ФЕДЕРАЛЬНОЕ АГЕНТСТВО ПО ОБРАЗОВАНИЮ

КЕМЕРОВСКИЙ ТЕХНОЛОГИЧЕСКИЙ ИНСТИТУТ

ПИЩЕВОЙ ПРОМЫШЛЕННОСТИ

П.В. Масленников, А.А. Задорожный

ЭКОНОМИЧЕСКАЯ ОЦЕНКА ИНВЕСТИЦИЙ

Учебное пособие

Для студентов вузов

Кемерово 2005

УДК: 334.01(07)

2 УДК 330.322(075) ББК 65.262.1я7 М31 Рецензенты:

С.М. Бугрова, канд. экон. наук, доцент кафедры «Экономика и организация машиностроительной промышленности»

ГУ КузГТУ;

Е.И. Харлампенков, канд. техн. наук, доцент, зав. кафедрой «Организация и технология коммерции»

КемИ (филиала) ГОУ ВПО РГТЭУ Рекомендовано редакционно-издательским советом Кемеровского технологического института пищевой промышленности Масленников П.В., Задорожный А.А.

М31 Экономическая оценка инвестиций : учебное пособие - / П.В. Масленников, А.А. Задорожный; Кемеровский технологический институт пищевой промышленности. - Кемерово, 2005. - 108 с.

ISBN 5-89289-365- ISB – 206 – Даны понятия инвестиций и капитальных вложений, указана разница между этими понятиями; рассмотрены виды эффективности инвестиций; методический инструментарий оценки инвестиций; вопросы прогнозирования и оценки инвестиционного рынка; методы и показатели экономической оценки инвестиций, а также отдельная тема посвящена формированию и оценке инвестиционного портфеля фирмы.

Составлено в соответствии с рабочей программой дисциплины «Экономическая оценка инвестиций» и предназначено для подготовки студентов экономических специальностей всех форм обучения.

ISBN 5-89289-365- УДК 330.322(075) ББК 65.262.1я © КемТИПП, © П.В. Масленников, А.А.Задорожный,

ОГЛАВЛЕНИЕ

Предисловие …………………………………………………………………..………….. Глава 1. Понятие экономической оценки инвестиций ………………………...….... 1.1. Экономическая сущность инвестиций, их классификация …………..... 1.2. Виды эффективности инвестиций ………………………….………….. 1.3. Критерии и основные задачи, решаемые в ходе оценки инвестиций ………………………………………………………………..….. 1.4. Государственное регулирование инвестиционной деятельности ………………………………………………………….….…… Глава 2. Продолжительность экономической жизни инвестиций и Фактор времени ……………………………………………………….….. 2.1. Продолжительность экономической жизни инвестиций ……….…….. 2.2. Оценка стоимости денег во времени ……………………….………….. Глава 3. Учет инфляции и оценка инвестиционных рисков и ликвидности инвестиций ……………………………………………….. 3.1. Учет инфляции при оценке эффективности инвестиций ………….…. 3.2. Оценка инвестиционных рисков ……………………….…………….… 3.3. Оценка ликвидности инвестиций …………………….……………….... Глава 4. Инвестиционный рынок: характеристика, оценка и прогнозирование ………………………………………………….………. 4.1. Характеристика инвестиционного рынка и принципы его изучения ………………………………………………………………….. 4.2. Оценка и прогнозирование макроэкономических показателей развития инвестиционного рынка ……………………….…… 4.3. Оценка и прогнозирование инвестиционной привлекательности отраслей экономики ……..…………………………….. 4.4. Оценка и прогнозирование инвестиционной привлекательности регионов …………………………..……………………. 4.5. Оценка инвестиционной привлекательности отдельных компаний и фирм (по А.И. Бланку) …………………….……… Глава 5. Разработка инвестиционной стратегии фирмы ………………...……….. 5.1. Общая характеристика инвестиционной стратегии …………….…….. 5.2. Разработка стратегии формирования инвестиционных ресурсов ……………………………………………........... Глава 6. Методы оценки эффективности реальных инвестиционных проектов ………………………………………………… 6.1. Принципы оценки эффективности реальных инвестиций …………… 6.2. Система показателей оценки эффективности реальных инвестиций ………………………………………………………... Глава 7. Формирование и оценка инвестиционного портфеля фирмы ………… 7.1. Принципы и последовательность формирования инвестиционного портфеля …………………………………………………. 7.2. Особенности формирования и оценки портфеля реальных инвестиционных проектов …………………………………………………... Список литературы ……………………………………………………………………. Приложение …………………………………………………………………………….

ПРЕДИСЛОВИЕ

Рыночные преобразования отечественной экономики затронули все сферы хозяйственной жизни страны. Наиболее ощутимо эти изменения отразились на инвестиционной составляющей российской экономики. Поэтому в современной российской экономике важнейшими задачами являются управление инвестиционными процессами. Инвестирование реальных проектов требует предварительного осуществления экономической оценки эффективности принимаемых решений. Правильность полученных результатов зависит и от полноты и корректности методов, используемых при анализе, и от опыта и квалификации специалистов.

В отечественной практике на протяжении ряда лет использовался подход, основанный на минимизации приведенных затрат. Использование такого подхода в условиях рыночной экономики привело к множеству проблем методологического характера. В международной практике комплексная оценка инвестиционного проекта производится в соответствии с «Руководством по оценке эффективности инвестиций», которое было разработано ЮНИДО в 1978 г. В России на базе документов, разработанных ЮНИДО в 1994 г. были подготовлены «Методические рекомендации по оценке инвестиционных проектов и их отбору для финансирования», которые служат основой для всесторонней оценки инвестиционных проектов.

Главное в проблеме экономической оценки эффективности инвестиций создание условий для интенсификации вложений в наиболее конкурентные производства, дающие быструю отдачу, позволяющие максимально увеличить доходы предприятий, населения и бюджета.

Целью данного учебного пособия является изложение теоретических основ и практических аспектов экономической оценки инвестиций.

Учебное пособие соответствует требованиям государственного образовательного стандарта для специальности 060800 «Экономика и управление на предприятии» по дисциплине «Экономическая оценка инвестиций».

Основными задачами курса являются:

- раскрытие экономической сущности, форм и видов инвестиций;

- изложение методов оценки изменения стоимости денежных потоков во времени, основанной на использовании сложного процента;

- оценка влияния инфляции, риска и неопределенности при определении показателей эффективности инвестиционного проекта;

- рассмотрение системы основных показателей оценки реальных инвестиций;

- описание порядка формирования и оценки инвестиционного портфеля фирмы.

ГЛАВА 1. ПОНЯТИЕ ЭКОНОМИЧЕСКОЙ

ОЦЕНКИ ИНВЕСТИЦИЙ

1. Экономическая сущность инвестиций, их классификация 2. Виды эффективности инвестиций 3. Критерии и основные задачи, решаемые в ходе оценки инвестиций 4. Государственное регулирование инвестиционной деятельности 1.1. Экономическая сущность инвестиций, их классификация Важнейшей стороной деятельности предприятий, основой их экономического развития является инвестиционная деятельность. Термин «инвестиции»

происходит от латинского слова «invest» - «вкладывать». В широком смысле слова инвестиции представляют собой вложение капитала с целью его последующего увеличения. Причем величина прироста капитала должна быть достаточна, чтобы компенсировать инвестору отказ от использования имеющихся средств на потребление, вознаградить его за риск, возместить потери от инфляции.

Источник прироста капитала, движущий мотив инвестиций - получаемая от них прибыль. Указанные два процесса - вложение капитала и получение прибыли - могут происходить в различной временной последовательности (рис.1.1).

А) Последовательное протекание процессов вложения капитала и получения прибыли Б) Параллельное протекание процессов вложения капитала и получения прибыли В) Интервальное протекание процессов вложения капитала и получения прибыли Рис. 1.1. Формы временной последовательности протекания процессов инвестирования и получения прибыли от инвестирования:

I - процесс инвестирования; II - процесс получения прибыли от инвестирования Возможны последовательное, параллельное и интервальное протекание этих процессов: последовательное - прибыль получается сразу после завершения процесса инвестирования; параллельное - прибыль получается еще до полного завершения процесса инвестирования (после первых его этапов); интервальное - между периодом завершения инвестиций и получения прибыли проходит определенное время (например, время выхода предприятия на определенную «проектную» мощность).

