«Дворец Н.Н., Дудников С.Л., Фильченкова Е.А., Юрченко Е.В. ИНВЕСТИРОВАНИЕ В РЕАЛЬНУЮ ЭКОНОМИКУ. ЧАСТЬ II Учебно-методическое пособие Москва Издательство МАРТИТ 2010 1 УДК 330.1 ББК 65.01 Д-24 Дворец Н.Н., Дудников ...»

Государственное образовательное учреждение

Московская академия рынка труда и информационных технологий

Дворец Н.Н., Дудников С.Л., Фильченкова Е.А.,

Юрченко Е.В.

ИНВЕСТИРОВАНИЕ В РЕАЛЬНУЮ

ЭКОНОМИКУ. ЧАСТЬ II

Учебно-методическое пособие

Москва Издательство МАРТИТ 2010 1 УДК 330.1 ББК 65.01 Д-24 Дворец Н.Н., Дудников С.В.,.Фильченкова Е.А., Юрченко Е.В Инвестирование в реальную экономику: Учебно-методическое пособие. Часть II. М.: Изд-во МАРТИТ, 2010. 70 с.

В части II учебно-методического пособия рассмотрены темы:

инвестиционное планирование и оценка эффективности инвестиций.

Учебно-методическое пособие предназначено для студентов всех форм обучения для специальностей: 080503 «Антикризисное управление»;

080505 – «Управление персоналом»; 080507 «Менеджмент организации»;

080109 «Бухгалтерский учёт, анализ и аудит»; 080801 «Прикладная информатика (в экономике)».

Таблицы: 20, рисунки: 18, библиография: 4 назв.

Печатается по решению Учебно-методического совета Московской академии рынка труда и информационных технологий.

Рецензент:

канд.экон.наук Силин В.В.

Подписано в печать.2010 Формат Бумага офсетная.

Гарнитура New Times Roman Печать компьютерная Усл. печ. л. 2,80. Уч. – изд. л. Тираж экз.

Заказ: договор № от «МАРТИТ» Лицензия: № 03501, серия ИД, код 221.

_ Московская академия рынка труда и информационных технологий, ВВЕДЕНИЕ

ТЕМА 7. ИНВЕСТИЦИОННОЕ ПЛАНИРОВАНИЕ

7.1. Основные понятия

7.2. Возникновение потребности в инвестициях

7.3. Задачи инвестиционного планирования

7.4. Правила эффективного планирования инвестиций

7.5. Формы представления инвестиционного проекта

7.6. Содержание инвестиционного планирования (бизнес-планирования)

7.6.1. Подготовка к разработке инвестиционного проекта

7.6.2. Структура бизнес-плана

7.6.3. Дополнительные документы бизнес-планирования

ТЕМА 8. ОЦЕНКА ЭФФЕКТИВНОСТИ ИНВЕСТИЦИЙ

8.1. Понятия и особенности оценки инвестиционных проектов

8.2. Денежные потоки инвестиционных проектов

8.3. Обоснование ставки дисконтирования

8.4. Методы оценки инвестиционных проектов

8.4.1. Метод срока окупаемости

Метод срока окупаемости для дисконтированных денежных потоков

Метод срока окупаемости с учетом ликвидационной стоимости

8.4.2. Метод чистого дисконтированного дохода

Модификация метода NPV для сравнения проектов с разными сроками функционирования

Метод эквивалентного ежегодного аннуитета

8.4.3. Метод индекса рентабельности

8.4.4. Метод внутренней нормы доходности

Расчет IRR

Ограничения при использовании метода IRR при оценке проектов

8.5. Сопоставление критериев оценки инвестиционных проектов

ГЛОССАРИЙ

ЛИТЕРАТУРА

ПРИЛОЖЕНИЕ 1. ФОРМА ПРЕДСТАВЛЕНИЯ ФИНАНСОВОГО ПЛАНА

ИНВЕСТИЦИОННОГО ПРОЕКТА

ПРИЛОЖЕНИЕ 2. ВОПРОСЫ И ЗАДАЧИ ДЛЯ САМОПРОВЕРКИ

2.1. Инвестиционное планирование. Вопросы для самопроверки

2.2. Оценка эффективности инвестиций. Задачи и решения

Введение Организация учебного процесса в высшей школе имеет свою специфику:

в высшей школе изучаются не только основы науки, но и современные достижения по применению науки в реальной жизни.

С этой целью организуется взаимодействие самостоятельной работы студентов и научно-исследовательской работы преподавателей.

Учебно-методическое пособие по курсу «Инвестирование в реальную экономику» призвано содействовать студентам экономических специальностей в развитии комплекса знаний, умений и практических навыков в области инвестиционного менеджмента, разработке инвестиционных проектов, оценки их эффективности.

Наиболее полному восприятию учебного материала способствует и сама структура пособия.

Тематическая структура пособия состоит из двух частей.

Первая часть пособия включает в основном теоретический материал и состоит из следующих тем для изучения: объект и предмет курса, инвестиционная среда, принятие инвестиционных решений; источники финансирования инвестиционной деятельности и методы финансирования инвестиционных проектов.

Вторая часть пособия посвящена отработке студентами экономических специальностей практических навыков принятия инвестиционных и методологический материал заключительных тем курса: инвестиционное планирование и оценка эффективности инвестиций.

Обе части пособия «Инвестирование в реальную экономику» отражают взаимоувязанный комплекс научно-практических видов деятельности, имеющих целью подготовить и организовать эффективный процесс инвестирования российской экономики.

Материалы пособия представляют особую практическую ценность в связи с тем, что полностью соответствуют учебной программе, утверждённой для студентов МАРТИТ, распределены по тематике лекций, предназначенных для чтения студентам, а также содержат ссылки на темы, необходимые для самостоятельного изучения студентами. С целью лучшего усвоения материала приведены вопросы и тесты для самоконтроля.

Кроме того, в тексте пособия содержатся актуальные примеры и проблемы, наиболее часто встречающиеся в практике хозяйственной деятельности.

Учебно-методическое пособие «Инвестирование в реальную экономику»

будет полезно для студентов экономических специальностей и всех интересующихся экономическими вопросами.

Тема 7. Инвестиционное планирование 7.1. Основные понятия Инвестиционное планирование заключается в составлении прогнозов наиболее эффективного вложения финансовых ресурсов в земельные участки, производственное оборудование, здания, природные ресурсы, развитие продукта, ценные бумаги и другие активы.

Планирование инвестиций является стратегической и одной из наиболее сложных задач управления предприятием. При этом процессе важно учитывать все аспекты экономической деятельности компании, начиная от окружающей среды, показателей инфляции, налоговых условий, состояния и перспектив развития рынка, наличия производственных мощностей, материальных ресурсов и заканчивая стратегией финансирования проекта.

Инвестиции - совокупность долговременных затрат финансовых, трудовых, материальных ресурсов с целью увеличения накоплений и получения прибыли. Инвестиции, обеспечивая динамичное развитие предприятий, позволяют решать следующие задачи:

Расширение собственной предпринимательской деятельности за счет накопления финансовых и материальных ресурсов;

Приобретение новых предприятий;

Диверсификация за счет освоения новых областей бизнеса.

Инвестиционный проект - это вариант (программа) реализации инвестиций, связанный с обоснованием экономической (либо другой, например, социальной) целесообразности, объема и сроков осуществления вложений, в том числе с составлением необходимой проектно-сметной документации и описанием конкретных практических действий по осуществлению инвестиций (бизнес-план). Другими словами, инвестиционный проект представляет собой совокупность намерений, обоснований и практических действий по осуществлению инвестиционного процесса, по обеспечению заданных инвестором конкретных финансовоэкономических, производственных и социальных результатов инвестиционной деятельности. В соответствии с Федеральным законом № 39-ФЗ от 25.02.1999 «Об инвестиционной деятельности в Российской Федерации, осуществляемой в форме капитальных вложений»

инвестиционный проект - обоснование экономической целесообразности, объема и сроков осуществления капитальных вложений, в том числе необходимая проектно-сметная документация, разработанная в соответствии с законодательством Российской Федерации и утвержденными в установленном порядке стандартами (нормами и правилами), а также описание практических действий по осуществлению инвестиций (бизнес план).

Таким образом, инвестиционный проект следует понимать и как намерение осуществить практические действия по вложению капитала, и как совокупность документов, в которых планируются и обосновываются эти действия.

В результате реализации инвестиционного проекта могут осуществляться меры в широком диапазоне - от создания нового предприятия или технического перевооружения действующего производства до организации различного рода фестивалей или спортивных праздников. Таким образом, в качестве итогов инвестиционных проектов могут быть как экономические, так и социальные результаты.

Все инвестиции можно разделить на две основные группы:

Портфельные инвестиции - вложения капитала в группу проектов, например, приобретение ценных бумаг различных предприятий.

Реальные инвестиции - финансовые вложения в конкретный, как правило, долгосрочный проект и обычно связанный с приобретением реальных активов. В настоящем пособии рассматривается именно данная группа инвестиций.

С точки зрения направленности действий, инвестиции подразделяются на:

Начальные инвестиции Инвестиции на расширение Реинвестиции - направление свободных средств предприятия на приобретение новых основных средств Инвестиции на замену основных фондов Инвестиции на диверсификацию и др.

7.2. Возникновение потребности в инвестициях При создании нового предприятия всегда возникает необходимость в инвестициях.

Действующая компания может инвестировать в новое оборудование для расширения производства, потому что дополнительная прибыль от дополнительных продаж делает такие инвестиции привлекательными.

Также можно инвестировать в обновление изношенного и устаревшего оборудования, чтобы улучшить эффективность по затратам. Здесь обоснованием инвестиций является уменьшение производственных расходов.

Инвестиции могут также затрагивать значительные расходы по продвижению товаров на рынок с целью увеличить количество продаж, и, таким образом, коммерческую прибыль от большего объема деятельности.

Инвестиционное планирование заключается в составлении прогнозов наиболее эффективного вложения финансовых ресурсов в земельные участки, производственное оборудование, здания, природные ресурсы, развитие продукта, ценные бумаги и другие активы.

Планирование инвестиций является стратегической и одной из наиболее сложных задач управления предприятием. При этом процессе важно учитывать все аспекты экономической деятельности компании, начиная от окружающей среды, показателей инфляции, налоговых условий, состояния и перспектив развития рынка, наличия производственных мощностей, материальных ресурсов и заканчивая стратегией финансирования проекта.

В ходе планирования инвестиций разрабатывается ряд финансовых документов, в зависимости от степени детализации проекта и уровня понесенных затрат. К ним относятся следующие формы представления инвестиционного проекта:

1. Технико-экономическое обоснование (ТЭО);

2. Бизнес-план;

3. Инвестиционный меморандум.

