«Влияние корпоративных конфликтов на эффективность управления персоналом в России: на примере нефтяных компаний ...»

Федеральное государственное автономное образовательное учреждение высшего

профессионального образования

«Национальный исследовательский университет

«Высшая школа экономики»

На правах рукописи

Щукина Любовь Геннадьевна

Влияние корпоративных конфликтов на эффективность управления

персоналом в России: на примере нефтяных компаний Специальность: 08.00.05 – Экономика и управление народным хозяйством (экономика, организация и управление предприятиями, отраслями, комплексами (промышленность))

ДИССЕРТАЦИЯ

на соискание ученой степени кандидата экономических наук

Научный руководитель доктор экономических наук, профессор Авдашева С. Б.

Москва – Оглавление ВВЕДЕНИЕ …………………………………...…………………………………

1. АГЕНТСКИЕ ПРОБЛЕМЫ В КОМПАНИЯХ С РАЗДЕЛЕННЫМИ

СОБСТВЕННОСТЬЮ И УПРАВЛЕНИЕМ …………………………………... 1.1. Взаимодействие между советами директоров как представителями принципала и менеджерами как агентами ………………...………………….. 1.2. Внешние эффекты смены менеджмента для компаний..……………… 1.3. Влияние угрозы поглощения на стоимость компании и благосостояние ее владельцев ………………………………………….………………….…… 1.4. Влияние эффекта репутации менеджеров при осуществлении сделок на рынке корпоративного контроля………………………………………………. 1.5. Формирование оптимального контракта с использованием различных инструментов мотивации работников …………………...…………..….……

2. КОМПЕНСАЦИОННЫЕ ПЛАНЫ, ВЕРОЯТНОСТЬ СМЕНЫ

МЕНЕДЖЕРОВ И ЭФФЕКТИВНОСТЬ ИХ РАБОТЫ В ИНТЕРЕСАХ

СОБСТВЕННИКОВ КОМПАНИИ…………………………………………….. 2.1. Основные предпосылки и описание модели………………………….…... 2.2. Описание функций выигрыша игроков………………………………..….. 2.3. Анализ предпосылок и возможных вариантов решения...……………………………………………………………......……….

3. ВОЗНАГРАЖДЕНИЕ ТОП-МЕНЕДЖМЕНТА В НЕФТЯНЫХ

КОМПАНИЯХ В ПЕРИОД КРИЗИСА: РОССИЙСКАЯ И ЗАРУБЕЖНАЯ

ПРАКТИКА……………………………………………………………………… 3.1. Политика стимулирования топ-менеджмента в компании BRITISH PETROLEUM………………………………………………….………………… Политика стимулирования топ-менеджмента в компании 3.2.

SHELL……...…………………………………………………………………….. 3.3. Политика стимулирования топ-менеджмента в ОАО НК «ЛУКОЙЛ»… ………………………………………………………………………….………… 3.4. Политика стимулирования топ-менеджмента в EURASIA DRILLING COMPANY…………………………………………………………………..…... 3.5. Сравнительный анализ программ стимулирования топ-менеджмента в компаниях нефтяного сектора в кризисный период…………………….……. 3.6. Анализ политики стимулирования менеджмента среднего звена, линейных руководителей и рабочих в региональном подразделении EDC…………………………....……………………..…………………………... ЗАКЛЮЧЕНИЕ…………………………………………………………………. СПИСОК ИСПОЛЬЗОВАННЫХ ИСТОЧНИКОВ……………………………

ВВЕДЕНИЕ

Система стимулирования работников в компании занимает центральное место среди бизнес-решений. От ее успеха или провала зависит и финансовый результат на уровне деятельности компании, и эффективность использования ресурсов на уровне сектора экономики. Вот почему в мире продолжается поиск принципов организации систем стимулирования, отражающих особенности условий деятельности и корпоративного управления в конкретных компаниях. По той же причине одним из условий листинга на международных фондовых рынках является соответствие внутренней политики вознаграждений топ-менеджмента компании рекомендациям кодексов корпоративного управления. Вместе с тем эти принципы могут быть реализованы совершенно по-разному в разных странах, разных отраслях, в компаниях разного размера и находящихся на разных этапах развития.

На формирование системы вознаграждения влияет внутрифирменная система корпоративного управления. Система вознаграждения компании, с одной стороны, является частью системы корпоративного управления в той степени, в какой механизмы регламентируют вознаграждение топменеджмента, с другой стороны, стимулы высшего исполнительного менеджмента воздействуют на то, какие правила выплаты вознаграждений приняты на более низких уровнях управления. Однако до сих пор сравнительные преимущества альтернативных моделей вознаграждения с учетом особенностей российской системы корпоративного управления (высокой концентрации контроля и централизации решений) не нашли отражения ни в академических исследованиях, ни в бизнес-аналитике.