Характеризуя экономическую сущность инвестиций, следует отметить, что в литературе этот термин часто трактуется неточно.

Во-первых, под инвестициями понимается любое вложение средств, в том числе и не приводящие ни к росту капитала, ни к получению прибыли, например, так называемые «потребительские инвестиции» (приобретение бытовой техники, автомобилей, недвижимости с целью непосредственного долгосрочного потребления, конечно, если они приобретаются не с целью последующей перепродажи).

Во-вторых, часто отождествляется термин «инвестиции» с термином «капитальные вложения», т.е. с вложением средств в воспроизводство основных фондов (зданий, сооружений, оборудования и т.д.), в то время как инвестиции могут осуществляться и в оборотные активы, и в ценные бумаги, и в нематериальные активы.

В-третьих, инвестиции часто трактуются как вложение денежных средств, тогда как инвестирование капитала может осуществляться не только в денежной, но и в других формах - движимого и недвижимого имущества, ценных бумаг, нематериальных активов и т.п.

В-четвертых, иногда инвестиции определяются как долгосрочное вложение средств, в то время как инвестиции могут быть и краткосрочными (краткосрочные финансовые вложения в акции, депозитные вклады).

Определение. К инвестициям относят все виды имущественных и интеллектуальных ценностей, вкладываемые в объекты предпринимательской деятельности, в результате которой создается прибыль или достигается социальный эффект.

Такими ценностями могут быть: денежные средства, банковские вклады, паи, акции и другие ценные бумаги; движимое и недвижимое имущество; имущественные права, вытекающие из авторского права. «Ноу-хау» - совокупность незапатентованных технических, технологических, коммерческих и других знаний, оформленных в виде технической документации, навыков и производственного опыта, необходимых для организации определенного бизнеса, и другие ценности.

Инвестиции играют определенную роль в развитии экономики. В связи с этим различают валовые и чистые инвестиции.

Валовые инвестиции - это общий объем инвестиций в определенном периоде, направленных на новое строительство, приобретение средств производства и прирост товарно-материальных запасов.

Чистые инвестиции - это валовые инвестиции, уменьшенные на сумму амортизационных отчислений (за определенный период).

Величина показателя чистых инвестиций отражает характер экономического развития страны на определенном этапе. Если показатель чистых инвестиций меньше нуля, т.е. отрицательная величина (объем валовых инвестиций меньше суммы амортизационных отчислений), это означает снижение производственного потенциала и соответственно, как следствие, - объема производства, что характеризует государство как «проедающее свой капитал». Если показатель чистых инвестиций равен нулю, т.е. объем валовых инвестиций равен величине амортизационных отчислений, то это означает отсутствие экономического роста. При этом производственный потенциал остается неизменным, что характеризует государство как «топчущееся на месте». Если величина чистых инвестиций больше нуля, т.е. объем валовых инвестиций превышает сумму амортизационных отчислений, это характеризует экономику как развивающуюся, поскольку обеспечивается расширенное воспроизводство ее производственного потенциала.

Рост объема чистых инвестиций вызывает увеличение доходов населения и производства. Объемы инвестиций определяются четырьмя основными факторами:

1. Распределение получаемого дохода на потребление и сбережения. Доходы, направляемые на сбережения, являются важнейшим источником инвестиционных ресурсов. Следовательно, рост их доли вызывает соответствующий рост объема инвестиций, и наоборот. В условиях низких среднедушевых доходов, что имеет место в России, основная их часть расходуется на потребление и соответственно не пополняет инвестиционные ресурсы, как в развитых странах.

2. Ожидаемая норма чистой прибыли. Прибыль - основной побудительный мотив инвестиций, поэтому чем больше ожидаемая норма чистой прибыли, тем больше будет и объем инвестиций, и наоборот.

3. Ставка ссудного процента. Поскольку в процессе инвестирования используется не только собственный, но и заемный капитал, то снижение ставки ссудного процента вызывает рост объема инвестиций, и наоборот.

4. Предполагаемый темп инфляции. Чем выше предполагаемый темп инфляции, тем больше обесценивается будущая прибыль от инвестиций и соответственно меньше объем инвестиций.

Инвестиции могут осуществляться в различных формах. Их классификация по отдельным признакам приведена на рис. 1.2.

Во-первых, по объектам вложения различают реальные и финансовые инвестиции.

Реальные инвестиции - это вложения средств в реальные активы, как материальные, так и нематериальные. Вложения средств в нематериальные активы, связанные с научно-техническим прогрессом, часто называют инновационными инвестициями.

Финансовые инвестиции - это вложения средств в финансовые активы, прежде всего в ценные бумаги.

Во-вторых, по характеру участия в инвестировании различают прямые и непрямые инвестиции.

Классификация инвестиций Прямые инвестиции предполагают непосредственное участие инвестора в выборе объектов инвестирования и вложении средств.

Прямое инвестирование осуществляют, как правило, подготовленные инвесторы, располагающие достаточной информацией об инвестиционном рынке в целом и конкретном объекте инвестирования, владеющие практикой и механизмами инвестирования.

Непрямые инвестиции предполагают инвестирование, опосредствованное другими лицами (инвестиционными посредниками). В этом случае инвесторы, не имеющие достаточной квалификации для эффективного отбора объектов инвестирования и управления ими, приобретают ценные бумаги, выпускаемые инвестиционными посредниками (например, инвестиционные сертификаты инвестиционных фондов, компаний). Инвестиционные посредники собранные инвестиционные средства размещают по выбранным объектам, управляют ими, полученные доходы затем распределяют среди своих клиентов.

В-третьих, по срокам инвестирования различают краткосрочные и долгосрочные инвестиции.

Краткосрочные инвестиции - это инвестиции сроком в пределах одного года, например, краткосрочный депозитный вклад.

Долгосрочные инвестиции - это вложения капитала на срок более одного года. В инвестиционной практике долгосрочные инвестиции, в свою очередь, детализируются на инвестиции сроком: до 2-х лет; от 2-х до 3-х лет; от 3-х до 5ти лет; свыше 5-ти лет.

В-четвертых, по формам собственности различают инвестиции частные, государственные, иностранные и совместные.

Частные инвестиции - это вложения капитала предприятиями негосударственных форм собственности, а также гражданами.

Государственные инвестиции - это вложения средств, осуществляемые государственными и муниципальными органами власти за счет средств бюджетов, внебюджетных фондов и заемных средств, а также государственными и муниципальными предприятиями и учреждениями за счет собственных и заемных средств.

Иностранные инвестиции - это вложения капитала иностранными гражданами, юридическими лицами и государствами.

Совместные инвестиции - это вложения, осуществляемые субъектами данной страны и иностранных государств.

В-пятых, по региональному признаку разделяют инвестиции внутри страны и за рубежом.

Инвестиции внутри страны (внутренние инвестиции) - это инвестиции в объекты, расположенные на территории страны.

Инвестиции за рубежом (внешние инвестиции) - это инвестиции в объекты, находящиеся за пределами территории данной страны (сюда относятся также приобретения акций зарубежных компаний).

Субъекты инвестиционной деятельности, иначе говоря, инвесторы (заказчики, подрядчики, инвестиционные посредники, граждане и т.п.) классифицируются по следующим признакам (рис.1.3).

Классификация субъектов инвестиционной деятельности Во-первых, по направлениям основной хозяйственной деятельности различают:

- индивидуальных инвесторов (физических лиц);

- инвесторов, осуществляющих в качестве основной реальную производственную деятельность в различных отраслях экономики;

- институциональных инвесторов (инвестиционные фонды и компании, страховые компании), для которых работа с инвестициями является одним из направлений хозяйственной основной деятельности.