7.3. Задачи инвестиционного планирования Инвестиционное планирование заключается в составлении прогнозов наиболее эффективного вложения финансовых ресурсов в земельные участки, производственное оборудование, здания, природные ресурсы, развитие продукта, ценные бумаги и другие активы. Планирование инвестиций является стратегической и одной из наиболее сложных задач управления предприятием. При этом процессе важно учитывать все аспекты экономической деятельности компании, начиная от окружающей среды, показателей инфляции, налоговых условий, состояния и перспектив развития рынка, наличия производственных мощностей, материальных ресурсов и заканчивая стратегией финансирования проекта.

Основными задачами инвестиционного планирования являются:

Определение потребности в инвестиционных ресурсах.

Определение возможных источников финансирования и рассмотрение связанных с этим вопросов взаимодействия с инвесторами.

Оценка платы за этот источник.

Подготовка финансового расчета эффективности инвестиций с учетом возврата заемных средств.

Разработка подробного бизнес-плана проекта для представления потенциальному инвестору.

7.4. Правила эффективного планирования инвестиций Несомненно, выполнение ряда основных правил позволяет планировать будущие капиталовложения наиболее эффективно.

1. Перед тем, как принять решение об инвестиции, очень важно определить проблему, которая будет решена в результате ее осуществления.

В большинстве случаев существуют несколько путей достижения цели инвестиций и очень важно определить оптимальный путь в самом начале планирования.

2. Большинство капиталовложений не зависят друг от друга. Это означает, что выбор одного капиталовложения не мешает выбрать и любое другое.

Тем не менее, есть обстоятельства, в которых инвестиционные проекты конкурируют между собой по своим целям, например, в том случае, когда рассматриваются два возможных пути решения одной и той же проблемы.

Такие инвестиционные проекты называются взаимоисключающими.

Другой тип инвестиций касается последовательных затрат, совершаемых в дополнение к первоначальному вложению. Любые капиталовложения в здания и оборудование обычно содержат дополнительные будущие затраты на поддержание их в рабочем состоянии, усовершенствование и частичную замену в течение нескольких последующих лет. Такие будущие затраты следует рассматривать уже на первой стадии принятия решения.

3. Успех долгосрочных инвестиций полностью зависит от будущих событий и их неопределенности. Недостаточно предполагать, что прошлые условия и опыт останутся неизменными и будут применимы к новому проекту. Здесь может помочь тщательный анализ изменений отдельных переменных, таких как объем продаж, цены и стоимость сырья и т. д. Такой анализ помогает сузить диапазон будущих ошибок.

4. Инвестиционный процесс всегда связан с риском, и чем длительнее проект и сроки его окупаемости, тем он рискованнее. В связи с этим при принятии решения необходимо учитывать фактор времени. Не требует доказательств, что рубль, полученный сегодня, стоит дороже рубля, полученного год спустя. Для того, чтобы более корректно оценить будущие доходы от инвестиционной деятельности, требуется метод перевода относительных величин этих будущих потоков в величины на сегодняшний специальные математические методы, позволяющие определить будущие поступления с учетом фактора времени: метод наращения и метод дисконтирования.

7.5. Формы представления инвестиционного проекта Для разрешения разногласий в понятийном аппарате между такими понятиями, как: бизнес-план, ТЭО и инвестиционный меморандум в первую очередь требуется очертить хронологию рождения этих финансовых документов.

Она выглядит следующим образом (см. Рис. 1. Хронология создания финансовых документов (инвестиции).

Рис. 1. Хронология создания финансовых документов (инвестиции) Из данной схемы следует, что первичную роль в обосновании целесообразности инвестиций играет технико-экономическое обоснование (Точка № 1). Оно создается внутренними усилиями топ-менеджеров компании, цель которых — определить, является ли общее направление данного проекта коммерчески эффективным и перспективным.

Вслед за этим этапом требуется составление детального финансового документа, который бы мог сформулировать, как предполагаемое новое предприятие или товар (услуга) будет существовать в рамках данного рынка конкурентных факторов, а также различного рода рисков. Таким документом является бизнес-план (Точка № 2).

Во время второго этапа (составления бизнес-плана) происходит некоторое увеличение издержек, обусловленное затратами на проведение маркетинговых исследований, задачей которых является проверка информации и различного рода гипотез, изложенных ранее в материалах ТЭО к данному проекту.

Далее, в случае положительных результатов проверки гипотез ТЭО, проект получает финансирование. Этот момент показан на точке № 3.

и ответственен для его управленцев. В этот период происходит первичное становление его маркетинговой модели поведения, появляется реальная статистическая информация, характеризующая его настоящие и потенциальные темпы развития.

Оценивая текущие и возможные сценарии поведения предприятия в соотношении с потребностями в инвестициях, топ-менеджеры компании разрабатывают финансовый документ, главная цель которого привлечь в уже существующий проект нового стратегического инвестора, который бы смог вывести компанию на качественно новый уровень развития. Этот документ носит название Инвестиционного меморандума (Точка № 4).

Во время данного этапа развития менеджеры предприятия должны постоянно проводить мониторинг рынка. Обычно это делается в целях перспективных рыночных ниш для освоения.

Главная цель мониторинга — вовремя зафиксировать тот момент, когда предприятию для повышения эффективности бизнеса понадобится дополнительные стратегические инвестиционные вливания. Задача управленцев заключается не только и не столько в том, чтобы вовремя стратегический партнер, а в том, чтобы правильно просчитать размер недостающих проекту инвестиционных ресурсов.

Момент, когда топ-менеджеры компании видят многосценарный вариант развития их бизнеса, (от пессимистического в случае недоинвестирования до оптимистического в обратной ситуации) служит началом для составления Инвестиционного меморандума. Разница между сценариями показана в заштрихованных зонах графика. Заштрихованные зоны объясняют, насколько недофинансирование проекта в момент Х снижает будущую рентабельность бизнеса компании.

Архитектурное построение процесса разработки бизнес-плана и задачи основных участников приведены (см. Рис. 2.Архитектурное построение процесса разработки бизнес-плана).

Рис. 2.Архитектурное построение процесса разработки бизнес-плана Стандартной формой представления инвестиционного проекта является бизнес-план. Представление бизнес-плана может несколько различаться по форме, однако основное его содержание одинаково для всех. Принимая во внимание, что в странах с развитыми рыночными экономическими системами накоплен достаточный опыт в области планирования и анализа Используемые сегодня общепринятые для всех развитых стран методы планирования и критерии оценки эффективности инвестиционных проектов являются тем самым языком, обеспечивающим диалог и взаимопонимание инвесторов и предпринимателей разных стран. К таковым можно отнести авторитетных международных организаций как: ЮНИДО, Мировой банк и Европейский банк реконструкции и развития. Общим для них является то, что все они базируются на классических принципах инвестиционного анализа, построенных на основе метода анализа денежных потоков.

7.6. Содержание инвестиционного планирования (бизнес-планирования) 7.6.1. Подготовка к разработке инвестиционного проекта Прежде чем приступить к разработке бизнес-плана инвестиционного проекта, руководитель предприятия должен решить следующие задачи, каждая из которых является неотъемлемой частью процесса планирования и привлечения инвестиций.

Маркетинговые исследования с целью выбора для последующего производства продукта или услуги из уже представленных на рынке, но обладающих высоким потенциалом спроса, а также с целью исследования возможностей и путей сбыта на рынке нового продукта или услуги.

Оценка соответствия организационных, профессиональных и технологических возможностей предприятия требованиям производства и сбыта выбранной продукции или услуг. Выявление узких мест и пути их преодоления.

Определение потенциальных партнеров по кооперации, основных поставщиков сырья, материалов и комплектующих, энергоносителей, а также заключение с ними предварительных соглашений об условиях поставки.

Определение поставщиков технологического оборудования и соглашения с ними условий его поставки.

Предварительный расчет объема инвестирования и оценка предполагаемого залога.

Определение типа или имен конкретных потенциальных инвесторов проекта.

7.6.2. Структура бизнес-плана Вопросам разработки бизнес-планов посвящено большое количество зарубежной и отечественной литературы, из которой следует, что не существует единых, жестко установленных стандартов. Однако, есть определенные принципы для разработчиков бизнес-планов, не зависящие от страны и отрасли экономики.

Бизнес-план должен содержать следующие разделы:

1. Резюме (обзорный раздел).

2. Общее описание компании.

3. Продукция и услуги.

4. Маркетинг-план.

5. Производственный план 6. Управление и организация.

7. Капитал и юридическая форма компании.

8. Финансовый план.

9. Оценка рисков 10. Приложение.

Хотя резюме и является первым разделом бизнес-плана, писать его следует после завершения работы над всеми остальными разделами. По сути резюме - это предельно сокращенная версия бизнес-плана. Объем резюме не должен превышать 2-3 страниц. Работая над резюме, необходимо помнить, что главная его функция - привлечь внимание рецензента. Резюме должно содержать:

предельно краткое описание компании краткое изложение наиболее привлекательных моментов из всех остальных разделов с акцентом на положительные аспекты предлагаемой бизнес-идеи объем и условия привлекаемых инвестиций и/или кредитных ресурсов предполагаемый срок и порядок возврата затраченных средств.

Собственно бизнес-план начинается с раздела. В этом разделе необходимо отразить:

основные виды деятельности и характер компании (без детализации;

более детально эта информация будет изложена в последующих разделах) стадия развития данного бизнеса профиль компании: является ли компания производственной, торговой или она действует или будет действовать в сфере услуг что и как компания намерена предлагать своим клиентам где расположена компания в каких географических пределах компания намерена развиваться каковы цели данного бизнеса отличия данного предприятия от других компаний.

Основной задачей раздела является описание в сжатой форме характеристик товаров и услуг, предлагаемых данным бизнесом. Этот раздел должен содержать:

физическое описание продукции или услуг описание возможностей их использования привлекательные стороны предлагаемой продукции и услуг степень готовности продукции или услуг к выходу на рынок список экспертов или потребителей, которые знакомы с товаром или услугами и могут дать о них благоприятный отзыв (если такая информация доступна).

Раздел, посвященный маркетингу, является одной из важнейших частей бизнес-плана. Цель данного раздела заключается в том, чтобы разъяснить, как предполагаемый бизнес намеревается воздействовать на рынок, чтобы обеспечить сбыт товара. Маркетинг-план может быть представлен поразному в зависимости от вида бизнеса и сложности рынка. Однако в любом бизнес-плане в том или ином виде должны быть отражены следующие аспекты маркетинг-плана:

определение спроса и возможности рынка анализ конкуренции и других факторов воздействия на развитие данного бизнеса описание стратегии маркетинга данной компании (т.е. необходимо разъяснить, как предполагается использовать средства маркетинга, включая описание стратегии сбыта, рекламы и продвижения товара, ценообразования, стимулирования продаж и т.д.) результаты исследования рынка прогнозы объемов продаж.