Современные исследования систем вознаграждения восходят к теории стимулирующих контрактов в контексте агентской проблемы [Jensen, Meckling, 1976]. С самого начала исследователи обращали внимание как на преимущества стимулирующих контрактов, так и на возможные негативные последствия применения стимулирующих контрактов с неверным дизайном [Kerr, 1975]. Стимулирующие контракты в системе корпоративного управления были проанализированы в рамках обзоров Алмазана и Суареза [Almazan, Suarez, 2003], Бебчука и Фрайда [Bebchuk, Fried, 2003], Берковича и пр.

[Berkovitch, Ronen, Spiegel, 2000], Дикса [Dicks, 2009], Доу и Рапозо [Dow, Raposo, 2005], Гиббонса и Мэрфи [Gibbons, Murphy, 1992], Хольмстрома [Holmstrom, 1982, 1986], Андрэда и пр. [Andrade, Mitchell, Stanford, 2001], Шарфстайна [Scharfstein, 1988], Буркарта и Рафф [Burkart, Raff, 2010], Ипполито [Ippolito, 2006]. Международная практика использования стимулирующих контрактов подробно представлена в исследованиях Дженсена и Мэрфи [Jensen, Murphy, 1990; Murphy, 1999, 2002], Брюса и пр. [Bruce, Buck, Main, 2005], Феррарини и Молоньи [Ferrarini, Moloney, 2005]. Вопросы стимулирования управленцев среднего и низшего звена получили отражение в исследованиях Марлер и Фогер [Marler, Faugre, 2010]. Однако исследования, посвященные взаимосвязи между стимулированием в рамках системы корпоративного управления и в рамках системы менеджмента в компании относительно немногочисленны, среди наиболее интересных и значимых можно отметить работы Вернера и Този [Werner, Tosi, 1995; Werner, Tosi, GomezMejia, 2005], а также исследование Брэндса и пр. [Brandes, Dharwadkar, Lemesis, 2003].

Важным аспектом взаимосвязи корпоративного управления и системы стимулирования служит влияние корпоративных конфликтов разного типа на стимулы менеджеров.

В России вопросы стимулирования в основном поднимаются в отношении вознаграждения топ-менеджеров в рамках анализа модели корпоративного управления, в работах Голиковой В.В. и др. [Голикова В., Долгопятова Т., Симачев Ю., Яковлев А., 2004], Муравьева А.А. и др. [Муравьев А., Березинец И., Ильина Ю., 2010], Гимпельсона В.Е. и Капелюшникова Р.И.

[Гимпельсон В., Капелюшников Р., 2007; Капелюшников Р., 1999, 2001, 2009]. Как правило, работы посвящены вопросам взаимоотношений акционеров, менеджеров и работников в контексте приватизации. В последнее время большее внимание уделяется вопросам защиты акционеров российских компаний от оппортунизма менеджмента и мажоритарных собственников, то есть классической проблеме корпоративного управления [Березинец И., Ильина, Ю., 2008-2009; Долгопятова Т., 2004, 2007, 2009; Муравьев А., Березинец И., Ильина Ю., 2010; Шаститко А., Радченко Т., 2008]. Практика применения стимулирующих контрактов в странах с переходной экономикой, включая страны бывшего СССР, рассмотрена в работах Бойко и пр. [Boycko, Shleifer, Vishny, 1994-1996], Филаточева и пр. [Filatotchev, Buck, Grosfeld, Karsai, Wright, 1996; Filatotchev, Wright, Bleaney, 1999; Filatotchev, Wright, Buck, Zhukov, 1999], Дьянкова [Djankov, 2009.

Вместе с тем в литературе не получила отражения «двойная агентская проблема», когда взаимодействие между собственниками и высшим исполнительным менеджментом компании влияет на политику последнего в отношениях с руководителями среднего звена и рядовыми сотрудниками фирмы.

Кроме того, не обобщены тенденции изменения политики вознаграждения в российских промышленных компаниях.

Целью исследования является оценка воздействия корпоративных конфликтов на формирование системы вознаграждения на разных уровнях управления в российских компаниях.

