WWW.DISS.SELUK.RU

БЕСПЛАТНАЯ ЭЛЕКТРОННАЯ БИБЛИОТЕКА
(Авторефераты, диссертации, методички, учебные программы, монографии)

 

Pages:     || 2 | 3 |

«Проектный анализ и проектное финансирование Москва 2012 УДК 330.322 ББК 65.263-21/24 Н64 Никонова И.А. Проектный анализ и проектное финансирование / Н64 И.А. Никонова. — М.: Альпина Паблишер, 2012. — 154 с. ISBN ...»

-- [ Страница 1 ] --

И.А. Никонова

Проектный анализ

и проектное

финансирование

Москва

2012

УДК 330.322

ББК 65.263-21/24

Н64

Никонова И.А.

Проектный анализ и проектное финансирование /

Н64

И.А. Никонова. — М.: Альпина Паблишер, 2012. — 154 с.

ISBN 978-5-9614-1771-5

Книга посвящена активно развивающемуся направлению деятельности российских компаний и банков — реализации инвестиционных проектов на принципах проектного финансирования.

Чем отличается проектное финансирование от финансирования проектов? Каковы современные принципы, методы и модели проектного финансирования? В книге рассмотрены все аспекты работы с инвестиционным проектом: от инициации проекта и проектного анализа, структурирования схемы проектного финансирования, мониторинга реализации проекта и управления проектом до выхода из проекта.

Книга основана на зарубежном и российском опыте оценки, анализа проектов и проектного финансирования. В ней обобщены материалы курса «Проектное финансирование: состояние и перспективы развития», который автор читает в Финансовом университете при Правительстве РФ.

Данное издание будет полезно студентам и преподавателям экономических и финансовых высших учебных заведений, аспирантам, слушателям курсов MBA, специалистам коммерческих банков и предприятий.

УДК 330. ББК 65.263-21/ Все права защищены. Никакая часть этой книги не может быть воспроизведена в какой бы то ни было форме и какими бы то ни было средствами, включая размещение в сети Интернет и в корпоративных сетях, а также запись в память ЭВМ для частного или публичного использования без письменного разрешения владельца авторских прав. По вопросу организации доступа к электронной библиотеке издательства обращайтесь по  адресу lib@alpinabook.ru.

© Никонова И.А., ISBN 978-5-9614-1771-5 © ООО «Альпина Паблишер», Оглавление Предисловие......................................... Глава Проект, параметры и виды проектов............... 1.1. Понятие инвестиционного проекта и их классификация........................... 1.2. Параметры проекта.

Жизненный цикл проекта...................... 1.3. Среда проекта................................ 1.4. Бизнес-процесс работы с инвестиционным проектом в компании и банке........................... Глава Проектный анализ и его виды...................... 2.1. Основные принципы современного проектного анализа.

Этапы анализа................................ 2.2. Экспресс-анализ проекта на этапе предварительной оценки (экспертизы)................................. 2.3. Стратегический анализ проекта................ 2.4. Технический анализ проекта................... 2.5. Коммерческий анализ проекта.................. 2.6. Институциональный анализ проекта............ 2.7. Анализ рисков проекта........................

4 ПРОЕКТНЫЙ АНАЛИЗ И ПРОЕКТНОЕ ФИНАНСИРОВАНИЕ

2.8. Экологический анализ проекта................. 2.9. Финансово-экономический анализ проекта...... 2.10. Развитие методов учета неопределенности (Н-модели)................................... Глава Связь оценки экономической эффективности инвестиционного проекта с оценкой бизнеса...... 3.1. Современное состояние методологии оценки экономической эффективности инвестиционных проектов....... 3.2. Оценка эффективности проекта на предынвестиционной стадии его жизненного цикла.................. 3.3. Оценка эффективности проекта на инвестиционной и эксплуатационной стадии его жизненного цикла.................. 3.4. Особенности оценки эффективности инновационных проектов...................... Глава Проектное финансирование как инструмент долгосрочного финансирования инвестиционных проектов......................... 4.1. Источники и инструменты финансирования 4.2. Определение проектного финансирования....... 4.3. Виды и формы проектного 4.4. ГЧП как форма проектного 4.5. Количественные критерии принятия решений 4.6. Управление рисками в проектном 4.7. Организация проектного финансирования...... 4.8. Контрактная основа проектного

ОГЛАВЛЕНИЕ

Глава Комплексный мониторинг инвестиционных проектов........................ 5.2. Мониторинг хода реализации 5.3. Мониторинг эффективности Глава Направления развития проектного финансирования на государственном 6.1. Портфель долгосрочных государственных проектов и программ для реализации государственной 6.2. Развитие законодательной базы 6.3. Государственные гарантии 6.4. Организация мониторинга Посвящается моему сыну Роль инвестиционных проектов в общей системе управления бизнесом Реализация эффективных инвестиционных проектов, создающих дополнительную стоимость и обеспечивающих рост ВВП, является важнейшим условием модернизации российской экономики, перехода ее на высокотехнологичный путь развития.

Потребность хозяйствующего субъекта (предприятия, муниципального и государственного органа управления) в реализации инвестиционных проектов появляется тогда, когда возникает потребность в развитии бизнеса и экономики страны в целом, и эта потребность формулируется в стратегии развития соответствующего хозяйствующего субъекта (или региона, отрасли, страны в целом).



Потенциально нужным и стратегически целесообразным может считаться только проект, необходимый для реализации стратегии развития компании. Главной стратегической целью бизнеса является рост рыночной стоимости инвестированного в него капитала. Поэтому эффективным с точки зрения акционеров является инвестиционный проект, который обеспечил при его реализации

10 ПРОЕКТНЫЙ АНАЛИЗ И ПРОЕКТНОЕ ФИНАНСИРОВАНИЕ

прирост рыночной стоимости капитала акционеров и/или долгосрочных кредиторов. Фактический экономический эффект проекта является основным источником роста рыночной стоимости и компании, и регионального валового продукта, и ВВП в целом.

Отсутствие или недостаточный объем инвестиционной деятельности компании (отрасли, региона, страны в целом) приводит к потере ее конкурентоспособности, позиции на рынке и соответствующим социальным последствиям.

Общемировая тенденция развития бизнеса свидетельствует об ускорении процесса обновления продукции, производственных фондов и соответствующем росте потребности в инвестиционных проектах, в проектной деятельности.

Методологической базой отбора и реализации эффективных инвестиционных проектов является проектный анализ, методология финансирования проекта с использованием различных финансовых инструментов, методология оценки фактической социально-экономической эффективности реализованных проектов и бизнеса компании.

Соответствующими знаниями и компетенциями должны обладать специалисты компании — инициатора проекта, проектной компании (специализированного хозяйствующего субъекта), коммерческих банков, страховых компаний и иных финансовых институтов, участвующих в финансировании проекта.

В настоящее время в российской экономике сложилась ситуация, при которой как частные, так и бюджетные инвестиции осуществляются в огромных масштабах и практически в методологическом вакууме. С 2000 г.

не обновлялись Методические рекомендации по оценке эффективности инвестиционных проектов (утв. МинПРЕДИСЛОВИЕ экономразвития РФ, Минфином РФ, Госстроем России 21.06.1999 г. № ВК 477). Многие коммерческие банки, институты развития пользуются своими корпоративными методиками оценки и анализа проектов, содержащими ошибочные термины, расчетные формулы и допущения, а главное — приводящими к принятию ошибочных инвестиционных решений.

Аналогичная ситуация нехватки методических разработок сложилась и в области обоснования принимаемых финансовых решений, т. е. решений о рациональной структуре, стоимости используемых для финансирования проекта инструментов, использования некорректных определений терминов «проектное финансирование», «эффективность», «результативность», «фактический экономический эффект проекта».

Проектный анализ (экспертиза) выполняется на предынвестиционной стадии жизненного цикла проекта;

проектное финансирование организуется на предынвестиционной стадии проекта, а осуществляется с точки зрения финансирования проекта и возврата предоставленных проектной компании заемных средств — на последующих стадиях жизненного цикла проекта (инвестиционной и эксплуатационной). Фактическая эффективность реализованного проекта зависит от качества управленческих решений, принимаемых на всех стадиях жизненного цикла проекта. Более того — только мониторинг инвестиционного проекта в процессе его реализации с использованием методов и проектного анализа, и финансового инжиниринга и реинжиниринга, и оценки влияния реализуемого проекта на стоимость бизнеса и иные социально-экономические последствия реализации проекта обеспечивает достижение проектом запланированных в его бизнес-плане целей и показателей эффективности.

12 ПРОЕКТНЫЙ АНАЛИЗ И ПРОЕКТНОЕ ФИНАНСИРОВАНИЕ

Специалистам в области проектного анализа необходимы знания различных методов и инструментов финансирования проектов (включая проектное финансирование), оценки инвестпроектов и создаваемого в ходе их реализации бизнеса. А специалистам в области организации и структурирования сделок при осуществлении проектного финансирования необходимы знания, связанные с оценкой проекта и управления им на стадии реализации.

В данной работе систематизированы современные понятия и методы, используемые в проектном анализе (на разных стадиях жизненного цикла проекта) и проектном финансировании, а также изложены основные принципы и особенности современного проектного анализа и проектного финансирования.

Проект, параметры и виды проектов 1.1. ПОНЯТИЕ ИНВЕСТИЦИОННОГО

ПРОЕКТА И ИХ КЛАССИФИКАЦИЯ

В основе целого ряда современных управленческих теорий, областей знаний (включая проектное финансирование, управление проектами, оценку проектов) лежит понятие проекта.

В настоящее время в России не существует единого общего определения понятия «проект».

Большинство экономистов, стремящихся к внедрению и распространению в российской практике лучших методик и международных стандартов, используют определение проекта, соответствующее глобальному международному стандарту управления проектами — четвертому изданию (2008 г.) A Guide to the Project Management Body of Knowledge1 (далее — Руководство PMBOK).

В соответствии с этим стандартом проект — это временное предприятие, предназначенное для создания уникальных продуктов, услуг или результатов. Иначе говоря, проектом называется группа взаимосвязанных Руководство к своду знаний по управлению проектами.

14 ПРОЕКТНЫЙ АНАЛИЗ И ПРОЕКТНОЕ ФИНАНСИРОВАНИЕ

задач, выполняемых в рамках выделенного бюджета с целью получения запланированного результата специально созданной для этого командой. Причем время начала и окончания проектных работ четко определено.

Проект характеризуется наличием четкой цели, достижение которой свидетельствует о завершении проекта. О завершении проекта может также говорить признание того, что цель нельзя достичь или исчезла необходимость в проекте. Термин «временный» отражает только ограниченный срок реализации цели проекта.

Жизненный цикл созданного в ходе проекта продукта, услуги или иного результата может быть намного дольше жизненного цикла проекта.

Каждый проект характеризуется такими конкурирующими между собой параметрами, как: содержание, качество, бюджет, расписание, риски и ресурсы.

Наряду с приведенным определением понятия «проект» в практике широко применяются также следующие определения:

проект — целенаправленное ограниченное во времени мероприятие, направленное на создание уникального продукта или услуги (определение, предлагаемое Российской ассоциацией управления проектами СОВНЕТ);

проект — это ограниченное во времени усилие (мероприятие, предприятие), предпринимаемое для создания уникального продукта, услуги или результата (данное определение содержится в третьем издании Руководства PMBOK (2004 г.));

проект — уникальный процесс, состоящий из совокупности скоординированных и управляемых видов деятельности, имеющий начальную и конечную дату выполнения, предпринимаемый для доГлава 1. ПРОЕКТ, ПАРАМЕТРЫ И ВИДЫ ПРОЕКТОВ стижения цели, соответствующей установленным требованиям, включая ограничения по времени, затратам и ресурсам (определение ISO);

проект — уникальный комплекс взаимосвязанных мероприятий для достижения поставленных целей при определенных требованиях к сроку, бюджету и характеристиках ожидаемых результатов (определение А.С. Товба и Г.Л. Ципеса);

проект — комплекс взаимосвязанных мероприятий, действий, ориентированных на достижение неповторяющейся (уникальной) цели и результата в течение заданного ограниченного периода времени при установленном бюджете, представляющий собой однократную деятельность (определение Всемирного банка);

проект — это что-либо, что задумывается или планируется (определение словаря Webster);

проект — это документально оформленный план сооружения или конструкции (в строительстве), проектная документация.

В процессе реализации крупных инвестиционных проектов, выполняемых на основе принципов проектного финансирования, принимает участие большое количество организаций и компаний. Их статус и роли в проекте отражены в таблице 1.