Написан раздел должен быть в доступной форме. Работая над данным разделом, следует помнить, что инвестора и/или кредитора в первую очередь интересует жизнеспособность проекта, т.е., говоря другими словами, сможет ли данное предприятие добиться успеха на рынке. Поэтому необходимо убедительно показать, что предлагаемая продукция или услуги имеют рынок сбыта. Особое внимание следует уделить анализу конкурентоспособности данного предприятия. Для этого целесообразно привести перечень основных конкурентов, отметить их слабые и сильные стороны, оценить используемый ими уровень технологии и их стратегию маркетинга, если возможно - их удельный вес в обороте рынка, а также как они могут отреагировать на появление на рынке нового конкурента.

При этом следует иметь в виду, что степень проработанности и подробности маркетингового раздела бизнес - плана зависит прежде всего от того, является ли предприятие начинающим или расширяет свою деятельность, а также предполагается ли организация производства новых видов продуктов и услуг. Менее подробным может быть маркетинг - план компании, незначительно расширяющей свое присутствие на рынке.

В разделе должно быть описано, как бизнес будет создавать свою продукцию и услуги. Необходимо ответить на следующие основные вопросы:

общий подход к организации производства какие источники сырья и материалов предполагается использовать какие технологические процессы будут использованы какое оборудование и какой мощности необходимо (производственный персонал, инженерно-технический персонал, административный персонал, условия оплаты и стимулирования, условия труда, структура и состав подразделений, обучение персонала, предполагаемые изменения в структуре персонала по мере развития предприятия) Желательно также составить схему производственных потоков, на которой следует наглядно продемонстрировать, откуда и как будут поступать все виды сырья и комплектующих изделий, где и как они будут перерабатываться в готовую продукцию, как и куда эта продукция будет поставляться с предприятия. Аналогичную схему можно составить и для предприятий торговли и услуг, отразив на ней технологию предоставления услуг клиентам, начиная с обеспечения необходимыми материалами и инструментами.

В описании технологического процесса необходимо отразить следующие аспекты данного проекта:

требуемая производственная мощность потребность и условия приобретения технологического и прочего оборудования потребность в участках земли, зданиях и сооружениях, коммуникациях потребность и условия поставки сырья, материалов и комплектующих контроль качества и дисциплины поставок требования к источникам энергии и их доступность подготовка производства контроль качества продукции Степень подробности изложения материала зависит от того, с какой целью составляется план. Для себя предпринимателю желательно разработать максимально подробный план производства с тем, чтобы иметь возможность решить многие проблемы на бумаге, прежде чем начать действовать. Если он является, по сути, рекламным документом, предназначенным для ознакомления посторонних, то его содержание, по возможности, должно быть простым и понятным. Если необходимо включить в план технические подробности, то желательно поместить их в приложение.

В разделе нужно:

коротко представить основных участников будущего предприятия (в данном случае речь идет о лицах, которым принадлежат ключевые роли в становлении будущего бизнеса: предприниматель и его партнеры, инвесторы, члены совета директоров, занимающие ключевые посты сотрудники и т.д.) показывающую внутренние связи и разделение ответственности в рамках организации. Вместо схемы или для ее дополнения можно привести пояснительный текст.

объяснить, каким образом будет проводиться подбор, подготовка и оплата сотрудников.

Цель данного раздела заключается в том, чтобы, с одной стороны, помочь предпринимателю самому тщательно проработать организационные вопросы еще до начала активной деятельности и, с другой стороны, убедить потенциального инвестора или кредитора в том, что предприниматель и команда исполнителей в состоянии претворить свой бизнес-план в жизнь.

В разделе необходимо указать форму собственности и правовой статус предприятия, в случае собственности и организации дела. Особое внимание следует уделить способам финансового участия. Затем необходимо описать требования компании в отношении капитала как в количественном выражении, так и сказать об источниках средств, имеющихся в настоящее время, и о тех, к которым предполагается прибегнуть в будущем. Особо следует указать, сколько денег сам предприниматель вложил или собирается вложить в предприятие. В этом разделе можно также привести обобщенную раскладку расходования средств по направлениям.

Цель финансового раздела бизнес-плана заключается в том, чтобы сформулировать и представить детальную систему проектировок, отражающих ожидаемые финансовые результаты деятельности компании.

При этом финансовый план не должен расходиться с материалами, представленными в остальных частях бизнес-плана. Для уже существующего бизнеса, имеющего намерение расширить свою деятельность, целесообразно показать финансовые данные за предыдущие годы. Необходимо также в ясной и сжатой форме изложить все предположения, которые стали основой представляемых проектировок. Можно рассмотреть в финансовом плане несколько возможных сценариев развития компании.

Финансовый план обязательно должен содержать планируемый график выполнения (календарный план) работ в рамках проекта. Календарный план должен включать перечень основных этапов реализации проекта и потребности в финансовых ресурсах для осуществления каждого из них.

Планирование не обязательно осуществлять с привязкой к конкретным датам, планирование может быть, например, с указанием срока в днях, необходимого для реализации каждой стадии проекта, но с указанием на возможность параллельной реализации различных стадий. Для удобства можно также выбрать условную дату начала проекта и далее планировать деятельность компании с привязкой к выбранной условной дате.

Желательно включить в финансовый план сразу несколько документов, а именно: прогноз объемов реализации, план движения денежных средств (т.е.

проектировка потоков денежных средств), план прибылей и убытков (этот документ показывает, как будет формироваться и изменяться прибыль), прогнозируемый баланс активов и пассивов предприятия (структура этого документа соответствует структуре общепринятого отчетного баланса предприятия), график достижения безубыточности (показывает уровень продаж, необходимый для покрытия затрат при данном масштабе производства). Кроме того, делается расчет интегральных показателей (срок окупаемости проекта, чистый приведенный доход, индекс прибыльности, внутренний коэффициент рентабельности) и отдельных финансовых показателей.

Могут быть подготовлены также дополнительные финансовые данные, отражающие вклад отдельных видов продукции и услуг в общие итоги деятельности компании. Кроме того возможно включение в финансовый раздел бизнес-плана специального подраздела, раскрывающего стратегию финансирования компании, ответив в нем на такие вопросы, как: сколько всего необходимо средств? откуда, в какой форме и на каких условиях намечается их получить? когда можно ожидать полного возврата вложенных средств и получения дохода на них? Для себя предпринимателю следует, по возможности, максимально подробно проработать этот раздел. Глубина проработки этого раздела может быть различной в зависимости от требований конкретных финансовых источников (Приложение 1) В разделе требуется ориентировочно оценить, какие риски наиболее вероятны для проекта и во что они в случае их реализации могут обойтись. Ответ на вопрос должен состоять из двух частей: описание организационных мер профилактики рисков (например, при риске сбоев в работе транспорта необходимо проработать альтернативные варианты поставки) и изложение программы самострахования или внешнего страхования. В данном разделе обязательно должен присутствовать качественный анализ риска, выявляющий основные факторы риска проекта.

В приложения включаются документы, которые могут служить подтверждением или более подробным объяснением сведений, представленных в бизнес-плане. К таковым могут относиться следующие:

подтверждающие их компетенцию и опыт работы;

результаты маркетинговых исследований;

заключения аудиторов;

фотографии образцов продукции;

подробные технические характеристики продукции;

план предприятия;

план прилегающей к предприятию территории;

статьи из журналов и газет о деятельности предприятия или о предлагаемом к производству продукте;

отзывы авторитетных организаций и т.п.

7.6.3. Дополнительные документы бизнес-планирования документы:

Копии учредительных документов Учредительный договор Свидетельство о регистрации Зарегистрированные изменения в Уставе Копии балансов и отчетов о финансовых результатах предприятия Документы, характеризующие инфраструктуру предпринимательской деятельности:

Договора аренды производственных, складских, торговых помещений Договора на поставку сырья, оборудования, комплектующих и.т.п.

Договора на сбыт продукции Сертификаты на выпускаемую продукцию (в случае необходимости) лицензируется) Перечень основного имущества Документы, подтверждающие наличие гарантий возврата кредита.

Перечисленные документы, в той или иной последовательности и с возможными поправками, в зависимости от требований конкретного инвестора/кредитора, целесообразно готовить параллельно с бизнес - планом.

Тема 8. Оценка эффективности инвестиций 8.1. Понятия и особенности оценки инвестиционных проектов Инвестиционные решения компании подразделяются на инвестиции в ценные бумаги (портфельные инвестиции), и инвестиции в реальные активы (проектные инвестиции). Инвестирование в реальные активы — всегда долгосрочные инвестиционные решения, в то время как портфельные инвестиции в большинстве случаев краткосрочны. Инвестирование во капиталовложения. Принятия решений по портфельным инвестициям и по инвестиционным проектам имеют много общего, так как в основе их лежит оценка активов с учетом риска. Но есть и особенности в оценке и отборе инвестиционных проектов 8.2. Денежные потоки инвестиционных проектов Под будущими денежными потоками по проекту понимается распоряжении компании (и соответственно владельцев капитала). Так как амортизация является неденежными затратами (реально оттока денег не бухгалтерского значения прибыли на величину амортизационных отчислений.

При отсутствии налоговых платежей и нулевом финансовом рычаге для года t:

Чистый денежный поток t = Операционная прибыль t + Амортизация t = Чистая прибыль t + Амортизация t При нулевом финансовом рычаге (заемный капитал отсутствует, и отсутствуют ежегодные платежи по заемному капиталу t):

Чистая прибыль = Операционная прибыль х (1 - t), где :

f — ставка налога на прибыль.

Таким образом, Чистый денежный поток = Чистая прибыль + Амортизация = Операционная прибыль х (1 - t) + Амортизация.

Следует различать значения операционной прибыли, чистой прибыли по налоговой отчетности корпорации и реальные поступления и оттоки (табл.1).

Табл. 1. Методы расчета чистого денежного потока издержки) Таким образом, чистый денежный поток (free cash flow) может быть рассчитан по проекту двумя способами:

• на основе стандартной бухгалтерской отчетности и значений чистой прибыли и амортизации, т.е.

Чистый денежный поток = Чистая прибыль + Амортизация;

• на основе прогнозируемых денежных поступлений по проекту, Рис. 4. Ранжирование проектов по степени риска и коррекутировка стоимости капитала 8.3. Обоснование ставки дисконтирования В практике инвестиционных решений нашли применение описанные ниже методы определения ставки дисконтирования для проектов большего (меньшего) риска. Так как оценить меру систематического риска конкретного проекта (значение бета-коэффициента) практически невозможно (за исключением повторяющихся однотипных проектов), вопрос об оценке требуемой доходности по проекту является весьма сложным.

