менеджмент: теория и практика: Учеб. / Под ред.

Е.С. Стояновой. 4-е изд., перераб. и доп. М.: Перспектива, 1999. 656 с.

6. Синаннский В. Расчет ставки дисконтирования // Финансовый директор. 2003. №4. С. 36-42.

Модуль 7. Основы управления финансовыми активами Цели модуля:

• Изучить систему показателей, используемых для оценки стоимости финансовых активов и овладеть методикой их применения.

• Изучить систему показателей, используемых для определения доходности финансовых активов, и овладеть методикой их применения.

• Изучить систему показателей, используемых для измерения риска финансовых активов, и овладеть методикой измерения степени риска финансовых активов.

• Изучить взаимосвязь доходности и риска финансового актива в модели CAPM.

После изучения модуля Вы сможете:

• Производить оценку стоимости, доходности, риска финансовых активов.

• Обосновывать решения относительно целесообразности приобретения тех или иных видов финансовых активов исходя из их стоимости, доходности и риска.

Ключевые слова: стоимость финансовых активов; доходность финансовых активов; риск финансовых активов.

7.1. Показатели оценки финансовых активов Для обоснования решений о целесообразности приобретения финансовых активов используется целая система показателей. Показатели оценки подразделяются на абсолютные и относительные.

К абсолютным показателям оценки финансовых активов относятся:

• цена (объявленная рыночная цена, по которой актив можно приобрести на рынке);

• стоимость (теоретическая или внутренняя).

Относительным показателем оценки является доходность (фактическая и ожидаемая (требуемая).

Цена и стоимость изменяются в динамике и с позиции конкретного инвестора могут не совпадать. Первая характеристика объективна, она объявлена, и товар (ценная бумага) по ней равнодоступен, в любой конкретный момент времени она однозначна. Вторая — не определена и субъективна, т.е. каждый инвестор имеет свой собственный взгляд на внутреннюю стоимость актива. Число оценок зависит от числа профессиональных участников.

Между ценой и стоимостью возможны соотношения:

1. Цена больше стоимости.

2. Цена меньше стоимости.

3. Цена равна стоимости.

Первое соотношение свидетельствует о том, что рыночная цена финансового актива завышена и нет необходимости его покупать; второе — наоборот, занижена и покупка по этой цене выгодна. Согласно третьему — рыночная цена полностью соответствует внутренней стоимости, и нет возможности спекулировать на операциях с ценными бумагами.

В основе оценки ценных бумаг лежит фундаменталистская теория.

Согласно этой теории, оценка финансовых активов производится на основе оценки будущих поступлений.

6.2. Модели оценки стоимости финансовых активов.

Принятие решений на основе показателя стоимости Базовая модель оценки стоимости финансовых активов (DCFмодель) может быть представлена следующим образом:

где CFt — ожидаемый денежный поток в i-м периоде;

d — приемлемая (ожидаемая или требуемая) доходность;

n — число периодов, включенных в расчет.

Формула (19) предполагает капитализацию дохода с доходностью, равной ставке дисконтирования. Для разных инвесторов V0 может иметь разные значения, т.к. по-разному оцениваются поступления денежных средств, приемлемая норма доходности.

Приемлемая норма доходности (r) может быть принята в размере:

• ставки процента по банковскому депозиту;

• ставки процента, выплачиваемого по вкладам, плюс надбавка за • процента, выплачиваемого по государственным ценным бумагам, плюс надбавка за риск.

С использованием модели (19) решаются задачи расчета текущей стоимости актива и расчета нормы прибыли для сравнения с приемлемым ее значением для инвестора.

Учитывая, что будущие потоки денежных средств по различным видам финансовых активов неодинаковы, указанная формула имеет ряд модификаций. Рассмотрим модификации базовой модели оценки финансовых активов применительно к облигациям.

Модели оценки облигаций.

Оценка облигаций с нулевым купоном (облигаций, по которым поступления денежных средств по годам, за исключением последнего, равны нулю) производится по следующей формуле:

где Vo — стоимость облигации с позиции инвестора (теоретическая стоимость);

CF — сумма, выплачиваемая при погашении облигации;

n — число лет, через которое произойдет погашение облигации;

I — доход в абсолютном выражении;

N — номинальная стоимость.