Достижение этой цели требует решения следующих задач:

систематизировать российскую и зарубежную теоретическую и эмпирическую литературу, посвященную взаимосвязи корпоративных конфликтов и решения агентской проблемы на уровне «менеджер-сотрудники»;

разработать теоретико-игровую модель, объясняющую поведение работников компании под влиянием не только взаимодействия между ними и их непосредственными руководителями, но и взаимодействия между собственниками и высшим исполнительным менеджментом;

с помощью разработанной модели объяснить взаимосвязь между угрозой поглощения и результатами применения стимулирующих контрактов на различных уровнях управления фирмой;

выявить основные тенденции изменения политики вознаграждения топменеджмента российских и зарубежных компаний нефтегазового сектора в кризисный период 2008-2010 гг.;

на примере системы вознаграждения в крупнейшей российской нефтесервисной компании продемонстрировать сравнительные преимущества альтернативных стимулирующих моделей в условиях кризиса при существовании угрозы смены собственника;

охарактеризовать сравнительные преимущества альтернативных моделей стимулирования работников (модели, ориентированной на конечный финансовый результат, и модели, ориентированной на показатели непосредственного результата) с учетом особенностей российской национальной модели корпоративного управления.

Объектом исследования являются политики вознаграждения, принятые в компаниях нефтегазового сектора. В России нефтегазовый сектор обеспечивает по различным оценкам от 14 до 30% ВВП [Калабеков И., 2010].

В целях нашего исследования были выбраны компании, являющиеся абсолютными лидерами рынка, как в России, так и за рубежом.

Предметом исследования является влияние политик вознаграждения в отношении высшего менеджмента, среднего и низшего звена управления на непосредственные результаты работников под воздействием угрозы смены собственника и топ-менеджмента компании. В данной работе под корпоративным конфликтом понимается не только явный конфликт, принимающий форму судебных или иных споров, но и противоречия, которые могут оставаться латентными, воздействуя, тем не менее, на внутреннюю систему управления, и ведущие к смене модели поведения собственников в отношении исполнительного менеджмента (включая угрозу его замены). В связи с тем, что именно в кризисный период получают развитие корпоративные конфликты в компаниях, а также возникает много поводов для провокации новых конфликтов, в качестве периода исследования были выбраны 2008гг. В качестве ключевого фактора эффективности управления персоналом рассматривается результативность стимулирующих контрактов.

Методологической базой исследования являются теория игр и теория стимулирующих контрактов. При разработке модели были использованы подход байесовского равновесия и метод обратной индукции для определения равновесий. Предпосылки о разных типах неопределенности, возникающей вследствие комбинации разных типов информации и асимметричной информированности игроков, заимствованы из подхода Рота [Rothe, 1998].

При анализе данных о системах вознаграждения в компаниях нефтегазового сектора использовался метод кейс-стади и метод включенного наблюдения.

Диссертация по своему содержанию соответствует специальности 08.00.05 – Экономика и управление народным хозяйством (экономика, организация и управление предприятиями, отраслями, комплексами (промышленность)), в части пунктов:

1.1.1. Разработка новых и адаптация существующих методов, механизмов и инструментов функционирования экономики, организации и управления хозяйственными образованиями в промышленности;

1.1.4. Инструменты внутрифирменного и стратегического планирования на промышленных предприятиях, отраслях и комплексах;

1.1.13. Инструменты и методы менеджмента промышленных предприятий, отраслей, комплексов;

1.1.19. Методологические и методические подходы к решению проблем в области экономики, организации управления отраслями и предприятиями топливно-энергетического комплекса.

Источником данных об эволюции системы вознаграждения топменеджеров является годовая отчетность компаний. Для анализа были выбраны компании British Petroleum, Shell, ОАО НК «ЛУКОЙЛ», EDC. Они являются абсолютными лидерами рынка, крупнейшими частными нефтегазовыми компаниями мирового масштаба.

Источником данных о системе вознаграждения и непосредственных результатах работы подразделений являются данные одной из крупнейших российских нефтесервисных компаний, Eurasia Drilling Company. Это первая в России частная компания по количеству пробуренных метров, занимающаяся строительством, ремонтом и реконструкцией нефтяных и газовых скважин. Доля EDC на российском рынке нефтесервисных услуг составляет 25%, флот буровых установок насчитывает 590 единиц. Общая выручка составляет около 86,2 млрд. рублей, а чистая прибыль – около 18,4 млрд. рублей. В компании работает 22 000 специалистов.

Научная новизна исследования состоит в следующем:

Проведена систематизация теоретических и эмпирических исследований агентской проблемы в корпоративном управлении и менеджменте; показана ограниченность исследований агентской проблемы только одним уровнем взаимоотношений: либо «собственник-менеджер», либо «менеджернаемный работник».