Отсутствует возможность непосредственного сравнения значений ожидаемой и требуемой доходности по проекту с учетом риска. Метод оценки бета-коэффициента по группе аналогичных корпораций (корпораций той же сферы деятельности, что и проект). По проекту на основе данных по аналогичным корпорациям оценивается требуемая доходность собственного капитала (или всего капитала с учетом поправок на финансовый рычаг). Это дисконтирования обеспечивает положительное значение NPV, то его можно принять. Сложность этого метода заключается в поиске корпорацийаналогов: требуется такая корпорация, которая занималась бы только одним видом деятельности, соответствующим рассматриваемому проекту. Реально таких корпораций очень мало.

Поправочный метод. Этот метод строится на оценке WACC корпорации и корректировке ее значения для использования в качестве ставки дисконтирования по проектам большего (меньшего) риска. Например, если корпорация "Мечта" имеет WACC 15%, то все проекты разбиваются на определенные классы риска с соответствующими поправочными значениями доходности. В табл.2 представлены проекты четырех классов риска по корпорации "Мечта".

Табл. 2. Определение ставки дисконтирования поправочным методом Такой подход позволяет использовать стоимость капитала проекта (как скорректированное значение WACC) для отказа от инвестиционного решения. В этом методе существует возможность ошибки через неверное определение класса риска проекта, однако результат такой ошибки будет несущественным. Это демонстрирует рис. 4: теперь проект А низкого риска будет принят (выбирается ставка дисконтирования 11%), а проект В предполагает отнесение проекта к одному из трех классов риска: базовому, или среднему, высокому и низкому. Когда класс риска определен, базовое значение стоимости капитала корректируется на определенную величину порядка 6—10%. Этот метод прост в использовании, но не учитывает различие факторов высокого риска. Часто предлагается при задании ставки дисконтирования для оценки проектов корректировать базовое значение стоимости капитала в сторону увеличения пофакторно. Предполагается, что каждый фактор высокого риска добавляет некую величину к премии за риск.

Общая величина поправки рассчитывается суммированием пофакторных премий за риск. Например, может быть предложена следующая таблица пофакторных корректировок ставки дисконтирования (табл. 3).

Табл. 3. Корректировка ставки дисконтирования по факторам риска проекта выпуска новой продукции 1. Проведение научно-исследовательских работ по инвестиционному проекту:

работы различных специализированных организаций 2. Необходимость сертификации продукции перенесена на новый проект отличие от ранее выпускавшейся природные условия производства продукции 8.4. Методы оценки инвестиционных проектов Стоимость инвестиционного проекта - это его стоимость для конкретного инвестора. Стоимость инвестиционного проекта определяется инвестициям. Инвестор, вкладывая деньги в бизнес - в инвестиционный проект, стремится получить наряду с возвратом вложенного капитала еще и прибыль на вложенный капитал. Поэтому расчет стоимости инвестиционного проекта производится исходя из ожидаемых инвестором доходов, требуемой им доходности вложения и конкретной ставки на капитал.

Инвестиционный проект может быть оценен по большому числу факторов: ситуация на рынке инвестиций, состояние финансового рынка, геополитический фактор и т. п. Однако на практике существуют универсальные методы определения инвестиционной привлекательности проектов, которые дают формальный ответ на вопрос - выгодно или невыгодно вкладывать деньги в данный проект, какой проект предпочесть при выборе из нескольких вариантов. Проблема оценки инвестиционной привлекательности состоит в анализе предполагаемых вложений в проект и потока доходов от его использования.

Необходимое условие целесообразного инвестирования капитала получение в будущем отдачи в виде денежных поступлений, достаточных для возмещения первоначально (или в течение некоторого достаточно длительного интервала времени) инвестированных затрат в течение срока реализации инвестиционного проекта.

Чтобы судить о привлекательности инвестиционного проекта, следует рассматривать четыре основных компонента (три стоимостных и один временной): первый компонент - объем первоначальных затрат, инвестиции, инвестированный капитал invested capital, IC); второй компонент потенциальные выгоды в виде будущих денежных поступлений от хозяйственной (операционной) деятельности (operating cash flow, CF), (future value, FV); третий компонент - экономический срок жизни инвестиций, т.е.

период времени, в течение которого инвестиционный проект будет приносить доход (economic life - N лет); четвертый компонент - любое высвобождение капитала в конце срока экономического жизненного цикла инвестиций - ликвидационная (остаточная) стоимость проекта (reverse value RV).

Критерии оценки экономической эффективности инвестиционного проекта наглядно отражаются с помощью финансового профиля инвестиционного проекта (рис. 5).

Рис. 5. Финансовый профиль инвестиционного проекта при распределенных во времени инвестициях Методы, используемые при анализе эффективности инвестиций, можно подразделить на две группы в зависимости от того, учитывается или нет временной аспект стоимости денег.

1. Простые или статические методы, при использовании которых не учитывается зависимость стоимости денег от времени. Эти методы позволяют получать лишь приблизительные результаты и могут быть использованы только при экспресс-оценке проектов либо при оценке проектов небольшой продолжительности с относительно равномерным распределением денежных потоков по отдельным периодам 2. Динамические методы, основанные на учете временной зависимости денег и предполагающие использование процедуры дисконтирования разновременных доходов и расходов для приведения их к сопоставимому виду, а именно, к условиям их соизмеримости по экономической ценности в начальном периоде.

(критериев оценки):

- срока окупаемости инвестиций.

- чистой текущей стоимости (чистого дисконтированного дохода или интегрального эффекта инвестиционного проекта);

- индекса доходности или индекса прибыльности;

- внутренней нормы доходности инвестиций;

8.4.1. Метод срока окупаемости Срок окупаемости (payback period) — это минимальный временной интервал, измеряемый в месяцах или годах) от начала осуществления проекта, за который инвестиционные затраты покрываются чистыми денежными поступлениями от проекта.

Если инвестиционные затраты осуществляются за один год в размере С0 и со следующего года по проекту предполагается получение чистых денежных потоков С1, С2,..., СT (Ct = Доход — Операционные денежные издержки — Налоговые платежи и выплаты по заемному капиталу = Чистая прибыль + Амортизация. Амортизация является распоряжении руководства. Этот денежный поток должен быть учтен при расчете срока окупаемости). Срок окупаемости Т – это ожидаемый период возмещения первоначальных вложений Со из поступлений чистых денежных средств.

прогнозировании чистых денежных потоков первых нескольких лет и сравнении накопленной величины отдачи с инвестиционными затратами.

Расчет может вестись по общей величине накопленного потока с учетом инвестиционных затрат и отдачи. Например, рассмотрим расчет срока окупаемости по проекту А, чистые денежные потоки по первым четырем годам осуществления которого приведены в табл. 4.

Табл. 4. Денежные потоки по проекту А инвестиции) накопленные потоки меняют знак с "минуса" на "плюс". Для проекта А срок окупаемости больше двух лет и меньше трех. Для точного расчета срока окупаемости используется формула:

где T1 — число лет до смены знака накопленных потоков.

Для проекта А срок окупаемости Т = 2 - (-100 / 300) = 2, 333 года (2 года и 4 месяца). За этот период отдача по проекту сравняется с меньшую неопределенность в покрытии будущими поступлениями инвестиционных затрат.

Ограничения в использовании метода:

неопределенности будущих чистых денежных потоков;

не учитываются чистые денежные потоки за пределами срока Из-за этого выбор из альтернативных проектов по методу срока окупаемости может привести к ошибочным результатам.

Например, рассмотрим проекты Б и В, чистые денежные потоки по которым приведены в табл. 5.

Табл. 5. Чистые денежные потоки по проектам Б и В, млн. руб.

Срок окупаемости проекта Б меньше, однако общая отдача по проекту очевидно, больше. Если временная стоимость денег велика, то проект Б ошибочным решением.

Исходя из временной стоимости денег и риска, связанного с большей приемлемый срок окупаемости принимаемого проекта и с учетом его должны отбираться проекты.

Например, если приемлемый срок окупаемости — 1 год, то будет принят только проект Б. Если приемлемый срок окупаемости — 2 года, то могут быть приняты оба проекта и дальнейший выбор потребует дополнительных обоснований.

С точки зрения срока окупаемости три проекта, чистые денежные потоки по которым изображены на рис. 6, равноценны (инвестиционные окупаемости по трем проектам равен двум годам. Однако, очевидно, что проекта 1.

Рис. 6. Иллюстрация недооценки временного фактора получения денежных потоков в методе срока окупаемости учетом временной стоимости денег. При высокой инфляции и реальной ставке процента устанавливается низкий срок окупаемости, что приводит к высокого значения приемлемого срока окупаемости возможно принятие проектов, по которым затраты превысят текущую оценку будущих денежных потоков. На практике приемлемый срок окупаемости по проектам определяется интуитивно.

Метод срока окупаемости для дисконтированных денежных потоков дисконтированных значений чистых денежных потоков по годам и сравнение его с приемлемым сроком окупаемости. Срок окупаемости будет обратно пропорционален ставке дисконтирования при приведении будущих денежных потоков к настоящему моменту. Например, по проекту А рассчитан срок окупаемости при стоимости капитала проекта 10 и 20%.

Дисконтированный чистый поток первого года рассчитан как 500/(1 + к) при к = 0,1 или к = 0,2. Результаты расчетов сведены в табл. 6.

Недостатком этого метода является то, что игнорируются денежные потоки, находящиеся за пределом срока окупаемости. Для сравнения проектов должен быть установлен приемлемый срок окупаемости.

Табл. 6. Дисконтированные денежные потоки по проекту А, млн. руб.

Для стандартного чистого денежного потока возможно установление приемлемого срока окупаемости, который максимизирует значение чистого дисконтированного дохода по проекту (NPV), — срока окупаемости Гордона Gordon M.J. The Pay-off Period and the Rate of Profit // Journal of Business. 1995. Vol. 28. October. P. 253-260.

к — стоимость капитала проекта;

n — число лет функционирования проекта.

сравнительного при отборе приемлемых проектов. По рассматриваемому проекту рассчитывается срок окупаемости и сравнивается с оптимальным сроком Гордона. Если срок окупаемости по проекту меньше оптимального, то проект может быть принят. При стоимости капитала проекта 20% и находится в интервале 3 - 4 года.

Метод срока окупаемости с учетом ликвидационной стоимости Этот метод оценки инвестиционных проектов (bail-out payback period) учитывает, что на конец каждого года существует остаточная стоимость внеоборотных активов, созданных (или приобретенных) по проекту, и эти активы могут быть проданы в любой год функционирования проекта по ликвидационной стоимости.

Например, рассматривается проект с инвестиционными затратами 40 млрд. руб. и постоянными чистыми денежными потоками (16 млрд.

руб. в год) в течение трех лет. Активы по проекту могут быть реализованы с учетом износа (морального и физического). Денежные потоки и ликвидационная стоимость по годам показаны в табл. 7.