Важной особенностью проекта является новизна и неповторимость цели и результата проекта. Именно эта особенность позволяет считать проектную деятельность основой инновационной деятельности предприятий, отраслей, регионов, экономики в целом. В отличие от проектной деятельности текущая деятельность представляет собой повторяющийся процесс, поскольку выполПРОЕКТНЫЙ АНАЛИЗ И ПРОЕКТНОЕ ФИНАНСИРОВАНИЕ Участники проекта и процесса проектного финансирования Возможные Спонсоры проекта Компании и физические лица, непосредственно вопросы, получают соответствующие разрешения Поставщики Компании, имеющие договорные обязательства и подрядчики поставлять товары и услуги, связанные с данным Покупатели Во многих проектах продукция не поступает компания заранее заключает долгосрочный контракт Правительство Выдача необходимых разрешительных документов, страны, в которой закупки, участие в качестве акционера, спонсора осуществляется проекта, предоставление определенных гарантий проект Управляющие Команда менеджеров, отвечающих за осуществление проектом проекта — ключевое звено сделки по проектному Кредиторы Структуры, которые предоставляют проектной Консультанты Специализированные компании и физические лица, и советники компетентные в различных аспектах осуществления няется в соответствии с действующими в организации процедурами и регламентами.

Большинство проектов реализуется в целях стратегического развития хозяйствующего субъекта и является основой реализации корпоративной стратегии и достижения стратегических целей. Поэтому проектную деятельность можно считать обязательным условием Глава 1. ПРОЕКТ, ПАРАМЕТРЫ И ВИДЫ ПРОЕКТОВ развития бизнеса, социально-экономического развития страны.

Развитие проектной деятельности характерно для современного международного бизнеса (рис. 1). В России проектная деятельность также играет все возрастающую роль. Она является основой организации бизнеса в строительных, консалтинговых и инновационных компаниях, в крупных коммерческих банках.

Проекты можно классифицировать по различным признакам:

по масштабу (размеру):

организационно сложный;

по срокам реализации:

по требования к качеству и условиям его обеспечения:

Стоимость осуществления Внедрение новых технологий на постоянной основе Стоимость осуществления Рис. 1. Развитие проектной деятельности Глава 1. ПРОЕКТ, ПАРАМЕТРЫ И ВИДЫ ПРОЕКТОВ по требованиям к ограниченности ресурсов совокупности проектов:

по характеру проекта и уровню участников:

международный (совместный);

российский (государственный, территориальный, местный);

по характеру целевой задачи проекта:

реформирование/реструктуризация;

по объекту инвестиционной деятельности:

финансовый инвестиционный;

реальный инвестиционный;

по главной причине возникновения проекта:

открывшиеся возможности;

чрезвычайная ситуация;

необходимость структурно-функциональных преобразований;

реструктуризация;

Основным типом проектов, обеспечивающих устойчивое экономическое развитие, являются инвестиционные проекты создания реальных активов (материальных и нематериальных).

В соответствии с Федеральным законом от 25.02.1999 г.

№ 39-ФЗ «Об инвестиционной деятельности в Российской Федерации, осуществляемой в форме капитальных

20 ПРОЕКТНЫЙ АНАЛИЗ И ПРОЕКТНОЕ ФИНАНСИРОВАНИЕ

вложений» под инвестиционным проектом понимается «обоснование экономической целесообразности, объема и сроков осуществления капитальных вложений, в том числе необходимая проектно-сметная документация, разработанная в соответствии с законодательством Российской Федерации и утвержденными в установленном порядке стандартами (нормами и правилами), а также описание практических действий по осуществлению инвестиций (бизнес-план)». Данное определение значительно сужает понятие проекта, не соответствует международному определению понятия «проекта как деятельности…» и свидетельствует о необходимости корректировки указанного закона в этой части.

В Методических рекомендациях по оценке эффективности инвестиционных проектов (2000 г.) и в проекте их третьей редакции (ее можно найти на сайте www.isaran.

ru) под инвестиционным проектом понимается комплекс действий (работ, услуг, управленческих операций и решений), направленных на достижение сформулированной цели и требующих для своей реализации осуществления инвестиций. Под инвестиционной программой понимается совокупность (обычно взаимосвязанных) инвестиционных проектов, ориентированных на достижение заданной общей цели.

Учитывая, что современная методология проектного управления и финансирования основана на международных стандартах, будем понимать под инвестиционным проектом проект (определение PMBOK), требующий для своей реализации осуществления инвестиций.

Поскольку понятие инвестиционного проекта неразрывно связано с понятием инвестиций, рассмотрим, как определяется это понятие в различных источниках.

В соответствии с Федеральным законом от 25.02.1999 г.

№ 39-ФЗ «Об инвестиционной деятельности в Российской Глава 1. ПРОЕКТ, ПАРАМЕТРЫ И ВИДЫ ПРОЕКТОВ Федерации, осуществляемой в форме капитальных вложений» инвестициями называются денежные средства, ценные бумаги, иное имущество (в том числе имущественные права, иные права, имеющие денежную оценку), вкладываемые в объекты предпринимательской и иной деятельности в целях получения прибыли или иного полезного эффекта.

Основным недостатком данного определения является отсутствие указания на долгосрочный характер инвестиций, что отличает их от спекуляций, которые имеют краткосрочный характер.

Целесообразно определять инвестиции как средства (денежные средства, ценные бумаги, иное имущество, в том числе имущественные права, имеющие денежную оценку), вкладываемые в объекты предпринимательской и (или) иной деятельности с целью получения долгосрочного дохода, прибыли и (или) достижения иного полезного эффекта в будущем.

Правовой основой вложений могут являться договоры купли-продажи, мены, дарения.

Понятия «проект», «инвестиции» и «инвестиционный проект» являются базовыми в проектном финансировании как наиболее рисковой и современной форме финансирования реализации крупных инвестиционных проектов.

1.2. ПАРАМЕТРЫ ПРОЕКТА.

ЖИЗНЕННЫЙ ЦИКЛ ПРОЕКТА

Каждый проект характеризуется следующими основными параметрами:

цель (результат);

стоимость и бюджет проекта;

жизненный цикл проекта.

22 ПРОЕКТНЫЙ АНАЛИЗ И ПРОЕКТНОЕ ФИНАНСИРОВАНИЕ

Цель проекта определяет ожидаемый результат реализации проекта.

При формировании цели (как в управлении проектами, так и в стратегическом менеджменте) необходимо использовать SMART-принципы (specic, measurable, agreed, realistic, time-related). Иными словами, цели проекта должны быть конкретными и напряженными, измеримыми, согласованными и достижимыми, реалистичными и соотнесенными со временем (т. е. со сроками, к которым они должны быть достигнуты).

От того, насколько конкретно сформулирована цель проекта, зависит длительность жизненного цикла, стоимость проекта, оценка его эффективности.

Например, нельзя сформулировать как цель проекта открытие филиала банка в городе N. При такой формулировке не определено событие, соответствующее достижению цели проекта. Более правильная формулировка — открытие филиала и достижение суммы депозитов населения в размере 100 млн руб.

Жизненный цикл как параметр проекта зависит от формулировки цели проекта. Под жизненным циклом проекта понимается период времени от момента рождения идеи реализации проекта до момента достижения цели проекта.

Следует различать жизненный цикл проекта и жизненный цикл продукта. Жизненный цикл продукта может быть намного больше жизненного цикла проекта. Основные стадии жизненного цикла продукта (разработка, производство, эксплуатация) могут включать в себя много самостоятельных проектов (например, собственно разработка продукта, разработка его маркетинговой стратегии и др.).

Жизненный цикл инвестиционного проекта состоит из последовательно выполняемых или иногда перекрывающихся фаз (стадий) проекта (см. таблицу 2):

Глава 1. ПРОЕКТ, ПАРАМЕТРЫ И ВИДЫ ПРОЕКТОВ предынвестиционная стадия (принятие решения о выполнении проекта, разработка необходимой документации и организация финансирования проекта); в практике проектного финансирования целесообразно в этой стадии выделять этап организации финансирования. Основные задачи, решаемые на предынвестиционной стадии (по методике Европейской комиссии по экономическим взаимоотношениям) состоят в следующем:

формирование заявки проекта (проектная бизнесидея);

исследование инвестиционных возможностей;

предварительное технико-экономическое обоснование (ТЭО);

анализ и оценка инвестиционного проекта;

создание бизнес-плана проекта (включая проектно-сметную документацию и пр., распределение рисков, модели финансирования и мониторинга);

варианты капитализации проекта;

решение об организации финансирования;

инвестиционная стадия (осуществление инвестиций, выполнение работ, строительство, ввод производственных мощностей в строй; в некоторых случаях на этой стадии может начинаться и производство продукции (услуг)). Основные задачи, решаемые на инвестиционной стадии (по методике Европейской комиссии по экономическим взаимоотношениям), состоят в следующем:

организация тендеров, отбор поставщиков, подрядчиков, консультантов, экспертов;

строительно-монтажные работы, поставка оборудования;

Структура работ на разных стадиях жизненного цикла проекта Глава 1. ПРОЕКТ, ПАРАМЕТРЫ И ВИДЫ ПРОЕКТОВ пусконаладочные работы и обучение персонала;

закупка сырья и материалов;

сдача-приемка объекта;

эксплуатационная стадия — производство продукции и услуг, продажи, получение выручки; основные задачи, решаемые на эксплуатационной стадии (по методике Европейской комиссии по экономическим взаимоотношениям), состоят в следующем:

введение объекта в эксплуатацию и вывод на реализация продукции проекта;

погашение займов и выплата дивидендов акционерам;

переход прав собственности на объект;

стадия завершения проекта (или выхода из проекта); основные задачи, решаемые на данной стадии, состоят в следующем:

консервация, демонтаж или продажа объекта;

ликвидация техногенных и экологических последствий деятельности по проекту.

Жизненный цикл проекта является базовым понятием для управления проектом и проектного финансирования.

Типовая длительность жизненных циклов проектов в разных отраслях различается в зависимости от отрасли, в которой проекты реализуются:

инфраструктурные проекты — 25 лет;

энергетические проекты — 15 лет;

общемашиностроительные — 8 лет;

высокие технологии — 4 года.

Для жизненного цикла проекта характерны следующие особенности:

26 ПРОЕКТНЫЙ АНАЛИЗ И ПРОЕКТНОЕ ФИНАНСИРОВАНИЕ

стоимость проекта и количество вовлеченного персонала невелики в начале, достигают пикового значения по мере выполнения работ и затем стремительно падают;

влияние заинтересованных сторон, риск и неопределенность имеют наибольшее значение в начале проекта и уменьшаются к концу проекта;

стоимость внесения изменений и коррекции проекта к его концу возрастают.

Заинтересованные стороны (или стейкхолдеры) — это лица или организации, которые активно участвуют в проекте или интересы которых могут быть затронуты в ходе исполнения или в результате завершения проекта.

Различают внутренних и внешних стейкхолдеров. Команда проекта, управляющая реализацией проекта, должна учитывать и осуществлять мониторинг интересов всех стейкхолдеров проекта в течение жизненного цикла проекта.

Заинтересованные в проекте стороны в наибольшей степени влияют на проект на предынвестиционной стадии проекта, поскольку на этой стадии каждая из них проводит анализ проекта и принимает решение об участии в проекте в той или иной форме. Принятые решения могут привести к изменению цели, содержания проекта и форм его финансирования.

Бюджет проекта — это распределенная по времени оценка всех инвестиционных затрат (включая инвестиции в оборотный капитал) на выполнение необходимых работ по проекту с момента начала проектирования, строительства объекта до момента ввода объекта в эксплуатацию, а также связанных с реализацией проекта финансовых затрат (капитализируемые проценты по кредитам в период строительства и расходы на оплату услуг консультантов за организацию привлечения для Глава 1. ПРОЕКТ, ПАРАМЕТРЫ И ВИДЫ ПРОЕКТОВ реализации проекта облигационных займов и (или) кредитов) и расходов, связанных с возможной оплатой планируемых и заключенных договоров. Контроль исполнения бюджета проекта является одной из основных функций руководителя проекта. Распределенный по времени график расходования необходимых для реализации проекта средств называется «базовым планом по стоимости» проекта и используется при управлении стоимостью проекта.

Стоимость (полная стоимость) проекта равна сумме затрат, входящих в расчет бюджета проекта.

1.3. СРЕДА ПРОЕКТА Реализация проекта осуществляется в определенной внешней среде проекта.

Под внешней средой понимается совокупность факторов макроэкономического, политического, законодательного и природного характера, которые оказывают влияние на параметры и характеристики проекта, определяют его внешние риски и необходимые инструменты адаптации проекта. Система взаимодействия со стейкхолдерами проекта также относится к факторам внешней среды.

Под внутренней средой проекта понимается совокупность факторов, характеризующих систему управления компании, реализующей проект, и принятую систему управления проектом.