Во-вторых, по целям инвестирования различают стратегических и портфельных инвесторов. Стратегические инвесторы ставят целью приобретение контрольного пакета акций или большей доли в уставном капитале компании для осуществления реального управления ею. При этом они часто реализуют стратегию слияния и поглощения компаний. Портфельные инвесторы осуществляют свои инвестиции, прежде всего, с целью получения высокого текущего дохода или максимального прироста капитала.

В-третьих, по принадлежности к резидентам выделяют отечественных и иностранных инвесторов.

1.2. Виды эффективности инвестиций Экономическая эффективность. Для расчета экономической эффективности инвестиций используется показатель минимума приведенных затрат.

Народнохозяйственная эффективность. Государственные интересы должны учитываться постоянно. Иногда развитие производства или какоголибо вида продукции не сулит предприятию или отрасли достаточных выгод, но в масштабе страны эффект от этой продукции или услуги может быть значительным. Поэтому народнохозяйственный подход к оценке эффективности инвестиций позволяет комплексно развивать хозяйство, не допускать межотраслевых диспропорций в производстве и услугах, полнее удовлетворять потребностям населения страны.

При определении показателей экономической эффективности на уровне народного хозяйства в состав результатов проекта включаются в стоимостном выражении следующие показатели:

- конечные производственные результаты (выручка от реализации на внутреннем и внешнем рынках всей произведенной продукции, кроме продукции, потребляемой отечественными предприятиями-участниками);

- прямые финансовые результаты (кредиты и займы иностранных государств, банков, фирм, поступления от импортных пошлин и т.п.).

Социальные, экологические, политические и иные результаты, не поддающиеся стоимостной оценке, рассматриваются как дополнительные показатели народнохозяйственной эффективности и учитываются при принятии решения о реализации и/или о государственной поддержке проектов.

В состав затрат включаются предусмотренные в проекте и необходимые для его реализации текущие и единовременные затраты всех участников осуществления проекта.

Социальная эффективность. При определении эффективности инвестиции необходимо учитывать не только экономический, но и социальный эффект.

В ряде случаев, например, результатом внедрения принципиально нового технологического процесса могут быть не только повышенные экономические показатели производства, но и улучшение условий труда, которые оцениваются не в рублях, а в показателях сохранения здоровья и трудоспособности трудящихся, в изменении характера их труда.

Экономический фактор хотя и остается главным критерием эффективности, но не является достаточным. Поэтому в проектах подлежат отражению следующие основные социальные результаты инвестиций:

- изменение количества рабочих мест в регионе;

- улучшение жилищных и культурно-бытовых условий работников; изменение условий труда работников;

- изменение структуры производственного персонала;

- изменение надежности снабжения населения регионов или населенных пунктов отдельными видами товаров (топливом и энергией - для проектов топливно-энергетического комплекса; продовольствием - для проектов в аграрном секторе и пищевой промышленности и т.п.);

- улучшение уровня здоровья работников и населения;

- экономия свободного времени населения.

Могут быть проекты сами по себе убыточные в экономическом смысле, но приносящие косвенный доход за счет обретения стабильности в обеспечении сырьем и полуфабрикатами, выхода на новые рынки сырья и сбыта продукции, достижения некоторого социального эффекта, снижения затрат по другим проектам и производствам и др. Так, во многих экономически развитых странах очень остро ставится вопрос об охране окружающей среды и обеспечении безопасности продукции компаний для пользователей и природы (нередко крупные компании включают в аналитические разделы годовых отчетов соответствующую информацию о капитальных и эксплуатационных затратах в этом направлении). В этом случае традиционные критерии оценки целесообразности принятия проекта, основанные на формализованных алгоритмах, могут уступать место неким неформализованным критериям.

Социальный результат, проявляющийся в изменении показателя смертности населения, связанный с реализацией проекта, выражается в сокращении численности умерших в регионе при реализации проекта. Для стоимостного измерения данного эффекта может быть использован норматив народнохозяйственной ценности человеческой жизни, определяемый путем умножения средней величины чистой продукции (приходящейся на 1 отработанный человекогод) на коэффициент народнохозяйственной ценности и человеческой жизни, устанавливаемый для экономической оценки эффективности мероприятий.

Поскольку нельзя количественно определить величину социального эффекта, опираясь на конечные результаты инновационных инвестиций, решение этой проблемы предлагается искать в исследовании структуры инвестиционных затрат, т.е. в выявлении затрат, необходимых для достижения социальных результатов, определении степени компенсации таких затрат, и количественном выражении социального эффекта.

Количественно выразить социальную значимость затрат возможно лишь опосредованно. В практической работе при расчетах эффекта от реализации инвестиционного проекта сложно, а порою просто невозможно выделить статьи затрат, исполнение которых дает чисто социальный или экономический эффект.

Таким образом, осуществление инвестиционного проекта приводит к образованию социального эффекта, величина которого выражается экономией средств на удовлетворение социально-культурных потребностей работников.

На практике, на уровне субъектов инвестиционной деятельности эквивалентом этого показателя служит величина среднедушевого дохода, приходящегося на одного среднесписочного работающего. Суммарная величина экономии этих расходов и есть стоимостный эквивалент социальной эффективности, зависящий от количества условно высвобождаемых работников в результате реализации инвестиционного проекта. Его можно выразить формулой:

где Vi - условное высвобождение работников у i-ro субъекта инвестиционной деятельности (i = 1,2,... n);

Wi - величина дохода на одного среднесписочного работающего в «проектном варианте»;

r - ставка дисконтирования, скорректированная на величину инвестиционного риска;

t - порядковый номер периода реализации инвестиционного проекта.

Количество условно высвобождаемых работников рассчитывается по формуле:

где Yо - среднегодовая численность работающих на предприятии в базовом варианте;

Vо - годовой объем выполненных работ (реализованной продукции, услуг) в стоимостном выражении в базовом варианте;

Тn - среднегодовая производительность труда в расчете на одного работающего в проектном варианте.

Базовый вариант - система производства до реализации инвестиционного проекта. На вновь создаваемых народнохозяйственных объектах за базовый вариант следует принимать усредненные показатели действующих аналогичных типов производств.

Проектный вариант - производственная система, предусмотренная в рамках инвестиционного проекта.

Величина дохода (Wi) определяется как среднегодовой суммарный показатель выплат из всех фондов предприятия в расчете на одного работающего.

На основании результатов расчета по данной методике целесообразно рассчитать «индекс социальной эффективности» проекта (Исэф) - отношение величины социального эффекта (Эс) к сумме инвестиционных вложений (К):

Данный показатель характеризует величину социального эффекта на единицу денежных вложений. В случае, если величина (Исэф) меньше единицы, программа социально малоэффективна.

Особенностью расчета социальной экономической эффективности является использование вместо обычной рыночной нормы дисконта - социальной нормы дисконта (Social rate of discount), которая должна отражать неравноценность разновременных затрат и результатов с точки зрения всего общества. Ясно, что такая норма дисконта не может выбираться каждым разработчиком проекта или инвестором самостоятельно. Она является так называемым национальным параметром и должна устанавливаться в централизованном порядке.

Последнее относится и к определению бюджетной эффективности. В настоящее время в РФ величина социальной нормы дисконта не определена.

Бюджетная эффективность. Показатели бюджетной эффективности отражают влияние результатов осуществления проекта на доходы и расходы соответствующего (федерального, регионального и местного) бюджета. Основным показателем для обоснования предусмотренных в проекте мер финансовой поддержки является бюджетный эффект.

Бюджетный эффект для t-ro шага осуществления проекта определяется как превышение доходов соответствующего бюджета (Дt) над расходами (Pt) в связи с осуществлением данного проекта:

Интегральный бюджетный эффект (Бинт) рассчитывается как сумма дисконтированных годовых бюджетных эффектов или как превышение интегральных доходов бюджета (Динт) над интегральными бюджетными расходами (Ринт).