Табл. 7. Оценка проекта с учетом ликвидационной стоимости активов, млн. руб.

Вопросы. Какие факторы влияют на значение ликвидационной стоимости?

Может ли ликвидационная стоимость превысить инвестиционные затраты?

При продаже активов в конце первого года общий чистый денежный поток составляет 31 млрд. руб. (16 + 15). Этой величины недостаточно для покрытия инвестиционных затрат. Однако после второго года функционирования проекта накопленный чистый поток составит 32 млрд. руб. и с учетом ликвидационной стоимости активов инвестиционные затраты. Срок окупаемости проекта меньше двух лет.

Этот метод допустимо применять только при развитом вторичном рынке средств производства.

8.4.2. Метод чистого дисконтированного дохода Метод чистого дисконтированного дохода (чистой текущей стоимости — net present value, NPV) исходит из сравнения инвестиционных затрат с текущей оценкой всех будущих чистых денежных потоков по годам функционирования проекта.

Правило метода чистого дисконтированного дохода NPV: если текущая оценка будущих чистых денежных потоков превышает текущую оценку инвестиционных затрат, то проект принимается. Чистый дисконтированный инвестиционных затрат. Проект принимается, если NPV положителен.

Расчет значения NPV предполагает:

1) прогноз по каждому году функционирования проекта чистого денежного потока;

2) обоснование ставки дисконтирования, которая обеспечит приведение будущих потоков по годам к текущему моменту (моменту осуществления инвестиций). Ставка дисконтирования должна отражать временную стоимость денег, инфляционные ожидания и риск инвестирования в данный проект.

где i - ставка дисконтирования CFi – чистый денежный поток в период планирования t IC – сумма инвестиционных затрат N – число периодов планирования Если рыночная оценка корпорации без проекта равна V1 — сумме дисконтированных потоков, получаемых владельцами капитала по годам t = = 1,..., T, то принятие проекта с положительным значением NPV означает рост рыночной оценки компании до V2, где V2 = V1 + РV или V2 = V1 + NPV, если источником финансирования является собственный капитал. Этот рост находит выражение в увеличении цены акции. Таким образом, принятие проекта с положительным значением NPV не только увеличивает активы корпорации, но и в наибольшей степени отражает интересы владельцев капитала. Исходя из правила метода NPV, компании следует принимать все проекты, имеющие положительное значение NPV, так как такое решение будет максимизировать оценку корпорации.

Положительное значение NPV по проекту означает, что данные доходностью большей, чем альтернативные варианты на рынке с таким же уровнем риска, т.е. что доходность проекта превышает требуемую доходность владельцев капитала (стоимость капитала проекта).

Отрицательное значение NPV означает, что доходность проекта ниже стоимости капитала и на рынке имеются более привлекательные варианты инвестирования. Проекты с отрицательным значением NPV отвергаются.

Проекты с NPV = 0 не меняют положение владельцев капитала, они получают ту же доходность на вложенные средства. Оценка корпорации не меняется (V1 = V2), и цена акции остается неизменной. Но принятие таких проектов увеличивает активы корпорации на величину Со (инвестиционных затрат), что может представлять интерес для руководства корпорации (увеличение престижа, властных полномочий и т.п.).

(взаимоисключающих) проектов с равными инвестиционными затратами выбирается тот, который обеспечивает наибольшее значение NPV.

Например, для проектов А и Г при стоимости капитала 10% (ставка дисконтирования) NPV проекта А = 79, а NPV проекта Г = 49,2. Метод NPV рекомендует выбор проекта А.

Однако такой выбор определяется двумя моментами:

• значением ставки дисконтирования;

• схемой поступления чистых денежных потоков.

Процедура метода Шаг 1. Определяется современное значение каждого денежного потока, входного и выходного.

Шаг 2. Суммируются все дисконтированные значения элементов денежных потоков и определяется величина критерия NPV.

Шаг 3. Принимается инвестиционное решение:

для отдельного проекта: если NPV больше или равно нулю, то проект принимается;

для нескольких альтернативных проектов: принимается тот проект, который имеет большее значение NPV, если только оно положительное.

Зависимость значения NPV от ставки дисконтирования можно проследить по табл. 8, в которой приведены чистые дисконтированные потоки по проекту А с разными ставками дисконтирования. Если при А = 10% NPV = 79, то при к = 20% NPV= -85, т.е. проект должен быть отклонен.

Табл. 8. Зависимость NPV от ставки дисконтирования Если по проекту А чистые денежные поступления велики в первые годы, то на его оценку не будет сильно влиять высокое значение коэффициента дисконтирования. Обратная ситуация складывается для проекта Г — чем выше ставка дисконтирования, тем меньше текущая оценка больших денежных потоков дальних лет и тем быстрее падает значение NPV c ростом ставки дисконтирования. Высокая ставка дисконтирования делает проекты с большим сроком окупаемости (типа проекта А, k=20% в табл. 6) заведомо менее привлекательными, и чем больше срок окупаемости, тем больше выражен эффект высокой ставки дисконтирования. При низкой рекомендация по принятию проекта и выбору наилучшего из альтернативных проектов будет зависеть от ставки дисконтирования (стоимости капитала проекта). Результаты такого выбора можно наблюдать при рассмотрении принимаемых проектов в различных экономических условиях. При высокой стоимости капитала (либо при высокой реальной безрисковой доходности, либо высокой инфляции или премии за риск) принимаются быстроокупаемые проекты, где основные чистые денежные потоки генерируются в первые годы. Снижение стоимости капитала (например, через привлечение дешевого, льготного заемного капитала) позволяет корпорациям принимать долгосрочные проекты (например, строительные, в сфере коммунального хозяйства, наукоемкие проекты).

По графику NPV(k) можно сделать вывод о чувствительности проекта к ставке дисконтирования. Чем круче кривая NPV(k) (больше угол к оси абсцисс), тем более чувствителен проект. Небольшие изменения в ставке дисконтирования сильно повлияют на изменение чистого дисконтированного дохода (см. рис. 7).

Рис. 7. Чувствительность NPV к изменению ставки дисконтирования по различным проектам Преимущество метода NPV заключается в том, что он учитывает:

1) временную стоимость денег и риск конкретного инвестирования; 2) весь срок функционирования проекта.

Недостатками и ограничениями в использовании метода является следующее.

1) метод позволяет оценить эффект принятия проекта в абсолютном выражении (как рост рыночной оценки), но не показывает, насколько реальная доходность проекта превышает стоимость капитала. Решения по инвестированию в проекты невозможно сравнить с вариантами портфельных инвестиций с известной доходностью;

2) в классическом своем представлении метод не позволяет сравнивать инвестиционными затратами, с разными сроками функционирования.

дополнительного обоснования.

Модификация метода NPV для сравнения проектов с разными сроками функционирования В практике анализа инвестиционных проектов находят применение два подхода к выбору проектов с неравными сроками: метод продолженного срока и метод эквивалентного ежегодного аннуитета.

Метод продолженного срока предполагает возможность повторного осуществления проектов и использование критерия выбора NPV (по наибольшему значению) для многоразового осуществления проектов.

Рассмотрим проекты А1 и А2 с неравными сроками функционирования (табл. 9).

Табл. 9. Денежные потоки по проектам А1 и А2, млн. руб.

Чистые потоки по годам:

NPV проекта А1 больше, чем проекта А2, но выбор проекта А2 дает возможность осуществить еще один проект за рассматриваемый временной промежуток осуществления проекта А1. Двухразовое осуществление проекта А2 дает большее значение NPV. Следовательно, проект А2 предпочтительнее (предполагается возможность двухразового осуществления проекта при неизменной стоимости капитала, инвестициях и отдаче).

Метод продолженного срока предполагает:

1) нахождение наименьшего общего кратного для числа лет функционирования двух или нескольких оцениваемых проектов (например, при выборе из двух альтернативных проектов, рассчитанных на 2 и 3 года, продолженный срок функционирования равен 6 годам, один проект осуществится по данному методу два раза, а другой три раза);

2) расчет NPV многоразового осуществления каждого проекта на продолженном сроке NPV (i, n), где i — срок функционирования проекта, n -число реализаций проекта, продолженный срок равен произведению i х n;

3) выбор проекта с наибольшим значением NPV.

Например, рассматриваются проекты С1 и С2 с равными инвестиционными затратами в году t = 0 и чистыми денежными потоками, представленными на рис. 8.

Рис. 8. Проекты с разным сроком При стоимости капитала проекта 15% NPV по первому проекту (С1 с 3летним сроком функционирования) равен 19,93. NPV проекта С2 = 6,7. Для сравнения проектов и выбора наилучшего следует найти продолженный срок для двух проектов. Срок функционирования первого проекта обозначим через i (i = 3), а второго j (j = 2). Наименьшее кратное равно 6 — это продолженный срок. Денежные потоки по проектам с учетом повтора изображены на рис. 9. Двухразовое осуществление первого проекта (n1 = 2) дает значение NPV, равное 33. NPV(i, n1) = 19,93 + 19,93/1,153= 33.

Рис. 9. Расчет текущей оценки будущих денежных потоков продолженных проектов В общем случае При большом числе слагаемых в формуле NPV(i, n), особенно если сравнивается много проектов, расчет может быть упрощен введением предположения о возможности неограниченного числа раз реализации проектов ( n по всем проектам). Предельное значение NPV по каждому проекту на продолженном сроке функционирования может быть найдено по формуле:

NPV( i,n ) NPVi Например, по проектам С1 и С Вывод: проект С1 предпочтительнее.

Метод эквивалентного ежегодного аннуитета Метод эквивалентного ежегодного аннуитета предполагает:

1) расчет NPV по каждому проекту с индивидуальным сроком функционирования (NPVi);

2) нахождение денежного потока в виде аннуитета, который на предпочтительнее;

3) анализ может быть продолжен расчетом NPV по каждому проекту для бесконечного аннуитета. Если X— чистый денежный поток неизменном количестве), то NPV бессрочного аннуитета равен Х/k, где k — стоимость капитала. Правило метода — наибольшее значение NPV для соответственно на 4 и 2 года (см. табл. 10 и рис. 10).

Табл. 10. Использование метода эквивалентного ежегодного аннуитета При стоимости капитала 10% аннуитет проекта А2 равен 23,63.

Рис. 10. Представление метода эквивалентного ежегодного аннуитета для оценки NPV предпочтительнее. В этом можно убедиться, рассчитав и NPV бесконечного аннуитета. NPV проекта А2 составляет 23,63/ 0,1 = 236,3. NPV проекта А1 - 14,2 /0,1 =142. Рассмотренные два метода имеют ограничения:

1) если учесть инфляцию, то может оказаться, что повторное осуществление проекта обойдется дороже, чем прогнозируется при одноразовом осуществлении;

спрогнозировать срок довольно сложно и возможны погрешности. При большом значении наименьшего кратного и множестве проектов расчеты сильно усложняются. На практике, если рассматриваются, например, проекты со сроком функционирования 11 и 7 лет, которые имеют стандартные денежные потоки, то ограничиваются расчетом NPV для 7 лет или сравнением аннуитетов.