Важным условием обеспечения эффективной реализации проекта (достижения цели проекта в заданные сроки и в рамках заданного бюджета) является мониторинг состояния среды проекта и принятие своевременных корректирующих воздействий.

28 ПРОЕКТНЫЙ АНАЛИЗ И ПРОЕКТНОЕ ФИНАНСИРОВАНИЕ

1.4. БИЗНЕС-ПРОЦЕСС РАБОТЫ

С ИНВЕСТИЦИОННЫМ ПРОЕКТОМ

В КОМПАНИИ И БАНКЕ Бизнес-процесс работы инициатора проекта с проектом в течение его жизненного цикла включает следующие стадии (этапы) работ:

инициация проекта, разработка проектной документации, планирование работ и событий;

анализ проекта и обоснование его эффективности и инвестиционной привлекательности, разработка бизнес-плана;

поиск инвесторов и кредиторов, формирование группы заинтересованных сторон проекта, выбор формы финансирования проекта;

организация финансирования, подписание договоров;

выполнение проекта;

мониторинг проекта, расчеты с кредиторами, инвесторами;

достижение цели проекта, завершение проекта.

Бизнес-процесс работы банка с проектом включает следующие стадии (этапы) работ (рис. 2):

прием документации по проекту в соответствии с критериями и положениями инвестиционной политики банка;

экспертиза проекта на основе его комплексного анализа;

принятие решения банком об участии в проекте и форме участия;

организация финансирования, подписание договоров;

Жизненный цикл проекта

РЕАЛИЗАЦИЯ ПРОЕКТА

Прием заявки Экспертиза Принятие решения 3. Участие в капитале ПК договора участия средств и эффективности вложения (оценка бизнеса) из капитала дочерних и зависимых компаний 4. Гарантии Оформление документов Предоставление гарантий Мониторинг получателя гарантий Закрытие гарантий Работа по исполнению обязательств 5. Проекты ГЧП 7. Управление проектом Рис. 2. Бизнес-процесс работы с инвестпроектом в банке (ГЧП — государственно-частное партнерство, ПК — проектная компания, СД ПК — совет директоров проектной компании, ц. б. — ценные бумаги)

30 ПРОЕКТНЫЙ АНАЛИЗ И ПРОЕКТНОЕ ФИНАНСИРОВАНИЕ

финансирование проекта;

мониторинг проекта в интересах банка;

расчеты с заемщиком, получение доходов акционера;

Проектный анализ и его виды 2.1. ОСНОВНЫЕ ПРИНЦИПЫ

СОВРЕМЕННОГО ПРОЕКТНОГО

АНАЛИЗА. ЭТАПЫ АНАЛИЗА

Проектный анализ (project analysis) — один из основных видов работ (метод исследования), выполняемый инициатором проекта на предынвестиционной стадии проекта с целью определения социально-экономической эффективности проекта, комплекса рисков, целесообразности реализации проекта и организации его финансирования.

Проектный анализ является также основным методом экспертизы проекта финансовым институтом (банком, фондом) с целью принятия им решения об участии в проекте (форме участия, инструментах, стоимости используемых инструментов финансирования). Собственно экспертиза инвестиционного проекта представляет собой процесс анализа его соответствия требованиям коммерческого банка (или другого финансового института), отраженным в инвестиционной политике банка и соответствующих нормативных документах банка.

Проектный анализ является также необходимым инструментом мониторинга реализуемого инвестиционПРОЕКТНЫЙ АНАЛИЗ И ПРОЕКТНОЕ ФИНАНСИРОВАНИЕ ного проекта, комплексной оценки его фактической эффективности.

Таким образом, проектный анализ должен использоваться на всех стадиях жизненного цикла проекта.

Результаты проектного анализа используются не только для принятия решения о его выполнении, но и для обеспечения соответствия фактической эффективности проекта его расчетной эффективности, представленной в бизнес-плане проекта.

Основными принципами проектного анализа являются:

системность, т. е. учет всей системы взаимоотношений между участниками проекта и их экономическим окружением, важнейших факторов, влияющих на затраты и результаты каждого участника, а также внутренних, внешних и синергических эффектов. Для такого учета описание проекта должно включать описание возможного механизма взаимодействия всех участников проекта (организационно-экономического механизма реализации проекта);

комплексный характер проектного анализа (и экспертизы проекта), предусматривающий применение различных видов анализа проекта и подготовку комплексного бизнес-плана проекта (или заключения о результатах экспертизы);

учет всех наиболее существенных последствий проекта. При оценке эффективности должны учитываться все существенные последствия реализации проекта, как непосредственно экономические, так и внеэкономические (социальные, экологические, влияние на безопасность страны). В тех случаях, когда влияние таких последствий реалиГлава 2. ПРОЕКТНЫЙ АНАЛИЗ И ЕГО ВИДЫ зации проекта на эффективность допускает количественную оценку, ее следует произвести. В других случаях учет этого влияния должен осуществляться проведение анализа проекта в течение всего его жизненного цикла (отдельными участниками — до выхода из проекта);

применение современных международных стандартов управления проектами и оценки проектов;

соответствие стратегии развития и инвестиционной политике страны, региона, компании (банка);

наличие положительного общественного социальноэкономического эффекта проекта;

высокое качество и достаточность проектной и иной документации, необходимой для подготовки бизнес-плана проекта (или проведения экспертизы Основными видами проектного анализа являются:

стратегический анализ проекта;

анализ технической реализуемости проекта и инновационного потенциала;

правовой, институциональный анализ;

экологический анализ проекта;

коммерческий анализ проекта;

финансово-экономический анализ проекта;

анализ рисков проекта, включая анализ чувствительности и стресс-тестирование, моделирование воздействия рисков на операционные потоки проекта с учетом волатильности воздействующих условий и факторов;

экспресс-анализ.

34 ПРОЕКТНЫЙ АНАЛИЗ И ПРОЕКТНОЕ ФИНАНСИРОВАНИЕ

Банк на стадии экспертизы, проводя проектный анализ, разрабатывает оптимальный план финансирования проекта и контрактную структуру разделения полных рисков проекта.

Степень глубины и объем аналитической работы при проектном анализе зависит от масштаба проекта, его капиталоемкости, социально-экономических последствий реализации. Для капиталоемких проектов стоимостью более 500 млн руб. необходим более детальный и глубокий анализ проекта. Для проектов меньшей стоимости проектный анализ может выполняться по упрощенной схеме, не требующей привлечения внешних экспертов для проведения технического, правового и экологического анализа проекта.

Бизнес-процесс проектного анализа в компанииинициаторе заканчивается созданием бизнес-плана, соответствующего рекомендациям (требованиям) того финансового института/банка, в который планирует обращаться компания — инициатор проекта.

Бизнес-процесс проектного анализа в компании — исполнителе проекта осуществляется в течение всего жизненного цикла проекта.

Бизнес-процесс анализа/экспертизы проекта в коммерческом банке может включать две стадии — предварительную и комплексную экспертизы проекта. Такой подход характерен для банков, финансирующих крупные инвестиционные проекты большой стоимости и социально-экономической значимости.

На этапе предварительной экспертизы проводится предварительная проверка соответствия инвестиционного проекта установленным инвестиционной политикой банка принципам отбора проектов банком для финансирования.

Глава 2. ПРОЕКТНЫЙ АНАЛИЗ И ЕГО ВИДЫ Целью проведения предварительной экспертизы является определение целесообразности дальнейшего рассмотрения проекта на этапе комплексной экспертизы.

На основании заключения по результатам предварительной экспертизы коллегиальным органом банка принимается решение о целесообразности (нецелесообразности) проведения комплексной экспертизы проекта.

Комплексная экспертиза требует от инициатора проекта представления дополнительной более детальной информации и документов, ее подтверждающих, о проекте и участниках проекта. Целью комплексной экспертизы проекта является анализ целесообразности участия банка в финансировании рассматриваемого проекта и подготовка заключения для кредитного комитета по объему, условиям и формам участия банка в финансировании проекта.

Современный проектный анализ использует различные виды анализа проектов:

экспресс-анализ;

стратегический;

технический;

коммерческий;

институциональный;

рисков проекта;

экологический;

финансово-экономический.

Каждый вид анализа имеет определенные критерии оценки. Многокритериальный подход используется в проектном анализе во всех международных методиках, в том числе в Руководстве ЕС по оценке проектов, стандартах GRI (Global Reporting Initiative) по устойчивому развитию.

36 ПРОЕКТНЫЙ АНАЛИЗ И ПРОЕКТНОЕ ФИНАНСИРОВАНИЕ

2.2. ЭКСПРЕСС-АНАЛИЗ ПРОЕКТА

НА ЭТАПЕ ПРЕДВАРИТЕЛЬНОЙ

ОЦЕНКИ (ЭКСПЕРТИЗЫ)

Экспресс-анализ проекта может проводиться инициатором проекта с целью определения возможности реализации проекта и эффективности инвестиций в него перед разработкой детального бизнес-плана проекта. Экспрессанализ проекта финансовым институтом включает предварительную оценку проекта, оценку достоверности представленных инициатором (или исполнителем) проекта данных бизнес-плана с целью принятия решения о целесообразности более глубокого анализа проекта в случае его соответствия инвестиционной политике банка.

Экспресс-анализ может не включать изучения организационно-правовых аспектов реализации проекта, договорной и контрактной базы, социальных аспектов.

Основной акцент при экспресс-анализе проекта делается на оценке экономической эффективности и технической реализуемости проекта, соответствующего инвестиционной политике банка.

2.3. СТРАТЕГИЧЕСКИЙ АНАЛИЗ

ПРОЕКТА

Стратегический анализ проекта, выполняемый инициатором проекта и отражаемый в бизнес-плане проекта, заключается в анализе соответствия целей проекта стратегии развития компании (отрасли, региона, страны), которая является инициатором или исполнителем проекта.

Стратегический анализ проекта, выполняемый банком (или иным финансовым институтом) и отражаемый в его заключении вывод о целесообразности участия банка Глава 2. ПРОЕКТНЫЙ АНАЛИЗ И ЕГО ВИДЫ в финансировании проекта, состоит в анализе соответствия целей проекта стратегии развития компании-инициатора и стратегии и инвестиционной политики самого банка. В частности, стратегический анализ проекта, выполняемый банком развития, должен учитывать соответствие проекта стратегии развития отрасли или региона исполнения проекта, а также стратегическим приоритетам (отраслевым и региональным) инвестиционной деятельности банка на рассматриваемом горизонте планирования.

В ходе стратегического анализа выявляются также стратегические риски проекта, которые могут быть связаны с изменениями внешней среды проекта, изменениями законодательства, стратегии развития той или иной отрасли (региона). Поэтому анализ внешней среды (макроэкономические условия, региональная среда, анализ возможных изменений в законодательстве) является составной частью стратегического анализа для крупных инвестиционных проектов. Для небольших локальных проектов, необходимых для развития конкретной компании, анализ внешней среды может выполняться в рамках институционального анализа проекта.

2.4. ТЕХНИЧЕСКИЙ АНАЛИЗ ПРОЕКТА Технический анализ проекта производится с целью оценки технической реализуемости проекта и оценки его инновационного потенциала. Оценка реализуемости проекта проводится с целью определения осуществимости заложенных в проект научных, конструкторско-технологических решений, наличия соответствующих зарубежных или отечественных аналогов продукции, которая будет выпущена в результате реализации проекта, ее конкурентоспособности на внутреннем и зарубежном рынках.

38 ПРОЕКТНЫЙ АНАЛИЗ И ПРОЕКТНОЕ ФИНАНСИРОВАНИЕ

Важным аспектом технического анализа является определение инновационного характера проекта, научнотехнического (инновационного) эффекта проекта. Для стимулирования развития инновационной деятельности в стране необходимо показатели инноваций включать в перечень целевых стратегических показателей деятельности компаний и банков.

Для анализа технической реализуемости инновационных проектов, проектов создания новых высокотехнологичных производств требуется привлечение внешних консультантов, экспертов в определенной области науки и техники.

В ходе технического анализа проекта необходимо обращать внимание на следующие факторы:

отсутствие утвержденной проектно-сметной документации необходимого качества;

использование устаревшей технологии производства продукта;

использование неапробированных и ненадежных использование технологий, не соответствующих экологическим и иным нормам и стандартам.

В ходе технического анализа выявляются риски технической нереализуемости проекта или нецелесообразности реализации предлагаемого научно-технического решения.

2.5. КОММЕРЧЕСКИЙ АНАЛИЗ ПРОЕКТА Коммерческий анализ проекта проводится с целью определения коммерческих рисков проекта, связанных с прогнозом объемов продаж, цены выпускаемой продукции Глава 2. ПРОЕКТНЫЙ АНАЛИЗ И ЕГО ВИДЫ (услуг), цены и объемов закупаемой у поставщиков продукции (услуг), надежностью контрагентов.