Одним из путей, предлагаемых для увеличения бюджетной эффективности, может быть оптимизация ставок экологических налогов. Налоги на продукцию и деятельность, приводящие к загрязнению, ухудшению или иному виду деградации природных систем, - это гарантия того, что затраты на оздоровление окружающей среды будут учитываться при принятии любых решений. Налогообложение позволяет компенсировать неспособность рыночных отношений в полной мере учитывать экологические факторы. «Зеленые» налоги введены во многих государствах. Так, в экономически развитых странах насчитывается более 50-ти видов экологических отчислений в бюджет, включая налоги на загрязнение воздуха, воды, на твердые отходы, шум. Установление оптимальных ставок экологических налогов позволит существенно изменить структуру потребления многих товаров, увеличить поступления в бюджет и стимулировать развитие экологически оправданной экономической деятельности.

Коммерческая эффективность (финансовое обоснование) проекта определяется соотношением финансовых затрат и результатов, обеспечивающих требуемую норму доходности будущего предприятия после реализации проекта. Коммерческая эффективность может рассчитываться как для проекта в целом, так и для отдельных участников с учетом их вклада.

1.3. Критерии и основные задачи, решаемые в ходе оценки инвестиций Принятие инвестиционного решения является достаточно сложной задачей. Одним из наиболее общих критериев, который должен учитываться при этом, является критерий повышения стоимости, факторами которой могут стать рост доходов, снижение производственного или финансового риска.

Определение реальности достижения именно таких результатов инвестиционных операций - ключевая задача оценки эффективности любого инвестиционного проекта.

В России приняты Методические рекомендации по оценке эффективности инвестиционных проектов от 21 июня 1999 г. № ВК 477, которые в настоящее время служат основой для всесторонней оценки инвестиционных проектов.

Оценка эффективности инвестиционных проектов включает два основных аспекта - финансовый и экономический. Международная практика разделяет задачи и методы финансовой и экономической оценок. Оба указанных подхода дополняют друг друга.

В первом случае анализируется ликвидность проекта в ходе его реализации. Иначе говоря, задача финансовой оценки - установление достаточности финансовых ресурсов конкретного предприятия (фирмы) для реализации проекта в установленный срок, выполнения всех финансовых обязательств. Финансовая оценка (или оценка финансовой состоятельности) предполагаемого объекта инвестиций является неотъемлемой частью инвестиционного процесса.

Инвестор не будет иметь дело с юридическим или физическим лицом, финансовое состояние которого ему не известно. В странах с развитой рыночной инфраструктурой публикация финансовых отчетов считается общепринятым условием нормальных деловых связей; существуют различные регулярно издаваемые справочники, по которым можно получить представление о финансовом положении фирмы. В отечественной же практике качество работы по финансовой оценке определяется квалификацией эксперта и достоверностью информации. Однако в настоящий момент наметилась устойчивая тенденция к раскрытию финансовой информации компаниями, поскольку это напрямую влияет на основную цель развития любой фирмы - увеличение капитализации. Подтверждением этому может служить постепенный переход отечественной системы бухгалтерского учета на международные стандарты финансовой отчетности (МСФО).

При оценке экономической эффективности акцент делается на потенциальную способность инвестиционного проекта сохранить покупательную ценность вложенных средств и обеспечить достаточный темп их прироста. Данный анализ строится на определении различных показателей эффективности инвестиционных проектов, которые являются интегральными показателями.

Определение. Инвестиционный менеджмент представляет собой процесс управления инвестиционной деятельностью фирмы, всеми её аспектами.

Цель инвестиционного менеджмента - обеспечение наиболее эффективных путей реализации инвестиционной стратегии фирмы.

В рамках этой цели инвестиционный менеджмент должен обеспечить решение следующих пяти основных задач:

Во-первых, обеспечение высоких темпов экономического развития фирмы за счет эффективной инвестиционной деятельности. Стратегия развития любой фирмы предполагает постоянный экономический рост за счет увеличения объемов деятельности, а также отраслевой, ассортиментной и региональной диверсификации этой деятельности. В основу этого экономического роста закладывается в первую очередь инвестиционная деятельность, в процессе которой реализуются долгосрочные стратегические цели фирмы. Эффективность инвестиционной деятельности прямо определяет темпы экономического развития фирмы.

Во-вторых, максимизация прибыли от инвестиционной деятельности.

Возможности экономического развития фирмы определяются чистой прибылью, т.е. прибылью, остающейся в ее распоряжении после уплаты налогов и других обязательных платежей. Соответственно при наличии альтернатив должны выбираться те направления инвестирования (при прочих равных условиях), которые обеспечивают наибольшую величину чистой прибыли.

В-третьих, минимизация инвестиционных рисков. Инвестиционные риски характерны практически для всех форм инвестиционной деятельности, причем могут вызвать потерю не только прибыли и дохода от инвестиций, но и всех активов инвесторов, его банкротство. При наличии альтернатив должны выбираться инвестиционные решения, которые при всех прочих равных условиях обеспечивают меньший риск и связанные с ним финансовые потери.

В-четвертых, обеспечение финансовой устойчивости и платежеспособности фирмы в процессе осуществления инвестиций. Инвестиционная деятельность связана с отвлечением значительных финансовых ресурсов обычно на длительный период, что может привести к снижению платежеспособности фирмы по текущим хозяйственным операциям и платежам. К тому же инвестиции часто осуществляются за счет привлечения заемных средств, что обуславливает повышение доли заемных средств в активах фирмы и снижает ее финансовую устойчивость в долгосрочном периоде. Отсюда, формируя инвестиционные ресурсы, следует просчитывать влияние их формирования на финансовую устойчивость и текущую платежеспособность фирмы.

В-пятых, обеспечение ускорения реализации инвестиционных программ и проектов, что позволит достичь следующих результатов. Высокие темпы реализации каждой инвестиционной программы способствуют ускорению экономического развития компании (фирмы) в целом; чем быстрее реализована инвестиционная программа, тем быстрее начинает формироваться дополнительный денежный поток в виде прибыли от инвестиций и амортизационных отчислений; ускорение реализации инвестиционных программ позволяет сократить сроки использования кредитных ресурсов, если они привлекались;

быстрая реализация инвестиционных программ способствует снижению инвестиционных рисков, связанных с возможным, с течением времени, неблагоприятным изменением конъюнктуры инвестиционного рынка, ухудшением инвестиционного климата в стране.

Вышеуказанные задачи инвестиционного менеджмента, с одной стороны, теснейшим образом взаимосвязаны и взаимообусловлены, с другой стороны, могут вступать в противоречия друг с другом, являться альтернативными. Так, максимизация прибыли от инвестиций обычно обуславливает повышение уровня инвестиционных рисков, поэтому эти показатели должны быть оптимизированы между собой. Минимизация инвестиционных рисков способствует обеспечению финансовой устойчивости и платежеспособности фирмы в период инвестирования.

Исходя из этого, с учетом вышеизложенного, среди рассмотренных задач менеджмента приоритетной является не максимизация дохода (прибыли) от инвестиционной деятельности, как это часто утверждается, а обеспечение высоких темпов экономического развития фирмы при ее достаточной финансовой устойчивости в процессе этого развития.

Из системы задач, решаемых инвестиционным менеджментом, вытекают его функции. Девять основных функций инвестиционного менеджмента:

Первая функция. Исследование внешней инвестиционной среды и прогнозирование конъюнктуры инвестиционного рынка: изучаются экономические и правовые условия инвестиционной деятельности в целом и по отдельным формам инвестиций; анализируется текущая конъюнктура инвестиционного рынка;

составляется ее прогноз в целом и в разрезе отдельных сегментов.

Вторая функция. Разработка стратегических направлений инвестиционной деятельности фирм: на основе общей стратегии экономического развития фирмы и прогноза конъюнктуры инвестиционного рынка определяется система целей инвестиционной деятельности и основные ее направления на долгосрочный период, определяются приоритетные задачи, решаемые в ближайшей перспективе.

Третья функция. Разработка стратегии формирования инвестиционных ресурсов фирмы. В рамках этой функции: отражается общая потребность в инвестиционных ресурсах, необходимых для реализации разработанной инвестиционной стратегии; определяется возможность формирования инвестиционных ресурсов за счет собственных источников и целесообразность привлечения заемных средств; анализируется возможность использования привлеченных средств (путем акционирования отдельных инвестиционных проектов и программ); достигается оптимизация структуры источников инвестиционных ресурсов, с целью предотвращения возможного снижения финансовой устойчивости и платежеспособности Четвертая функция. Поиск и оценка инвестиционной привлекательности отдельных реальных проектов и отбор наиболее эффективных из них: изучается текущее их предложение на инвестиционном рынке; отбираются наиболее соответствующие инвестиционной стратегии фирмы; проводится экспертиза инвестиционных проектов, их оценка по критериям доходности, уровня риска, ликвидности.

Пятая функция. Оценка инвестиционных качеств отдельных финансовых инструментов и отбор наиболее эффективных из них: изучается предложение этих инструментов на рынке; оцениваются показатели их инвестиционных качеств; рассчитывается их реальная рыночная стоимость; отбираются наиболее эффективные из них.

Шестая функция. Формирование инвестиционного портфеля и его оценка по критериям доходности, риска и ликвидности. Инвестиционный портфель это совокупность реализуемых в текущем периоде инвестиционных программ и проектов. В рамках этой функции исходя из возможного объема инвестиционных ресурсов и показателей доходности риска отбираются для реализации инвестиционные проекты и финансовые инструменты, оптимизируются пропорции между реальными и финансовыми инвестициями. Затем (второй этап) в разрезе каждой из форм подбираются наиболее эффективные (по соотношению доходности и риска) проекты и инструменты для инвестирования. На третьем этапе оценивается ликвидность портфеля.

Седьмая функция. Текущее планирование и оперативное управление реализацией отдельных инвестиционных программ и проектов. В рамках оперативного управления сформированным инвестиционным портфелем разрабатываются различные виды текущих планов, прежде всего: календарные планы реализации отдельных инвестиционных проектов, бюджеты этих проектов.

Восьмая функция. Организация мониторинга реализации отдельных инвестиционных программ и проектов. В рамках этой функции формируется система первичных наблюдаемых показателей, отражающих реализацию каждого проекта; определяется периодичность сбора и анализа информации; выявляются причины отклонений реализации проектов по срокам, объемам, эффективности и т.п.

Девятая функция. Подготовка решений о своевременном выходе из неэффективных инвестиционных проектов (продаже отдельных финансовых инструментов и реинвестировании капитала). Из-за ухудшения конъюнктуры инвестиционного рынка, финансового состояния компании, просчетов в деятельности фирмы и других факторов фактическая или ожидаемая эффективность отдельных проектов (инструментов) может оказаться существенно ниже расчетной. Возникает необходимость выхода из таких инвестиционных проектов (продажи отдельных финансовых инструментов), определяются формы такого выхода (реализация, акционирование и т.п.). Затем необходимо осуществить корректирование инвестиционного портфеля путем подбора других инвестиционных проектов или финансовых инструментов. В результате принимается решение о продаже отдельных финансовых инструментов и выходе из отдельных инвестиционных проектов (путем их реализации, акционированием) и реинвестировании высвобождаемого капитала в другие проекты и инструменты.

1.4. Государственное регулирование инвестиционной деятельности Инвестиционный климат в стране напрямую связан с правовым регулированием инвестиционной деятельности.

Определение. Инвестиционная деятельность представляет собой совокупность практических действий граждан, юридических лиц и государства в сфере инвестирования.

Правовая система РФ насчитывает десятки законов и деятельных нормативных актов, регулирующих инвестиционную деятельность. Среди них следует выделить, прежде всего, Федеральные Законы «Об инвестиционной деятельности в РФ», осуществляемый в форме капитальных вложений (1999 г.); «О рынке ценных бумаг» (1996 г.), «О защите прав и защите интересов инвесторов на рынке ценных бумаг » (1999 г.). Эти законы - основа правового регулирования инвестиционной деятельности в РФ.

Законодательство определяет правовой статус субъектов инвестиционной деятельности - инвесторов, провозглашает равенство их прав в части осуществления этой деятельности независимо от форм собственности и хозяйствования; инвесторы имеют право: самостоятельно определять цели, направления, виды и объемы инвестиций; привлекать для их реализации на договорной основе любых участников инвестиционной деятельности; владеть, пользоваться и распоряжаться объектами и результатами инвестиций, включая реинвестиции и торговые операции.

Наряду с правами законодательство устанавливает и обязанности инвесторов: так, инвестор обязан подавать финансовым органам декларацию об объемах и источниках инвестиций; получать необходимое разрешение (согласование) соответствующих государственных органов и специальных служб на капитальное строительство; получать заключение экспертизы инвестиционных проектов в части соответствия технологическим, санитарно-гигиеническим, экологическим, архитектурным и другим специальным требованиям; получать лицензию на выполнение работ, которые требуют соответствующей аттестации исполнителя. Кроме того, инвестор обязан соблюдать государственные нормы и стандарты; подавать в установленном порядке бухгалтерскую и статистическую отчетность; выполнять требования антимонопольного законодательства.

Государственная инвестиционная политика реализуется через принятие законодательных и других нормативных актов, регулирующих инвестиционную деятельность (регулирование сфер и объектов инвестирования, в т.ч. финансовых инвестиций, регулирование участия инвесторов в приватизации, экспертиза инвестиционных проектов, защита инвесторов и др.), а также через стимулирование инвестиционной деятельности в отдельных отраслях и сферах деятельности (налоговые льготы, соответствующая кредитная и амортизационная политика). Основные формы государственного (правового) регулирования инвестиционной деятельности (рис. 1.4, стр. 22):

Регулирование сфер и объектов инвестирования определяет возможный спектр приложений инвестиций, требования к ним, формирует приоритетные направления инвестирования.

Законодательством определено, что объектами инвестиционной деятельности может быть любое имущество, в том числе основные фонды и оборотные активы во всех отраслях и сферах экономики, ценные бумаги, финансовые инструменты, целевые банковские вклады, нематериальные активы, научно-техническая продукция, интеллектуальные ценности, имущественные права и другие объекты собственности. Причем инвесторы свободны в выборе объектов инвестирования, исключая случаи, предусмотренные законодательством: запрещается инвестирование в объекты, которые не соответствуют требованиям санитарногигиенических, экологических, архитектурных и других норм, нарушающих законные права и интересы граждан, юридических лиц и государства.

Государство, используя различные инструменты (налоговые, кредитные, амортизационную политику), выделяет приоритетные сферы и отрасли инвестирования, в частности сельское хозяйство, малый бизнес и др.

Для отдельных институциональных инвесторов (инвестиционных фондов и компаний, страховых фирм и др.) могут в целях защиты вкладчиков средств устанавливаться ограничения в размещении инвестиций по объектам, их видам, количеству, пропорциям размещения.

Налоговое регулирование инвестиционной деятельности стимулирует направление инвестиций в приоритетные сферы и отрасли экономики путем установления соответствующих налоговых ставок и налоговых льгот. Так, ставка налога на прибыль дифференцируется для предприятий, осуществляющих реальную производственную деятельность, и для бирж, банков и страховых компаний.

Действуют льготы, создающие условия для роста капитальных вложений.

Так, прибыль предприятий, направляемая на финансирование капитальных вложений производственного назначения, жилищного строительства, а также на погашение кредитов банков, полученных и используемых на эти цели, освобождается от обложения. Выведены из-под обложения за счет прибыли расходы на проведение предприятиями НИОКР.

Получила распространение практика освобождения от налогов малых предприятий, осуществляющих предпринимательскую деятельность в сфере материального производства в первые 2 года работы. В частности, от налогов и сборов, поступающих в местный бюджет, освобождены такие малые предприятия города Кемерово (решение Кемеровского городского совета народных депутатов от 31.03.2000 г).

Регулирование инвестиционной деятельности путем предоставления финансовой помощи и проведения соответствующей кредитной политики в виде дотаций, субсидий, субвенций, бюджетных займов и льготных кредитов.

Регулирование инвестиционной деятельности путем проведения соответствующей амортизационной политики получило определенное распространение через предоставление права осуществления ускоренной амортизации.

В частности, в соответствии с Федеральным законом «О государственной поддержке малого предпринимательства в Российской Федерации» от 14.06.1995 г. малым предпринимателям предоставлено право начислять амортизацию по основным производственным фондам по нормам, в 2 раза превышающим нормы, установленные для соответствующих видов основных средств. Также они могут списывать дополнительно как амортизационные отчисления до 50 % первоначальной стоимости основных средств при сроке их службы более трех лет.

Регулирование участия инвесторов в приватизации осуществляется в соответствии с утверждаемыми ежегодно на всех уровнях управления (федерация, субъекты федерации, муниципалитеты) программами приватизации.

Причем если на первых этапах приватизации преобладала акционерная форма продажи предприятий, то в настоящее время получили распространение инвестиционные конкурсы, где победитель определяется не по максимально предложенной денежной сумме за продаваемый объект, а по взятым на себя инвестиционным обязательствам (объемам инвестиций, которые он обязуется вложить в объект, их срокам и формам).

Регулирование финансовых инвестиций имеет свои особенности и осуществляется на основе Федеральных законов «О рынке ценных бумаг» от 22.04.1996 г. № 39-ФЗ и «О защите прав и законных интересов инвесторов на рынке ценных бумаг» от 05.03.1999 г. № 46-ФЗ.

Законодательство определяют виды ценных бумаг в РФ, порядок их обращения, требования к эмитентам, формы реализации отдельных финансовых инструментов на первичном и вторичном фондовых рынках, порядок государственного контроля за обращением ценных бумаг и деятельностью финансовых посредников.

Регулирование инвестиционной деятельности путем экспертизы инвестиционных проектов осуществляется соответствующими государственными органами на предмет соответствия инвестиционного проекта экологическим, санитарно-гигиеническим, архитектурным и другим специальным требованиям.

Регулирование инвестиционной деятельности через обеспечение защиты инвестиций осуществляется государством в различных формах:

- через гарантии, защиту инвестиций независимо от форм собственности;

- через предоставление всем инвесторам равного правого режима в осуществлении инвестиционной деятельности;

- через законодательное запрещение возможных ограничений в управлении инвестициями, их использовании и реализации;

- через законодательную невозможность бесплатной национализации инвестиций.

вания Рис. 1.4. Основные формы государственного регулирования инвестиционнойдеятельности

ГЛАВА 2. ПРОДОЛЖИТЕЛЬНОСТЬ ЭКОНОМИЧЕСКОЙ

ЖИЗНИ ИНВЕСТИЦИЙ И ФАКТОР ВРЕМЕНИ

2.1. Продолжительность экономической жизни инвестиций 2.2. Оценка стоимости денег во времени 2.1. Продолжительность экономической жизни инвестиций Промежуток времени между моментом появления проекта и моментом окончания его реализации называется жизненным циклом проекта (или проектным циклом). Окончанием существования проекта может быть:

- ввод в действие объектов, начало их эксплуатации и использования результатов выполнения проекта;

- достижение проектом заданных результатов;

- прекращение финансирования проекта;

- начало работ по внесению в проект серьезных изменений, не предусмотренных первоначальным замыслом, т.е. модернизация;

- вывод объектов проекта из эксплуатации.

Инвестиционные проекты имеют разнообразные формы и содержание.

Инвестиционные решения, рассматриваемые при анализе проектов, могут относиться, например, к приобретению недвижимого имущества, капиталовложениям в оборудование, научным исследованиям, опытно-конструкторским разработкам, освоению нового месторождения, строительству крупного производственного объекта или предприятия. Однако разработка любого инвестиционного проекта - от первоначальной идеи до эксплуатации - может быть представлена в виде цикла, состоящего из трех фаз: прединвестиционной, инвестиционной и эксплуатационной (или производственной). Суммарная продолжительность трех фаз составляет жизненный цикл (срок жизни) инвестиционного проекта (project lifetime), что можно представить в виде графика (рис. 2.1).

Рис. 2.1. Жизненный цикл (три фазы) инвестиционного проекта Универсального подхода к разделению фаз инвестиционного цикла на этапы нет. Решая эту задачу, участники проекта должны обращать внимание на особенности и условия выполнения данного проекта. Примерное содержание фаз инвестиционного цикла:

Фаза 1 - прединвестиционная, предшествующая основному объему инвестиций, не может быть определена достаточно точно. В этой фазе проект разрабатывается, изучаются его возможности, проводятся предварительные техникоэкономические исследования, ведутся переговоры с потенциальными инвесторами и другими участниками проекта, выбираются поставщики сырья и оборудования. Если инвестиционный проект предусматривает привлечение кредита, то в данной фазе заключается соглашение на его получение; осуществляется юридическое оформление инвестиционного проекта: подготовка документов, оформление контрактов и регистрация предприятия.

Затраты, связанные с осуществлением первой стадии, в случае положительного результата и перехода к осуществлению проекта капитализируются и входят в состав предпроизводственных затрат, а затем через механизм амортизации относятся на себестоимость продукции.

Фаза 2 - инвестиционная, когда происходит инвестирование или осуществление проекта. В данной фазе предпринимаются конкретные действия, требующие гораздо больших затрат и носящие необратимый характер, а именно:

разрабатывается проектно-сметная документация; заказывается оборудование;

готовятся производственные площадки; поставляется оборудование и осуществляется его монтаж и пусконаладочные работы; проводится обучение персонала; ведутся рекламные мероприятия.

На этой фазе формируются постоянные активы предприятия. Некоторые затраты, их еще называют сопутствующими (например, расходы на обучение персонала, проведение рекламных кампаний, пуск и наладка оборудования), частично могут быть отнесены на себестоимость продукции (как расходы будущих периодов), а частично капитализированы (как предпроизводственные затраты).

Фаза 3 - эксплуатационная (или производственная). Она начинается с момента ввода в действие основного оборудования (в случае промышленных инвестиций) или приобретения недвижимости либо других видов активов. В этой фазе осуществляется пуск в действие предприятия, начинается производство продукции или оказание услуг, возвращается банковский кредит в случае его использования. Эта фаза характеризуется соответствующими поступлениями и текущими издержками.

Продолжительность эксплуатационной фазы оказывает существенное влияние на общую характеристику проекта. Чем дальше во времени отнесена ее верхняя граница, тем больше совокупная величина дохода.

Весьма важно определить тот момент, по достижении которого денежные поступления уже непосредственно не могут быть связаны с первоначальными инвестициями (так называемый инвестиционный предел). При установке, например, нового оборудования таким пределом будет срок полного морального и физического износа. Общим критерием продолжительности жизни проекта или периода использования инвестиций является существенность (значимость), с точки зрения инвестора, денежных доходов, получаемых в результате этих инвестиций. Так, при проведении банковской экспертизы на предмет предоставления кредита срок жизни проекта будет совпадать со сроком погашения задолженности, а дальнейшая судьба инвестиций банк не интересует. Устанавливаемые сроки примерно соответствуют сложившимся в данном секторе экономики периодам окупаемости или возвратности долгосрочных вложений. Однако в условиях повышенного инвестиционного риска средняя продолжительность принимаемых к осуществлению проектов будет ниже, чем в стабильной экономике.

2.2. Оценка стоимости денег во времени В инвестиционном менеджменте приходится иметь дело с потоками денежных средств, относящихся к разным периодам времени, например, с потоком денежных средств, при инвестиции и потоком денежных средств при их возврате, после ввода объекта инвестиции в строй, в виде прибыли и амортизационных отчислений. Необходимо оценивать, сравнивать стоимость этих денежных средств, а она меняется с течением времени. Концепция оценки стоимости денег во времени основывается на том, что она постепенно изменяется с учетом нормы прибыли на денежном рынке, в качестве которой обычно выступает норма ссудного процента.

«Золотое правило» финансового анализа гласит, что денежные суммы распределены во времени и, расходуемые в разное время, не должны сравниваться по номиналу.

В процессе оценки стоимости денег во времени используется два основных понятия - будущая стоимость денег и их настоящая стоимость. Вы сталкивались с этими понятиями и их обозначениями в курсе «Экономика недвижимости».* Будущая стоимость денег (FV - future value) представляет собой сумму инвестированных средств, в которую они превратятся через определенный период времени с учетом определенной ставки процента. Ее определение связано с процессом наращения стоимости, который представляет собой поэтапное увеличение суммы вклада путем присоединения к нему суммы процента (процентных платежей), рассчитываемой по так называемой процентной ставке. Процентная ставка характеризует степень доходности инвестиционных операций.

Настоящая стоимость денег (PV - present value) представляет собой сумму будущих денежных поступлений, приведенных с учетом определенной ставки процента - так называемой «дисконтной ставки» к настоящему периоду. Ее определение связано с процессом дисконтирования будущей стоимости, который представляет собой операцию, обратную наращению: сумма процента (дисконта) вычитается из конечной (будущей) стоимости денежных средств.

_ * Масленников П.В., Задорожный А.А. Экономика недвижимости : учебное пособие Кемеровский технологический институт пищевой промышленности. - Кемерово, 2005.

Дисконтирование используется, когда необходимо определить, сколько средств требуется инвестировать сегодня, чтобы через определенный период времени получить заранее обусловленную сумму.

Процессы наращения и дисконтирования стоимости могут осуществляться по простым и по сложным процентам: простые применяются обычно при краткосрочном инвестировании; сложные - при долгосрочном инвестировании.

Определение. Простой процент - сумма, которая начисляется к первоначальной (настоящей) стоимости вклада в конце каждого периода платежа, обусловленного условиями инвестирования средств.

Сумма простого процента в процессе наращения рассчитывается по следующей формуле:

где J - сумма простого процента за весь период инвестирования;

РV - первоначальная (настоящая) сумма вклада;

n - продолжительность инвестирования (в количестве периодов, по которым осуществляются процентные платежи);

i - процентная ставка ( в десятичной дроби).

Будущая стоимость вклада (FV) с учетом начисленной суммы процента определяется по формуле:

Численный пример. Определить сумму простого процента за год и будущую стоимость вклада при следующих условиях: первоначальная сумма вклада - 1000 де (денежных единиц); процентная ставка - 10 % в квартал.

Множитель (l+ni) называется множителем (коэффициентом) наращения простых процентов, его величина всегда больше единицы.

Процесс наращения суммы вклада может быть представлен графически следующим образом (рис. 2.2).

Рис. 2.2. График наращения стоимости (суммы вклада) по простым процентам Из формулы 2.2 можно получить величину настоящей стоимости денежных средств (PV) при дисконтировании:

Тогда сумма простого процента в процессе дисконтирования стоимости денежных средств (т.е. суммы дисконта) может быть рассчитана по следующей формуле:

где D - сумма дисконта (по простым процентам) за период инвестирования в FV- конечная (будущая) сумма вклада;

n - продолжительность инвестирования ( количество периодов, по которым осуществляются процентные платежи);

i - дисконтная ставка (в десятичной дроби).

Численный пример (задача): Определить сумму дисконта и настоящую стоимость вклада по простому проценту за год при следующих условиях: конечная сумма вклада - 1000де; дисконтная ставка с 10 % в квартал.

В приведенном примере настоящая стоимость инвестиций, необходимых для получения через год 1000 де, должна составить PV = (1000 - 286) = 714.

Множитель ( ) называется дисконтным множителем (коэффициенni том) простых процентов, его значение всегда меньше единицы.

Процесс дисконтирования может быть представлен графически следующим образом (рис. 2.3).

Определение. Сложный процент - это сумма дохода, которая образуется при условии, что сумма начисленного простого процента не выплачивается после каждого периода, а присоединяется к сумме основного вклада и в последующих периодах сама приносит доход.

Будущая стоимость вклада в процессе его наращения по сложным процентам (FVc) может быть рассчитана по следующей формуле:

Сумма сложного процента (Jc) составляет:

Стоимость денежных Рис. 2.3. График дисконтирования будущей стоимости по простым процентам Численный пример (задача). Определить будущую стоимость вклада и сумму сложного процента за год при следующих условиях: первоначальная (настоящая) стоимость вклада - 1000де; процентная ставка сложного процента - 10 % в квартал.

Графически процесс наращения стоимости по сложным процентам изображен на рис. 2.4.

Стоимость (сумма) вклада Рис. 2.4. График наращения стоимости вклада по сложным процентам Из формулы 2.6 можно получить формулу расчета настоящей стоимости денежных средств в процессе дисконтирования по сложным процентам (РVс):

Соответственно величина дисконта (Dc) определится по формуле:

Численный пример (задача). Определить настоящую стоимость денежных средств и сумму дисконта по сложным процентам за год при следующих условиях: будущая стоимость денежных средств 1000 де.; ставка сложного процента составляет 10 % в квартал.

Графически процесс дисконтирования стоимости по сложным процентам представлен на рис. 2.4.

Множитель (1+i)n называется множителем наращения. В курсе «Экономика недвижимости» он называется фактором накопления (стоимости) единицы - ФНСЕ (тема «Шесть функций сложного процента»).

Множитель 1/(1+i)n называют множителем дисконтирования сложных процентов или фактором текущей стоимости (денежной) единицы - ФТСЕ (в курсе «Экономика недвижимости»*).

Определение. Аннуитет - это совокупность равномерных платежей, т.е. равных по номиналу платежей, осуществляемых последовательно через равные промежутки времени.

Примером аннуитета могут быть страховые платежи, ежеквартальные выплаты процентов по облигациям, арендные платежи и т.п.

Будущая стоимость аннуитета может быть определена по формуле:

где FVа - будущая стоимость аннуитета на конец определенного периода;

А - величина аннуитетного платежа;

ФНСЕА - множитель наращения аннуитета (фактор накопления стоимости единичного аннуитета), определяемый по специальным таблицам с учетом ставки процента и числа периодов.

_ * Масленников П.В., Задорожный А.А. Экономика недвижимости. - Кемерово, 2005.

Настоящая стоимость аннуитета может быть определена по формуле:

где РVa - настоящая стоимость аннуитета;

ФТСЕА - дисконтный множитель аннуитета, определяемый с учетом дисконтной ставки и числа периодов.

ГЛАВА 3. УЧЕТ ИНФЛЯЦИИ И ОЦЕНКА

ИНВЕСТИЦИОННЫХ РИСКОВ

И ЛИКВИДНОСТИ ИНВЕСТИЦИЙ

3.1. Учет инфляции при оценке эффективности инвестиций 3.2. Оценка инвестиционных рисков 3.3. Оценка ликвидности инвестиций 3.1. Учет инфляции при оценке эффективности инвестиций В инвестиционной практике необходимо учитывать корректирующий фактор инфляции, которая выражается в росте среднего уровня цен и в результате которой с течением времени обесценивается стоимость денежных средств через снижение их покупательной способности.

При корректировке денежных потоков с учетом инфляции используются два основных понятия - номинальная и реальная сумма денежных средств.

Номинальная сумма денежных средств представляет собой их оценку без учета изменения покупательной способности.

Реальная сумма денежных средств - это их оценка с учетом изменения покупательной способности денег.

При оценке инфляции используются два основных показателя:

А) темп инфляции (Тинф.) характеризует прирост среднего уровня цен в рассматриваемом периоде, выражается десятичной дробью;

Б) индекс инфляции (Iинф.) отражает рост среднего уровня цен в рассматриваемом периоде.

В инвестиционном анализе инфляция оценивается и учитывается в следующих трех случаях: для корректировки наращенной стоимости денежных средств; для формирования ставки процента с учетом инфляции; для формирования уровня доходов от инвестиций с учетом темпов инфляции.

Корректировка наращенной стоимости денежных средств с учетом инфляции, если в процессе наращения в ставке процента не выделялась инфляционная составляющая, производится по формуле:

Если в процессе наращения можно выделить инфляционную составляющую, то расчет будущей реальной стоимости денежных средств производится по формуле:

Численный пример (задача). Определить реальную будущую стоимость инвестируемых денежных средств, если объем инвестиций - 100 де; период инвестирования - 3 года; номинальная ставка процента (с учетом инфляции) - % в год; ожидаемый темп инфляции в год - 10 %. Подставляя эти значения в формулу, получают:

Формирование реальной ставки процента с учетом инфляции денежных средств осуществляется по формуле:

где Jp - реальная ставка процента;

J - номинальная ставка процента с учетом инфляции, сформированная на денежном рынке.

При определении реальной будущей стоимости денежных средств в процессе ее наращения возможны три ситуации - три соотношения номинальной ставки процента и темпа инфляции.

J = Тинф. Реальная стоимость денежных средств не растет, весь прирост их будущей стоимости поглощается инфляцией.

J > Tинф. Реальная будущая стоимость денежных средств возрастает, несмотря на инфляцию.

J < Tинф. Реальная будущая стоимость денежных средств снижается, процесс инвестирования убыточен.

Формирование уровня доходов от инвестиций с учетом темпа инфляции предполагает определение размера так называемой «инфляционной премии», призванной компенсировать потери реальных доходов инвестора от инфляции. Инфляционная премия может быть рассчитана по формуле:

где Пинф. - инфляционная премия;

Dp - реальный среднерыночный уровень дохода по инвестициям.

Соответственно общая (номинальная величина) дохода (Dн) по инвестиционному проекту составит:

Зависимость общего дохода и инфляционной премии по инвестиционным проектам от темпа инфляции представлена на рис. 3.1.

Номинальный доход от инвестиций (Dн) Рис. 3.1. Зависимость номинального дохода и инфляционной премии от темпа инфляции Сопоставление прогнозируемого темпа инфляции и ожидаемого дохода по инвестициям позволяет определить, насколько компенсируется потеря реальных доходов от инфляции.

Прогнозирование инфляции - достаточно сложный и трудоемкий вероятностный процесс. Кроме того, темпы инфляции в отдельных периодах в значительной степени подвержены влиянию субъективных факторов, не поддающихся прогнозированию. Поэтому в инвестиционной практике может быть использован и более простой способ учета фактора инфляции.

Стоимость инвестируемых средств (при их последующем наращении) или стоимость их возврата (при последующем их дисконтировании) заранее пересчитывается в одну из «твердых», т.е. наименее подверженных инфляции, иностранных валют. Пересчет осуществляется по курсу Центробанка на момент проведения расчетов; процесс наращения или дисконтирования стоимости осуществляется по чистой ставке процента в соответствующей стране (например, при пересчете в доллары США процентная ставка принимается в размере 8-10 % в год), что позволяет исключить из расчетов фактор инфляции внутри нашей страны.

3.2. Оценка инвестиционных рисков Определение. Под инвестиционным риском понимается вероятность возникновения непредвиденных финансовых потерь, например непредвиденных расходов, снижения прибыли, доходов, потери капитала и т.п. в ситуации неопределенности условий инвестиционной деятельности.

Инвестиционные риски классифицируются по сферам проявления, формам инвестирования, источникам возникновения.

По сферам проявления различают риски: экономические, политические, социальные, экологические и пр.

Экономические риски - это риски, связанные с изменением экономических факторов. Они наиболее распространены, поскольку инвестиционная деятельность протекает в экономической сфере.

Политические риски связаны с изменением осуществляемого государством политического курса и возможными в связи с этим административными ограничениями инвестиционной деятельности.

Социальные риски - это риски забастовок, осуществления под воздействием работников инвестируемых предприятий незапланированных социальных программ и т.п.

Экологические риски - это риски различных экологических катастроф и бедствий (наводнений, пожаров и т.п.), нарушающих нормальную деятельность инвестируемых объектов.

Прочие виды рисков: рэкет, хищения имущества, обман со стороны партнеров и т.п.

По формам инвестирования различаются риски реального инвестирования и финансового инвестирования.

Риски реального инвестирования связаны: с неудачным выбором месторасположения строящегося объекта; перебоями в поставке строительных материалов и оборудования; существенным ростом цен на инвестиционные товары;

неудачным выбором подрядчика и другими факторами, задерживающими ввод в эксплуатацию объекта инвестирования или снижающими прибыль в процессе его эксплуатации.

Риски финансового инвестирования могут быть связаны: с неудачным подбором финансовых инструментов; финансовыми трудностями отдельных эмитентов; непредвиденными изменениями условий инвестирования и т.п.

По источникам возникновения различают систематический (рыночный) и несистематический (специфический) риски.

Систематический (рыночный) риск возникает для всех участников инвестиционной деятельности и форм инвестирования. Он определяется сменой стадий экономического цикла развития общественного производства или конъюнктурных циклов развития инвестиционного рынка; изменениями налогового законодательства и другими факторами, на которые инвестор повлиять не может.

Несистематический (специфический) риск присущ конкретному объекту инвестирования или деятельности конкретного инвестора; может быть связан с неквалифицированным руководством фирмой - объектом инвестирования, нерациональной структурой инвестируемых средств и другими факторами, связанными с деятельностью и недостатками в деятельности конкретного инвестора, которые можно предотвратить за счет эффективного инвестиционного менеджмента.

Поскольку инвестиционный риск характеризуется вероятностью возникновения непредвиденных финансовых потерь, его уровень при оценке можно определить как отклонение ожидаемых доходов от инвестирования от средней или расчетной величины. Поэтому оценка инвестиционных рисков всегда связана с оценкой ожидаемых доходов и вероятности их потерь.

Инвестиционные риски можно оценить следующими основными методами: через расчет среднеквадратического отклонения; путем расчета коэффициента вариации; через -коэффициент; а также экспертным путем. Риски оцениваются по каждому инвестиционному проекту - финансовому инструменту.

Среднеквадратическое отклонение рассчитывается для сравнительной оценки уровня риска инвестиционных проектов, которые характеризуются одинаковой величиной среднего ожидаемого (расчетного) дохода.

В этом случае численное значение колеблемости возможной величины дохода каждого инвестиционного проекта характеризует показатель среднеквадратического отклонения ( ), рассчитываемый по формуле:

где n - возможный вариант развития инвестиционных проектов, возможных конъюнктур инвестиционного рынка;

Дi - расчетный доход по проекту при разных значениях конъюнктуры, (i значение конъюнктуры);

Др- средний ожидаемый доход по проекту;

Pi - значение вероятности, соответствующее i-му значению конъюнктуры инвестиционного рынка.

Рассчитываемые показатели среднеквадратического отклонения и соответственно уровни риска по инвестиционным проектам, характеризующимся одинаковыми величинами среднего ожидаемого дохода, могут быть интерпретированы графически (рис.3.2).

Рис. 3.2. Распределение вероятности ожидаемого (расчетного) дохода по трем инвестиционным проектам Из рис. 3.2 видно, что хотя распределение вероятностей проектов «А», «Б», «В» характеризуется одинаковой величиной среднего расчетного дохода, однако в проекте «А» Кривая распределения уже, что означает меньшую колеблемость вариантов расчетного дохода относительно его средней величины (Д) и соответственно меньшую величину среднеквадратического отклонения и меньший уровень риска проекта «А».

Коэффициент вариации используется для оценки уровня рисков, если показатели средних ожидаемых доходов инвестиционных проектов отличаются между собой. Коэффициент вариации (CV) рассчитывается по формуле:

С помощью -коэффициента (бета-коэффициент) оценивают риск индивидуального инвестиционного проекта по отношению к уровню риска инвестиционного рынка в целом. -коэффициент используется обычно для оценки рискованности вложений в отдельные ценные бумаги (в сравнении с систематическим риском всего фондового рынка). -коэффициент рассчитывается по формуле:

где Ккор. - коэффициент корреляции между доходом от индивидуального вида ценных бумаг и средним уровнем доходности фондовых инструментов в ц - среднеквадратическое отклонение доходности по индивидуальному виду ценных бумаг;

ф - среднеквадратическое отклонение доходности по фондовому рынку в Рост значения -коэффициента означает рост уровня систематического риска инвестиций.

Уровень риска отдельных ценных бумаг в зависимости от значения -коэффициента приведен в таблице 3.1.

Значение -коэффициента Уровень риска ценной бумаги