8.4.3. Метод индекса рентабельности Индекс рентабельности (Profitability Index) проекта рассчитывается как отношение текущей оценки будущих чистых денежных потоков по инвестиционные затраты Со осуществляются в году t = 0;

Этот метод тесно связан с методом NPV, так как NPV= PV- С0. Таким образом, индекс рентабельности может быть выражен через значение NPV (NPV):

Если инвестиционные затраты осуществляются несколько лет, то в осуществляются m лет в объеме по годам Z0,Z1,…,Zm, то:

Правило метода индекса рентабельности: если индекс рентабельности ИР > 1, то проект принимается; если ИР < 1, то проект отклоняется; для случая ИР = 1 необходимы особые обоснования. Индекс рентабельности является относительным показателем и позволяет в отличие от метода NPV максимизацию рыночной оценки капитала V, рассматривает критерий NPV как единственно верный. При нефинансовых ограничениях на размер максимизации чистого эффекта на единицу инвестиционных затрат.

Индекс рентабельности позволяет решить задачу распределения ограниченного капитал; между инвестиционными проектами. Например, рассмотрим проекты 1, 2 и 3, инвестиционные затраты подсчитанные значения NPV по которым приведены в табл. 11.

Табл. 11. Использование метода PI По методу NPV проект 3 предпочтительнее, так как он максимизирует рыночную оценку собственного капитала. Однако при ограниченности капитала приходится жертвовать принципом максимизации оценки и выбирать те проекты, которые позволяют получить максимум отдачи с единицы вложенного капитала, что отражает индекс рентабельности.

PI1 = (NPV + Со)/ Со = (15 + 8)/8 = 2,87;

PI2 = 28/10 = 2,80;

PI3 = 33/13 = 2,53.

Если проекты 1, 2 и 3 взаимоисключающие и финансовые источники ограничены, проект 1 предпочтительнее.

Вопрос. Может ли метод индекса рентабельности применяться при положительном значении денежного потока нулевого года (Со > 0), т.е. для проектов ссужения денег?

показателем относительной отдачи по рассматриваемым проектам является показатель нормы чистой рентабельности (net profitability rate).

Норма чистой рентабельности = (1+kf )(Индекс рентабельности)-1, где: kf - безрисковая доходность.

Для стандартных проектов с отрицательным значением денежного потока нулевого года норма чистой рентабельности показывает дополнительную оценку капитала следующего периода как текущую оценку всех будущих денежных потоков, приходящихся на единицу инвестиций, вложенных в начальный период. По сути это NPV, представленный в виде показателя ставки доходности. Такая модификация индекса рентабельности находит применение для сравнения рисковых и безрисковых проектов.

8.4.4. Метод внутренней нормы доходности Внутренняя норма доходности (internal rate of return — IRR) определяется рассматриваемому проекту сумму дисконтированных чистых денежных поступлений (потоков) с текущей оценкой инвестиционных затрат. Если инвестиции осуществляются в году t = 0 в размере Со и прогнозируются чистые денежные потоки по годам t=1,…,T в размере Сt, то внутренняя норма доходности — это постоянная ставка дисконтирования r, при которой достигается равенство:

ситуации, когда отсутствуют конкурентные преимущества. Внутренняя норма доходности является аналогом доходности владения активом в течение срока t=1,…,T. Для инвестирования в одногодичный актив актива:

Отдача от актива Доход - Инвестиции Для многолетнего владения активом предполагается, что отдача будет реинвестироваться с той же доходностью r и текущая оценка всех чистых денежных потоков будет определяться как PV (Ct /(1 r ) t ), а r будет соответственно определяться как доходность владения активом, приобретенным по равновесной цене, и рассчитываться как корень при решении уравнения С0 = PV. Разность между текущей оценкой чистых определение IRR: это ставка дисконтирования, при которой NPV равен нулю. Нахождение IRR предполагает решение уравнения степени Г относительно r: NPV(r,Т) = 0. Значение г может быть найдено графически построением зависимости NPV(k), где k — ставка дисконтирования. То значение k, при котором NPV=0, и является IRR.

Ставка дисконтирования при расчете NPV отражает стоимость капитала, используемого на осуществление проекта (как альтернативная аналогичного уровня риска). Эта ставка не зависит от денежных потоков по проекту, его конкурентных преимуществ. Ее значение определяют рыночные факторы (доходность по безрисковым инвестициям, ожидаемая инфляция, соотношение данного риска с риском инвестирования в другие варианты). Внутренняя норма доходности определяет качество самого проекта, это та минимальная доходность, которую может обеспечить инвестиционные и текущие затраты).

Если NPV имеет по проекту отрицательное значение (как точка F Рис. 11. Графическое обоснование критерия IRR (IRR должна превышать стоимость капитала) Эта доходность уравнивает текущую оценку будущих денежных потоков и вложенный капитал. Такой проект должен быть отклонен.

максимально допустимой стоимостью капитала. Таким образом, значение IRR определяет не только минимальное значение доходности сохранения стоимости капитала.

Если стоимость капитала выше, чем IRR, то его вложение в проект неоправданно, так как текущая оценка затрат превысит текущую оценку будущих поступлений. По значению IRR можно судить о максимальной границе относительной платы за используемый капитал (собственный и заемный).

Рассмотрим невозможную на практике ситуацию финансирования проекта только за счет банковской ссуды (собственный капитал и гарантии возврата ссуды отсутствуют). Значение IRR покажет верхнюю границу допустимого уровня процентной ставки. Если по проекту не платится налог на прибыль и значение IRR равно 20%, то привлекать банковскую ссуду под ставку больше 20% годовых не оправдано. Если годовая банковская ставка равна значению IRR, то чистый дисконтированный доход по проекту будет равен нулю. При более низкой процентной ставке вложенный капитал обеспечит в данном проекте положительный чистый дисконтированный доход.

В финансировании проекта используются различные источники (элементы собственного и заемного капитала). Стоимость капитала проекта зависит от стоимости элементов капитала и пропорции привлечения этих элементов. Текущая и предельная стоимости капитала корпорации определяются как средневзвешенное значение стоимостей различных элементов капитала. IRR будет определять максимально допустимое значение стоимости капитала проекта.

Процедура метода Если IRR превышает стоимость капитала проекта (предельную стоимость капитала корпорации), то проект может быть принят.

Величина превышения показывает эффект инвестиционного решения. Если значение IRR меньше стоимости капитала проекта, то проект должен быть отвергнут. Если значение IRR равно стоимости капитала проекта, то проект не принесет владельцам собственного капитала ни выгод, ни убытков. Полученная отдача обеспечит требуемую доходность по собственному и заемному капиталу. Проект не повысит доходность собственного капитала. Метод IRR позволяет получить относительную оценку привлекательности инвестиционного проекта.

привлекательности проекта, однако формирование инвестиционной программы компании в конкретный год должно учитывать не только инвестиционную привлекательность проектов (значения IRR показывают эту оценку), но и возможности привлечения капитала.

В мировой практике расчет IRR рассматривается как первый шаг в оценке инвестиционных возможностей компании. Часто предпочтение отдается методу NPV так как в нем используются более адекватные предпосылки относительно реинвестирования получаемых денежных потоков. В методе NPV предполагается, что денежные средства, получаемые по проекту, могут реинвестироваться по рыночным оценкам капитала (по стоимости капитала, которая может при оценке проекта браться как переменная величина k(t)). Таким образом, рыночные фактор будут определять в этом методе доходность реинвестирования. В методе реинвестируются н протяжении всего срока функционирования проекта со ставкой г.

Вопрос. Всегда ли величина индекса рентабельности больше единицы означает, что NPV больше нуля и IRR больше стоимости капитала проекта (или требуемой доходности по проекту)?

Расчет IRR Расчет IRR осуществляется итеративным методом последовательного приближения. На практике вычисление этим методом осуществляется с помощью программных средств типа электронных таблиц, например Microsoft Excel, функция IRRОХ. Стандартная процедура расчета с помощью калькулятора следующая.

1) задается барьерная ставка дисконтирования г1 и рассчитывается значение NPV (r1);

2) если NPV (r1) > 0, то в следующей итерации используется более высокая ставка r2, r2> r1. При стандартном денежном потоке по проекту будет выполняться соотношение NPV (r2) < NPV (r1). Если NPV (r1) < 0, то в следующей итерации принимается более низкая ставка r2, r2 < r1. При стандартном денежном потоке по проекту будет выполняться соотношение NPV (r2) > NPV (r1);

3) выбирается новая ставка дисконтирования гг таким образом, чтобы для первого рассмотренного варианта NPV (r2) < NPV (r3) < NPV (r1).

Дальнейшие итерации сужают рамки изменения ставки дисконтирования, и в результате будет получено значение г, при котором NPV (r) = 0.

Рис. 12. Денежные потоки для расчета IRR Первую барьерную ставку выберем равной нулю (r1 = 0). NPV (r1) = 2 тыс. долл. NPV (r1 = 0) > 0, следовательно, значение IRR превышает нуль. Если в качестве ставки дисконтирования взять 50%, то NPV (r2 = 0,5) = - 0,9 тыс. долл. NPV (r2) < 0, следовательно, значение IRR находится в дисконтирования 28% NPV= 0. Следовательно, IRR= 28%.

Расчет по электронным таблицам предполагает задание денежных потоков проекта в таблице Excel (например, в столбце «В» [-4;2;4]) и обращение к функции ВНДОХ (В1:ВЗ). Получаемое значение: 0,28077.

Графическое нахождение IRR возможно через построение графика NPV (k) по трем или четырем точкам (рис. 13). Оно еще раз демонстрирует, что и стоимость капитала проекта, и IRR являются одними из возможных значений при оценке величины NPV.

Рис. 13. Графическое представление IRR по проекту IRR является мерой доходности самого проекта, при ее оценке не учитываются альтернативные рыночные возможности. IRR зависит от инвестиционных затрат, прогнозируемых чистых денежных потоков и инвестирования не учитывается.

Ограничения при использовании метода IRR при оценке проектов 1. Ограниченность в выборе из альтернативных проектов. Равное значение IRR по двум проектам не означает их равноценность для инвестора. Проект с наибольшим значением IRR не обязательно обеспечивает наибольшее оценивает доходность проекта, но не позволяет судить о вкладываемых средствах. Например, проекты A3 и Б могут иметь равное значение IRR, но для инвестора они не равноценны (см. рис. 13). Метод IRR — это метод относительной оценки проекта. Неправомерно использовать его для значению IRR), так как выбор может расходиться с выбором по методу NPV. Например, пусть проект Б означает приобретение оборудования по производству стеклотары с визуальным контролем качества. Проект В снижения брака получаемый чистый денежный поток по проекту В превышает поток по проекту Б, однако значение IRR проекта В ниже.

Рис. 14. Неравноценность проектов с равным значением IRR Рис. 15. Денежные потоки проекта В c большими инвестиционными затратами и результатом Но выбор проектов осуществляется следующим образом:

• если возможности привлечения капитала с предельной стоимостью 20% не лимитированы, то предпочтение следует отдать проекту В, так как он максимизирует рыночную оценку капитала;

• при лимитированности капитала выбор должен строиться с учетом инвестиционных затрат, т.е. по методу индекса рентабельности.

Согласно оценке, индексы рентабельности проектов PIБ = 1,25, PIВ =1,15.

Следовательно, проект Б предпочтительнее.

восходящий или нисходящий вид функции NPV {к). При стандартном денежном потоке (в нулевом году отрицательное значение, а затем положительные значения по годам) функция NPV(к) убывающая, так как увеличение к приводит к большему обесценению получаемой отдачи.

Для таких проектов правило метода IRR действует. Следует выбирать проекты с превышением IRR над стоимостью капитала. Это соответствует принципу вложения денежных средств под наиболее высокий процент.

Рассмотрим проект С, денежные потоки по которому изображены на рис. 16, IRR, как и в проектах A3 и Б, равна 50%. При стоимости капитала, меньшей чем 50%, NPV проекта С будет отрицательным.

Рис. 16. Нестандартные денежные потоки по проекту (проект займа) и нехарактерный вид кривой NPV (k) В проекте С (рис. 15) по сути речь идет о займе денежных средств. Принцип займа отличается от принципа вложения денег: деньги вкладываются под наибольший процент, но занимаются под наименьший. Для проекта С компания должна привлекать средства с наименьшим процентом. Проект превышает 50% (IRR).

3. Множественность значений IRR. Математически множественность значений объясняется правилом "знаков Декарта", которое утверждает, что уравнение NPV(k) = 0 имеет столько отличающихся решений (различных реальных корней уравнения), сколько раз меняется знак чистого денежного потока. На практике проекты со сменой знака чистого денежного потока не так уж редки. Например, проект может завершаться оттоком денежных средств в последние годы (затраты на демонтаж оборудования, на восстановление окружающей среды, рекультивацию земель и т.п.). Такой нестандартный денежный поток по проекту характеризует рис. 16 (проект Д).

Расчет по электронным Табл.м Excel (финансовая функция IRRОХ) дает единственную оценку 0,25. Решение уравнения с помощью калькулятора (второй способ расчета для 2-летнего проекта):

Получаем квадратичное уравнение вида ax2 + bx+ с =0, которое имеет два корня:

x1=(25+15)/8=6; (1+r1)=5; r1= x2=(25-15)/8=1,25; (1+r2)=1,25; r1=0, Табл. 12. Зависимость NPV(к) капитала Cc, % приведенный тыс. долл.

Рис. 17. Нестандартные денежные потоки c двумя сменами знака Таким образом, для проекта Д имеется два значения IRR: r1 = 0,25 и r2 = 4 (рис. 17). Рекомендация о выборе проекта с IRR, превышающей стоимость капитала (например, стоимость капитала равна 20%), при оценке по методу IRR приведет к принятию проекта с отрицательным значением NPV. Неотрицательное значение NPV по проекту Д может быть получено, только если стоимость капитала находится в интервале от 25 до 400%.

Вопрос. Может быть, компании, рассматривающей такой инвестиционный проект, рекомендовать поднять требуемую доходность (стоимость капитала проекта) до 30%? Объясните ошибочность такой позиции.

4. Отсутствие IRR. Существуют проекты с денежным потоком, по которому отсутствует IRR, когда NPV положителен при всех значениях ставки дисконтирования. Пример — проект Е с денежными потоками и зависимостью NPV(к), изображенными на рис. 18.

Рис. 18. Денежные потоки и зависимость NPV(k) по проекту, не имеющему IRR Вопрос. Следует ли принять такой проект ?

5. Метод IRR сложно использовать при необходимости учитывать временную структуру процентной ставки. Нахождение значения IRR одинаковую доходность, т.е. могут быть реинвестированы по ставке IRR.

Такая ситуация на рынке мало реалистична. Каждому году присуща своя оценка требуемой на рынке доходности и стоимости капитала. Метод NPV позволяет учитывать изменяющуюся ставку дисконтирования, а для метода IRR теряется база сравнения.

8.5. Сопоставление критериев оценки инвестиционных проектов По степени использования критериев оценки инвестиционных проектов инвестиционными аналитиками западных стран данные критерии ранжируются следующим образом: наиболее употребительным является критерий внутренней нормы доходности проекта, далее - чистая текущая стоимость проекта, срок окупаемости проекта и индекс рентабельности инвестиций. Если ранжировать критерии, которые используются в качестве второго (вспомогательного) критерия, то последовательность такова: (1) срок окупаемости проекта -> (2) чистая текущая стоимость проекта -> (3) индекс прибыльности инвестиций -> (4) внутренняя норма доходности (табл. 13).

Табл. 13. Сопоставление критериев оценки инвестиционных проектов времени средств за весь срок проекта Кроме этого, можно отметить связь срока окупаемости величин чистой текущей стоимости индекса рентабельности инвестиций, срока окупаемости и внутренней нормы доходности. Представим эту связь в табличном виде (табл. 14).

Табл. 14. Связь критериев оценки инвестиционных проектов Ч истая текущая Индекс рента- Срок окупаемости Внутренняя норма стоимость проекта бельности инвестиций проекта РР доходности проекта

NPV PI IRR

Глоссарий Инвестиции — совокупность затрат, реализуемых в форме целенаправленного вложения капитала на определенный срок в различные отрасли и сферы экономики, в объекты предпринимательской и других видов деятельности для получения прибыли (дохода) и достижения как индивидуальных целей инвесторов, так и положительного социального эффекта.

Инвестиционное планирование – стратегическая задача составления прогнозов наиболее эффективного вложения финансовых ресурсов предприятия в земельные участки, производственное оборудование, здания, природные ресурсы, развитие продукта, ценные бумаги и другие активы.

Инвестиционный проект - это вариант (программа) реализации инвестиций, связанный с обоснованием экономической (либо другой, например, социальной) целесообразности, объема и сроков осуществления вложений, в том числе с составлением необходимой проектно-сметной документации и описанием конкретных практических действий по осуществлению инвестиций (бизнес-план).

Прямые инвестиции — это форма вложения, которая дает инвестору непосредственное право собственности на ценные бумаги или имущество.

Реальные инвестиции — вложение капитала в создание активов, связанных с осуществлением операционной деятельности и решением социально-экономических проблем хозяйствующего субъекта Ставка дисконтирования - это процентная ставка, используемая для перерасчета будущих потоков доходов в единую величину текущей стоимости. Ставка дисконтирования применяется при расчёте дисконтированной стоимости будущих денежных потоков NPV.

Ставка дисконтирования - переменная величина, зависящая от ряда факторов i = (i1,...,in), где (i1,...,in) - факторы, влияющие на будущие денежные потоки, которые определяются индивидуально для каждого инвестиционного проекта.

i1 - стоимость альтернативного вложения средств на данный период, как то: ставка банковского процента по депозитам, ставка рефинансирования, средняя доходность уже имеющегося бизнеса и т.д.;

i2 - оценка уровня инфляции на выбранный период, как оценка стоимости риска обесценивания средств за период;

i3 - оценка риска неполучения средств в период действия проекта, иногда называют платой за венчур, при реализации венчурных проектов, и т.д.

Финансовый рычаг (кредитный рычаг, финансовый леверидж) — это отношение суммы заёмного капитала к величине собственных средств предприятия. Также финансовым рычагом называют эффект от использования заёмных средств с целью увеличить объем реализации и прибыль, не имея достаточного для этого капитала.

Литература 1. Инвестиции. учебник /кол. авторов; под ред. Г.П. Подшиваленко М.: КНОРУС, 2008. - 496 с.

2. Бизнес-планирование и инвестирование: учебник С.Головань, М. Спиридонов. Издательство: Феникс, 3. Серия: зарубежный учебник. Капиталовложения. Экономический анализ инвестиционных проектов. Г.П. Бирман Г. Шмидт С.

Издательство журнала "Юнити", ЮНИТИ-ДАНА, 4. Экономическая оценка инвестиций. Г. С. Староверова, А. Ю.

Медведев, И. В. Сорокина Издательство: КноРус, Приложение 1. Форма представления финансового плана инвестиционного проекта Финансовый план инвестиционного проекта, как правило, состоит из следующих взаимосвязанных финансовых планов: План прибылей и убытков План движения денежных средств Прогнозный баланс План прибылей и убытков План прибылей и убытков отражает операционную деятельность предприятия (под операционной деятельностью понимается процесс производства и сбыта продукции и услуг) в определенные периоды времени (месяц, квартал, год).

Из "Плана прибылей и убытков" можно определить прибыльность предприятия, реализующего проект. Для построения таблицы "Отчет о прибылях и убытках" необходимы следующие данные:

Из плана продаж - выручка от реализации продукции и услуг, потери при продажах за определенный период времени (например, год). При этом в отчете о прибылях и убытках отражается суммарная величина объема продаж в стоимостном выражении, представляющая собой сумму "контрактных" продаж в данный период времени: продажи по факту, продажи в кредит, а также сумма от продаж с авансовыми платежами в предыдущие периоды за продукцию, которая была поставлена заказчикам в текущий период времени. Из плана издержек - сумма переменных (прямых) издержек с учетом плана производства за расчетный период времени (месяц, квартал, год). Из плана издержек - сумма общих (операционных, торговоадминистративных издержек) за расчетный период. При этом необходимо помнить, что общие (постоянные) затраты включают в себя амортизационные отчисления и начисленные проценты по кредитам. Ниже приведена форма представления плана прибылей и убытков, которая может дополняться в зависимости от условий конкретного проекта.

+ Валовый объем продаж - Потери и налоги с продаж = Чистый объем продаж Переменные издержки (в т.ч. сырье и материалы, комплектующие изделия, сдельная заработная плата, другие прямые издержки) = Валовая прибыль - Налоги с дохода и на активы - Операционные издержки - Торгово-административные издержки - Амортизация - Проценты по кредитам - Другие затраты + Другие доходы = Прибыль до выплаты налога - Налог на прибыль = Чистая прибыль План движения денежных средств (Кэш-Фло) В основе Плана денежных средств (Кэш-Фло) лежит метод анализа денежных потоков, лежащий в основе "классических" методов инвестиционного анализа и используемый во всех наиболее известных методиках планирования и оценки эффективности инвестиционных проектов (например, в "COMFAR" UNIDO). Термин "Кэш-Флоу" используется для определения текущего остатка имеющихся в распоряжении предприятия денежных средств. Этот остаток формируется за счет притока (доходов от реализации продукции и услуг, доходов от реализации активов предприятия, взносов в уставной фонд и займов и т.д.) и оттока (затрат на производство продукции и услуг, общих издержек предприятия, затрат на инвестиции, затрат на обслуживание и погашение займов, выплаты дивидендов, налоговых и других выплат) денежных средств. Все поступления и платежи отображаются в "Плане движения денежных средств" в периоды времени, соответствующие фактическим датам осуществления этих платежей, т.е. с учетом времени задержки оплаты за реализованную продукцию или услуги, времени задержки платежей за поставки материалов и комплектующих изделий, условий реализации продукции (в кредит, с авансовым платежом), а также условий формирования производственных запасов. Остаток денежных средств на счете (баланс наличности) используется предприятием для выплат, на обеспечение производственной деятельности последующих периодов, инвестиций, погашения займов, выплаты налогов и личное потребление. Таким образом, "План денежных потоков", основанный на методе "Кэш-Флоу", демонстрирует движение денежных средств и отражает деятельность предприятия в динамике от периода к периоду2.

8=1-2-3+4-5-6- 12=11-10- 20=13+14-15-16Кэш-Флоу от финансовой деятельности 17+18- 21=22(для предш. периода) 22=8+12+20+21 Баланс денежных средств на конец периода Справочно. Фактор времени в инвестиционном анализе Методы наращения и дисконтирования в инвестиционном анализе Как уже говорилось выше, любой инвестиционный процесс связан с риском. В связи с этим при принятии решений о финансировании проекта необходимо учитывать фактор времени, т.е.

оценивать затраты, выручку, прибыль и т.д. от реализации того или иного проекта с учетом временных изменений.

Следует учитывать также упущенные возможности в извлечении дохода в результате использования средств, которые будут получены в будущем. Это означает, что сегодняшняя ценность будущих доходов должна быть измерена с учетом этих факторов. В инвестиционном анализе обычно используются два математических метода: метод приведения поступлений будущих периодов к текущему уровню, который называется дисконтированием, а также приведение настоящего (текущего) уровня к будущему, который называется методомнаращения (вычисления сложных процентов).

Использование этих методов широко распространено в финансовом и инвестиционном анализе при расчетах процентов по кредитам и ценным бумагам, в лизинговых операциях, при определении доходов на инвестированный капитал и сроков окупаемости проектов, а также влияния инфляции. Другими словами, методы дисконтирования и наращения применяются там, где необходимо найти одно из следующих неизвестных: уровень процентов (например, за использование капитала); ежегодные платежи; количество периодов (месяцев, кварталов и лет); значение текущего уровня; значение будущего уровня. Дисконтирование основано на том, что любая сумма, которая будет получена в будущем, в настоящее время обладает меньшей субъективной полезностью (ценностью), поскольку, если пустить сегодня эту сумму в оборот и заставить приносить доход, то через несколько лет она не только будет в целости и сохранности, но и приумножится. Дисконтирование позволяет определить нынешний (текущий) денежный эквивалент См. справочно. Фактор времени в инвестиционном анализе суммы, которая будет получена в будущем. Для этого надо ожидаемую к получению в будущем сумму уменьшить на доход, нарастающий за определенный срок, по правилу сложных процентов. Всегда ли при планировании инвестиций необходимо применять дисконтирование? Проведение дисконтирования не является обязательной операцией при планировании и анализе инвестиций. Если Вы предполагаете для реализации проекта привлечь заемные средства, то для кредитующей организации главным критерием отбора проектов является не величина их доходности, а возможность своевременного возврата заемных средств и обязательств по ним. Как правило, в случае необходимости размер барьерной ставки устанавливается руководством осуществляющей инвестирование компании и периодически пересматривается в зависимости от изменения ситуации. Обоснование ставка дисконтирования С точки зрения инвестора ставка дисконтирования должна включать минимально гарантированный уровень доходности, темп инфляции и коэффициент, учитывающий степень риска. Этот показатель отражает минимально допустимую отдачу на вложенный капитал, при которой инвестор предпочтет участие в проекте альтернативному вложению тех же средств в другой проект с сопоставимой степенью риска. Основные отличия от В форме "План прибылей и убытков" показываются расчетные величины прибыли или доходов от продаж, отражает фактические поступления выручки от продаж. В отличие от "Плана прибылей и убытков", который отражает только операционную деятельность предприятия, демонстрируя ее эффективность с точки зрения покрытия производственных затрат доходами от произведенной продукции и услуг, "План движения денежных средств" содержит два дополнительных раздела: "Кэш-Флоу" от инвестиционной деятельности" и "Кэш-Флоу от финансовой деятельности", из которых можно выяснить объемы и сроки инвестиций, формы финансирования предприятия. Что касается затрат, то в "Плане прибылей и убытков" отражаются затраты, списываемые за период, в то время, как в "Кэш-Флоу" - фактическая оплата этих затрат.

В "Плане прибылей и убытков" отражается амортизация активов, но так как амортизация не представляет собой денежное обязательство, она не включается в "Кэш-Флоу". И наоборот, погашение кредита не является расходом и поэтому не включается в "Плане прибылей и убытков".

Однако оно представляет собой денежное обязательство и включается в "Кэш-Флоу". В начальный период существования компании ее положение с денежными средствами важнее прибыльности.

Анализ чувствительности Целью анализа чувствительности является определение степени влияния различных факторов на финансовый результат проекта. В качестве интегральных показателей, характеризующих финансовый результат проекта, используются обычно следующие показатели: внутренний коэффициент рентабельности (IRR);

срок окупаемости проекта (PBP); чистая приведенная величина дохода (NPV); индекс прибыльности (PI).

Факторы, варьируемые в процессе анализа чувствительности, можно разделить на две основные группы: Факторы, влияющие на объем поступлений; Факторы, влияющие на объем затрат. Как правило, в качестве варьируемых факторов принимаются следующие: физический объем продаж как следствие емкости рынка, доли предприятия на рынке, потенциала роста рыночного спроса; продажная цена и тенденции ее изменений; прямые (переменные) издержки и тенденции их изменений; постоянные издержки и тенденции их изменений;

требуемый объем инвестиций; стоимость привлекаемого капитала в зависимости от условий и источников его формирования; в отдельных случаях - показатели инфляции. Эти факторы можно отнести к разряду непосредственно влияющих на объемы поступлений и затрат. Однако кроме факторов прямого действия есть факторы, которые можно условно назвать косвенными. К их числу относятся, в частности, факторы времени. Факторы времени могут оказывать на финансовый результат проекта разнонаправленное действие. В качестве факторов времени, оказывающих негативное влияние, можно выделить следующие: длительность технологического цикла изготовления продукта или услуги; время, затрачиваемое на реализацию готовой продукции; время задержки платежей. Среди позитивных факторов времени можно назвать такие, как: задержка оплаты за поставленное сырье, материалы и комплектующие изделия, а также период времени поставки продукции с момента получения авансового платежа при реализации продукции и услуг на условиях предоплаты. Следующей группой факторов, оказывающих значительное влияние на финансовый результат проекта и используемых в качестве варьируемых параметров в анализе чувствительности инвестиционных проектов, являются формирование и управление запасами.

Еще одна важная группа варьируемых факторов - это факторы, характеризующие условия формирования капитала. В процессе анализа чувствительности варьируется соотношение собственного и заемного капитала и определяются граничные значения, за которыми процесс формирования капитала посредством банковских кредитов неэффективен.

Очевидно, что влияние всех указанных факторов для разных проектов будет различным. В каждом конкретном случае под варьированием значений того или иного фактора подразумевается конкретное управленческое решение, которое, в свою очередь, приводит к изменениям в инвестиционном плане или объемах планируемых затрат и поступлений. Таким образом, анализ чувствительности проводят как при планировании, так и при анализе инвестиционных проектов.

Полученные в результате проведенного анализа чувствительности данные служат основой для оценки финансовый риска проекта, а также помогают разработать стратегию наиболее безопасного и эффективного пути его реализации.

Приложение 2. Вопросы и задачи для самопроверки 2.1. Инвестиционное планирование. Вопросы для самопроверки 1. Бизнес-план инвестиционного проекта разрабатывается для:

а) инвесторов;

б) кредиторов;

в) предпринимателей;

г) персонала предприятий.

2. К какому виду планирования следует отнести инвестиционный бизнес- план?

а) оперативное планирование;

б) текущее планирование;

в) долгосрочное планирование.

3. Справедливо ли утверждение, что следует разделять понятия «проект» и «инвестиционный проект»?

а) да;

б) такое разделение справедливо только для долгосрочных проектов;

в) эти понятия являются синонимами и означают одно и то же; г) да, поскольку понятие проект более широкое, чем инвестиционный проект.

4. Если принятие проекта А не воздействует на потоки денег по другому проекту В, то такие проекты:

а) независимые;

б) альтернативные;

в) замещают друг друга;

г) комплиментарные.

5. Представим, что руководство компании решило возвести новый цех и столовую для своих рабочих. Как, с Вашей точки зрения, можно рас- сматривать эти проекты?

а) они независимые;

б) комплементарные;

в) связаные отношениями замещения;

г) альтернативные.

6. На какой стадии инвестиционного проекта проводится оценка его экономической эффективности?

а) прединвестиционной;

б) инвестиционной;

в) операционной;

г) ликвидационной.

7. Какими из перечисленных ниже принципов следует руководствоваться при составлении бизнесплана?

а) максимально быстрая окупаемость затрат на реализацию ИП;

б) рентабельность вложения капитала;

в) использование в основном общих формулировок;

г) объективность и надежность входной и выходной информации.

8. Следует ли для большей информативности резюме бизнес-плана включать в него план маркетинга?

а) нет, этого делать не надо;

б) да, такая рекомендация оправдана;

в) это оправдано только для общественно значимых проектов;

г) это оправдано для краткосрочных проектов.

9. Можно ли в бизнес-плане избежать раздела «сущность инвестиционного проекта»?

а) да, если проект не является общественно значимым;

б) нет, такой раздел должен присутствовать в любом бизнес-плане;

в) это определяется отношением к данному разделу инвестора;

г) это зависит от отраслевых нормативов по составлению бизнес-планов.

10. Следует ли при подготовке бизнес-плана проводить оценку эффективности инвестиционного проекта на основании существующих методов?

а) да;

б) да, но только для общественно значимых проектов;

в) да, но только для коммерческих проектов;

г) нет, такая оценка не проводится.

11. Какие цели следует отнести к процедурам бизнес-планирования?