Разработана теоретико-игровая модель, позволяющая показать результат стратегического взаимодействия между собственником, высшим менеджментом и рядовыми сотрудниками компании в условиях корпоративного конфликта.

Продемонстрировано, что угроза смены менеджеров по решению действующего или нового собственника снижает достоверность стимулирующего контракта; в свою очередь снижение стимулирующего эффекта ухудшает результаты деятельности компании и повышает вероятность смены собственника и (или) менеджера.

Проведен сравнительный анализ политик вознаграждения в российских и зарубежных компаниях нефтегазового сектора в кризисный период 2008-2010 гг. Доказано, что в кризисный период произошло увеличение вознаграждения топ-менеджеров и в то же время изменилась его структура (по сравнению с докризисной структурой вознаграждения): сократилась доля бонусных выплат.

На примере российской нефтесервисной компании, где в 2008-2010 гг.

происходил переход корпоративного контроля, проведено сравнение эффектов альтернативных схем стимулирования, то есть схем стимулирования, ориентированных на финансовый результат, и схем стимулирования, ориентированных на индикаторы непосредственного результата. Доказано, что первая модель дает больший эффект для работников с лучшими результатами, а вторая – для работников с худшими результатами.

Результатом исследования стали рекомендации российским предприятиям рекомендуется сохранять систему стимулирования по финансовому результату, несмотря на снижение популярности подобных систем в зарубежной практике.

Работа вносит вклад в развитие агентской теории. Использование подхода «двойной агентской проблемы» позволяет продемонстрировать, что помимо эффекта стимулирующего контракта как такового, закономерности выбора типа контракта высшим менеджментом зависят от взаимодействия между ним и собственником. Такой подход дает обоснование особым преимуществам моделей стимулирующих контактов по финансовым результатам в сложившейся системе корпоративного управления в России.

Основные положения и результаты, представленные в работе, докладывались и обсуждались автором на следующих мероприятиях:

1. I Российский экономический конгресс (Москва, 2009).

2. VI Международная научно-практическая конференция по проблемам экономического развития российских регионов (Екатеринбург, 2010).

3. V, VI международные конференции «Теория игр и менеджмент»

(Санкт-Петербург, 2011-2012).

4. XI International Conference «Crisis: Interruptions, Reactions and Continuities in Central and Eastern Europe» (London, 2012).

Основные выводы и положения диссертации были использованы при разработке системы премирования бригад, инженерно-технических работников цехов и департамента по ремонту и освоению скважин Пермского филиала ООО «Буровая компания «Евразия» и с 2009 г. внедрены в управлении этой компанией, и в настоящее время используются другими российскими компаниями нефтяного сектора.

По результатам исследования автором опубликовано 3 работы общим объемом 4 п.л. в рецензируемых изданиях, рекомендованных ВАК: журналах «Корпоративные финансы», «Финансы и бизнес» и «Менеджмент и бизнесадминистрирование».

Логика и структура диссертации В основе логики диссертационного исследования заложено сочетание теоретического и эмпирического анализа влияния корпоративных конфликтов на формирование системы вознаграждения на разных уровнях управления в российских компаниях. Диссертационная работа изложена на 144 страницах печатного текста (в том числе 45 страницах приложений), включает таблиц, 2 рисунка, и состоит из введения, трех глав, заключения, списка литературы из 138 использованных источников, в том числе 118 зарубежных, и 7 приложений.

1. АГЕНТСКИЕ ПРОБЛЕМЫ В КОМПАНИЯХ С

РАЗДЕЛЕННЫМИ СОБСТВЕННОСТЬЮ И УПРАВЛЕНИЕМ

В центре исследования акционерных обществ лежит агентская проблема. Организация фирмы является результатом выбора принципалом того способа, которым агентская проблема будет решена. Фирмы с иерархической организацией управления пронизывает сеть агентских проблем. Агентом является исполнительный директор по отношению к принципалу – собственнику или собственникам. Агентами являются руководители среднего звена по отношению к исполнительному директору как принципалу. Агентами являются рядовые сотрудники по отношению к своему руководителю как принципалу. На разных уровнях управления агентская проблема решается поразному, и изучению этого вопроса в литературе уделяется серьезное внимание. Гораздо хуже обстоит дело с анализом взаимосвязи между агентскими проблемами на разных уровнях управления.

В то же время сравнительный анализ теоретических моделей позволяет сделать вывод о том, что подавляющая часть исследователей анализирует только один источник стимулирующих эффектов внутри компании – или условия контракта между собственником и менеджерами, или условия контракта между менеджером и его непосредственными подчиненными. При этом задача анализа «двойной агентской проблемы» не выдвигается и не решается в рамках формальных моделей.

Поскольку работа посвящена анализу систем вознаграждения, с помощью которых советы директоров компаний могут попытаться состыковать интересы акционеров, менеджеров и работников компании, важно отметить, что стимулирующие контракты являются одним из внутренних механизмов корпоративного управления, направленных на смягчение агентских конфликтов. Дженсен и Мерфи [Jehnsen, Murphy, 1990] были в числе первых авторов, кто подтвердил существование связи между размером компенсации менеджеров и результатами деятельности компании эмпирическими фактами. С точки зрения агентской теории, вознаграждение является инструментом мотивации менеджеров к принятию решений, максимизирующих благосостояние акционеров. Однако, как отмечают Шлейфер и Вишны [Shleifer, Vishny, 1997] и Дженсен и Мэрфи [Jensen, Murphy, 1990] серьезная проблема заключается в том, что при заключении таких контрактов, которые включают сильные механизмы мотивации, у менеджеров появляются большие возможности для манипулирования, в особенности, если эти контракты заключаются со слабо мотивированными советами директоров, а не с крупными собственниками.

В моделях, посвященных корпоративному управлению, работникам обычно уделяется мало внимания, и если уделяется, то рассматриваются особенности модели в том случае, когда работники выступают в качестве особого типа принципала – совладельца компании. Вопрос о характере влияния собственности работников на результаты деятельности компаний не нашел однозначного ответа в академической литературе. Так, например, в своей работе Фридман и Рапачински [Frydman, Rapaczynski, 1994] отмечают, что, с точки зрения корпоративного управления, собственность в руках работников предприятия уже давно рассматривается западными экономистами как плохая модель организации компании. Тем не менее, наряду с теоретическими аргументами против собственности наемных работников существует и ряд доводов в ее пользу. Например, Хансманн [Hansmann, 1990] утверждает, что работники предприятий практически всех отраслей находятся в очень выгодном положении для мониторинга действий менеджеров. Собственность работников может смягчать агентские проблемы во взаимоотношениях с менеджерами, представляющими интересы и собственников, и работников; и она нередко рассматривается как способ решения данной проблемы. Однако многие исследователи указывают, что у фирмы, находящейся в собственности работников, меньше возможностей для привлечения капитала из внешних источников по сравнению с фирмами, контролируемыми акционерамиаутсайдерами [Faleye, Mehrotra, Morck, 2006; Omran, 2009].

Как правило, российские работы, связанные с решением агентской проблемы между собственниками, менеджерами и работниками предприятий были посвящены вопросам участия работников в акционерном капитале и в управлении компаниями. Приватизация, определив исходную структуру собственности российских компаний, существенным образом повлияла на формирование системы корпоративного управления. Среди основных работ по вопросам приватизации в России следует отметить исследования Джонса [Jones, 1998], Филаточева и др. [Filatotchev et al., 1999], Бойко и др. [Boycko, Schleifer, Vishny, 1995]. Стоит уделить особое внимание небольшому числу опубликованных в 1990-е годы работ, рассматривавших вопросы политики занятости фирм в связке с вопросами корпоративного управления. Как правило, это были исследования, целиком посвященные или в какой-то мере затрагивавшие такой аспект, как собственность работников в акционерных обществах [Афанасьев и др., 1997; Buck et al., 1999; Nuti, 1995]. Этот интерес был связан с особенностями российской модели приватизации, в ходе которой трудовые коллективы и менеджеры получили значительные преференции и стали собственниками контрольных пакетов акций большинства приватизированных компаний. По мере снижения доли работников в капитале российских предприятий в постприватизационный период интерес к проблемам сложных взаимоотношений менеджеров и акционеров, менеджеров и работников, а также работников и акционеров постепенно угасал. В последнее время он в значительной мере сместился к вопросам защиты прав миноритарных акционеров российских компаний от оппортунизма менеджмента и мажоритарных собственников, то есть к классической проблеме корпоративного управления (II тип проблем корпоративного управления).

Необходимо отметить также ряд работ, посвященных анализу влияния корпоративных конфликтов на рядовых работников компаний. Традиционно принято считать, что в результате корпоративных конфликтов происходит перераспределение благосостояния рабочих в пользу владельцев бизнеса [Shleifer, Summers, 1988], однако есть и работы, свидетельствующие о существовании положительных эффектов для рядовых сотрудников компании.

