«ФИНАНСОВЫЙ МЕНЕДЖМЕНТ-1 Учебное пособие по Программе подготовки и аттестации профессиональных бухгалтеров Базовый курс Москва Издательский дом БИНФА 2011 1 Ковалев В.В. Финансовый менеджмент — 1: Учеб. пособие по ...»

В.В. КОВАЛЕВ

ФИНАНСОВЫЙ МЕНЕДЖМЕНТ-1

Учебное пособие

по Программе подготовки и аттестации

профессиональных бухгалтеров

Базовый курс

Москва

Издательский дом БИНФА

2011

1

Ковалев В.В.

Финансовый менеджмент — 1: Учеб. пособие по Программе подготовки и аттестации профессиональных бухгалтеров.

В пособии представлены основные положения базового курса финансового менеджмента в соответствии с Программой подготовки профессиональных бухгалтеров. Изложены теоретические положения и практические рекомендации в отношении принятия решений финансового характера в коммерческой организации.

Предназначается для специалистов, принимающих решения в области управления финансами фирмы, а также для студентов, аспирантов и преподавателей экономических вузов.

© Издательский дом БИНФА, © В.В. Ковалев, Незаконное копирование и распространение материалов, полностью или частично, запрещено.

Исключительные права принадлежат ООО «Издательский дом БИНФА».

По всем вопросам обращаться: тел. (499) 611-20-40; e-mail: [email protected] Покупать на свои сбережения — удел посредственности. Занять денег на покупку — это уже сильнее. Поднять на рынке только благодаря своему имени собственный капитал — это уже удел финансовых богов.

М. Альбер, французский экономист

ВВЕДЕНИЕ

В рыночной экономике профессия финансового директора (менеджера) является одной из самых востребованных. Причина понятна: финансовые ресурсы представляют собой наиболее важный вид ресурсного обеспечения хозяйствующего субъекта, а их наличие и рациональное использование определяют возможность и способы привлечения любых других ресурсов. Искусство и техника управления финансами фирмы систематизируются и обобщаются в самостоятельном научнопрактическом направлении, известном как «финансовый менеджмент» или «корпоративные финансы».

Существенный вклад в разработку нового направления внесли представители англо-американской финансово-аналитической школы. Одна из первых работ по корпоративным финансам была опубликована известными американскими специалистами Дж. Уэстоном и Т. Коуплэндом в 1962 г.

Главная идея книги заключалась в разработке концептуальных основ процесса принятия значимых решений финансового характера в типовой производственной фирме.

Несмотря на свою молодость, финансовый менеджмент представляет собой одно из самых перспективных направлений в экономической науке, удачно сочетающее в себе как теоретические разработки в области финансов, управления, учета, анализа, так и практическое использование разработанных в его рамках подходов. Перспективность этого направления в научном плане очевидна.

Можно отметить лишь тот факт, что в последние годы многие известные ученые, сделавшие основной вклад в развитие теории финансов, были награждены Нобелевской премией: Дж. Тобин (1981), Ф.

Модильяни (1985), Г. Марковиц, М. Миллер и У. Шарп (1990), М. Скоулз и Р. Мертон (1997). Что касается практической ориентированности нового направления, то и здесь каких-либо доказательств не требуется, так как финансовый менеджмент является связующим звеном между теорией финансов и бухгалтерским учетом.

Профессия финансового менеджера как специалиста по управлению финансами хозяйствующего субъекта становится все более популярной и востребованной со стороны руководителей российских компаний. Логика здесь достаточно очевидна, поскольку финансовые потоки в компании представляют собой, по сути, ее кровеносную систему. Именно запросами практики объясняется тот факт, что финансовый менеджмент как учебная дисциплина, являющаяся обязательной во всех западных университетах для студентов экономических специальностей, получает в последние годы все большее признание и в России. К чтению этого курса приступили как в ряде ведущих университетов страны, так и во всевозможных частных учебных заведениях, которым не свойствен консерватизм. Его включили в блок дисциплин, изучение которых является обязательным при сдаче квалификационных экзаменов для получения профессионального сертификата аудитора, бухгалтера и финансового менеджера.

В российскую науку и практику данное направление пришло сравнительно недавно — в начале 1990-х г., когда совместно с западными коллегами стали реализовываться международные программы обучения и переподготовки российских преподавателей, студентов и практиков в области бухгалтерского учета, аудита и финансового менеджмента. К настоящему времени дисциплина «Финансовый менеджмент» стала одной из наиболее востребованных в программах университетской и профессиональной подготовки экономистов высшей квалификации.

В классическом понимании финансовый менеджмент трактуется как система управления финансами хозяйствующего субъекта (предприятия). Предмет этого направления — теория и практика принятия решений в отношении привлечения и использования предприятием финансовых ресурсов. Возможна и более широкая трактовка финансового менеджмента, расширяющая его предмет с финансовых активов, ресурсов и отношений до всей совокупности ресурсов и обязательств предприятия, поддающихся стоимостной оценке. Учитывая, что любые действия по реализации подобных отношений, в частности, в приложении к коммерческой организации немедленно сказываются на ее имущественном и финансовом положении, финансовый менеджмент можно также трактовать как систему действий по оптимизации финансовой модели фирмы. Подобная модель может быть построена различными способами, однако, принимая во внимание совокупность критериев, условностей, предпосылок и ограничений, следует признать, что наилучшей ее реализацией, несомненно, выступает бухгалтерский баланс фирмы, а потому возможно понимание финансового менеджмента как системы действий по оптимизации баланса фирмы.

В теоретическом плане финансовый менеджмент базируется на ключевых положениях неоклассической теории финансов. Вместе с тем управление финансами любого хозяйствующего субъекта представляет собой сугубо практическую деятельность, в которой одинаково важными являются вопросы привлечения капитала, оценки финансового положения фирмы, организации взаимодействия с кредиторами и дебиторами, исчисления финансового результата, выбора структуры оборотных активов, оценки инвестиционных проектов и др.

В содержательном плане финансовый менеджмент имеет несколько крупных взаимосвязанных областей (подробнее см. [Ковалев, 2007(а)]):

• общий финансовый анализ и планирование, в рамках которых осуществляются формулирование общей финансовой стратегии, конкретизация и взаимоувязка финансовых целевых установок, их формализация и определение способов достижения (ключевой вопрос: «Благоприятно ли положение предприятия на рынках благ и факторов производства и какие меры не будут способствовать его ухудшению?»);

• управление инвестиционной деятельностью, понимаемой в широком смысле как инвестиции в так называемые реальные активы и в финансовые активы (ключевой вопрос: «Куда вложить финансовые ресурсы с наибольшей эффективностью?»);

• управление источниками финансовых ресурсов как область деятельности управленческого аппарата, имеющая целью обеспечение финансовой устойчивости предприятия (ключевой вопрос: «Откуда взять требуемые финансовые ресурсы?»);

• управление финансовой деятельностью, обеспечивающее рентабельную работу в среднем (ключевой вопрос: «Эффективно ли функционирует предприятие в среднем?»);

• текущее управление денежными средствами, в рамках которого осуществляются финансирование текущей деятельности и организация денежных потоков, имеющие целью обеспечение платежеспособности предприятия и ритмичности текущих платежей (ключевой вопрос: «Обеспечивают ли денежные потоки ритмичность платежно-расчетной дисциплины?»).

Как самостоятельное научное направление финансовый менеджмент сформировался на стыке трех наук: неоклассическая теория финансов, бухгалтерский учет и общая теория менеджмента. Что касается практики управления финансами, то здесь особая роль принадлежит бухгалтерскому учету. Более того автор полагает, что невозможно стать хорошим специалистом в области финансового менеджмента, не владея в достаточной степени основами бухгалтерского учета и финансового анализа. Начало пути в практический финансовый менеджмент, несомненно, находится в бухгалтерском учете. Это ключевой посыл книги. Именно поэтому автор данного пособия настоятельно рекомендует слушателям предварить изучение курса по финансовому менеджменту ознакомлением с базовыми положениями в области бухгалтерии. В частности, можно воспользоваться работой [8]1; в этой книге основания бухгалтерского учета даны с позиции пользователя учетной информацией, к которым можно отнести и финансового менеджера.

Предлагаемое читателям пособие содержит лишь основные положения курса «Финансовый менеджмент». В детальном и систематизированном изложении этот курс представлен в работе [4], в кратком изложении — в работе [5]. В пособии [7] читатель может найти тесты для самопроверки знаний по завершении изучения курса. Отдельные темы курса в более подробном изложении представлены в других работах, приведенных в списке литературы. Так, детальная методика анализа финансового положения фирмы приведена в работе [11], вопросы лизинговых операций изложены в книге [14] и т.п.

При ознакомлении с курсом слушатели будут встречаться с довольно большим числом определений и понятий, подробно не обсуждаемых в пособии из-за ограниченности его объема.

Систематизированный свод определений и толкование ключевых понятий и категорий бухгалтерского учета и финансового менеджмента можно найти в словаре-справочнике [10].

Замечания и предложения по улучшению книги можно присылать в Институт профессиональных бухгалтеров и аудиторов России.

В квадратных скобках указаны книги, приведенные в списке рекомендуемой литературы.

Предприятие как основной субъект рыночной экономики В современной экономике ключевую роль играет хозяйствующий субъект, под которым понимается некоторым образом организованная совокупность трудовых, материальных и финансовых ресурсов, рассматриваемая как единое целое, зарегистрированная в соответствии с действующим законодательством и функционирующая для достижения поставленных целей. Хозяйствующий субъект является юридическим лицом, а его деятельность регулируется действующим законодательством и обычаями делового мира. Согласно ст. 48 Гражданского кодекса Российской Федерации (ГК РФ) юридическим лицом признается организация, которая имеет в собственности, хозяйственном ведении или оперативном управлении обособленное имущество, отвечает этим имуществом по своим обязательствам, может от своего имени приобретать и осуществлять имущественные и личные неимущественные права, нести обязанности, быть истцом и ответчиком в суде. Помимо перечисленных признаков, юридическое лицо обязано иметь самостоятельный баланс (для коммерческих организаций) или смету (для некоммерческих организаций). При характеристике хозяйствующего субъекта ключевым является понимание системы прав в отношении входящих в него ресурсов, их носителей и объектов, на которые эти права распространяются. Основная роль принадлежит праву собственности (права хозяйственного ведения и оперативного управления относятся только к государственной или муниципальной собственности).

Право собственности в отношении некоторого имущества представляет собой абсолютное господство собственника над этим имуществом и выражается в совокупном наличии прав владения, пользования и распоряжения им. Право владения – это возможность фактического обладания имуществом. Право пользования – это основанная на законе возможность эксплуатации имущества с целью извлечения полезных свойств, поступлений и доходов, которые будут принадлежать лицу, использующему данное имущество. Право распоряжения состоит в праве определить юридическую судьбу имущества и выражается в том, что собственник может совершать в отношении своего имущества любые действия, не противоречащие законодательству и не нарушающие права других лиц (в частности, отчуждать имущество, сдавать его в аренду, уничтожить его). Именно собственник несет риск случайной гибели или случайного повреждения имущества. В упомянутой триаде прав ключевая роль принадлежит праву распоряжения.

Обособленность имущества — это его закрепление за юридическим лицом на одном из упомянутых вещных прав. Самостоятельность (или законченность) баланса означает, что в нем отражены все имущество, активы, пассивы, доходы и расходы предприятия. Смета, отражающая поступление и расходование финансовых средств, является формой организации имущественного обособления учреждений, ведущих некоммерческую деятельность.

Юридическое лицо подлежит обязательной государственной регистрации и действует на основании учредительных документов, в качестве которых могут выступать устав (для унитарных предприятий и некоммерческих организаций) либо учредительный договор (для хозяйственных товариществ), либо устав и учредительный договор (для других типов юридических лиц).

В зависимости от цели создания и деятельности юридические лица подразделяются на две большие группы: коммерческие и некоммерческие организации. Основная цель коммерческой организации — извлечение прибыли с последующим распределением ее среди участников. Целью некоммерческой организации является, как правило, решение социальных задач. При этом если организация все же ведет предпринимательскую деятельность, то полученная прибыль не распределяется между участниками, а используется для достижения социальных и иных общественно полезных целей. В дальнейшем при изложении материала мы будем в основном ориентироваться на потребности и особенности функционирования коммерческих организаций (причем, как правило, крупных). Именно этот тип хозяйствующих субъектов играет наиболее весомую роль в экономике любой страны и представляет собой ее базовую ячейку.

В специальной литературе можно видеть множественность наименований этой ячейки — фирма, компания, предприятие, организация и другие; известны и различные вариации их определения. В российском законодательстве превалируют два понятия: «предприятие» и «организация», причем первое является синонимом термина «коммерческая организация»1. При дальнейшем изложении материала мы в основном будем пользоваться термином «предприятие» или его синонимами — «фирма», «компания».

В современной рыночной экономике в общей совокупности коммерческих организаций наиболее значимую роль играют крупные акционерные общества. Акционерным признается общество, уставный капитал которого разделен на определенное число акций, при этом акционеры не отвечают по обязательствам общества и несут риск убытков, связанных с его деятельностью, лишь в пределах стоимости, соответствующей принадлежащим им акциям (иначе говоря, в размере, не превышающем величину чистых активов общества). Участники общества, не полностью оплатившие акции, несут солидарную ответственность по обязательствам общества в пределах неоплаченной части стоимости принадлежащих им акций. Акционерное общество (АО), участники которого могут отчуждать принадлежащие им акции без согласия других акционеров, признается открытым акционерным обществом (ОАО). В том случае, если акции распределяются только среди участников общества или иного заранее определенного круга лиц, общество признается закрытым акционерным обществом (ЗАО). Если ОАО вправе проводить открытую подписку на выпускаемые им акции, то ЗАО не имеет такого права.

Акционерное общество может быть создано одним лицом или состоять из одного лица — в случае приобретения им всех акций общества, однако в качестве единственного участника не может выступать другое хозяйственное общество, состоящее из одного лица. Число учредителей ОАО не ограничено; число учредителей ЗАО, согласно Федеральному закону «Об акционерных обществах», не может превышать 50; если этот лимит превышен, закрытое общество должно быть преобразовано в течение года в открытое.

По российскому законодательству минимальный размер уставного капитала открытого общества должен составлять не менее 1000-кратного минимального размера оплаты труда (МРОТ), установленного федеральным законодательством на дату регистрации общества, а закрытого общества – не менее 100-кратного. Эти нормативы имеют существенное значение не только при учреждении предприятия, но и при осуществлении дивидендной политики, а также при оценке возможности реструктурирования источников средств предприятия в случае неудовлетворительного финансового состояния. Открытость ОАО также проявляется в том, что оно обязано ежегодно публиковать свою бухгалтерскую отчетность; состав публикуемой отчетности, а также порядок этой процедуры регулируются законодательством. В отличие от других видов коммерческих организаций, акционерное общество имеет более широкие возможности привлечения средств, в частности, оно обладает правом на выпуск облигаций.

В отечественной литературе термином «финансы» традиционно обозначают совокупность экономических отношений, возникающих в процессе формирования и использования фондов денежных средств у субъектов, участвующих в создании совокупного общественного продукта. Значимость финансовой компоненты в экономике очевидна, поскольку она пронизана финансовыми потоками и, кроме того, подавляющее большинство управленческих решений и хозяйственных операций имеют финансовую подоплеку.

Финансы могут быть классифицированы по различным признакам, а наиболее важной классификацией является подразделение финансов на централизованные (публичные) и децентрализованные: первые обслуживают отношения государственных органов и органов местной власти, вторые — сферу частного бизнеса и домашние хозяйства (рис. 1.1). Логика данной схемы обусловлена следующим обстоятельством. С позиции макроэкономики в народном хозяйстве различают четыре экономических субъекта: а) государственный сектор; б) предпринимательский сектор; в) сектор домашних хозяйств и г) заграницу. Каждый из этих секторов пронизан сетью отношений финансового характера (т.е. отношений, выражаемых в терминах финансов, по поводу финансов или опосредованных ими). Безусловно, имеется специфика в управлении финансовыми потоками в отдельном секторе, вместе с тем очевидно, что финансы каждого из них являются лишь элементом взаимосвязанной системы финансов в целом. Основной объем коммерческих и финансовых Дело в том, что согласно ст. 132 ГК РФ, предприятие трактуется как имущественный комплекс, используемый для осуществления предпринимательской деятельности. В свою очередь, предпринимательской называется самостоятельная, осуществляемая на свой риск деятельность, направленная на систематическое получение прибыли от пользования имуществом, продажи товаров, выполнения работ или оказания услуг лицами, зарегистрированными в этом качестве в установленном законом порядке (ст. 2 ГК РФ).

операций между экономическими субъектами опосредуется предприятиями банковского сектора, которые и представлены в центре схемы.

В публичных финансах главенствующая роль принадлежит государственным финансам, являющимся важнейшим средством перераспределения стоимости общественного продукта и части национального богатства. В основе государственных финансов — система бюджетов: федеральный, республиканские, местные. Основные функции публичных финансов — обеспечивающая, распределительная, контрольная и регулирующая.

В блоке «Децентрализованные финансы» представлены три типа принципиально различающихся субъектов: а) домашние хозяйства; б) некоммерческие организации; в) коммерческие организации.

Наиболее важную роль в этом блоке играют финансы коммерческих организаций. Именно эти организации, образно говоря, создают «пирог», т.е. формируют добавочную стоимость, которая в дальнейшем делится между государством, физическими и юридическими лицами.

Финансы как общеэкономическая категория выполняют множество функций, т.е. динамических проявлений своих свойств и предназначений. В этих функциях и проявляется сущность финансов как одного из важнейших компонентов организационной структуры и процесса функционирования социально-экономической системы того или иного уровня. В приложении к предприятию основными из них являются: 1) инвестиционно-распределительная; 2) фондообразующая (или источниковая); 3) доходорас-пределительная; 4) обеспечивающая и 5) контрольная.

Смысл инвестиционно-распределительной функции финансов заключается в распределении финансовых ресурсов (как квинтэссенции совокупного ресурсного потенциала) внутри предприятия, способствующем наиболее эффективному их использованию, и в наиболее синтезированном виде выражается в рамках инвестиционной политики, принятой на предприятии. Суть функции состоит в стремлении оптимизировать активную сторону баланса (например, какой должна быть величина оборотного капитала, какие направления вложения собственного капитала наиболее оптимальны, какой объем средств целесообразно держать на счетах фирмы и др.).

Фондообразующая функция финансов предприятия реализуется в ходе оптимизации правой (т.е.

источниковой, пассивной) стороны баланса. Любое предприятие финансируется из нескольких источников: это взносы собственников, кредиты, займы, кредиторская задолженность, реинвестированная прибыль, пожертвования, целевые взносы и др. Проблема заключается в том, что привлечение и поддержание любого источника требуют того или иного объема единовременных и (или) регулярных затрат. Поскольку каждый источник имеет свою стоимость (цену), возникает проблема эффективности управления финансовой структурой фирмы.

Суть доходораспределительной функции финансов предприятия заключается в следующем. Любая успешно работающая фирма получает доход по итогам очередного периода (в данном случае речь идет о доходе в среднем, т.е. возможные провалы в отдельных периодах покрываются более высокими по абсолютной величине доходами в других периодах). Поскольку к доходу как к результату функционирования фирмы имеют прямое или косвенное отношение многие заинтересованные в фирме лица, участвовавшие в ее работе капиталом, трудом, другими ресурсами, должна быть найдена приемлемая система их вознаграждения. Финансы фирмы помогают решить эту проблему.

Смысл обеспечивающей функции финансов очевиден и определяется, во-первых, целевым предназначением предприятия и, во-вторых, системой сложившихся расчетных отношений. Один из ключевых финансовых показателей — прибыль — служит количественным подтверждением, своего рода обеспечением интересов инвесторов. Наличие прибыли в среднем подтверждает то, что ключевая цель — рост благосостояния собственников фирмы — ею достигается. Суть второго аспекта также очевидна. Фирма является субъектом взаимоотношений с множеством контрагентов. Финансы фирмы как раз и помогают упорядочить эти взаимоотношения и поддерживать их в приемлемом состоянии (речь идет прежде всего об оптимизации финансово-расчетной (платежной) дисциплины).

Суть контрольной функции финансов предприятия состоит в том, что именно с помощью финансовых показателей и (или) индикаторов, построенных на их основе, может быть осуществлен наиболее действенный контроль за эффективным использованием ресурсного потенциала предприятия и в определенном приближении решена задача гармонизации интересов собственников и топ-менеджеров предприятия. Подчеркнем, что в условиях рынка контрольная функция имеет не столько карательнонегативный оттенок (выявить неисполнение финансовых обязательств и применить соответствующие санкции), сколько поощрительно-позитивный оттенок.

Все указанные функции финансов реализуются на предприятии в рамках финансового менеджмента, т.е. системы эффективного управления финансовой деятельностью предприятия.

Структура системы управления финансами предприятия В любом предприятии создается система управления, предназначенная для координации действий своих подразделений и сотрудников. В основе этой системы лежит организационная структура, т.е. совокупность взаимосвязанных и взаимодействующих структурных и функциональных подразделений. Одним из важнейших компонентов общей системы управления деятельностью предприятия является его система управления финансами. В зависимости от величины предприятия и масштабов его деятельности оргструктура управления финансами может существенно варьировать.

В малом предприятии эта структура может вообще отсутствовать, а все финансовые вопросы могут решаться руководителем предприятия совместно с главным бухгалтером. В этом случае (а он является весьма распространенным) техническое оформление финансовых решений возлагается на бухгалтерию, а ответственность за их принятие — на директора. В крупном предприятии, деятельность которого по определению отличается многообразием в том числе и в области финансов, подобный подход мало продуктивен, а потому, как правило, в организационной структуре обязательно обособляется самостоятельная финансовая служба, которая чаще всего состоит из двух крупных подразделений:

планово-аналитического и учетно-контрольного. Первое подразделение отвечает за вопросы прогнозирования, планирования и организации финансовых потоков; второе организует учет, финансовый контроль и информационное обеспечение лиц, заинтересованных в деятельности предприятия. Очевидно, что оба подразделения просто обязаны тесно взаимодействовать; по крайней мере их связывает общность информационной базы, в основе которой лежат данные системы бухгалтерского учета, и общность главных целевых установок (в частности, обеспечение эффективной работы предприятия и генерирования им прибыли).

В организационном плане система управления финансами фирмы не только является элементом общей оргструктуры фирмы, но и в свою очередь неким образом структурируется. Один из вариантов структурирования системы, объясняющий в том числе и логику ее функционирования, представлен на рис. 1.2.

Как известно из теории систем, любая система управления состоит из двух ключевых элементов — субъекта управления (управляющей подсистемы) и объекта управления (управляемой подсистемы).

Субъект воздействует на объект с помощью общих функций управления, т.е. функций, с необходимостью реализуемых в любом типовом предприятии безотносительно его размеров, отраслевой принадлежности, формы собственности и др. В приложении к управлению финансами фирмы субъект управления может быть представлен как совокупность пяти базовых элементов: 1) оргструктуры управления финансами; 2) кадров финансовой службы; 3) финансового инструментария; 4) информации финансового характера; 5) технических средств управления финансами. Объект управления, т.е. то, чем управляет финансовый менеджер, можно представить в виде совокупности из трех элементов: 1) финансовые отношения, закрепляемые путем заключения финансовых договоров; 2) финансовые ресурсы (активы, расчеты, денежные средства); 3) источники финансовых ресурсов (выбор их комбинации, определение целесообразности и условий привлечения нового источника и др.).

Рис. 1.2. Структура и процесс функционирования системы управления финансами Одним из возможных подходов к идентификации места финансового менеджера в управленческой структуре и направлений его деятельности является формулирование ключевых вопросов, ответ на которые он как раз и должен находить. В соответствии с этим подходом основными сегментами деятельности финансового менеджера являются:

• общий финансовый анализ и планирование, в рамках которых осуществляются формулирование общей финансовой стратегии, конкретизация и детализация в различных разрезах обобщающих целей, оценка места фирмы на рынках продукции и факторов производства, контроль за динамикой целевых индикаторов (ключевой вопрос: «Благоприятно ли положение предприятия на рынках благ и факторов производства и какие меры способствуют его неухудшению?»;

• текущее управление денежными средствами, в рамках которого осуществляются финансирование текущей деятельности и организация денежных потоков, имеющие целью обеспечение платежеспособности предприятия и ритмичности текущих платежей (ключевой вопрос: «Обеспечивают ли денежные потоки ритмичность платежно-расчетной дисциплины?»);

• управление финансовой деятельностью, обеспечивающее рентабельную работу в среднем (ключевой вопрос: «Эффективно ли функционирует предприятие в среднем?»);

• управление инвестиционной деятельностью, понимаемой в широком смысле как инвестиции в так называемые реальные активы и инвестиции в финансовые активы (ключевой вопрос: «Куда вложить финансовые ресурсы с наибольшей эффективностью?»);

• управление источниками финансовых ресурсов как область деятельности управленческого аппарата, имеющая целью обеспечение финансовой устойчивости предприятия (ключевой вопрос: «Откуда взять требуемые финансовые ресурсы?»).

Сформулированные пять ключевых вопросов определяют самую суть работы финансового менеджера:

1) аналитическая оценка положения фирмы в конкурентной среде;

2) управление денежными потоками в контексте текущих взаиморасчетов с контрагентами;

3) разработка мер по обеспечению стабильной прибыльности и достаточного уровня рентабельности;

4) финансовое обоснование инвестиционной деятельности фирмы;

5) управление источниками финансирования.

Возможны и другие варианты обособления важнейших сфер деятельности финансового менеджера.

В частности, весьма удобной моделью для детального структурирования выполняемых финансовым менеджером функций является бухгалтерский баланс. Рассмотрим статическое его представление (табл. 1.3).

Раздел II. Оборотные активы Раздел IV. Долгосрочные обязательства Можно идентифицировать различные разрезы в балансе, как раз и позволяющие обособить отдельные функции и задачи финансового менеджера.

1. Вертикальный разрез по активу. Условно обособляются разд. I и II, т.е. это задачи по управлению активами (ресурсным потенциалом). Сюда относятся следующие задачи: определение общего объема ресурсов, оптимизация их структуры, управление вложениями во внеоборотные активы (в том числе по видам: основные средства, нематериальные активы, долгосрочные финансовые вложения и др.), управление производственными запасами, управление дебиторской задолженностью, управление денежными средствами и др.

2. Вертикальный разрез по пассиву. Условно обособляются разд. III, IV и V, т.е. это задачи по управлению источниками финансирования. Сюда относятся следующие задачи: управление собственным капиталом, управление заемным капиталом, управление краткосрочными обязательствами, оптимизация структуры источников финансирования, выбор способов мобилизации капитала, дивидендная политика и др.

3. Финансовые решения долгосрочного характера. Условно обособляются разд. I, III и IV, т.е. это задачи по управлению инвестиционными программами, понимаемыми в широком смысле: а) каким образом развивать основной компонент ресурсного потенциала предприятия — его материальнотехническую базу? б) из каких источников (прибыль, дополнительные вложения собственников, привлечение долгосрочных заемных средств и т.п.) может быть профинансировано это развитие. Таким образом, сюда относятся две основные задачи: обоснование инвестиционных проектов и программ и управление капиталом (обеспечение финансовой устойчивости предприятия).

4. Финансовые решения краткосрочного характера. Условно обособляются разд. II и V и идентифицируются взаимосвязи инвестиционно-финансового характера между статьями этих разделов, т.е. формулируются и решаются задачи по управлению текущей финансовой деятельностью, включая управление ликвидностью и платежеспособностью. С позиции кругооборота и трансформации денежных средств текущая деятельность означает поступление производственных запасов с одновременным возникновением, как правило, кредиторской задолженности и последующую трансформацию запасов в незавершенное производство, готовую продукцию, дебиторскую задолженность, денежные средства. Иными словами, сюда относятся задачи по управлению оборотными активами и источниками их финансирования.

Финансовый менеджмент в контексте развития финансовой науки Теоретическое обоснование централизованных финансов в системе научных знаний нашло отражение в трудах ученых-камералистов. Произошло это в середине XVIII в., а особую роль сыграли немецкие ученые И. Юсти и Й. Зонненфельс, описавшие в своих работах основы теории и практики публичных финансов. Позднее эту область знаний стали называть классическая теория финансов.

Смысл теории заключается в обобщении и систематизации действующих и разработке новых методов пополнения казны. По сути, все теоретические работы и практические руководства, в том числе и разработанные представителями дореволюционной российской финансовой школы (Н.И. Тургенев, И.Я. Горлов, В.А. Лебедев, И.Х. Озеров, И.И. Янжул и др.), были посвящены описанию систем налогообложения.

Первые книги по финансовой и бухгалтерской тематике, доступные российскому читателю, были написаны немецкими учеными, работавшими в России, либо представляли собой переводы иностранной литературы. Вероятно, первой книгой, имевшей отношение к финансам и ставшей доступной широкому кругу читателей, была переведенная с немецкого и опубликованная в России в 1805—1806 гг. монография надворного советника и профессора политики в Императорском Московском университете Х. Шлеце-ра «Начальные основания государственного хозяйства, или науки о народном богатстве». Особую роль в университетских программах в конце XIX — начале ХХ в., несомненно, играл двухтомник профессора Гейдельбергского университета К. Рау «Основные начала финансовой науки» (СПб, 1867), изданный в России под редакцией одного из известнейших ученыхфинансистов профессора Санкт-Петербургского университета В.А. Лебедева. В течение ХIХ в. в России сформировалась плеяда замечательных ученых-финансистов: Н.И. Тургенев (1789–1871), М.Ф.

Орлов (1788–1842), И.Я. Горлов (1814–1890), В.А. Лебедев (1833–1909), И.И. Янжул (1846–1914), И.Х.

Озеров (1869–1942) и др. Их работы до настоящего времени не утратили своей научной и познавательной ценности.

Начало ХХ в. было отмечено двумя примечательными событиями: а) становление крупного бизнеса, построенного на акционерной форме собственности; б) резко усилившаяся значимость рынков капитала. Крупный бизнес и рынки капитала стали играть решающую роль в развитии мировой и национальных экономик; этим предопределяется и все возрастающее внимание к финансовой компоненте этих важнейших элементов рыночной экономики. В известном смысле на смену упомянутой выше классической теории финансов (акцент — финансы государства и публичных союзов) пришла неоклассическая теория финансов (акцент — финансы частного сектора и его ядра — крупных корпораций). В рамках этой теории обобщались методы управления крупными финансовыми потоками на рынках капитала.

Очевидно, что финансы как общеэкономическая категория не могут быть сведены к финансовым рынкам, а финансовая деятельность крупных компаний как системообразующего элемента, ядра любой рыночной экономики не ограничивается операциями на этих рынках — она гораздо шире и многограннее. Поэтому в начале 60 гг. ХХ в. на стыке трех научных знаний (неоклассической теории финансов, общей теории менеджмента и бухгалтерского учета) сформировалось новое научнопрактическое направление — финансовый менеджмент, понимаемое как система действий по оптимизации финансовой модели хозяйствующего субъекта. Если вспомнить, что наилучшей финансовой моделью фирмы является ее отчетность и ее сущностное ядро — бухгалтерский баланс, то можно конкретизировать приведенное определение: финансовый менеджмент — это система действий по оптимизации баланса хозяйствующего субъекта. Именно в балансе, прямо или косвенно, находят отражение все операции предприятия, имеющие стоимостное выражение, баланс задает и структуру финансового менеджмента как научного знания и специфической практической деятельности.

Из приведенных рассуждений следует важнейший вывод: грамотное, квалифицированное управление финансами предприятия в значительной степени основывается на достаточно профессиональном понимании бухгалтерского учета, логики процедур и представлений, реализуемых в рамках учетной системы, содержательного смысла ее конечного продукта — финансовой отчетности.

Не случайно до революции 1917 г. и в первые годы после нее в России активно развивались два направления: балансоведение (как умение читать и анализировать бухгалтерский баланс) и финансовые вычисления (как умение рассчитывать целесообразность и эффективность операций с финансовыми активами и обязательствами). Первое направление было представлено прежде всего работами известных российских бухгалтеров: А.П. Рудановского (1863–1934), Н.А. Блатова (1875–1942) и И.Р.

Николаева (1877– 1942); второе направление активно развивалось проф. Н.С. Лунс-ким (1867–1956) и его последователями. В годы советской власти вопросы управления финансами в нашей стране разрабатывались в контексте доминанты централизованных финансов. Принятие и адаптация идей и практики современного финансового менеджмента, успешно развиваемых западными специалистами, началось лишь в последнем десятилетии ХХ в.

Как мы уже говорили ранее (в разд. 1.4), финансовый менеджмент как искусство управления финансами предприятия в практическом аспекте поддается структурированию, в ходе которого обособляются отдельные сегменты деятельности финансового менеджера. Особую значимость имеют два сегмента: инвестиционный (куда вложить имеющиеся ресурсы?) и источниковый (откуда взять требуемые финансовые ресурсы?). Управленческие решения в рамках этих сегментов осуществляются с помощью различного рода инструментов и методов. Объекты финансового менеджмента представлены в балансе предприятия. Речь идет не об управлении материально-вещественными активами, но об управлении вложениями в эти активы, а также целевыми и обезличенными источниками финансирования вложений. В процессе принятия решений используются различные методы, приемы и модели.

В основе многих финансовых операций, в частности, связанных с мобилизацией источников финансирования и управлением инвестициями на финансовых рынках, лежат ценные бумаги; более того большинство финансовых активов, обязательств и инструментов представляют собой ценные бумаги, торговля которыми осуществляется на фондовом и срочном рынках. Известны различные определения этой категории в международной практике. Согласно российскому законодательству (ст. ГК РФ) ценная бумага — это документ, удостоверяющий с соблюдением установленной формы и обязательных реквизитов имущественные права, осуществление или передача которых возможны только при его предъявлении.

К имеющим хождение на территории России ценным бумагам, непосредственно затрагивающим деятельность подавляющего большинства коммерческих организаций, относятся: государственная облигация, облигация, вексель, чек, депозитный и сберегательный сертификаты, коносамент, акция, приватизационные ценные бумаги и другие документы, которые законами о ценных бумагах или в установленном ими порядке отнесены к числу ценных бумаг (ст. 143 ГК РФ).

Приведем краткую характеристику отдельных видов ценных бумаг.

Государственные и муниципальные ценные бумаги — это ценные бумаги, эмитированные государством, его субъектами, муниципалитетами. По сравнению с другими ценными бумагами они считаются наименее рисковыми, однако и доходность, генерируемая ими, минимальна по сравнению с другими рисковыми финансовыми активами.

Корпоративные облигации — это облигации, выпускаемые другими эмитентами (т.е. не государством и муниципалитетами); прежде всего имеются в виду акционерные общества. В реальной рыночной экономике именно облигационный заем является наиболее распространенной формой привлечения средств на долгосрочной основе. Условия эмиссии корпоративных облигаций регулируются законодательством.

Вексель — это ордерная ценная бумага, удостоверяющая ничем не обусловленное обязательство векселедателя (простой вексель) либо иного указанного в векселе плательщика (переводной вексель) выплатить по наступлении предусмотренного векселем срока обозначенную в нем денежную сумму владельцу векселя (векселедержателю).

Чек представляет собой ценную бумагу, содержащую ничем не обусловленное распоряжение чекодателя банку произвести платеж указанной в нем суммы чекодержателю (ст. 877 ГК РФ). Оплата чека осуществляется по его предъявлении соответствующему плательщику; при этом чек подлежит оплате в течение 10 дней, если он был выписан на территории России; в течение 20 дней — при его выписке на территории стран СНГ; в течение 70 дней, если он выписан на территории любого другого государства.

Сберегательный (депозитный) сертификат — это ценная бумага, представляющая собой письменное свидетельство банка-эмитента о вкладе денежных средств, удостоверяющее право вкладчика (держателя сертификата, бенефициара) или его правопреемника на получение по истечении установленного срока суммы вклада (депозита) и обусловленных в сертификате процентов в банке, выдавшем сертификат (ст.

844 ГК РФ). Существуют следующие виды сертификатов: именные и на предъявителя; до востребования и срочные (срок обращения по срочным сертификатам ограничен, как правило, одним годом), серийные и выпущенные в разовом порядке. Сберегательный сертификат может быть выдан только гражданину Российской Федерации или иного государства, использующего рубль в качестве официальной денежной единицы. Депозитный сертификат может быть выдан только организации, являющейся юридическим лицом, зарегистрированной на территории Российской Федерации или на территории иного государства, использующего рубль в качестве официальной денежной единицы.

Акция представляет собой долевую ценную бумагу, подтверждающую право ее владельца участвовать в управлении обществом (за исключением привилегированных акций), в распределении прибыли общества и в получении доли имущества, пропорциональной его вкладу в уставный капитал, в случае ликвидации данного общества. Различают следующие основные виды акций: именные и на предъявителя, обыкновенные (простые) и привилегированные, распространяемые по открытой или закрытой подписке.

Приватизационные чеки (ваучеры) были специфическим видом предъявительских ценных бумаг, использовавшихся на начальном этапе приватизации в России (так называемая чековая приватизация).

Их назначение — бесплатная передача гражданам имущества, акций и долей объектов приватизации.

Порядок выдачи и обращения этих ценных бумаг регулировался Положением о приватизационных чеках.

Помимо признанных и регулируемых государством ценных бумаг, на рынке периодически появляются нетиповые финансовые инструменты, которые в прессе, а также их эмитентами и распространителями именуются ценными бумагами. Они обладают некоторыми чертами ценных бумаг, но, по сути, не являются ими. Это суррогаты ценных бумаг. Подобные «ценные бумаги» имели распространение в России в начале 1990-х гг. и использовались для выстраивания финансовых пирамид (МММ, ХОПЕР, AV VA и др.). Подобные активы периодически появлялись и на западных рынках;

например, мусорные, или бросовые, облигации, т.е. высокорисковые облигации с высоким уровнем обещаемой доходности. Мусорные облигации выпускаются либо государствами с сомнительной платежеспособностью, либо фирмами с плохой финансовой репутацией.

Согласно Международным стандартам финансовой отчетности (МСФО 32) под финансовым инструментом понимается любой договор, в результате которого одновременно возникают финансовый актив у одной компании и финансовое обязательство или долевой инструмент — у другой.

Финансовые инструменты подразделяются на первичные и производные (иногда их называют вторичными, или деривативами).

Первичные финансовые инструменты. Это инструменты, с определенностью предусматривающие покупку-продажу или поставку-получение некоторого финансового актива, в результате чего возникают взаимные финансовые требования. Денежные потоки, формирующиеся в результате надлежащего исполнения этих договоров, предопределены. В качестве такого актива могут выступать денежные средства, ценные бумаги, дебиторская задолженность и др. Примерами первичных финансовых инструментов являются различные финансовые договоры.

Договор займа. Согласно ст. 807 ГК РФ по договору займа одна сторона (займодавец) передает в собственность другой стороне (заемщику) деньги или другие вещи, определенные родовыми признаками, а заемщик обязуется возвратить займодавцу такую же сумму денег (сумму займа) или равное количество других полученных им вещей того же рода и качества. Договор займа может быть заключен путем выпуска и продажи облигаций (ст. 816 ГК РФ).

Кредитный договор представляет собой особый случай договора займа, когда кредитором выступает банк или иная кредитная организация. Особенности кредитного договора: а) договор всегда заключается в письменной форме; в противном случае он считается ничтожным; б) предметом договора могут быть только деньги; в) обязательным элементом договора является условие о процентах за пользование кредитом.

Договор банковского вклада. Согласно ст. 834 ГК РФ по договору банковского вклада (депозита) одна сторона (банк), принявшая поступившую от другой стороны (вкладчика) или поступившую для нее денежную сумму (вклад), обязуется возвратить сумму вклада и выплатить проценты на нее на условиях и в порядке, предусмотренных договором. Подобный договор является разновидностью договора займа, в котором в роли займодавца выступает вкладчик, а заемщика — банк. Письменным доказательством заключения договора банковского вклада может быть: для физического лица — сберегательная книжка или сберегательный сертификат, для юридического лица — депозитный сертификат.

Договор банковского счета. В соответствии со ст. 845 ГК РФ по договору банковского счета банк обязуется принимать и зачислять поступающие на счет, открытый клиенту (владельцу счета), денежные средства, выполнять распоряжения клиента о перечислении и выдаче соответствующих сумм со счета и проведении других операций по счету. В приведенном определении описаны две группы отношений между банком и клиентом: зачисление денег на счет и выполнение поручений клиента о производстве платежей со счета.

Договор финансирования под уступку денежного требования (факторинг). По договору факторинга одна сторона (финансовый агент) передает или обязуется передать другой стороне (клиенту) денежные средства в счет денежного требования клиента (кредитора) к третьему лицу (должнику), вытекающего из предоставления клиентом товаров, выполнения им работ или оказания услуг третьему лицу, а клиент уступает или обязуется уступить финансовому агенту это денежное требование (ст. 824 ГК РФ). Речь идет о продаже дебиторской задолженности, при этом в сделке участвуют (прямо или косвенно) три стороны: 1) финансовый агент — организация, покупающая дебиторскую задолженность; 2) клиент, или кредитор, — организация, продающая долг; 3) должник — организация, обязанная погасить продаваемое право требования.

Договор финансовой аренды (лизинга). Согласно ст. 665 ГК РФ по договору лизинга арендодатель обязуется приобрести в собственность указанное арендатором имущество у определенного им продавца и предоставить арендатору это имущество за плату во временное владение и пользование.

Существует специфика трактовки операции лизинга в России и за рубежом (подробнее см. [14]).

Договоры поручительства и банковской гарантии. Общим для всех охарактеризованных выше договоров являлось то, что в результате их исполнения происходит изменение непосредственно в активах и обязательствах контрагентов. Однако существуют и другие договоры, их заключение формально не приводит к немедленному изменению состава статей баланса, но они потенциально несут в себе возможность такого изменения. Речь идет о договорах поручительства и банковской гарантии.

По договору поручительства поручитель обязывается перед кредитором другого лица отвечать за исполнение последним его обязательства полностью или частично (ст. 361 ГК РФ). Договор должен быть заключен обязательно в письменной форме (несоблюдение этого требования означает недействительность договора, т.е. отсутствие обязательств поручителя) и может касаться обеспечения как фактических обязательств, так и обязательств, которые возникнут в будущем. В силу банковской гарантии банк, иное кредитное учреждение или страховая организация (гарант) дают по просьбе другого лица (принципала) письменное обязательство уплатить кредитору принципала (бенефициару), в соответствии с условиями даваемого гарантом обязательства, денежную сумму по представлении бенефициаром письменного требования об ее уплате (ст. 368 ГК РФ).

Долевые инструменты и деньги. В ранних классификациях долевые инструменты (т.е. акции) и деньги квалифицировались как финансовые инструменты, однако в настоящее время их относят к финансовым активам. Причина — в неоднозначности трактовки этих категорий. С одной стороны, мы имеем дело с договорами: а) в случае долевого инструмента (например, акции) — это договор между держателем акции и ее эмитентом; б) в случае денег — договор между собственником денежных знаков и государством. С другой стороны, дело осложняется тем, что в обоих случаях у эмитента (фирмы или государства) не возникает финансового обязательства в том смысле, как это было определено выше.

Формально между сторонами, участвующими в договоре, возникают следующие отношения: акционер получает право на соответствующую долю в текущих прибылях и чистых активах эмитента (в случае ликвидации фирмы), право голоса и др., а собственник денежных знаков — право на часть государственного имущества.

Производные финансовые инструменты. К производным относятся финансовые инструменты, предусматривающие возможность покупки-продажи права на приобретение-поставку базового актива или получение-выплату дохода, связанного с изменением некоторой характеристики этого актива.

Таким образом, в отличие от первичного финансового инструмента, дериватив не подразумевает предопределенной операции непосредственно с базовым активом. Эта операция лишь возможна, причем она будет иметь место только при стечении определенных обстоятельств. С помощью деривативов продаются не собственно активы, а права на операции с ними или получение соответствующего дохода.

Производный финансовый инструмент имеет два основных признака производности. Во-первых, в основе подобного инструмента всегда лежит некий базовый актив (его называют базой) — товар, акция, облигация, вексель, валюта, фондовый индекс и др. Во-вторых, цена инструмента чаще всего определяется на основе цены базового актива. Поскольку базовый актив — это некоторый рыночный товар или характеристика рынка, цена производного финансового инструмента постоянно варьирует.

Именно последним предопределяется то обстоятельство, что эти инструменты могут выступать в роли самостоятельных объектов рыночных отношений, т.е. служить объектами купли-продажи. Иными словами, любой дериватив всегда несет в себе несколько потенциальных возможностей, как раз и предопределяющих его привлекательность с позиции как эмитента, так и любого участника рынка.

Производные финансовые инструменты предназначены для решения двух основных задач — спекулирование и хеджирование.

В финансовой науке под спекулированием понимается вложение средств в высокорисковые финансовые активы, когда высок риск потери, но вместе с тем существует устраивающая инвестора вероятность получения сверхдоходности. Как правило, операции спекулятивного характера являются краткосрочными, а риск возможной потери минимизируют с помощью хеджирования. Под хеджированием понимают операцию купли-продажи специальных финансовых инструментов, с помощью которой полностью или частично компенсируют потери от изменения стоимости хеджируемого объекта (актива, обязательства, сделки) или олицетворяемого с ним денежного потока. Так, можно заранее купить право на приобретение требуемого в будущем некоторого продукта (например, пшеницы) по оговоренной цене. Если случится перепроизводство данного продукта, в силу чего его цена будет ниже оговоренной, затраты на покупку права станут убытком. Однако если к моменту поставки продукта его цена в силу ряда обстоятельств вырастет, то лицо, купившее право, получит несомненный доход (в сумме непонесенных расходов на приобретение продукта по повышенной цене). В этом смысл хеджирования, т.е. страхования от возможных ценовых колебаний.

Почему появляются подобные инструменты? Дело в том, что рыночные цены вариабельны, нельзя с определенностью предсказать их тенденции, а потому и появляются на рынке подобные предложения.

Ими пользуются в целях как хеджирования, так и спекулирования. Среди наиболее популярных инструментов — форвардные и фьючерсные контракты и опционы.

Форвардный контракт, как и его наиболее распространенная разновидность — фьючерс, представляет собой соглашение о купле-продаже товара или финансового инструмента с поставкой и расчетом в будущем. Контракт стандартизирован по количеству и качеству товара. Согласно контракту продавец обязан поставить в определенное место и срок определенное количество товара или финансовых инструментов; после доставки товара покупатель обязан заплатить обусловленную в момент заключения контракта цену. Некоторые виды контрактов, являясь ценными бумагами, могут неоднократно перепродаваться на бирже вплоть до определенного срока (момента их исполнения).

Существуют и такие контракты, по которым обязательства могут быть выполнены не путем непосредственной поставки или приемки товаров или финансовых инструментов, а с помощью получения или выплаты разницы в ценах фьючерсного и наличного рынков. Иными словами, владелец форвардного или фьючерсного контракта имеет право: купить или продать базовый актив в соответствии с оговоренными в контракте условиями и (или) получить доход в связи с изменением цен на базовый актив.

Фьючерсы в известном смысле являются развитием идеи форвардных контрактов, но вместе с тем они имеют ряд отличительных черт. В частности, форвардный контракт чаще всего заключается с целью реальной продажи или покупки базового актива и страхует как поставщика, так и покупателя от возможного изменения цен, тогда как во фьючерсной торговле важна не собственно продажа или покупка базового актива, а получение выигрыша от изменения цен. Суть форварда — хеджирование, смысл фьючерса — спекулятивность.

Опцион дословно означает выбор, альтернативу, возможный вариант. В наиболее общем смысле опцион представляет собой договор, заключенный между двумя сторонами, одна из которых выписывает и продает опцион, а другая приобретает его и получает право в течение оговоренного в условиях опциона срока:

• исполнить контракт, т.е. либо купить по фиксированной цене определенное количество базовых активов у лица, выписавшего опцион, — опцион на покупку, либо продать их ему — опцион на • отказаться от исполнения контракта;

• продать контракт другому лицу до истечения срока его действия.

Лицо, приобретающее права, называется покупателем опциона или его держателем, а лицо, принимающее на себя соответствующие обязательства, — продавцом (эмитентом, надписателем) опциона. Опцион, дающий право купить, носит название колл-опциона, или опциона покупателя;

опцион, дающий право продать, называется пут-опционом, или опционом продавца.

Подводя итог описанию основных финансовых инструментов, можно сделать следующий вывод: с помощью финансовых инструментов достигаются четыре основные цели — хеджирование, спекуляция, мобилизация источников финансирования, содействие операциям текущего рутинного характера. В первых трех ситуациях доминируют производные финансовые инструменты, в четвертой — первичные инструменты.

Финансовые активы и обязательства. Финансовые инструменты также являются ценными бумагами, которые служат объектами купли-продажи. На балансе предприятия представлены в виде так называемых финансовых активов. В финансовом менеджменте понятия финансовых активов, обязательств и инструментов относятся к числу ключевых. С их помощью создаются хозяйствующие субъекты и осуществляются финансовые операции, они нередко составляют весьма значимую часть в бухгалтерском балансе фирмы, а неблагоприятные изменения в их составе или даже ожидаемые тенденции подобных изменений могут привести фирму к финансовым затруднениям, а иногда и к банкротству. Определения этих финансовых категорий можно найти в Международных стандартах финансовой отчетности; ключевые аспекты операций с этими объектами прописаны в отечественных нормативных актах. Под финансовым активом понимается любой актив, являющийся:

• денежными средствами (трактуются в широком смысле как средства в кассе, на расчетных, валютных и специальных счетах);

• долевым инструментом, выпущенным другой компанией (это паи и акции, олицетворяющие собой подтвержденное право собственности на долю в чистых активах компании, т.е. активах, очищенных от задолженности кредиторам);

• договором, предоставляющим другой стороне право на: получение денежных средств или финансовых инструментов от первой стороны (например, дебиторская задолженность, векселя к получению, долго- и краткосрочные финансовыевложения); или обмен на другой финансовый инструмент с первой стороной на потенциально выгодных условиях (например, колл-опцион у держателя опциона, т.е. лица, купившего опцион).

Под финансовым обязательством понимается любая обязанность по договору: предоставить денежные средства или иной финансовый актив другой компании (например, кредиторская задолженность);

обменять финансовые инструменты с другой компанией на потенциально невыгодных условиях (например, колл-опцион как обязательство подписчика, т.е. лица, выписавшего опцион).

2.3. Финансовые рынки и институты в контексте деятельности фирмы Финансовый рынок — это организованная или неформальная система торговли финансовыми активами и инструментами. На этом рынке происходит обмен деньгами и их эквивалентами, предоставление кредита и мобилизация капитала и др., т.е. реализуются различные комбинации двух типовых финансовых процедур — мобилизации и инвестирования. Основную роль здесь играют финансовые институты, направляющие потоки денежных средств от собственников к заемщикам. Как и любой рынок, финансовый рынок предназначен прежде всего для установления непосредственных контактов между покупателями и продавцами финансовых ресурсов.

Финансовые рынки являются одним из ключевых элементов современных финансов и играют, как минимум, троякую роль. Во-первых, именно на этих рынках крупные фирмы находят дополнительные источники финансирования. Во-вторых, с помощью финансовых рынков (точнее, индикаторов, формируемых на рынках) осуществляется информирование общественности и бизнеса о состоянии дел в крупных бизнес-структурах. В-третьих, активы, обращающиеся на этих рынка, служат объектами и Речь идет о стандартах: «Финансовые инструменты: раскрытие и представление» (МСФО 32) и «Финансовые инструменты:

признание и оценка» (МСФО 39) (см.: [18]). Общие сведения об МСФО приведены в разделе 5.2.2. В России основными регулятивами в отношении обсуждаемых объектов являются Гражданский кодекс РФ, Налоговый кодекс РФ, Федеральный закон от 26 декабря 1995 г. № 208-ФЗ «Об акционерных обществах» (с изменениями) и Федеральный закон от 22 апреля г. № 39-ФЗ «О рынке ценных бумаг» (с изменениями). В этих актах прописаны ключевые дефиниции, особенности эмиссии и проведения операций с финансовыми активами, обязательствами и инструментами.

инструментами инвестирования, спекулирования, страхования и хеджирования для многих компаний.

Именно здесь имеет место аккумулирование предложений по инвестированию и финансированию, поиск и сведе2ние вместе конкретных финансовых реципиентов и доноров, причем открытость рынка в большей или меньшей степени способствует оптимизации денежных потоков.

Принято выделять несколько основных видов финансовых рынков (рис. 2.1). Приведем краткую характеристику некоторых из них.

Рис. 2.1. Вариант классификации финансовых рынков Рынок капитала представляет собой рынок, на котором аккумулируются и обращаются долгосрочные капиталы и долговые обязательства. Это основной вид финансового рынка в условиях рыночной экономики, с помощью которого компании изыскивают источники финансирования своей деятельности. Он может быть подразделен на рынок долевых ценных бумаг (здесь торгуются акции эмитентов) и рынок ссудного капитала (здесь предлагаются банковские кредиты и долговые ценные бумаги, т.е. облигации). Долевые и долговые ценные бумаги — это инструменты привлечения капитала на долгосрочной основе, а их рынок обобщенно называется рынком капитальных финансовых активов — это важнейший сегмент рынка капитала.

Рынок капитальных финансовых активов подразделяется на первичный и вторичный. Первичный рынок представляет собой рынок, обслуживающий выпуск (эмиссию) и первичное размещение долговых и долевых ценных бумаг. Именно на этом рынке компании получают необходимые финансовые ресурсы путем продажи своих ценных бумаг. Выход компании на рынок со своими ценными бумагами возможен лишь при условии включения ее в листинг данной биржи, что в свою очередь предполагает выполнение компанией ряда условий в отношении числа акций в обращении, капитализации, уровня прибыли и др. Вторичный рынок предназначен для обращения ранее выпущенных долговых и долевых ценных бумаг. На вторичном рынке компании не получают финансовых ресурсов непосредственно, однако этот рынок является исключительно важным, поскольку дает возможность инвесторам при необходимости получить как денежные средства, вложенные в ценные бумаги, так и доход от операций с ними. Возможность перепродажи ценных бумаг основана на том, что первоначальный инвестор свободен в своем праве владеть и распоряжаться ценными бумагами и может перепродать их другому инвестору. Существование вторичного рынка само по себе стимулирует деятельность первичного рынка.

Кроме долевых и долговых ценных бумаг как инструментов осуществления операций фондового характера (т.е. операций по формированию фондов фирмы как долгосрочных источников финансирования ее деятельности), существуют и торгуются специальные инструменты (ценные бумаги), предназначенные для получения спекулятивного дохода или организации хеджерских операций.

Торговля осуществляется на специальном рынке, называемом рынком деривативов. Обобщенным понятием рынков капитальных финансовых активов и производных ценных бумаг (или деривативов) является рынок ценных бумаг.

Для финансового менеджера типовой производственно-коммерческой фирмы наибольший интерес представляют рынки ценных бумаг, поскольку: 1) здесь совершаются основные сделки с ценными бумагами компаний; 2) именно положение ценных бумаг данной компании на этом рынке служит индикатором успешности ее деятельности со стороны инвесторов; 3) рынок ценных бумаг является основным источником дополнительного финансирования деятельности компании (напомним, что компания-эмитент привлекает финансирование на первичном рынке; что касается вторичного рынка, то от изменения цен на нем доходы получают не эмитенты ценных бумаг, а профессиональные участники рынка).

Организация взаимодействия между участниками рынка ценных бумаг, т.е. его функционирование, осуществляется с помощью фондовых бирж, занимающих ключевое место в системе инфраструктурных организаций рынка. Фондовая биржа является основным организованным финансовым рынком, т.е.

местом, где осуществляются операции с ценными бумагами, а процесс ценообразования происходит стихийно. В настоящее время в мире насчитывается около 150 фондовых бирж. Наиболее крупные из них: Нью-Йоркская, Токийская, Лондонская. Для попадания в листинг солидной фондовой биржи фирма должна соответствовать определенным критериям, определяемым самой биржей. Эти критерии касаются объема и стабильности генерирования прибыли, количества эмитированных акций, объема рыночной капитализации, числа акционеров.

В организации и осуществлении ресурсных потоков на рынках существенную роль играют финансовые институты. Под финансовым институтом понимается учреждение, занимающееся операциями по передаче денег, кредитованию, инвестированию и заимствованию денежных средств с помощью различных финансовых инструментов. Основное его предназначение — организация посредничества, т.е. эффективного перемещения денежных средств (в прямой или опосредованной форме) от сберегателей к заемщикам.

К финансовым институтам относятся: банки, сберегательные институты (кассы), страховые и инвестиционные компании, брокерские и биржевые фирмы, инвестиционные фонды и т.п. Финансовый институт призван обеспечить согласование различных потребностей сберегателей и заемщиков. Первые заинтересованы прежде всего в надежном и относительно безрисковом размещении собственных средств, подразумевающем: а) ликвидность, т.е. легкость доступа к своим денежным средствам в случае необходимости; б) получение долгосрочного дохода по приемлемой ставке; вторые — в возможности мобилизации денежных средств в требуемом объеме для осуществления различных инвестиционных программ и текущих расходов. К основным функциям финансовых институтов можно отнести: 1) сбережение финансовых ресурсов; 2) собственно посредничество, т.е. организацию передачи средств от поставщиков финансовых ресурсов к их получателям.

В общей совокупности источников финансирования фирмы решающую роль играют прибыль и рынки капитала. Первый источник ограничен, тогда как второй практически бездонен. Именно с помощью фондового рынка фирма осуществляет массированное привлечение капитала путем эмиссии акций и облигаций, а также с помощью привлечения долгосрочных кредитов. Общая схема финансовых потоков, связывающих фирму и рынок капитала, представлена на рис. 2.2.

Любая крупная фирма, как правило, не ограничивается местными рынками — она пытается выйти со своими ценными бумагами на международные рынки. Это довольно сложная процедура, поскольку каждая биржа предъявляет свои, порой весьма непростые критерии, которым должен отвечать эмитент, претендующий на включение в листинг данной биржи. В числе этих критериев — представление отчетности по одной из международно признанных систем учета и отчетности. В настоящее время к таковым относятся международные стандарты финансовой отчетности (МСФО) и американский ГААП. Разработчик МСФО — Совет по международным стандартам финансовой отчетности; ГААП, как система учетных стандартов, действующая в США, разрабатывается американскими регуляторами в области учета и финансовых рынков.3 В настоящее время в мире под эгидой Международной федерации бухгалтеров реализуется проект конвергенции систем и моделей бухгалтерского учета, имеющий целью нивелировать различия между МСФО и американским ГААП и построить так называемый глобальный ГААП, который признавался бы всеми фондовыми биржами без исключения.

Рис. 2.2. Финансовые потоки, связывающие фирму и рынок капитала.

Примечание: Логика приведенных на рис. 2.2 денежных потоков заключается в следующем:

1 — финансирование деятельности фирмы за счет капитала ее учредителей (имеет место на этапах создания и становления фирмы);

2 — фирма выходит на рынок капитала со своими ценными бумагами с целью привлечения долгосрочных источников финансирования (периодически имеет место на этапе рутинного функционирования фирмы);

3 — привлечение средств инвесторов, приобретающих эмитированные фирмой долевые и долговые ценные бумаги, т.е. в обмен на выпущенные ценные бумаги с первичного рынка поступают денежные средства (имеет место на этапе функционирования фирмы в стабильном режиме как результат выхода ее на фондовый рынок; является следствием предыдущего действия);

4 — инвестирование полученных финансовых ресурсов в основные средства и оборотные активы;

5 — генерирование денежного потока как результата успешной деятельности фирмы;

6 — уплата предусмотренных законом налогов и других отчислений;

7 — выплата фактическим инвесторам (собственникам и лендерам) причитающегося им регулярного дохода по итогам отчетного периода; имеются в виду (а) дивиденды собственникам (обычно трактуется как часть совокупной прибыли, состоящей из двух компонентов: прибыли отчетного периода и прибыли, реинвестированной в активы фирмы по итогам предыдущих периодов) и (б) проценты лендерам;

8 — реинвестирование в активы фирмы части прибыли (т.е. денежные средства не изымаются собственниками, а вкладываются в нефинансовые активы фирмы);

9 — направление на рынок капитала части прибыли в виде финансовых инвестиций (т.е. денежные средства как результат прибыльной работы используются для приобретения ценных бумаг в целях создания страхового запаса денежных эквивалентов или инвестирования временно свободных денежных средств для получения текущего дохода);

10 — направление инвесторами свободных денежных средств на рынок капитала.

Американский ГААП получил достаточно широкое распространение в международных бизнес-отношениях ввиду значимости финансовых рынков США.

2.5. Методы, приемы и модели в финансовом менеджменте Изначально решения в области управления финансами принимались в основном на интуитивной основе — одной из характерных черт классической теории финансов (XVIII–XIX вв.) как раз и была ее описательность — каких-либо формализованных методов и счетных алгоритмов ее создателями не предлагалось. По мере усложнения бизнес-отношений подобный подход становился архаическим и неприемлемым. К настоящему времени в арсенале финансового менеджера имеется довольно богатый набор методов, приемов и моделей, позволяющих получать формализованное обоснование предполагаемых к принятию решений.

Методы и приемы. С определенной долей условности методы и приемы можно разделить на три большие группы: 1) общеэкономические; 2) инструментальные (количественные) методы принятия управленческих решений; 3) специальные.

Общеэкономические методы. К этой группе относятся кредитование, ссудозаемные операции, система кассовых и расчетных операций, система страхования, система расчетов, система финансовых санкций, трастовые операции, залоговые операции, трансфертные операции, система производства амортизационных отчислений, система налогообложения и др. Общая логика подобных методов, их основные параметры, возможность или обязательность исполнения задаются централизованно в рамках системы государственного управления экономикой, а вариабельность в их применении довольно ограничена. Перечисленные методы не являются специфически ориентированными на финансового менеджера, однако он должен иметь представление о них. Так, система амортизационных отчислений является сферой интересов прежде всего бухгалтера, однако выбор того или иного метода амортизации существенно сказывается на финансовых результатах и представлении имущественного и финансового потенциалов хозяйствующего субъекта, что, как известно, представляет непосредственный интерес для финансового менеджера в контексте как внутрифирменного планирования, так и оценки статус-кво и потенциальных возможностей контрагентов.

Инструментальные (количественные) методы. В эту группу входят методы прогнозирования, факторный анализ, методы финансовой математики, моделирование и др. Эти методы, большинство из которых по своей природе уже импровизационны, используются прежде всего в финансовом и налоговом планировании, в частности в обосновании решений в отношении проектов инвестирования (какая из альтернатив инвестирования наиболее благоприятна?) и финансирования (какая из альтернатив финансирования наиболее благоприятна?). Число инструментальных методов огромно.

Вероятно, наиболее значимы для финансового менеджера следующие группы: методы факторного анализа; методы прогнозирования; методы теории принятия решений.

Специальные методы. По степени централизованной регулируемости и обязательности применения эти методы занимают промежуточное положение между первыми двумя группами, а многие из них еще только начинают получать распространение в России. В эту группу входят дивидендная политика, финансовая аренда, факторинговые операции, франчайзинг, фьючерсы и т.п. В основе многих методов лежат производные финансовые инструменты, или деривативы.

Моделирование. Термином «модель» характеризуется любой образ, описание, аналог (мысленный или условный) какого-либо процесса или явления (т.е. «оригинала» данной модели), используемый в качестве его «заместителя» или «представителя». Процесс построения модели называется моделированием. С помощью моделей изучаются, анализируются и прогнозируются различные возможные варианты поведения объекта (системы, процесса, явления) идентифицируются объективные и субъективные факторы, оказывающие влияние на этот объект, оцениваются возможности и способы управления этими факторами. Можно выделить две основные группы моделей:

дескриптивные (описательные) и предикатные (предсказательные).

Дескриптивные модели. В группу моделей описательного характера прежде всего входят финансовая (бухгалтерская) отчетность и различные схематические представления процессов и явлений. Как известно, отчетность представляет собой наилучшую финансовую модель фирмы, она дает комплексное представление об имущественном и финансовом состоянии организации. Кроме того, эта модель позволяет рассчитывать целый ряд взаимоувязанных индикаторов, отслеживая динамику которых, можно управлять деятельностью фирмы, включая выявление причин неблагоприятных тенденций и активизацию позитивно влияющих факторов. К моделям, названным нами схематическим представлением процессов и явлений, относятся: 1) структуризация процесса мобилизации капитала;

2) обоснование и описание политики управления оборотным капиталом; 3) схема обоснования, критерии принятия и техника реализации инвестиционных программ; 4) политика и техника работы с кредиторами; 5) политика и техника кредитования клиентов и др. Процесс построения каждого из упомянутых схематических представлений подразумевает описание необходимых процедур и этапов действий, последовательность их осуществления, обоснование необходимого инструментария, разработку систем поощрения и наказания и др. Подобные представления используются при разработке структуры и содержательном наполнении годового отчета, пояснительной записки, бизнес-плана и др.

Предикатные модели (т.е. модели предсказательного, прогностического характера) используются для прогнозирования доходов предприятия и его будущего финансового состояния. Наиболее распространенными из них являются расчет точки критического объема продаж, построение прогностических финансовых отчетов, модели динамического анализа (жестко детерминированные факторные модели и регрессионные модели), модели ситуационного анализа, модели поведения на финансовом рынке.

Прогнозирование. В рыночной среде, когда ситуация может меняться кардинальным образом и довольно быстро, каждое реально самостоятельное предприятие не может рассчитывать на указания вышестоящих органов и потому его руководители вынуждены самостоятельно разрабатывать целевые ориентиры. Одним из весьма распространенных приемов прогнозирования является применение регрессионных моделей. Построенные модели обычно используют в режиме имитационного моделирования — задаются коридоры варьирования факторных признаков, что приводит к формированию различных значений целевых индикаторов. Выбрав наилучшее значение цели, в дальнейшем стараются управлять факторами, не позволяя им выходить за пределы выявленных ранее коридоров варьирования.

Весьма широкое распространение в финансовом менеджменте получил метод прогнозирования на основе пропорциональных зависимостей. В его основе лежит — вполне естественная предпосылка о взаимосвязи и инерционности экономических индикаторов, характеризующих деятельность хозяйствующего субъекта. В соответствии с этой предпосылкой можно идентифицировать некий показатель, являющийся наиболее важным, с позиции характеристики деятельности компании, который благодаря такому свойству может быть использован как базовый для определения прогнозных значений других показателей, в том смысле что они «привязываются» к базовому показателю с помощью простейших пропорциональных зависимостей. В качестве базового показателя чаще всего используется либо выручка от реализации, либо себестоимость реализованной (произведенной) продукции.

Обоснованность этого выбора легко объясняется с позиции логики и находит подтверждение при изучении динамики и взаимосвязей других показателей, описывающих деятельность компании.

Финансовыми вычислениями называются расчеты, производимые с данными, выраженными в стоимостной оценке, или производными от них (к числу последних относятся, например, показатели эффективности и статистические финансовые индикаторы). Финансовые вычисления базируются на следующем, вполне естественном и легко обосновываемом тезисе: время есть экономическая категория, «генерирующая» деньги (или, что эквивалентно: деньгам присуща временна2я ценность). В подтверждение приведенного тезиса можно составить следующую цепочку довольно очевидных утверждений:

1) любое решение финансового характера (т.е. финансовая операция) должно основываться на принципе экономической целесообразности;

2) одним из акцентированных выражений упомянутой целесообразности является получение дохода от осуществления финансовой операции;

3) следствием неиспользования (бездействия) любого ресурса (в том числе и денежных средств) является прямой или косвенный убыток (потеря);

4) в приложении к денежным средствам косвенный убыток (потеря) проявляется: а) в неполучении дохода, который мог бы быть сгенерирован, если бы эти средства были пущены в оборот; б) в обесценении денежных средств (т.е. покупательная способность денежной единицы в условиях инфляции, которая, как правило, всегда сопутствует экономическому развитию, с течением времени снижается);

5) денежные средства не должны бездействовать, а целесообразность типовой финансовой операции должна определяться исходя из критерия эффективности с учетом фактора времени.

В основе финансовых вычислений лежит понятие временно2й ценности денег, которое может быть выражено простой сентенцией: рубль «сегодня» более ценен, чем тот же самый рубль, но «завтра».

Логика построения основных алгоритмов достаточно проста и основана на следующей идее.

Простейшим видом финансовой сделки является однократное предоставление в долг некоторой суммы PV с условием, что через некоторое время t будет возвращена большая сумма FV. Как известно, результативность подобной сделки может быть охарактеризована двояко: либо с помощью абсолютного показателя — прироста ( FV – PV), либо путем расчета некоторого относительного показателя. Абсолютные показатели чаще всего не подходят для подобной оценки ввиду их несопоставимости в пространственно-временном аспекте, поэтому пользуются специальным коэффициентом — ставкой. Этот показатель рассчитывается отношением приращения исходной суммы к базовой величине, в качестве которой, очевидно, можно взять либо PV, либо FV. Таким образом, ставка рассчитывается по одной из двух формул:

Первый показатель называется процентная ставка, а второй — учетная ставка, дисконтная ставка, дисконт. Процесс, в котором заданы исходная сумма и ставка (процентная или учетная), в финансовых вычислениях называется процессом наращения, искомая величина — наращенной суммой, а используемая в операции ставка — ставкой наращения. Процесс, в котором заданы ожидаемая в будущем к получению (возвращаемая) сумма и ставка, называется процессом дисконтирования, искомая величина — дисконтированной суммой (иногда используется термин приведенная сумма), а используемая в операции ставка — ставкой дисконтирования. В первом случае речь идет о движении денежного потока от настоящего к будущему, во втором — о движении от будущего к настоящему (рис. 3.1).

Итак, в любой простейшей финансовой сделке, предполагающей учет фактора времени с помощью операций наращения и (или) дисконтирования следующие три параметра являются ключевыми:

1) схема наращения (дисконтирования); 2) используемая ставка; 3) продолжительность базового периода (т.е. выбранное дробление финансовой операции на базовые периоды); при этом две величины предполагаются заданными, а одна является искомой.

Известны две основные схемы дискретного начисления: схема простых и схема сложных процентов.

Схема простых процентов предполагает неизменность базы, с которой происходит начисление. Пусть исходный инвестируемый капитал равен P; требуемая доходность — r (в долях единицы). Считается, что инвестиция сделана на условиях простого процента, если инвестированный капитал ежегодно увеличивается на величину Pr. Таким образом, размер инвестированного капитала через n лет (Rn) будет равен:

Считается, что инвестиция сделана на условиях сложного процента, если очередной годовой доход исчисляется не с исходной величины инвестированного капитала, а с общей суммы, включающей также и ранее начисленные и невостребованные инвестором проценты. В этом случае происходит капитализация процентов по мере их начисления, т.е. база, с которой начисляются проценты, все время возрастает. Следовательно, величина инвестированного капитала FVn к концу n-го года будет равна:

Использование в расчетах сложного процента в случае многократного его начисления более логично, поскольку в этом случае капитал, генерирующий доходы, постоянно возрастает. При применении простого процента доходы по мере их начисления целесообразно снимать для потребления или использования в других инвестиционных проектах или текущей деятельности.

Формула сложных процентов является одной из базовых формул в финансовых вычислениях, поэтому для удобства пользования значения множителя FM 1(r, n) = (1 + r)n, называемого мультиплицирующим множителем для единичного платежа и обеспечивающего наращение стоимости, табулированы для различных значений r и п (эту и другие финансовые таблицы, упоминаемые в книге, см. в приложении 3). Тогда формула алгоритма наращения по схеме сложных процентов переписывается следующим образом:

где FVn — сумма, ожидаемая к поступлению через n базовых периодов;

CF — исходная сумма;

r — ставка наращения;

FM1(r, n) — мультиплицирующий множитель.

Экономический смысл множителя РМ1(г, п) состоит в следующем: он показывает, чему будет равна одна денежная единица (1 руб., 1 долл., 1 иена и т.п.) через п периодов от «сегодня» при заданной процентной ставке г. При пользовании финансовыми таблицами необходимо следить за соответствием длины периода и процентной ставки. Так, если базовым периодом начисления процентов является квартал, то в расчетах должна использоваться квартальная ставка.

Пример. Рассчитать наращенную сумму с исходной суммы в 1 тыс. долл. при размещении ее в банке на условиях начисления простых и сложных процентов, если: 1) годовая ставка 20%; 2) периоды наращения: 90 дн., 180 дн., 1 год, 5 лет, 10 лет. Полагать, что в году 360 дней.

Результаты расчетов приведены в табл. 3.1 (тыс. долл.).

Таким образом, если денежные средства размещены в банке на срок в 90 дней (менее 1 года), то наращенная сумма составит: при использовании схемы простых процентов — 1,05 тыс. долл.; при использовании схемы сложных процентов — 1,0466 тыс. долл. Следовательно, более выгодна первая схема (разница — 3,4 долл.). Если срок размещения денежных средств превышает 1 год, ситуация меняется диаметрально — более выгодна схема сложных процентов, причем наращение в этом случае идет очень быстрыми темпами. Так, при ставке в 20% годовых удвоение исходной суммы происходит следующим темпом: при использовании схемы простых процентов за 5 лет, а при использовании схемы сложных процентов — менее чем за 4 года.

Множитель FМ1( r, n) отражает наращение; в инвестиционно-финансовом анализе используется также и его противоположность — дисконтирующий множитель для единичного платежа. Базовая расчетная формула для анализа с помощью дисконтированных оценок является следствием формулы где FVn — доход, планируемый к получению в n-м году;

P — дисконтированная (встречающиеся в литературе синонимы: приведенная, сегодняшняя, текущая) стоимость, т.е. оценка величины FVn с позиции «сегодня»

(например, текущего момента);

r — ставка дисконтирования;

FM2(r, n) — дисконтирующий множитель.

Экономический смысл такого представления заключается в следующем: прогнозируемая величина денежных поступлений через n лет (FVn) с позиции «сегодня» (например, текущего момента) будет меньше и равна Р (поскольку знаменатель дроби больше единицы). Это означает также, что для инвестора сумма Р в данный момент времени и сумма FVn через n лет одинаковы по своей ценности.

Используя эту формулу, можно приводить в сопоставимый вид оценку доходов от инвестиций, ожидаемых к поступлению в течение ряда лет.

Значения множителя FМ2( r, n) также табулированы, а его экономический смысл заключается в следующем: он показывает «сегодняшнюю» ценность одной денежной единицы будущего, т.е. чему с позиции «сегодня» равна одна денежная единица (например, 1 руб.), циркулирующая в сфере бизнеса n периодов спустя от «сегодня», при заданных процентной ставке (доходности) r и частоте начисления процента.

В практике финансовых и коммерческих расчетов нередко оговаривается величина годового процента и частота начисления, отличная от ежегодной. В этом случае расчет ведется по формуле сложных процентов по подынтервалам и по ставке, равной пропорциональной доле исходной годовой ставки по формуле:

где r — объявленная годовая ставка;

m — количество начислений в году;

k — количество лет.

Пример. В банк вложены деньги в сумме 50 тыс. руб. на 2 года с полугодовым начислением процентов под 20% годовых. В этом случае начисление процентов производится 4 раза по ставке 10% (20% : 2), а схема возрастания капитала будет иметь вид:

Период Можно воспользоваться формулой (3.7); поскольку к = 2, т = 2, следовательно, имеем:

Пример. В условиях предыдущего примера проанализировать, изменится ли величина капитала к концу двухлетнего периода, если бы проценты начислялись ежеквартально.

В этом случае начисление будет производиться 8 раз по ставке 5% (20% : 4), а сумма к концу двухлетнего периода составит:

Достаточно обыденными являются финансовые контракты, заключаемые на период, отличающийся от целого числа лет, причем проценты могут начисляться не обязательно один раз в год (под-период, определяющий частоту начисления процентов, назовем базовым). В этом случае можно воспользоваться одним из двух методов:

• схема сложных процентов:

• смешанная схема (используется схема сложных процентов для целого числа базовых подпериодов и схема простых процентов — для дробной части базового подпериода):

где w — целое число базовых подпериодов в финансовой операции;

f — дробная часть базового подпериода;

r — годовая ставка;

m — количество начислений в году.

Поскольку f < 1, то (1 + fr) > (1 + r)f, следовательно, наращенная сумма будет больше при использовании смешанной схемы.

Пример. Банк предоставил кредит в размере 10 млн руб. на 30 месяцев под 30% годовых на условиях ежегодного начисления процентов. Какую сумму предстоит вернуть банку по истечении срока?

По формуле (3.8): FVn = 10 · (1 + 0,3)2+0,5 = 19,269 млн руб.

По формуле (3.9): FVn = 10 · (1 + 0,3)2 · (1 + 0,3 · 0,5) = 19,435 млн руб.

Таким образом, в условиях задачи смешанная схема начисления процентов более выгодна для банка.

В финансовых контрактах могут предусматриваться различные схемы начисления процентов. При этом, как правило, оговаривается номинальная процентная ставка, обычно годовая. Эта ставка, вопервых, не отражает реальной эффективности сделки и, во-вторых, не может быть использована для сопоставлений. Для того чтобы обеспечить сравнительный анализ эффективности таких контрактов, необходимо выбрать некий показатель, который был бы универсальным для любой схемы начисления.

Таким показателем является эффективная годовая процентная ставка re, обеспечивающая переход от P к FVn при заданных значениях этих показателей и однократном начислении процентов и рассчитываемая по формуле:

Из формулы (3.10) следует, что эффективная ставка зависит от количества внутригодовых начислений, причем с ростом m она увеличивается. Кроме того, для каждой номинальной ставки можно найти соответствующую ей эффективную ставку; две эти ставки совпадают лишь при m = 1. Именно ставка re является критерием эффективности финансовой сделки и может быть использована для пространственно-временных сопоставлений.

Пример. Предприниматель может получить ссуду: а) на условиях ежемесячного начисления процентов из расчета 26% годовых; б) на условиях полугодового начисления процентов из расчета 27% годовых.

Какой вариант наиболее предпочтителен?

Решение. Относительные расходы предпринимателя по обслуживанию ссуды могут быть определены с помощью расчета эффективной годовой процентной ставки — чем она выше, тем больше уровень расходов. По формуле (3.10):

вариант а):

re = (1 + 0,26/12)12 – 1 = 0,2933 или 29,3%;

вариант б):

re = (1 + 0,27/2)2 – 1 = 0,2882 или 28,8%.

Таким образом, вариант (б) является более предпочтительным для предпринимателя. Принятие решения не зависит от величины кредита, поскольку критерием является относительный показатель — эффективная ставка, а она, как следует из формулы (3.10), зависит лишь от номинальной ставки и количества начислений.

Понимание роли эффективной процентной ставки чрезвычайно важно для финансового менеджера.

Дело в том, что принятие решения о привлечении средств, например, банковской ссуды на тех или иных условиях, делается чаще всего исходя из приемлемости предлагаемой процентной ставки, которая в этом случае характеризует относительные расходы заемщика. В рекламных проспектах непроизвольно или умышленно внимание на природе ставки обычно не акцентируется, хотя в подавляющем числе случаев речь идет о номинальной ставке, которая может весьма существенно отличаться от эффективной ставки.

Пример. Рассчитать эффективную годовую процентную ставку при различной частоте начисления процентов, если номинальная ставка равна 10%.

Решение. По формуле (3.10) имеем:

re: 0,10 0,1025 0,10381 0,10471 0,10516 0, Смысл приведенных в таблице данных достаточно очевиден. Эффективность операции характеризуется не номинальной (т.е. объявленной) ставкой r, а соответствующей ей эффективной ставкой re, поскольку в зависимости от частоты начисления сумма уплачиваемого или получаемого вознаграждения (т.е. суммы начисленных процентов) будет меняться. Благодаря этому можно в известной степени вуалировать финансовые договоры. Из таблицы видно, что только в случае однократного (в данном случае годового) начисления процентов номинальная и эффективная ставки совпадают. Если, например, предусматривается ежедневное начисление процентов, то для заемщика реальные затраты (плата за привлеченный капитал) составят не объявленные 10%, а 10,52%, т.е. будут гораздо выше.

Одним из основных элементов инвестиционно-финансового анализа является оценка денежного потока СР1, СР2,..., СР, генерируемого в течение ряда временных периодов в результате реализации какого-либо проекта или функционирования того или иного вида активов. Элементы потока СРк могут быть либо независимыми, либо связанными между собой определенным алгоритмом. Временные периоды чаще всего предполагаются равными. Кроме того, для простоты изложения материала элементы денежного потока принимаются однонаправленными, т.е. нет чередования оттоков и притоков денежных средств. Также считается, что генерируемые в рамках одного временного периода поступления имеют место либо в его начале, либо в его конце, т.е. они не распределены внутри периода, а сконцентрированы на одной из его границ. В первом случае поток называется потоком пренумерандо, или авансовым, во втором — потоком постнумерандо (рис. 3.2).

Рис. 3.2. Графическое представление потоков постнумерандо и пренумерандо На практике большее распространение получил поток постну-мерандо, в частности, именно этот поток лежит в основе методик анализа инвестиционных проектов. Некоторые объяснения этому можно дать исходя из общих принципов учета, согласно которым принято подводить итоги и оценивать финансовый результат того или иного действия по окончании очередного отчетного периода. Что касается поступления денежных средств в счет оплаты, то на практике оно чаще всего распределено во времени неравномерно и потому удобнее условно отнести все поступления к концу периода. Благодаря этому соглашению формируются равные временные периоды, что позволяет разработать удобные формализованные алгоритмы оценки. Поток пренумерандо имеет значение при анализе различных схем накопления денежных средств для последующего их инвестирования.

Оценка денежного потока может выполняться в рамках решения двух задач:

1) прямой, т.е. проводится оценка с позиции будущего (реализуется схема наращения);

2) обратной, т.е. проводится оценка с позиции настоящего (реализуется схема дисконтирования).

Прямая задача предполагает суммарную оценку наращенного денежного потока: к каждому элементу потока применяется формула (3.5). Поэтому будущая стоимость исходного денежного потока постнумерандо FVp t рассчитывается по формуле:

Для наглядности приведем пример типовой ситуации, когда возникает необходимость решения прямой задачи. Предприниматель имеет возможность делать периодические взносы в банк в течение длительного периода и пытается оценить, какая сумма будет накоплена им к концу этого периода.