Анализ рекомендуется проводить по трем направлениям:

анализ возможных ограничений со стороны спроса;

анализ возможных ограничений со стороны предложения;

анализ возможных ограничений со стороны государственного регулирования рынка в отрасли.

Важнейшим аспектом коммерческого (или маркетингового) анализа является анализ конкурентоспособности продукции, которая будет выпущена в результате реализации проекта (услуг), ее конкурентных преимуществ, экспортного потенциала, изменения конкурентоспособности продукции со временем.

2.6. ИНСТИТУЦИОНАЛЬНЫЙ АНАЛИЗ

ПРОЕКТА

Институциональный анализ проводится с целью оценить влияние на проект совокупности внутренних и внешних факторов, сопровождающих инвестиционный проект (анализ внешней и внутренней среды проекта).

Анализ внешней среды проекта включает оценку изменения макроэкономических (страновых, региональных) индикаторов, влияющих на проект, анализ правовых аспектов проекта.

Анализ внутренней среды проекта включает оценку:

качества корпоративного управления бизнесом и опыт реализации проектов в компании — инициаторе или исполнителе проекта;

40 ПРОЕКТНЫЙ АНАЛИЗ И ПРОЕКТНОЕ ФИНАНСИРОВАНИЕ

обеспеченности трудовыми и иными ресурсами;

организационной структуры участников проекта и распределения функций между ними;

принятой системы управления проектами в компании — исполнителе проекта или специально создаваемой проектной компании;

поддержки государственными или муниципальными органами управления.

К правовым аспектам институционального анализа относится анализ:

нормативно-правовой базы проекта и схемы его качества учредительных документов компании — исполнителя проекта, юридической чистоты контрактов и договоров, заключенных (или планируемых) компанией;

состава учредителей проектной компании, организационно-правовой формы проектной компании и др.

2.7. АНАЛИЗ РИСКОВ ПРОЕКТА При анализе проекта необходимо различать понятия «риск» и «неопределенность».

Риск имеет вероятностную природу и характеризуется вероятностью неполучения запланированного эффекта (результата) от реализации проекта или вероятностью возникновения таких условий, которые приведут к негативным последствиям для всех или отдельных участников проекта.

Неопределенность — характеристика неполноты и недостаточного качества (неточности) исходной и расчетной информации, используемой для анализа проекта.

Глава 2. ПРОЕКТНЫЙ АНАЛИЗ И ЕГО ВИДЫ Реализация инвестиционных проектов в России осуществляется в условиях повышенной неопределенности, обусловленной существенно нестационарным характером российской экономики, а также процессами глобального характера. Как отмечает В.Н. Лившиц, «нестационарной экономикой является хозяйственная система, которой присущи достаточно резкие и плохо предсказуемые изменения многих макроэкономических показателей, динамика которых не отвечает нормальному рыночному циклу, а скорее присуща кризисным или посткризисным экономическим процессам. Важнейшими признаками нестационарности процесса (в том числе и экономического) являются:

наличие устойчивой, нередко неблагоприятной, тенденции к слабо поддающемуся формализации изменению существующего состояния системы;

наличие неопределенного будущего и критических значений параметров, управляющих процессом, нестабильной структуры во времени;

конечный горизонт надежной видимости».

Учет неопределенности — одно из ключевых требований современной методологии оценки проектов, основой которой является вторая редакция «Методических рекомендаций по оценке эффективности инвестиционных проектов», действующая и достаточно широко применяющаяся в России до сих пор.

Неполнота или неточность информации об условиях реализации проекта означает, что возможны различные сценарии его реализации. Под сценарием понимается непротиворечивая комбинация всех параметров проекта и его экономического окружения, определяющая денежные потоки проекта. В частности, разные сценарии реаПРОЕКТНЫЙ АНАЛИЗ И ПРОЕКТНОЕ ФИНАНСИРОВАНИЕ лизации проекта могут отличаться прогнозной динамикой цен, объемом производства и продаж, инвестиционных и операционных затрат и др. Сценарный подход является эффективным инструментом снижения неопределенности проекта.

Анализ проектных рисков включает качественный и количественный анализ рисков. Целью качественного анализа рисков является их идентификация, оценка и выявление ключевых рисков проекта. Целью количественного анализа рисков является определение степени устойчивости результатов финансовых прогнозов по отношению к ключевым проектным рискам.

Основной метод оценки степени устойчивости результатов финансовых прогнозов по отношению к ключевым рискам проекта — анализ чувствительности проекта и его показателей эффективности к отклонениям значений наиболее значимых факторов и параметров проекта.

Анализ чувствительности осуществляется на основе финансовой модели проекта (предынвестиционная стадия жизненного цикла проекта), обеспечивающей прогноз всех денежных потоков проекта, состояния баланса проектной компании и оценку эффективности проекта.

На других стадиях жизненного цикла проекта финансовая модель проекта трансформируется в финансовую модель проектной компании, реализующей проект.

Проект считается устойчивым для рассматриваемого участника, если при возможных изменениях всех основных параметров проекта и его экономического окружения он оказывается финансово реализуемым и эффективным, а возможные неблагоприятные последствия устраняются мерами, предусмотренными организационно-экономическим механизмом проекта.

Проект считается достаточно устойчивым для рассматриваемого участника, если при всех достаточно Глава 2. ПРОЕКТНЫЙ АНАЛИЗ И ЕГО ВИДЫ вероятных изменениях всех основных параметров проекта и его экономического окружения он оказывается финансово реализуемым, а возможные неблагоприятные последствия устраняются мерами, предусмотренными организационно-экономическим механизмом проекта.

Проект считается неустойчивым для рассматриваемого участника, если при некоторых достаточно вероятных изменениях его основных параметров или его экономического окружения он оказывается финансово нереализуемым или приводит к последствиям, не отвечающим целям и интересам участника.

2.8. ЭКОЛОГИЧЕСКИЙ АНАЛИЗ

ПРОЕКТА

Экологический анализ проекта приобретает в последнее время все более важное значение. Учет экологических последствий реализации проекта является важным условием оценки общественной эффективности проекта.

Целью экологического анализа проекта является оценка влияния проекта на окружающую среду и условия жизни людей.

Анализ экологических воздействий проекта осуществляется путем проверки наличия действующих разрешительных документов для финансирования и реализации проекта, выданных уполномоченными органами в области проведения государственной экологической экспертизы и государственной экспертизы проектной документации.

Независимая экологическая экспертиза проекта осуществляется с привлечением внешних экспертов по стандартам, требуемым инвесторами, включая зарубежные.

44 ПРОЕКТНЫЙ АНАЛИЗ И ПРОЕКТНОЕ ФИНАНСИРОВАНИЕ

К числу показателей экологической эффективности проекта можно отнести:

наличие программы охраны окружающей среды в проекте (проектной документации);

показатели снижения вредных выбросов в атмосферу и снижения шума;

число несчастных случаев в процессе выполнения число и денежное выражение претензий и штрафов экологических органов.

Экологические результаты (эффекты) деятельности проектной компании отражаются в бизнес-плане проекта, в отчете о результатах мониторинга инвестиционных проектов и в отчете об устойчивом развитии финансирующего банка.

2.9. ФИНАНСОВО-ЭКОНОМИЧЕСКИЙ

АНАЛИЗ ПРОЕКТА

Финансово-экономический анализ проекта — наиболее сложный и наиболее важный (с точки зрения влияния на экономику страны в целом) вид проектного анализа.

Во многих публикациях разделяют этот вид анализа на финансовый и экономический. При этом финансовый анализ проекта часто необоснованно отождествляют с финансовым анализом компании — исполнителя проекта.

Целью финансово-экономического анализа проекта является оценка (определение) эффективности проекта.

В Руководстве EC по оценке проектов при экономическом анализе рыночные цены, применяемые для финансового анализа, преобразуются в расчетные цены (в которых исправлены искажения, внесенные Глава 2. ПРОЕКТНЫЙ АНАЛИЗ И ЕГО ВИДЫ несовершенством рынка), а также учитываются экстерналии (внешние эффекты), ведущие к выгодам и общественным издержкам, не учитываемые финансовым анализом, поскольку они не производят реального денежного дохода или затрат (например, воздействие на окружающую среду или эффекты перераспределения).

Согласно проекту третьей редакции Методических рекомендаций по оценке эффективности инвестиционных проектов эффективность инвестиционного проекта — категория, отражающая соответствие проекта целям и интересам его участников и выражаемая соответствующей системой показателей.

Осуществление эффективных проектов увеличивает благосостояние общества, в частности поступающий в распоряжение общества внутренний валовой продукт (ВВП), который затем делится между участвующими в проекте субъектами (фирмами, их акционерами и работниками, банками, бюджетами разных уровней и пр.).

Различие интересов хозяйствующих субъектов разных уровней управления определяет виды эффективности проектов.

Рекомендуется оценивать следующие виды эффективности проектов:

общественную эффективность проекта;

коммерческую эффективность проекта.

Общественная эффективность проекта определяется с целью выявления соответствия проекта целям социально-экономического развития общества и рассчитывается для общественно значимых проектов (глобальных, народно-хозяйственных, региональных/отраслевых, предусматривающих партнерство государства и частного сектора и некоторых других). При неудовлетворительной

46 ПРОЕКТНЫЙ АНАЛИЗ И ПРОЕКТНОЕ ФИНАНСИРОВАНИЕ

общественной эффективности такие проекты нельзя рекомендовать к реализации и они не могут претендовать на государственную поддержку.

Показатели общественной1 эффективности учитывают социально-экономические последствия осуществления инвестиционного проекта для общества в целом, в том числе как непосредственные результаты и затраты проекта, так и «внешние»: затраты и результаты в смежных секторах экономики, экологические, социальные и иные внеэкономические эффекты.

«Внешние» эффекты рекомендуется учитывать в количественной форме при наличии соответствующих нормативных и методических материалов для их оценки. В отдельных случаях, когда эти эффекты весьма существенны, при отсутствии указанных документов допускается использование оценок независимых квалифицированных экспертов. Если «внешние» эффекты не допускают количественного учета, следует провести качественную оценку их влияния. Эти правила относятся также к расчетам региональной эффективности.

Для проектов, не являющихся общественно значимыми, оценивается только их коммерческая эффективность.

Коммерческая эффективность проекта оценивается с целью выявления соответствия проекта коммерческим целям и интересам его участников.

На предынвестиционной стадии проекта до организации его финансирования расчет показателей коммерческой эффективности проекта характеризует инвестиционную привлекательность проекта в целом.

В тех случаях, когда проект затрагивает интересы не одной страны, а нескольких, общественная эффективность характеризует проект с точки зрения всей системы в целом. В случае же «чисто российского» проекта общественная эффективность совпадает с народнохозяйственной.

Глава 2. ПРОЕКТНЫЙ АНАЛИЗ И ЕГО ВИДЫ После организации финансирования проекта и на последующих стадиях жизненного цикла проекта расчет коммерческой эффективности проекта будет показывать инвестиционную привлекательность проекта для конкретного участника проекта:

коммерческую эффективность участия проектной компании и других предприятий и банков в проекте (эффективность проекта для предприятийучастников);

коммерческую эффективность для акционеров проектной компании, реализующей проект;

коммерческую эффективность участия в проекте иных участников проекта, в том числе:

региональную эффективность проекта — для региональных и муниципальных администраций;

отраслевую эффективность — для отдельных отраслей экономики, финансово-промышленных групп, объединений предприятий и холдинговых бюджетную эффективность проекта (эффективность участия государства в проекте с точки зрения расходов и доходов бюджетов всех уровней).

На предынвестиционной стадии жизненного цикла проекта, когда известны только прогноз потребных инвестиций и прогноз ожидаемого операционного потока, и неизвестны компания-исполнитель и организационноэкономический механизм реализации проекта, включая источники финансирования, производится оценка общественной и коммерческой экономической эффективности проекта в целом.

В качестве основных показателей, используемых для расчетов экономической эффективности инвестиционПРОЕКТНЫЙ АНАЛИЗ И ПРОЕКТНОЕ ФИНАНСИРОВАНИЕ ных проектов в целом на предынвестиционной стадии, рекомендуются:

чистая дисконтированная стоимость проекта (net внутренняя норма доходности;

индексы доходности затрат и инвестиций и др.

Важнейшим критерием эффективности проекта является положительная величина чистой дисконтированной стоимости проекта, которая рассчитывается по формуле:

где FCFt — свободный денежный поток (free cash ow) на t-м шаге, t — коэффициент дисконтирования денежных потоков шага t, а суммирование распространяется на все шаги расчетного периода.

NPV характеризует превышение суммарных денежных поступлений над суммарными затратами для данного проекта с учетом неравноценности затрат и результатов, относящихся к различным моментам времени.

Проект признается экономически эффективным, если, и только если он имеет неотрицательный NPV. При сравнении альтернативных проектов предпочтение должно отдаваться проекту с бльшим значением NPV.

О показателях экономической эффективности инвестиционного проекта, рассчитываемых на предынвестиционной стадии проекта, более детально (и самое главное — наиболее грамотно) см. в книгах В.Н. Лившица, С.А. Смоляка, П.Л. Виленского.

В связи с выходом в 2006 г. Методики расчета показателей и применения критериев эффективности инвестпроектов для получения господдержки в Инвестфонде РФ (отменена в 2008 г.) в практике проектного анализа стали Глава 2. ПРОЕКТНЫЙ АНАЛИЗ И ЕГО ВИДЫ использоваться понятия финансовой, бюджетной и экономической эффективности проекта. Эти виды эффективности и соответствующие показатели недостаточно корректно отражают общие и частные эффекты проекта, не учитывают особенностей стадии жизненного цикла, на которой производится оценка эффективности проекта.

На последующих стадиях жизненного цикла проекта (инвестиционной и эксплуатационной) известны компания — исполнитель проекта, прогнозируемая структура и стоимость фондирования проекта, следовательно, можно определить коммерческую эффективность проекта для каждого предприятия-участника, его акционеров, а также региональную, отраслевую, бюджетную эффективность проекта.

Коммерческую эффективность проекта можно рассчитывать и на предынвестиционной стадии, когда уже известны все провайдеры финансовых ресурсов для проекта и заключены все необходимые договоры на финансирование проекта.

Экономический эффект проекта на инвестиционной и эксплуатационной стадиях будет определяться дополнительной стоимостью, создаваемой проектом и являющейся вкладом проекта в прирост:

капитала акционеров компании;

стоимости бизнеса компании;

стоимости валового продукта, создаваемого в отрасли;

стоимости валового регионального продукта;

стоимости валового внутреннего продукта страны.

Анализ экономической эффективности проекта должен проводиться на всех стадиях его жизненного цикла не только для принятия решения о целесообразности его финансирования, но и для контроля в процессе моПРОЕКТНЫЙ АНАЛИЗ И ПРОЕКТНОЕ ФИНАНСИРОВАНИЕ ниторинга реализации проекта соответствия фактического эффекта запланированному.

Тенденция к гармонизации международных и национальных методологий экономических измерений приведет к постепенному сближению отечественной теории оценки экономической эффективности инвестиционных проектов и бизнеса компаний с зарубежной, принятой в развитых рыночных странах и основанной на концепции устойчивого развития.

В соответствии с концепцией устойчивого развития эффективность любого объекта оценивается с экономической, социальной и экологической точек зрения соответствующим набором индикаторов (рис. 3).

С учетом концепции устойчивого развития можно говорить о необходимости оценки в рамках проектного анализа показателей экономической, социальной и экологической эффективности инвестиционного проекта (как частных, так и интегрального показателя — NPV или рыночной стоимости проектной компании в интересах акционеров — Ve, где V — value (ценность), e — equity (собственные средства)). Эти показатели являются важнейшими для мониторинга эффективности проекта в процессе его реализации.

Рис. 3. Критерии эффективности концепции устойчивого развития Глава 2. ПРОЕКТНЫЙ АНАЛИЗ И ЕГО ВИДЫ По мере реализации проекта и поступления новой информации о проектируемом объекте и окружающей экономической среде может выявиться нерациональность ранее предусмотренных проектных решений и необходимость их корректировки. На этом основании рекомендуется периодически оценивать ожидаемую эффективность продолжения реализации проекта, рассматривать новые варианты такого продолжения и выбирать лучшие из них, а также выявлять экономическую целесообразность прекращения проекта при возникновении условий, не предусмотренных проектными материалами.

2.10. РАЗВИТИЕ МЕТОДОВ УЧЕТА

НЕОПРЕДЕЛЕННОСТИ

(Н-МОДЕЛИ) Общепринятые на практике методы учета неопределенности сводятся к анализу чувствительности и сценарному подходу. Однако они несут в себе внутреннее противоречие, состоящее в том, что неопределенные (недоопределенные по сути) показатели описываются детерминированными значениями.

Кроме того, для традиционных математических моделей, используемых в инвестиционном проектировании, характерны следующие особенности:

алгоритмичность. Разработчик модели должен сформировать алгоритм модели — определить последовательность вычислений, в соответствии с которой должна работать модель;

целевой характер. Модель предназначается для решения конкретной задачи, а изменение задачи моделирования обычно ведет к изменению модели;

52 ПРОЕКТНЫЙ АНАЛИЗ И ПРОЕКТНОЕ ФИНАНСИРОВАНИЕ

детерминированность значений показателей — идеальным обычно считается решение, при котором все показатели точно определены;

детерминированность системы математических зависимостей — «правильной» считается модель, содержащая зависимости, обеспечивающие однозначность точного решения, т. е. такая модель, которая не может быть ни недоопределена, ни переопределена;

разделение всех показателей на «входные» (аргументы) и «выходные» (функции).

Все эти особенности традиционного подхода осложняют разработку моделей и ограничивают возможности их практического использования.

Нетрадиционным подходом является новая теория и технология эффективного решения проблем учета недоопределенности, разработанная А.С. Нариньяни, В.Г. Напреенко, известная как технология недоопределенных вычислений (Н-вычислений) и недоопределенных моделей (Н-моделей). Этот подход относится к направлению constraint programming (программирование в ограничениях), активно развиваемому в последнее время в мире в качестве одного из наиболее перспективных для моделей при наличии большого числа факторов недоопределенности.

В настоящее время применение Н-моделей успешно апробировано на решении практических задач моделирования развития национальных и региональных экономик, функционирования предприятий и оценке инвестиционных проектов.

В сравнении с традиционными инструментами инвестиционного проектирования (такими, как серийные продукты — Альт-инвест, Project Expert и др.) технология Глава 2. ПРОЕКТНЫЙ АНАЛИЗ И ЕГО ВИДЫ Н-моделей обеспечивает большое число дополнительных возможностей, полезных для инвестиционного проектирования:

возможность расчета с использованием интервальных оценок показателей (наряду с точными оценками);

возможность расчетов в отсутствие части параметров и при наличии грубых оценок параметров;

возможность контроля риска, оценки качества используемой информации, выявления и устранения причин чрезмерной недоопределенности;

возможность решения неоднозначных задач;

возможность задавать желаемые значения результирующих показателей;

возможность анализа большого числа вариантов проекта без их перебора;

возможность «не упустить» какое-либо решение;

упрощение сопровождения проектов.

Рассмотрим подробнее каждую из этих возможностей.

2.10.1. Возможность расчета с использованием интервальных оценок показателей (наряду с точными оценками) Интервальные оценки обеспечивают весьма наглядное выражение недоопределенности исходных и результирующих данных. В качестве примера на рис. 4 показаны результаты прогнозирования потока от инвестиционной и операционной деятельности для одного из исследованных инвестиционных проектов. Узкая линия 1 на графиках — результаты неинтервального расчета при средних прогнозируемых значениях ценовых показателей (цены

54 ПРОЕКТНЫЙ АНАЛИЗ И ПРОЕКТНОЕ ФИНАНСИРОВАНИЕ

Текущий недисконтированный денежный поток от операционной и инвестиционной деятельности – – – – – – Накопленный недисконтированный денежный поток от операционной и инвестиционной деятельности – – – Рис. 4. Прогноз денежного потока проекта, млн руб.

(1 — детерминированный расчет по средним значениям, 2 — уточненный расчет с помощью Н-модели) на продукцию, материалы, энергию и тарифы оплаты труда), широкая область 2 — результаты интервального расчета при отклонениях роста ценовых показателей на 3% в год по ценам на продукцию и на 1% в год — по прочим показателям. На графиках хорошо видно нарастание во времени недоопределенности прогноза, отражающее Глава 2. ПРОЕКТНЫЙ АНАЛИЗ И ЕГО ВИДЫ отмеченное выше свойство нестационарной экономики — «конечный горизонт надежной видимости».

2.10.2. Возможность расчетов в отсутствие части параметров и при наличии грубых оценок параметров Способность Н-моделей давать решение при неполной и неточной информации о моделируемых показателях — важнейшее из достоинств рассматриваемой технологии.

Выделим следующие стадии и этапы разработки инвестиционного проекта:

предынвестиционная стадия, этап 1. Определен срок выполнения проекта, суммарный выпуск продукции в натуральном измерении, нормативы инвестиционных и операционных затрат на единицу продукции, цена продукции и ставка по возможным кредитам. Все показатели — ориентировочные и описаны интервалами;

предынвестиционная стадия, этап 2. Уточнен график капитальных вложений и продажи продукции предынвестиционная стадия, этап 3. Структурирование проекта и организации финансирования.

Определен график получения и возврата кредитов;

этап 4. Окончательное уточнение параметров проекта.

На всех названных этапах (кроме последнего) часть существенных показателей проекта отсутствует. Например, до этапа 3 неизвестен график получения и возврата кредитов. Тем не менее на всех этих этапах Н-модель позволяет строить оценки показателей проекта. По мере того как учитываемая информация становится более

56 ПРОЕКТНЫЙ АНАЛИЗ И ПРОЕКТНОЕ ФИНАНСИРОВАНИЕ

полной, оценки уточняются. В качестве типичного примера укажем следующие расчетные значения накопленного сальдо операционного, инвестиционного и финансового потоков, выраженного в долях окончательного решения: этап 1 — от 43 до 154%, этап 2 — от 66 до 136%, этап 3 — от 71 до 84%, этап 4 — 100%.

2.10.3. Возможность контроля риска, оценки качества используемой информации, выявления и устранения причин чрезмерной недоопределенности При использовании Н-моделей ширина интервалов исходных и результирующих данных инвестиционного проекта становится удобной мерой прогнозного риска (одновременно можно использовать обычные показатели риска, такие, например, как капитал риска). Поскольку новая информация, вводимая в расчет, уточняет (сужает) интервалы показателей, то величина этого уточнения может служить показателем ценности информации: отсутствие сужения говорит о бесполезности информации, а существенное уточнение интервалов — о ценности информации. Тем самым объективно оценивается качество информации, используемой в расчетах.

2.10.4. Возможность решения неоднозначных задач Достижение заданного объема прибыли — неоднозначная задача, поскольку в рамках одного и того же проекта желаемая прибыль может быть получена разными способами. Для обычной математики неоднозначность — крайне сложная проблема. Для Н-моделей неоднозначные задачи трудностей не представляют, поскольку результат Глава 2. ПРОЕКТНЫЙ АНАЛИЗ И ЕГО ВИДЫ их решения выражается в виде интервалов, охватывающих все решения задачи, а в случае, когда задача не имеет решения, то вычисление Н-модели уведомляет об этом пользователя. Решение обратных задач инвестиционного проектирования позволяет определять условия, при которых проект будет достаточно эффективным или неэффективным, и находить решения, способные наилучшим образом обеспечить выполнение требований к проекту.

2.10.5. Возможность задавать желаемые значения результирующих показателей Обычные математические модели, требующие четкого разграничения параметров на «входные» и «выходные», не позволяют непосредственно задавать желаемые значения результирующих показателей. Вычислительный процесс Н-моделей — иной, он дает возможность регулировать значения всех рассматриваемых показателей, обеспечивая автоматическое согласование интервалов показателей друг с другом. В результате можно задать значение любого показателя инвестиционного проекта и наблюдать соответствующие заданию изменения других показателей.

2.10.6. Возможность анализа большого числа вариантов проекта без их перебора Технология Н-моделей позволяет оперировать всей областью решений, а не отдельными вариантами решений, как это происходит при традиционных подходах. Любое (в том числе — бесконечное) множество «точных» вариантов проекта при этом удается рассматривать как один обобщенный проект, в котором интервалы значений

58 ПРОЕКТНЫЙ АНАЛИЗ И ПРОЕКТНОЕ ФИНАНСИРОВАНИЕ

показателей вмещают все значения одноименных показателей «точных» вариантов.

2.10.7. Возможность «не упустить»

какое-либо решение Решение, которое обеспечивает Н-модель, автоматически учитывает все заложенные в модель условия. Без нарушения этих условий моделируемый процесс не может выйти за рамки решения. Тем самым исключается опасность упустить из виду какой-либо важный вариант решения.

2.10.8. Упрощается сопровождение проектов Важным элементом инвестиционного проектирования является план реализации проекта. При обычном подходе к проектированию это «точный» план, а при использовании Н-моделей план становится интервальным.

Сопровождение процесса реализации проекта, осуществляемое на основе «точных» планов, требует постоянного пересмотра плановых показателей, так как возникает необходимость учесть отклонения от плана фактических значений полученных доходов, осуществленных расходов, поступлений и кредитов и т. п.

При работе с интервальным планом фактические значения показателей, попадающие в интервал прогнозных значений, ведут лишь к уточнению плана, но не требуют его пересмотра.

Внесение в Н-модель фактических значений показателей по выполненной части проекта позволяет:

сузить ширину интервалов прогнозных показателей;

уточнить параметры еще не выполненной части Глава 2. ПРОЕКТНЫЙ АНАЛИЗ И ЕГО ВИДЫ выявить угрозы возникновения критических ситуаций — например, обнаруживается недостаточность финансирования.

Рис. 5 демонстрирует пошаговое уточнение прогнозных характеристик инвестиционного проекта, возможное Текущий недисконтированный денежный поток от операционной и инвестиционной деятельности – – – – – Накопленный недисконтированный денежный поток от операционной и инвестиционной деятельности – – – Рис. 5. Уточнение в процессе реализации проекта его денежного потока, млн руб.

(1 — расчет по данным до 1-го года реализации, 2 — расчет по итогам 1-го года реализации, 3 — расчет по итогам 2-го года реализации, 4 — расчет по итогам 3-го года реализации.)

60 ПРОЕКТНЫЙ АНАЛИЗ И ПРОЕКТНОЕ ФИНАНСИРОВАНИЕ

при внесении в Н-модель фактических значений показателей за первый, второй и третий год реализации проекта (каждому новому уточнению соответствует более темная и узкая область графика).

Связь оценки экономической эффективности инвестиционного проекта с оценкой бизнеса 3.1. СОВРЕМЕННОЕ СОСТОЯНИЕ

МЕТОДОЛОГИИ ОЦЕНКИ

ЭКОНОМИЧЕСКОЙ ЭФФЕКТИВНОСТИ

ИНВЕСТИЦИОННЫХ ПРОЕКТОВ

В 2000–2008 гг. развитие экономики России характеризовалось инвестиционным бумом, увеличением объемов инвестиций как государства в целом, так и отдельных предприятий и институтов финансового рынка. В посткризисный период, начиная с 2010 г., на фоне общей стагнации инвестиций в основной капитал потребность в инвестициях в российскую экономику постоянно растет.

Расширение инвестиционной активности, являющееся важнейшим направлением реализации Стратегии роста российской экономики, сформулированной президентом России и Правительством РФ, требует адекватной метоПРОЕКТНЫЙ АНАЛИЗ И ПРОЕКТНОЕ ФИНАНСИРОВАНИЕ дологии оценки проектов, учитывающей международный и отечественный научный и практический опыт в этой области.

Основные проблемы, которые сейчас беспокоят все инвестиционное сообщество, связаны с отсутствием современной национальной методологии оценки инвестиционных проектов, учитывающей как общепринятую международную практику, так и разработки ведущих российских ученых и специалистов в этой области. Большинство публикаций по оценке инвестиционных проектов не отражают междисциплинарный характер этой проблемы, не отражают связи оценки проектов с другими направлениями оценки, включая оценку бизнеса, оценку инвестиций в ценные бумаги и иные активы, не показывают влияния качества организации и управления проектами на их эффективность.

Обсуждению проблем развития современной методологии оценки инвестиционных проектов был посвящен ряд круглых столов в Торгово-промышленной палате РФ, проходивших по инициативе Комитета по инвестиционной политике Торгово-промышленной палаты РФ в 2007– 2010 гг., в работе которых приняли участие ведущие ученые и специалисты-практики в области оценки эффективности инвестиционных проектов. Далее указанные проблемы рассматриваются более подробно.

3.1.1. Проблема «Давайте говорить на одном языке…»

Интеграционные процессы, происходящие во всем мире, требуют от российских специалистов в области экономических измерений принятия и использования в своей практике (будь то финансовый директор или специалист по оценке проектов или учету и отчетности) междуГлава 3. СВЯЗЬ ОЦЕНКИ ЭКОНОМИЧЕСКОЙ ЭФФЕКТИВНОСТИ...

народных стандартов, терминов и понятий, отражающих мировую практику и международные требования в соответствующей области знаний и ведения бизнеса. Соответственно, «главной особенностью последних лет, — как пишет Г.И. Микерин, — стала интернационализация нормативного экономического знания», приведение российских терминов, методов и методик в соответствие с международными. Наиболее острая дискуссия идет по вопросам понятийного аппарата, по базовым терминам и определениям в области оценки, инвестиционного анализа, финансового менеджмента. Достаточно обоснованной можно считать позицию, позволяющую российскому специалисту в любой области экономического и финансового анализа быть понятым его иностранным коллегой, инвестором, кредитором и т. д.

Согласно этой позиции целесообразно разделять развитие экономико-теоретических исследований различных авторов и практические методы и стандарты в области оценки бизнеса, проектов и прочих объектов, которыми в соответствии с общепринятой международной практикой пользуются специалисты.

Необходима четкая дифференциация следующих понятий (и методов их определения): оценка стоимости проекта, оценка эффекта проекта, оценка стоимости бизнеса компании, оценка стоимости имущества компании, оценка стоимости акционерного (собственного) капитала компании, определение капитализации компании.

Большинство книг, особенно российских авторов, по проблеме управления стоимостью бизнеса грешат нечеткостью и неправильным использованием этих терминов, подменой одних другими. За рубежом под термином «оценка рыночной стоимости бизнеса компании»

(Vc, где с — company (компания)) понимается комплексПРОЕКТНЫЙ АНАЛИЗ И ПРОЕКТНОЕ ФИНАНСИРОВАНИЕ ная (т. е. с применением методов разных подходов) стоимостная оценка результатов предпринимательской деятельности соответствующего хозяйственного субъекта.

Под термином «оценка рыночной стоимости имущества компании» понимается стоимостная оценка отдельных составляющих активов и обязательств компании и использование известной формулы:

где MV — market value (рыночная стоимость), а — assets (активы), e — equity (собственные средства), d — debt (заемные средства).

Причем под термином «стоимость компании», который используется очень широко за рубежом, необходимо понимать не стоимость имущества (которое само по себе без приложения к нему предпринимательского мастерства менеджеров и акционеров не генерирует никаких денежных потоков и продуктов), а именно «стоимость бизнеса компании». Под термином «оценка рыночной стоимости акционерного (собственного) капитала (Ve)» понимается комплексная (т. е. с применением методов разных подходов) расчетная стоимостная оценка собственного капитала компании. И этот термин нельзя заменять термином «капитализация» (чем часто грешат СМИ), поскольку капитализация компании (в конкретный момент времени), как известно, есть произведение рыночной цены акций данной компании в данный момент времени (средневзвешенное по торговым площадкам) на количество акций данной компании, обращающихся на рынке.

Относительно терминов value — как расчетная стоимость и worth — как ценность следует отметить, что, несомненно, термин «ценность» имеет более глубокий смысл и содержание (отражающие полезность и особую полезГлава 3. СВЯЗЬ ОЦЕНКИ ЭКОНОМИЧЕСКОЙ ЭФФЕКТИВНОСТИ...

ность объекта оценки), чем термин «стоимость», который отражает «некоторую количественную оценку ценности».

Однако на практике при оценке объекта эти термины практически используются как взаимозаменяемые.

В некоторых публикациях термин «ценность» трактуется как стоимость с учетом социальных и экологических факторов, но российская школа оценки инвестиционных проектов всегда исходила из необходимости комплексного учета всех факторов и всех видов эффектов (включая социальные и экологические), определяющих эффективность инвестиционного проекта.

Понятие «инвестиции» тоже является постоянным объектом дискуссий, хотя большинство (и автор в том числе) понимают под инвестициями вложения свободных денежных средств в различные активы (приобретение различных активов) с целью получения долгосрочных доходов в будущем.

3.1.2. Проблема «Методическое обеспечение оценки инвестпроектов — кто за него отвечает?»

Реализация эффективных инвестиционных проектов является важнейшим условием модернизации российской экономики, перехода ее на инновационный высокотехнологичный путь развития. Соответственно, остро встает вопрос развития методического обеспечения отбора наиболее эффективных проектов, совершенствования методологии оценки проектов как имеющих коммерческую привлекательность, так и проектов национальной значимости, большой капиталоемкости и с низкой эффективностью, которые требуют государственной поддержки.

66 ПРОЕКТНЫЙ АНАЛИЗ И ПРОЕКТНОЕ ФИНАНСИРОВАНИЕ

В настоящее время действуют два официальных методических документа, утвержденных Минэкономразвития РФ и имеющих существенные методические расхождения:

Методические рекомендации по оценке эффективности инвестиционных проектов (вторая редакция), утвержденные 21.06.1999 г. Минэкономразвития РФ, Минфином РФ и Госстроем России;

Методика расчета показателей и применения критерия эффективности инвестиционных проектов, претендующих на получение государственной поддержки за счет средств Инвестиционного фонда РФ», утвержденная приказом Минэкономразвития РФ и Минфином РФ от 23.05.2006 г. № 139/82н).

На круглом столе в Торгово-промышленной палате РФ подчеркивалось, что Методика для Инвестфонда РФ нуждается в серьезной доработке, поскольку содержит целый ряд ошибочных положений, что может приводить к принятию необоснованных инвестиционных решений. Не ясна судьба проекта третьей редакции Методических рекомендаций, подготовленного и представленного в Минэкономразвития РФ на утверждение еще в 2003 г. Для всех практиков оценки эффективности инвестиционных проектов чрезвычайно важно иметь единую национальную методологию оценки инвестиционных проектов (по существу — стандарт), которая учитывала бы и лучшую мировую практику.

Соответствующее письмо-обращение от имени Института системного анализа Российской академии наук, Финансовой академии и Академии госслужбы с приложением отзыва на Методику расчета показателей и применения критерия эффективности инвестиционных проектов, претендующих на получение государственной поддержки за счет средств Инвестиционного фонда РФ было направГлава 3. СВЯЗЬ ОЦЕНКИ ЭКОНОМИЧЕСКОЙ ЭФФЕКТИВНОСТИ...

лено на имя главы Минэкономразвития РФ Германа Грефа еще в середине июня 2007 г. и осталось без ответа.

Целесообразно обеспечить разработку и официальное издание новой редакции единых методических рекомендаций о принципах, методах и показателях оценки эффективности инвестиционных проектов, которые будут применяться как коммерческими, так и государственными организациями и компаниями при отборе наиболее эффективных проектов для их последующего финансирования. И это прежде всего в интересах Минэкономразвития РФ.

3.1.3. Проблема «Оценка проектов является составной частью стратегической оценки бизнеса и...», поскольку все будущее компании, ее стоимость неразрывно связаны с реализацией перспективных Современный бизнес характеризуется такими особенностями, как инновационность, гибкость, широкое применение информационных технологий, мобильность, сфокусированность, стратегическая ориентация на рост стоимости бизнеса.

Важнейшей особенностью современного бизнеса является ускорение темпов обновления продукции и услуг, сокращение жизненного цикла продуктов, рост проектной направленности бизнеса, проектная ориентация и организация бизнеса, повышение роли инвестиционных и инновационных проектов в реализации главной финансовой стратегической цели — росте рыночной стоимости бизнеса компании и ее акций. По существу, корпоративная стратегия компании реализуется через

68 ПРОЕКТНЫЙ АНАЛИЗ И ПРОЕКТНОЕ ФИНАНСИРОВАНИЕ

портфель проектов (инициатив), сформированных по результатам стратегического анализа. Целью инвестиционных решений и всей деятельности компании является рост ее стоимости (или в интересах акционеров, или в интересах всех стейкхолдеров компании), определяемый увеличением прогнозных дисконтированных денежных потоков от различных видов деятельности. Поэтому эффективность операционной и проектной деятельности компании следует оценивать через их влияние на рост стоимости компании.

3.1.4. Проблема «…и взаимосвязана с методологией управления проектами»

Основными характеристиками и параметрами проекта являются: жизненный цикл проекта, участники проекта, стоимость проекта, результат (цель) проекта, эффективность и эффект проекта. Понятие жизненного цикла инвестиционного проекта является определяющим в процессе обоснования видов денежного потока и ставки дисконтирования при оценке эффективности проекта.

В зависимости от того, на какой стадии жизненного цикла проекта, кем и с какой целью проводится его оценка, осуществляется выбор критерия оценки, вида денежного потока, обоснование ставки дисконтирования.

Большинство оценщиков, не практикующих в области оценки проектов, игнорируют международные стандарты управления проектами, понятие и структуру жизненного цикла проекта, не учитывают особенности каждой фазы, стадии проекта при оценке и, возможно, поэтому не видят тесной связи оценки бизнеса с оценкой проектов. С другой стороны, аналитики инвестиционных проектов редко знают теорию оценки бизнеса Глава 3. СВЯЗЬ ОЦЕНКИ ЭКОНОМИЧЕСКОЙ ЭФФЕКТИВНОСТИ...

и место оценки инвестиционных проектов в оценке бизнеса. Тем более важно издание новой редакции Методических рекомендаций по оценке эффективности инвестиционных проектов, поскольку в проекте третьей редакции предусматривался учет особенностей оценки проектов на разных стадиях их осуществления.

3.2. ОЦЕНКА ЭФФЕКТИВНОСТИ ПРОЕКТА

НА ПРЕДЫНВЕСТИЦИОННОЙ

СТАДИИ ЕГО ЖИЗНЕННОГО ЦИКЛА

Оценка проекта должна быть привязана к стадии проекта.

В отечественной практике для целей оценки проекта рекомендуется использовать следующее деление на фазы (стадии): предынвестиционная (включающая стадию организации финансирования); инвестиционная, которая может быть составляющей стадии реализации проекта;

стадия завершения (выхода из) проекта. На каждой из этих фаз (или стадий) аналитик или оценщик располагает разным объемом, полнотой и качеством исходной информации для оценки эффективности проекта.

В отечественных и зарубежных методических рекомендациях используется единый критерий оценки эффективности проекта — положительная величина показателя NPV.

Для предынвестиционной стадии проекта характерно отсутствие информации о компании — исполнителе проекта и об источниках и структуре его финансирования.

Опыт работы с потенциальными иностранными инвесторами и кредиторами проектов показывает, что их интересует именно такая постановка задачи оценки проекта, отражаемая в его бизнес-плане. Показатель NPV, рассчитываемый на предынвестиционной стадии, отражает

70 ПРОЕКТНЫЙ АНАЛИЗ И ПРОЕКТНОЕ ФИНАНСИРОВАНИЕ

потенциальный эффект проекта, и показывает, какая новая стоимость может быть создана в результате реализации проекта без учета источников финансирования и организационно-экономического механизма его реализации1. Соответственно, при расчете NPV используется расчетный (прогнозный) свободный денежный поток (FCF) за жизненный цикл проекта.

Точных формул, методов расчета ставки дисконтирования при оценке NPV на предынвестиционной стадии нет, и для ее выбора и обоснования можно воспользоваться рекомендациями, изложенными в работах В.Н. Лившица и С.А. Смоляка, в соответствии с которыми «ставка дисконта участника проекта отражает максимальную доходность альтернативных и доступных для данного участника направлений инвестирования его свободных денежных средств. При этом под направлениями инвестирования понимаются тиражируемые инвестиционные инструменты, т. е. проекты, в которые можно вкладывать любую (в определенных пределах) сумму денежных средств (примерами направлений инвестирования являются вложения на депозит или покупка акций)».

Именно при обосновании ставки дисконтирования необходимо четко определять заказчика оценки и цель оценки, которые определяются (наряду с другими факторами) фазой (стадией) проекта. При оценке проекта на предынвестиционной стадии заказчик (инициатор) проекта вынужден делать оценку проекта как необходимый элемент бизнес-плана, без которого ему не найти соинвесторов проекта и не приступить к его реализации.

Под организационно-экономическим механизмом здесь понимается система организации исполнения проекта (новая компания или действующее предприятие — исполнитель проекта во взаимодействии с кредиторами, инвесторами и другими провайдерами капитала).

Глава 3. СВЯЗЬ ОЦЕНКИ ЭКОНОМИЧЕСКОЙ ЭФФЕКТИВНОСТИ...

На этой стадии при оценке проекта на практике приходится опираться на некие количественные индикаторы.

К числу таких индикаторов можно отнести среднеотраслевую (если проект узкоотраслевой) доходность активов на предприятиях отрасли, доходность вложений в акции, облигации, векселя предприятий этой отрасли и принять в качестве ставки дисконтирования в оцениваемом проекте максимальное значение из рассмотренных индикаторов.

Для проектов межотраслевого, народно-хозяйственного значения соответствующий анализ необходимо провести по действующим предприятиям нескольких отраслей, понимая, что для национальных проектов государственной значимости должна быть установлена централизованная обоснованная ставка дисконтирования.

3.3. ОЦЕНКА ЭФФЕКТИВНОСТИ

ПРОЕКТА НА ИНВЕСТИЦИОННОЙ

И ЭКСПЛУАТАЦИОННОЙ СТАДИИ

ЕГО ЖИЗНЕННОГО ЦИКЛА

Подход к оценке проекта на стадии выполнения (инвестиционной и эксплуатационной стадиях жизненного цикла проекта), когда уже сформирован организационноэкономический механизм реализации проекта (известна компания-исполнитель, известна структура и стоимость (обслуживания) источников финансирования) отличен от подхода к оценке эффекта проекта на предынвестиционной стадии его жизненного цикла.

Расчетный эффект проекта на стадии выполнения состоит в ожидаемом приросте стоимости бизнеса компании или ее акционерного капитала за счет реализации проекта.

72 ПРОЕКТНЫЙ АНАЛИЗ И ПРОЕКТНОЕ ФИНАНСИРОВАНИЕ

Применяя здесь известный принцип «с проектом» и «без проекта» можно оценить стоимость, создаваемую инвестиционным проектом — Vип, в интересах:

всех участников проекта и провайдеров капитала:

Соответственно, при расчетах методом DCF (discounted cash flow — дисконтированный денежный поток) рыночной стоимости бизнеса компании, реализующей проект (Vc), используется денежный поток FCF и ставка дисконтирования, равная или превышающая (на размер премии за риск) прогнозное значение показателя WACC (weighted average cost of capital — средневзвешенная стоимость капитала) этой компании.

А при расчетах методом DCF рыночной стоимости акционерного капитала (Ve), используется денежный поток «к акционерам» FCFE (free cash ow to equity) и ставка дисконтирования, отражающая требуемый инвесторами уровень доходности вложений в акции данной компании (ke).

Особенности расчета показателя ke для компаний разной организационно-правовой формы, размеров и качества корпоративного управления здесь не рассматриваются.

Возможные постановки задач оценки эффективности проекта на разных стадиях его жизненного цикла представлены на рис. 6.

Несомненно, что при оценке проекта на стадии его выполнения необходимо очень серьезно подходить к сроку прогнозирования стоимости бизнеса без проекта и с проектом, учитывая только жизненный цикл проекта или время, оставшееся до его завершения (если проект уже выполняется некоторое время).

FCF FCF FCFE FCF FCFE

денежных потоков дисконтирования Рис. 6. Оценка эффективности проекта на разных стадиях его жизненного цикла (max {Yальт. влож.} — максимальная доходность альтернативных инвестиций)

74 ПРОЕКТНЫЙ АНАЛИЗ И ПРОЕКТНОЕ ФИНАНСИРОВАНИЕ

Настоящая книга не претендует на анализ всех проблем, возникающих при оценке инвестиционных проектов, а их, как показывает дискуссия, проходящая среди теоретиков и практиков, «несть числа». Тем более хочется обратить внимание научной общественности и практиков на необходимость и острую потребность в научно обоснованных и гармонизированных с международной практикой и стандартами оценки новых Методических рекомендациях по оценке инвестиционных проектов, третья редакция которых уже более пяти лет не рассматривается в Минэкономразвития РФ.

3.4. ОСОБЕННОСТИ

ОЦЕНКИ ЭФФЕКТИВНОСТИ

ИННОВАЦИОННЫХ ПРОЕКТОВ

В соответствии с международными стандартами инновация определяется как конечный результат инновационной деятельности, получивший воплощение в виде нового или усовершенствованного продукта, внедренного на рынке, нового или усовершенствованного технологического процесса, используемого в практической деятельности, либо в новом подходе к управлению.

Повышенные риски инновационных проектов, связанные с высокой неопределенностью будущего состояния рынка инновационного продукта (услуги) и его конкурентоспособности обусловливают особенности оценки экономической эффективности соответствующих проектов.

На предынвестиционной стадии жизненного цикла возможны два подхода к учету повышенных рисков инновационных проектов:

учет повышенных рисков (дополнительная премия за риск) в ставке дисконтирования с элиминироваГлава 3. СВЯЗЬ ОЦЕНКИ ЭКОНОМИЧЕСКОЙ ЭФФЕКТИВНОСТИ...

нием (исключением) двойного учета рисков при прогнозировании денежных потоков проекта и ставки дисконтирования. Однако при применении высокой ставки дисконтирования (более 25%) приведенный будущий и весьма отдаленный операционный поток проекта может стать меньше объема инвестиций в проект, и проект будет признан неэффективным;

использование пессимистического сценария развития проекта с соответствующей оценкой составляющих инвестиционного и операционного денежных потоков проекта и применение безрисковой ставки дисконтирования, отражающей прогнозируемую доходность государственных облигаций, выпущенных в соответствующей валюте и на соответствующий срок.

Для оценки инновационных проектов в условиях повышенной неопределенности целесообразно использовать Н-модели.

Инновационный проект при детерминированном расчете может оказаться неэффективным в условиях реальной недоопределенности. Это обстоятельство требует отхода от привычной схемы оценки эффективности инвестиционных проектов, основанной на рассмотрении точных по форме, но приближенных по сути числовых значений отдельных показателей (например, срока окупаемости либо внутренней нормы доходности). На первый план выступает более сложный подход, предполагающий оценку изменений во времени интервалов возможных значений цен, выручки, затрат, прибыли и — особенно — денежных потоков проекта. Технология Н-моделей позволяет реализовать именно такой подход.

Проектное финансирование как инструмент долгосрочного финансирования инвестиционных проектов 4.1. ИСТОЧНИКИ И ИНСТРУМЕНТЫ

ФИНАНСИРОВАНИЯ

ИНВЕСТИЦИОННЫХ ПРОЕКТОВ

Процесс финансирования реализации инвестиционных проектов осуществляется в течение нескольких этапов жизненного цикла проекта и включает работы как на предынвестиционной стадии жизненного цикла проекта, так и на собственно инвестиционной и частично — эксплуатационной стадии.

Связь бизнес-процесса работы коммерческого банка с проектом и жизненного цикла проекта представлена в таблице 3.

78 ПРОЕКТНЫЙ АНАЛИЗ И ПРОЕКТНОЕ ФИНАНСИРОВАНИЕ

Составляющие бизнес-процесса проектного финансирования банка за жизненный цикл проекта Жизненный цикл проекта, Бизнес-процесс банка с инвестиционным (предынвестиционная) Принятие решения об участии в проекте.

Создание (инвестиционная) Финансирование.

Эксплуатационная Финансирование.

Завершение проекта Принятие решения о целесообразности участия банка (или любого другого инвестора/кредитора) в проекте осуществляется на основе методологии проектного анализа и оценки эффективности инвестиционных проек тов с учетом принятой в банке инвестиционной политики.



Pages:     || 2 | 3 |


Похожие работы:

«ООО Институт территориального планирования ГРАД КРАСНОЯРСКИЙ КРАЙ КАЗАЧИНСКИЙ РАЙОН МУНИЦИПАЛЬНОЕ ОБРАЗОВАНИЕ КАЗАЧИНСКИЙ СЕЛЬСОВЕТ ГЕНЕРАЛЬНЫЙ ПЛАН ПОЯСНИТЕЛЬНАЯ ЗАПИСКА КРАСНОЯРСКИЙ КРАЙ КАЗАЧИНСКИЙ РАЙОН МУНИЦИПАЛЬНОЕ ОБРАЗОВАНИЕ КАЗАЧИНСКИЙ СЕЛЬСОВЕТ ГЕНЕРАЛЬНЫЙ ПЛАН ПОЯСНИТЕЛЬНАЯ ЗАПИСКА Заказчик: Администрация Казачинского района Государственный контракт: №007 от 14.11. Исполнитель: ООО Институт территориального планирования Град Генеральный директор А. Н. Береговских Первый заместитель...»

«+ B2B-ПРОДВИЖЕНИЕ В ТУРИЗМЕ РОССИИ, КАЗАХСТАНА, БЕЛАРУСИ, УКРАИНЫ 23 500 82 500 визитов в день подписчиков на e-mail адреса 37 000 27 000 турагентов в соц. сетях зарегистрированных пользователей с профайлами 1 500 000 просмотров в месяц Осень-зима 2014 / 15 2014 год внес много неожиданных изменений в работу туристического бизнеса. Реалии заставляют пересматривать привычные форматы работы, искать новые рынки и направления, менять маркетинговую политику, ломать стереотипы в продвижении...»

«РУКОВОДСТВО ПО КАЧЕСТВУ СТП ДВГГУ 01–01–2008 ДАЛЬНЕВОСТОЧНЫЙ ГОСУДАРСТВЕННЫЙ Страница 1 из 112 ГУМАНИТАРНЫЙ УНИВЕРСИТЕТ УТВЕРЖДАЮ: ректор ДВГГУ М. И. Костенко _200г. СТАНДАРТ ПРЕДПРИЯТИЯ РУКОВОДСТВО ПО КАЧЕСТВУ СИСТЕМА МЕНЕДЖМЕНТА КАЧЕСТВА РАЗРАБОТАН ответственным представителем по качеству ДВГГУ ПРИНЯТ И ВВЕДЕН В ДЕЙСТВИЕ приказом ректора ДВГГУ № 255-0 от 29.10.2008 г. Вводится впервые Настоящее Руководство по качеству не может быть полностью или частично воспроизведено, тиражировано и...»

«МЕХАНИЧЕСКИЙ ФАКУЛЬТЕТ Механический факультет универ- лавр. Кафедры и подразделения ситета ведет подготовку по специальности: За годы существования факультета Локомотивы; по специальности: Вагоны подготовлено более 17 тысяч высококвалиКафедра Вагоны и вагонное хосо специализациями Менеджмент вагоно- фицированных специалистов. Выпускники зяйство ремонтного производства, факультета успешно трудятся на железных Руководитель: Бороненко Юрий Вагоностроение, Рефрижераторные ваго- дорогах, в системе...»

«Консорциум по вопросам прикладных экономических исследований РЦЭР Академия Канадское Ассоциация Институт Рабочий центр народного агентство по университетов и экономики экономических хозяйства при международному колледжей переходного реформ Правительстве развитию Канады периода РФ С.В. Приходько, Н.П. Воловик Особые экономические зоны Москва ИЭПП УДК 332.122(100) ББК 65.046.1(2Рос)+65.046.1(7Кан) П77 Особые экономические зоны / С. В. Приходько, Н. П. Воловик ; Кон сорциум по вопр. приклад....»

«УДК 622.27.326 ОПЫТ ПРИМЕНЕНИЯ ДОБЫЧНЫХ КОМПЛЕКСОВ ПРИ КОМБИНИРОВАННОЙ РАЗРАБОТКЕ УГОЛЬНЫХ ПЛАСТОВ С ИСПОЛЬЗОВАНИЕМ НОВЫХ ТЕХНОЛОГИЧЕСКИХ СХЕМ ВАЛИЕВ Н. Г., ГУБАНОВ Д. В. ГОУ ВПО Уральский государственный горный университет Одной из основных задач в настоящее время является более полное освоение недр. И классические технологические схемы (открытая и подземная) претерпевают значительные дополнения и изменения. Наиболее перспективным направлением сейчас является использование комбинированных...»

«Центр проблемного анализа и государственно управленческого проектирования С.С. Сулакшин, М.В. Вилисов, М.Ю. Погорелко, Е.А. Хрусталева КОНЦЕССИИ НА ЖЕЛЕЗНОДОРОЖНОМ ТРАНСПОРТЕ: АНАЛИЗ ВОЗМОЖНОСТЕЙ ПРИМЕНЕНИЯ ТРУДЫ ЦЕНТРА Выпуск 1 Научный эксперт Москва 2006 Сулакшин С.С., Вилисов М.В., Погорелко М.Ю., Хрусталева Е.А. Концессии на железнодорожном транспорте: анализ возможностей применения // Труды центра. Выпуск № 1. М., Научный эксперт, 2006. – 32 с. В работе рассматривается возможность...»

«ТКП 300-2011 (02140) ТЕХНИЧЕСКИЙ КОДЕКС УСТАНОВИВШЕЙСЯ ПРАКТИКИ ПАССИВНЫЕ ОПТИЧЕСКИЕ СЕТИ. ПРАВИЛА ПРОЕКТИРОВАНИЯ И МОНТАЖА ПАСIЎНЫЯ АПТЫЧНЫЯ СЕТКІ. ПРАВIЛЫ ПРАЕКТАВАННЯ I МАНТАЖУ Издание официальное Минсвязи Минск ТКП 300-2011 УДК 621.39.029.7 МКС 33.040.40 КП 02 Ключевые слова: пассивная оптическая сеть, волоконно-оптический кабель, волоконно-оптическое линейное (сетевое) окончание, прямой (обратный) поток передачи, оптический разветвитель, оптический бюджет Предисловие Цели, основные...»

«МЕСТНОЕ САМОУПРАВЛЕНИЕ Г. ТАГАНРОГ РОСТОВСКОЙ ОБЛАСТИ ГОРОДСКАЯ ДУМА ГОРОДА ТАГАНРОГА РЕШЕНИЕ 23.04.2009 № 13 Об утверждении проекта Решения Городской Думы О внесении изменений в Устав муниципального образования Город Таганрог и определении порядка учета предложений по проекту указанного Решения Городской Думы и участия граждан в его обсуждении В связи с изменениями, внесенными в Федеральный закон от 06.10.2003 № 131-ФЗ Об общих принципах организации местного самоуправления в Российской...»

«118 ВЕСТНИК УДМУРТСКОГО УНИВЕРСИТЕТА 2014. Вып. 1 ИСТОРИЯ И ФИЛОЛОГИЯ Исторические очерки УДК 94(47)(=511.1)“1920/1930” С. Карм, А.Е. Загребин КУЗЕБАЙ ГЕРД И ЕГО ЭСТОНСКИЕ КОРРЕСПОНДЕНТЫ1 История финно-угорских стран и регионов 1920 – 1930-х гг. характеризуется созданием и строительством суверенных государств (Финляндия, Эстония, Венгрия) и советских национально-территориальных автономий. В эти годы, с одной стороны, наблюдалась активизация деятельности интеллигенции в области исследования...»

«Открытая книга _ Системы управления контентом open source решения Patrice Bertrand – Генеральный директор Badr Chentouf – Консалтинг Директор Издание третье Дополнительная информация : www.smile-ukraine.com Тел. : + 38 044 498 30 28 Mailto : commercial.kiev@smile.fr Страница 2 Системы управления контентом – open source решения ПРЕДИСЛОВИЕ Smile www.smile-ukraine.com Компания Smile, которая была основана в 1991 году, является одним из лидеров в сфере разработки Интернет и Интранет решений. По...»

«Социально-экономические исследования то не имеют сил исполнить свое желание; особенно я ругаю себя за то, что разговаривал с ними столь доброжелательно!. (Тургенев Н. И. Указ. соч. С. 539–540). 14 Крестьянский вопрос в России. Т. II. С. 15–21, 275, 277; Иконников В. С. Указ. соч. С. 222–223. 15 Крестьянский вопрос в России. Т. II. С. 40–93, 277–279; Тургенев С. И. Дневники 1815– 1820 гг. // ОР РНБ. Ф. 849. Д. 142. Л. 144 об.–145; Мироненко С. В. Указ. соч. С. 106–113. Отметим, что в отношении...»

«План издания учебной и научной литературы на 2 полугодие 2014 г. Кафедра химической технологии и дизайна текстиля Институт информационных технологий и автоматизации..... 2 13 Кафедра интеллектуальных систем и защиты информации Кафедра инженерной химии и промышленной экологии 2 13 Кафедра сопротивления материалов Институт прикладного искусства 3 Кафедра машиноведения Кафедра технологии художественной обработки материалов и Кафедра автоматизации пpоизводственных процессов ювелирных изделий 4...»

«1 2 1. Цели освоения дисциплины Целями освоения дисциплины Основы горного дела (основы обогащения и переработки полезных ископаемых) является формирование у студентов представления о будущей профессии, получение базовых знаний об основных принципах добычи полезных ископаемых, обогащения и переработки. Дисциплина Основы горного дела (основы обогащения и переработки полезных ископаемых) формирует теоретические знания, практические навыки, вырабатывает компетенции, которые дают возможность...»

«КОЛЬСКИЙ РАЙОН ИНВЕСТИЦИОННЫЙ ПАСПОРТ Администрация Кольского района 2013 Инвестиционный паспорт муниципального образования Кольский район _ Содержание: 1. Общие сведения: - Общая характеристика.; - Административное устройство; - Население и трудовой потенциал; - Связь и СМИ. 2. Социально-экономические показатели и инфраструктура.: - Уровень жизни, бюджет, налоговый потенциал; - Благоустройство города;. Уважаемые инвесторы! - Инвестиции и строительство; Представляем Вам инвестиционный паспорт...»

«Комитет по культуре и туризму администрации Архангельской области Экология культуры. 1999 №5 (12) Информационный бюллетень Архангельск 1999 ЭКОЛОГИЯ КУЛЬТУРЫ № 5 (12) Специализированное издание Издаётся с 1997 года. Главный редактор: Лев Востряков, кандидат политических наук, г.Архангельск Заместитель главного редактора, ответственный секретарь Анатолий Глущенко, г.Архангельск Заместители главного редактора: Александр Давыдов, кандидат исторических наук, г.Архангельск Галина Лаптева,...»

«МЕСТНОЕ САМОУПРАВЛЕНИЕ Г. ТАГАНРОГ РОСТОВСКОЙ ОБЛАСТИ ГОРОДСКАЯ ДУМА ГОРОДА ТАГАНРОГА РЕШЕНИЕ №236 11.11.2010 О проекте бюджета муниципального образования Город Таганрог на 2011 год и вынесении его на публичные слушания В соответствии с Федеральным законом от 06.10.2003 №131-ФЗ Об общих принципах организации местного самоуправления в Российской Федерации, Бюджетного кодекса Российской Федерации, статьями 21, 54 Устава муниципального образования Город Таганрог, Решением Городской Думы от...»

«НАЦИОНАЛЬНОЕ ОБЪЕДИНЕНИЕ СТРОИТЕЛЕЙ Стандарт организации Инженерные сети зданий и сооружений внутренние ВЕНТИЛЯЦИЯ И КОНДИЦИОНИРОВАНИЕ Испытание и наладка систем вентиляции и кондиционирования воздуха СТО НОСТРОЙ 2.24.2-2011 Издание официальное Закрытое акционерное общество Инженерные сети зданий и сооружений (ИСЗС) - Консалт Открытое акционерное общество Центр проектной продукции в строительстве Москва 2011 СТО НОСТРОЙ 2.24.2-2011 Предисловие РАЗРАБОТАН Закрытым акционерным обществом...»

«СОДЕРЖАНИЕ ЗНАКОМЬТЕСЬ: ГАЗПРОМ ЭКСПОРТ 1 КРУПНЕЙШИЙ В МИРЕ ЭКСПОРТЕР ПРИРОДНОГО ГАЗА 2 ИСТОРИЯ КОМПАНИИ 3 ЦЕННОСТИ 4 ОБЩАЯ СТАТИСТИКА ПОСТАВОК 5 ЕВРОПА 6 СПГ/ АЗИЯ 18 ЗАКУПКИ ПРИРОДНОГО ГАЗА 19 ТРАНСПОРТИРОВКА И ХРАНЕНИЕ ГАЗА 20 ТРАНСПОРТИРОВКА 21 ХРАНЕНИЕ ГАЗА 24 ПОСТАВКИ НЕФТИ, НЕФТЕПРОДУКТОВ, СЕРЫ 25 ТЕКУЩИЕ НАПРАВЛЕНИЯ ДЕЯТЕЛЬНОСТИ ПЕРСПЕКТИВНЫЕ НАПРАВЛЕНИЯ ДЕЯТЕЛЬНОСТИ ЭКОЛОГИЯ КОРПОРАТИВНАЯ БЛАГОТВОРИТЕЛЬНОСТЬ СОЦИАЛЬНАЯ ПОЛИТИКА Фотографии взяты из архивов Газпромa. 1. ЗНАКОМЬТЕСЬ:...»

«Государственное образовательное учреждение высшего профессионального образования Российский государственный университет нефти и газа имени И. М. Губкина Им 914-01 Система менеджмента качества Стр. 1 из 20 Издание 2 Инструкция методическая Экземпляр №1 Индивидуальная номенклатура дел Филиала Филиал РГУ нефти и газа имени И.М. Губкина в г. Оренбурге ИНСТРУКЦИЯ МЕТОДИЧЕСКАЯ ИНДИВИДУАЛЬНАЯ НОМЕНКЛАТУРА ДЕЛ ФИЛИАЛА Им 914-01 Филиал РГУ нефти и газа имени И.М. Губкина в г. Оренбурге Им 914-01...»








 
2014 www.av.disus.ru - «Бесплатная электронная библиотека - Авторефераты, Диссертации, Монографии, Программы»

Материалы этого сайта размещены для ознакомления, все права принадлежат их авторам.
Если Вы не согласны с тем, что Ваш материал размещён на этом сайте, пожалуйста, напишите нам, мы в течении 1-2 рабочих дней удалим его.