Например эмпирические исследования Лихтенберга и Сигела [Lichtenberg, Siegel, 1990], МакГукина и Нгуена [McGuckin, Nguyen, 2001]. Авторы отмечают рост занятости и заработной платы после сделок на рынке корпоративного контроля, но при этом для больших предприятий эффект оказывается не столь значительным. Есть работы, подтверждающие тот факт, что выигрыш работников фирмы в результате сделки будет больше, если продается (или покупается) только часть активов в сравнении с ситуацией, когда компанию целиком поглощает другая фирма [Siegel, Simons, 2008].

Традиционно принято считать, что рынок корпоративного контроля повышает эффективность бизнеса двумя способами: за счет перераспределения корпоративных активов и дисциплинируя менеджеров. При этом идею о том, что рынок корпоративного контроля создает определенные стимулы для того чтобы дисциплинировать менеджеров, поддерживают и подтверждают эмпирическими фактами в своих работах Андрэд [Andrade, Mitchell, Stanford, 2001], Дженсен и Рубак [Jensen, Ruback, 1983], Шарфстайн [Scharfstein, 1988], Буркарт и Рафф [Burkart, Raff, 2010], Ипполито [Ippolito, 2006].

Для целей нашего исследования в общем потоке теоретической и эмпирической литературы, посвященной организации корпоративного управления в компаниях, актуально осветить несколько направлений анализа:

1. взаимодействие между советами директоров как представителями принципала и менеджерами как агентами;

2. внешние эффекты смены менеджмента для компаний;

3. влияние угрозы поглощения на стоимость компании и благосостояние ее владельцев;

4. влияние эффекта репутации менеджеров при осуществлении сделок на рынке корпоративного контроля;

5. формирование оптимального контракта с использованием различных инструментов мотивации работников.

При анализе литературы для нас представляют интерес не только выводы теоретических моделей, сколько особенности их предпосылок, а также то, какие именно эмпирические свидетельства приводят авторы в качестве обоснования возможности применения своей модели. Результаты такого анализа использованы при разработке собственной теоретико-игровой модели, представленной во второй главе работы, а также при сборе и обработке информации о деятельности компаний для иллюстрирующей её выводы третьей главы.

1.1. Взаимодействие между советами директоров как представителями принципала и менеджерами как агентами В любой компании существуют конфликты интересов и различия во взглядах на стратегию развития. Однако при грамотно выстроенной системе корпоративного управления они нейтрализуются, а возникающие разногласия решаются цивилизованным путем. Например, если в компании большинство членов совета директоров являются независимыми и их репутация не подвергается сомнению, то предполагается, что они действуют в интересах собственников. Если в компании выстроен адекватный механизм вознаграждения менеджеров (в частности, существует реально независимый и компетентный комитет по вознаграждениям), то стимулы менеджеров будут соответствовать задаче максимизации долгосрочной стоимости компании, а акционеры не обвинят менеджмент в получении чрезмерной компенсации.

Однако большинство авторов ранних работ не уделяли должного внимания проблеме взаимоотношений между советами директоров как представителями принципала и менеджерами как агентами. Исключением стала работа Буркарта и Раффа, которая представляет собой новое видение тех стимулов, которые заставляют менеджеров участвовать в сделках на рынке корпоративного контроля. В то время как в основном теоретические исследования сфокусированы на исследовании угрозы поглощения, комплексный анализ требует рассмотрения стимулов для менеджеров, которые существуют не только при риске быть захваченными, но также при возможности самим поглотить другую компанию. Представленная Буркартом и Раффом модель позволяет рассмотреть и оценить обе возможности. Также авторы изучают взаимосвязь между рынком корпоративного контроля и другими механизмами корпоративного управления (в частности вмешательством совета директоров в деятельность фирмы) [Burkart, Raff, 2010].

Кратко модель можно описать следующим образом. Совершая удачную сделку, менеджер компании-покупателя получает возможность в будущем управлять фирмой больших размеров. Будущие выгоды от контроля представляют собой сложные стимулы для повышения эффективности работы менеджеров. Возможность поглощения снижает риск неблагоприятного отбора и сокращает плату менеджерам. Следовательно, рынок корпоративного контроля может принести выгоды акционерам даже в отсутствие дисциплинирующих поглощений, например, если он не влияет на риск сокращения объемов производства [Burkart, Raff, 2010].

Возможность поглощения фирмы служит стимулирующим механизмом для менеджера, если фирма имеет достаточное финансирование. Принимая решение относительно того, каким должен быть уровень финансового обеспечения, доступный для менеджера, акционеры сталкиваются со следующей проблемой: с одной стороны, большое количество средств может привести к возникновению неприбыльных сделок, снижающих акционерную стоимость.