Пример:

Облигация с нулевым купоном нарицательной стоимостью руб. и сроком погашения 5 лет продается за 630,12 руб. Проанализировать целесообразность приобретения этих облигаций на основе показателя внутренней (теоретической) стоимости, если имеется возможность альтернативного инвестирования с нормой прибыли в 12%.

Решение:

Реальная цена, по которой продается облигация (630,12 руб.), завышена относительно ее внутренней (теоретической) стоимости (567,43 руб.), поэтому ее покупка нецелесообразна.

Оценка бессрочных облигаций (облигаций, долговая выплата по которым производится в установленном проценте или по плавающей ставке) осуществляется по формуле:

где СF — ежегодная сумма дохода, выплачиваемая по облигации;

d — требуемая доходность инвестируемого капитала.

Пример:

Вычислить теоретическую стоимость бессрочной облигации, если выплачиваемый по ней годовой доход составляет 1000 руб., а рыночная приемлемая норма прибыли — 18%. При каком условии инвестирование средств в эти облигации эффективно.

Решение:

Если рыночная цена облигации больше чем 5555,56 руб., инвестирование средств в облигации не имеет смысла.

Оценка безотзывных облигаций с постоянным доходом (облигаций, денежный поток которых складывается из одинаковых по годам поступлений C и нарицательной стоимости в момент погашения) осуществляется по формуле:

где Ik — годовой купонный доход;

N — нарицательная стоимость, выплачиваемая при погашении облигации;

d — требуемая доходность инвестируемого капитала;

n — число лет до погашения облигаций;

k — число раз начисления процентов.

Пример:

Рассчитать рыночную цену облигации нарицательной стоимостью 1000 руб. с купонной ставкой 15% годовых и сроком погашения через четыре года, если рыночная норма прибыли по финансовому инструменту такого рода равна 10%. Процент по облигации выплачивается дважды в год.

Решение:

+ (1000 + 75) * Оценка отзывных облигаций с постоянным доходом производится по формулам 22, 23, в которых нарицательная стоимость N заменена выкупной ценой Рm.

Пример 1:

Отзывная облигация номиналом 1000 руб. с купонной ставкой 12% и ежегодной выплатой процентов будет погашена через 10 лет. На момент анализа облигация имеет защиту от досрочного погашения в течение 5 лет. Стоит ли приобретать эту облигацию, если ее текущая рыночная цена составляет 920 руб., а приемлемая норма доходности составляет 14%?

Решение:

Решение данной задачи зависит от позиции аналитика в отношении возможности досрочного погашения. Рассмотрим две ситуации:

1) Оценка с позиции инвестора, который полагает, что вероятность досрочного погашения очень мала: ежегодно инвестор будет получать проценты (годовой купонный доход) в сумме 120 руб. (1000 * 0,12), а по истечении 10 лет он получит номинал облигации. В этом случае оценка данной облигации производится по формуле оценки безотзывных облигаций при годовом начислении процентов:

С позиции инвестора текущая цена облигации (920 руб.) завышена относительно ее внутренней стоимости (895,92 руб.), поэтому ее покупка нецелесообразна.

2) Оценка с позиции инвестора, который полагает, что вероятность досрочного погашения облигации достаточно велика. В этом случае инвестор должен использовать в расчетах по оценке данной облигации формулу для оценки безотзывных облигаций при годовом начислении процентов, в которой нарицательная стоимость (N) заменена выкупной ценой (Pm = 1000 + 120 = 1120 руб.) и 5-летний горизонт прогноза будущих поступлений следующий:

С позиции инвестора текущая цена облигации (920 руб.) занижена относительно ее внутренней стоимости (993,24 руб.), поэтому ее покупка целесообразна.

Пример 2:

Облигация номиналом 1000 руб. и погашением через 10 лет была выпущена 3 года назад. В настоящее время ее цена равна 1050 руб.

Проценты выплачиваются каждые полгода по ставке 14% годовых. В проспекте эмиссии указано, что в течение пяти лет предусмотрена защита от досрочного погашения. Выкупная цена превышает номинал на сумму годовых процентов. Определить целесообразность приобретения данной облигации, если приемлемая норма доходности на рынке составляет 12%.

Решение: