Содержание
Слово научного редактора «О книге Шеннона Пратта»............................... 15
Предисловие А.Н. Лопатникова..................................................... 17
Предисловие Дж. Фишмана......................................................... 19 Введение........................................................................... 21 ГЛАВА 1. Скидки и премии при оценке бизнеса. Типы стоимости, к которым они применяются...................................................... Скидки и премии – вопрос больших денег........................................... Скидки и премии на уровне компании и на уровне акционера........................ Скидки на уровне компании...................................................... Скидки и премии, отражающие присущие акционеру особенности владения........ Как использованные подходы оценки влияют на стоимость........................... Доходный подход................................................................ Сравнительный подход.......................................................... Затратный подход.............................................................. Использование данных компаний открытого типа для расчёта скидок и премий....... Как тип стоимости влияет на скидки и премии....................................... Справедливая рыночная стоимость.............................................. Инвестиционная стоимость..................................................... Справедливая стоимость в целях рассмотрения исков акционеров................. Справедливая стоимость в целях составления финансовой отчётности........... Стандарт VII по оценке стоимости бизнеса Американского общества оценщиков:
«Оценка скидок и премий»...................................................... Резюме............................................................................. ГЛАВА 2. Миноритарные скидки и премии за контроль................................. Определения....................................................................... Простейшая связь между стоимость контрольного и миноритарного пакетов.......... Привилегии контроля............................................................... Факторы, влияющие на степень контроля............................................ Всё, что меньше 100 процентов.................................................. Требования наличия квалифицированного большинства........................... Законы о защите прав акционеров................................................ Потенциал решающего голоса.................................................... Доля участия в 50 процентов.................................................... Ограничения со стороны закона или регулирующих органов........................ Право миноритарного акционера на места в совете директоров................... Как методика оценки влияет на миноритарную скидку или премию за контроль...... Доходный подход как базис для оценки........................................... Сравнительный подход как базис для оценки...................................... Затратный подход как базис для оценки......................................... Правда ли, что сделки с миноритарными пакетами на открытом рынке отражают стоимость с учётом контроля?................................................... Содержание Трактовка премий за контроль в судах штата Делавэр................................ Как цель оценки влияет на миноритарные скидки или премии за контроль............ Налоги на наследство, имущество и прибыль..................................... Действия несогласных акционеров и ликвидация компании по решению акционеров.......................................................... Раздел имущества супругов...................................................... Ценообразование для покупателя, рассчитывающего на синергию................. Резюме............................................................................. ГЛАВА 3. Исторические данные о миноритарных скидках и премиях за контроль............ Премии, уплаченные при покупке компаний......................................... Определение отраслей с более высокими и более низкими премиями за контроль..... Предостережение относительно использования данных о премиях за контроль........ Большой разброс данных......................................................... Отрицательные премии......................................................... Во многих сделках с контрольными пакетами учитывается синергия.............. Премии за контроль специфичны для выбранных групп компаний.................. Фактор высокомерия............................................................ Не слишком ли велики премии за контроль?......................................... Скидки со стоимости чистых активов, выраженные в процентах...................... Резюме............................................................................. ГЛАВА 4. Миноритарные скидки и премии за контроль при разбирательствах в судах........ Дела, касающиеся налогов на наследство, имущество и прибыль...................... Принятые миноритарные скидки................................................ Миноритарные скидки, в которых было отказано................................. Принятые премии за контроль................................................... Миноритарные скидки от «рыночной стоимости», в которых было отказано...... Миноритарные скидки в судебных делах, связанных с Планами владения акциями работниками (ESOP)................... Принятые миноритарные скидки................................................ Дела, связанные с исками несогласных акционеров................................... Дела, в которых отвергнута миноритарная скидка............................... Принятые премии за контроль................................................... Применимость скидок, которая определяется для каждого дела индивидуально.... Дела о нарушении прав акционеров.................................................. Дела о разделе имущества супругов.................................................. Миноритарные скидки, в применении которых было отказано..................... Принятые миноритарные скидки................................................ Дела о банкротстве................................................................. Принятые миноритарные скидки............................................... Резюме............................................................................ ГЛАВА 5. Скидки за низкую ликвидность миноритарных пакетов: понятие и обоснование.... Информация о ликвидности с открытых рынков.................................... Исходные данные для оценки величины скидки за низкую ликвидность............. Исследования ограниченных акций (Restricted Stock Studies)....................... Как возникают ограниченные акции компаний открытого типа.................. Природа и результаты исследований ограниченных акций........................ База данных LiquiStat.......................................................... Исследования скидок за низкую ликвидность акций компаний, Признание регулирующими органами и судами исследований скидок ГЛАВА 6. Обзор исследований ограниченных акций................................... ГЛАВА 7. База данных LiquiStat (ограниченные акции, опционы, варранты и конвертируемые ценные бумаги)............. Не только ликвидность влияет на скидки ГЛАВА 8. Скидки за блокировку (Blockage Discounts).................................. Скидки за блокировку, признаваемые в законах о налогах Множественные дары должны оцениваться отдельно............................ Каждое дело зависит от уникальных фактов и обстоятельств................... Стандарты финансового учёта, которые затрагивают скидки за блокировку.......... Использование скидок за блокировку для оценки скидок ГЛАВА 9. Исследование акций компаний, осуществивших IPO, проведённое Джоном Эмори для определения скидок за низкую ликвидность: полные данные....................... ГЛАВА 10. Исследование скидок за низкую ликвидность компании Valuation Advisors........ ГЛАВА 11. Факторы, влияющие на скидки за низкую ликвидность миноритарных пакетов.... Сравнение долей участия объектов оценки с долями участия Специфические выводы исследований ограниченных акций ГЛАВА 12. Скидки за низкую ликвидность контрольных пакетов......................... Скидки за низкую ликвидность контрольных пакетов: спорность концепции......... Базовая стоимость контрольного пакета, которая может быть уменьшена Стоимость первичного размещения акций как база стоимости контроля......... Факторы, влияющие на величину скидки за низкую ликвидность Трактовка судами скидки за низкую ликвидность контрольных пакетов............. ГЛАВА 13. Количественная модель скидок за низкую ликвидность:
Базовый случай (стоимость на уровне акционера ГЛАВА 14. Скидки за низкую ликвидность в судах – миноритарные пакеты................ Дела о долях товариществ с ограниченной ответственностью................... Случаи, когда применимость скидок за низкую ликвидность определяется ГЛАВА 15. Скидки за низкую ликвидность в судах – контрольные пакеты................. Дела, в которых скидки за низкую ликвидность контрольных пакетов Дела, в которых скидки за низкую ликвидность контрольных пакетов Дела, в которых скидки за низкую ликвидность контрольных пакетов Дела, в которых скидки за низкую ликвидность контрольных пакетов Сценарии с разным соотношением голосующих и неголосующих акций.............. В эмпирических исследованиях не отмечена серьёзная разница Эмпирические подтверждения скидки за ключевую фигуру......................... Факторы, которые необходимо учитывать при анализе скидки Дела, рассмотренные Налоговым судом США, ГЛАВА 18. Скидки за налог на нереализованный прирост капитала....................... Налоговая служба неохотно согласилась со скидкой Последующие дела о налогах регулярно признают скидку Налоги на нереализованный прирост капитала в делах о разделе Дела о разделе имущества супругов, Дела о разделе имущества супругов, Трактовка обязательств по налогу на нереализованный прирост капитала............ Трактовка обязательств по налогу на нереализованный прирост капитала ГЛАВА 19. Скидки за неоднородность активов («портфельные скидки»).................. Смешанные мультипликаторы или ставки дисконтирования ГЛАВА 20. Скидки за экологические, судебные и прочие условные обязательства.......... ГЛАВА 21. Скидки при оценке долей товариществ и других организаций Судебные дела, в рамках которых оценивалась стоимость товариществ.............. ГЛАВА 22. Корректировка стоимости на различия в размере............................ Примеры использования данных Morningstar и Duff & Phelps..................... ГЛАВА 23. Скидки и премии при разделе имущества супругов........................... ГЛАВА 24. Скидки и премии в делах о ликвидации компаний в результате Скидки, принятые или отвергнутые, ГЛАВА 25. Скидки и премии при оценке справедливой стоимости в целях Параллели между справедливой стоимостью и справедливой Измерение справедливой стоимости отчётной единицы Справедливая стоимость компенсаций на основе акций............................. ГЛАВА 26. Премии и скидки при оценке неделимой собственности....................... Судебные решения, связанные со скидками в случае неделимой собственности...... ГЛАВА 27. Наиболее распространённые ошибки, Предположение о том, что метод дисконтированных денежных потоков Предположение о том, что метод компании-аналога Использование данных о скидках за низкую ликвидность миноритарных пакетов для расчёта скидок за низкую ликвидность Использование для расчёта скидок за низкую ликвидность только исследований ограниченных акций (и отказ от исследований акций Применение (или отказ от) премии или скидки Применение скидок или премий ко всему капиталу Приглашение специалиста по оценке активов для определения величины оценке, до обстоятельных исследований практически по всему спектру оценочных направлений.
оценки недвижимости; машин и оборудования, автотранспортных средств, меньше публикаций посвящено оценке бизнеса действующего предприятия.