С другой стороны, рост возможностей управлять большой империей при успешных показателях снижает риск неблагоприятного отбора и приводит к снижению вознаграждения менеджерам в будущем. Модель авторов свидетельствует о том, что возможные убытки от будущих слияний и поглощений, с одной стороны, и чувствительность показателей к уровню вознаграждения менеджеров [performance sensitivity of CEO pay], с другой, изменяются разнонаправлено [Burkart, Raff, 2010].

В соответствии с предпосылками Буркарта и Раффа команда менеджеров может быть смещена или по решению совета директоров, или в результате враждебного поглощения фирмы. Оба механизма корпоративного управления определяют общую угрозу увольнения. Увольнение менеджера, при котором фирма работает с убытками, повышает стоимость бизнеса. Вопервых, это создает стимулы для менеджеров, чтобы они прилагали определенные усилия ex-ante, и повышает стоимость фирмы ex-post, заменяя неэффективного менеджера фирмы на более эффективного. Вмешательство совета для замены неэффективного менеджера может быть весьма затратным для компании и более интенсивное давление рынка корпоративного контроля всегда ослабляет стимулы для вмешательства совета директоров. Перспектива продажи фирмы сокращает стоимость неэффективного менеджера, а угроза поглощения его дисциплинирует [Burkart, Raff, 2010].

Буркарт и Рафф в своем исследовании предлагают также закрытую модель рынка, на котором действует множество небольших идентичных фирм, которые взаимодействуют через рынок слияний и поглощений. Особенностью модели является то, что в равновесии вмешательство совета будет слишком сильным и поэтому оно может оказаться неэффективным. Вмешательство совета увеличивает стоимость фирмы, позволяя заменить некомпетентных менеджеров. Определяя уровень финансирования, доступный менеджерам для проведения поглощений, акционеры каждой фирмы игнорируют тот факт, что чем больше выделяется средств, тем больше угроза самим быть захваченными менеджерами потенциальных целевых компаний [Burkart, Raff, 2010].

Роль фирмы на рынке поглощений (покупатель или целевая компания) не определена заранее, но зависит от финансовых показателей деятельности фирмы. Фирмы с плохими показателями потенциально являются целевыми компаниями, а фирмы с хорошими показателями – компаниямипокупателями [Burkart, Raff, 2010].

Модель представляет собой простую двухпериодную игру с риском безответственности, в которой акционеры нанимают менеджеров, не зная изначально о том, какими те обладают способностями. Впоследствии менеджеры могут быть уволены двумя способами: либо совет директоров нанимает кого-то другого, либо фирму покупает другая компания, которая меняет команду управленцев. Поскольку менеджер всегда заинтересован в том, чтобы сохранить свою работу, стоимость фирмы максимизируется, если он будет уволен всякий раз, когда его некомпетентность подтверждается плохими показателями фирмы. Как следствие этого, менеджер нисколько не защищен от каких-либо перемен в карьере, и это создает серьезные стимулы, для того, чтобы лучше работать, поскольку показатели фирмы являются сигналом для акционеров о том, что он соответствует своей должности. [Burkart, Raff, 2010].

1.2. Внешние эффекты смены менеджмента для компаний В рамках традиционной трактовки агентской проблемы принято считать, что если принципал увеличивает свои усилия по контролю за агентом, то агент тоже увеличивает свои усилия. Однако ряд исследователей отмечают существование обратного эффекта, например, Агийон и Тироль [Aghion, Tirole, 1997], Булоу [Bulow, Geankoplos, Klemperer, 1985], Буркарт и Рафф [Burkart, Raff, 2010], Хаан и Рианто [Haan, Riyanto, 2006]. Обычно предполагается, что менеджеры проявляют инициативу и ищут новые перспективные проекты. Свобода менеджеров в выборе проектов может принести дополнительный доход и самим менеджерам, и владельцам компании, если проекты окажутся удачными. Сложности могут возникнуть тогда, когда интересы менеджеров и собственников не будут полностью совпадать. В этом случае собственникам придется усилить контроль за деятельностью менеджеров.

Используя концепцию, предложенную Агийоном и Тиролем, Буркарт и др. [Burkart, Gromb, Panunzi, 1997] рассматривали в своей работе прямой контроль собственников за деятельностью менеджеров и показали, что крупный собственник имеет больше стимулов контролировать менеджеров с ростом собственной доли в капитале компании. Следовательно, возникает ситуация выбора между издержками и выгодами контроля над деятельностью менеджеров.