Оценка стоимости компании рассматривается часто в качестве инструмента управления, для максимизации прибыли в интересах акционеров.
Достаточно подробно в литературе изложены все аспекты анализа финансовохозяйственной деятельности денежного потока, методов формирования ставки дисконтирования, определение стоимости отдельных составляющих капитала компании.
Однако следует отметить, что по-прежнему отсутствуют авторитетные исследования, опирающиеся на данные российского финансового рынка, которые позволили бы сформировать представление о размере скидок и премий, складывающихся при транзакупках на российском рынке.
В своей практической деятельности российские оценщики пользуются данными зарубежных исследований.
Книга «Скидки и премии» Ш. Пратта сохраняет устойчивое положение наиболее авторитетного издания по данной проблеме.
Большинство выводов и рекомендаций автора последовательно иллюстрируются многочисленными примерами судебных решений, основывающихся на изучении аргументации оценщиков и экспертов; представляющих интересы, как истца, так и ответчика.
Структура книги построена таким образом, что позволяет постепенно раскрыть перед читателем многогранность проблем, возникающих при определении размера скидки/премии.
В начале каждой из глав приводятся все вопросы, раскрывающиеся в дальнейшем в тексте, что позволяет быстро ориентироваться в обширном материале.
В первых главах приводятся обзоры видов стоимости и методов оценки, и анализируется их влияние на премии и скидки.
В третьей главе содержится глоссарий терминов, используемых в публикации Mergestat/BVR Control Premium Study, являющейся на протяжении последних лет главным источником сведений о скидках и премиях.
В четвертой главе наибольший интерес для практикующих оценщиков представляет рассмотрение судебных споров по искам несогласных акционеров.
Анализ практики работы контрольного отдела Российского общества оценщиков показывает, что значительное число мотивированных жалоб на отчеты поступает от акционеров, акции которых выпускаются в процессе так называемого «принудительного выкупа»… В российской практике отсутствует единое мнение относительно скидок, которые следует применять в данном случае.
Приведенные примеры и судебные решения, показывают, важность наличия у эксперта подробной аргументации, положенной в основу выбранного размера скидки.
Отдельные главы содержат сведения об имеющихся электронных базах данных и содержащейся в них информации, относительно самых актуальных результатов исследований. Данный раздел издания представляет большой интерес для оценщиков, специализирующихся на оценке бизнеса компаний, в связи с отсутствием таких данных в российских изданиях.
Книга Ш. Пратта убедительно доказывает, что размер скидок и премий подвержен изменениям во времени, а, следовательно, использование традиционных ссылок на результаты исследований 90-х годов 20 века и как следствие применение скидок, размер которых отражен в таких публикациях, может исказить величину рыночной стоимости оцениваемого бизнеса.
Публикуемая книга может рассматриваться как практическое руководство, к которому полезно обращаться при выполнении отчетов об оценке акционерного капитала и долей в обществах с ограниченной ответственностью.
Доступность и логичность суждений облегчает восприятие материала.
Хочется выразить благодарность издательству «Маросейка» за предоставленную возможность использовать профессиональный опыт оценки компаний и знание английского языка в процессе редактирования книги.
Рынок оценки сформировался в США раньше чем в других странах, потому естественно, что оценщики во всем мире внимательно изучают американский опыт.
Предлагаемый Вашему вниманию русский перевод книги Шеннона Пратта «Оценка бизнеса. Скидки и Премии» позволит читателям познакомиться с исследованием и рекомендациями одного из самых авторитетных в США специалистов по достаточно сложному для практикующих оценщиков и регуляторов рынка вопросу применения поправок при измерении стоимости.
Принцип замещения, лежащий в основе любых измерений стоимости, предполагает сравнение однородных активов и применение, если необходимо, поправок, то есть скидок или премий, для отражения различий. Простой, на первый взгляд, принцип оказывается довольно сложным в практическом применении, порождая многочисленные споры, арбитражные разбирательства, и шумную научную полемику относительно того, как, используя и поправки, измерять стоимость частичных прав, активов с различной ликвидностью, компаний разного размера, с разной структурой активов, как учитывать ценность контроля или влияния на цену одновременной продажи большого числа акций.
Вывод о применимости премий или скидок или их размер — это всегда вывод самого оценщика в конкретной ситуации, сделанный исходя из доступных ему фактов о рынке и активе, и, прежде всего, исходя из здравого смысла.
Выход русского перевода нового издания книги Шеннона Пратта «Оценка бизнеса. Скидки и Премии», безусловно, важное событие, а сама книга станет хорошим подспорьем для российских оценщиков, регуляторов, менеджеров компаний и акционеров, которым приходится иметь дело с расчетом премий и дисконтов при проведении оценок.