В работе Буркарта и др. [Burkart, Gromb, Panunzi, 1997] рассматривалось действие лишь одного механизма корпоративного контроля. Модель предполагает наличие крупного собственника, который контролирует деятельность менеджера. Следовательно, модель применима для анализа систем корпоративного управления, которым присущи эти черты, что характерно для стран Континентальной Европы и Японии. В Англо-Саксонских странах, напротив, структура корпоративного управления в основном характеризуется наличием большого количества мелких собственников. В такой системе роль прямого контроля владельцев бизнеса намного менее существенна. В отсутствие прямого контроля достаточно часто в качестве механизма корпоративного контроля используется угроза поглощения компании [Hart, 1999].

В своем исследовании Хаан и Рианто используют концепцию, предложенную Агийоном и Тиролем, для изучения роли угрозы поглощения как механизма корпоративного контроля [Haan, Riyanto, 2006]. Их анализ является дополнением к анализу Буркарта и пр. Они рассматривают модель компании, в которой есть много мелких собственников, не имеющих возможности прямого контроля над менеджерами. У менеджеров есть ничем не ограниченные полномочия в выборе проектов. Выбор проектов зависит от того, какие частные выгоды менеджеры смогут из них извлечь. Следуя логике Агийона и Тироля, Хаан и Рианто предполагают, что наиболее предпочтительный в глазах менеджеров проект принесет также и положительные выгоды для собственников бизнеса, однако, существуют и другие более выгодные для владельцев компании проекты. Рейдер может купить компанию в том случае, если существует возможность извлечь большую прибыль, то есть тогда, когда менеджеры выбирают проект, не являющийся оптимальным с позиции собственников. Если рейдер покупает компанию, он выплачивает некоторую фиксированную премию к рыночной стоимости акций и начинает работать по тому проекту, который является оптимальным именно в интересах владельцев бизнеса [Haan, Riyanto, 2006].

В своей работе Хаан и Рианто показывают, что в связи с возникновением угрозы поглощения, усилия, прикладываемые менеджерами, будут снижаться. Обычно принято считать, что угроза поглощения будет дисциплинировать менеджера [Sharfstein, 1988], в то время как в модели Хаана и Рианто угроза поглощения свидетельствует о том, что менеджера могут в ближайшем будущем уволить. Соответственно, зря будут потрачены его усилия по оценке различных проектов. Следовательно, угроза поглощения может привести к сокращению стимулов для менеджера по поиску новых прибыльных проектов. Этот эффект похож на тот, что описывается в работе Кана и Губермана [Kahn, Huberman, 1988]. В их модели работники, которые сталкиваются с вероятностью быть уволенными, имеют меньше стимулов к тому, чтобы инвестировать в человеческий капитал, то есть в получение специфических необходимых для фирмы навыков. В работе Шлайфера и Саммерса [Shleifer, Summers, 1988] поглощения являются механизмом, который нарушает действующий контракт между менеджером и рабочими. Следовательно, рабочие уже больше не будут заинтересованы в том, чтобы в первую очередь выполнять условия этих контрактов. И именно в связи с угрозой поглощения рабочие могут быть не склонны к тому, чтобы инвестировать в получение специфических навыков, необходимых для работы в данной конкретной фирме.

Хаан и Рианто посвятили часть своего исследования тому, каким образом угроза поглощения влияет на стоимость акций. Результаты позволяют сделать вывод о том, что собственники предпочитают не сталкиваться с угрозой поглощения в том случае, если премия, которая может быть им выплачена в результате сделки, низка, а сама по себе угроза поглощения оказывает двойной эффект. С одной стороны, она дает акционерам компании дополнительный доход, так как в ее отсутствие они бы меньше получили за свои акции. С другой стороны, как мы уже упоминали, менеджеры прикладывают меньше усилий к поиску новых прибыльных проектов и, таким образом, угроза поглощения приводит к сокращению акционерной стоимости фирмы в будущем. В представленной модели второй эффект является доминирующим при существенной величине премии слияния [Haan, Riyanto, 2006].

Также, авторы рассмотрели, каким образом угроза поглощения сказывается на стоимости компании в целом. Вновь возникают два противоположных эффекта. С одной стороны, если сделка состоится, рейдер сможет претворить в жизнь проект, который существенно повысит стоимость компании.

С другой стороны, угроза поглощения снижает усилия менеджеров. Чистый эффект оценить достаточно сложно. Стоимость фирмы снижается при угрозе поглощения, когда интересы акционеров и менеджеров полностью совпадают, а также, когда частные выгоды менеджеров существенно высоки и у менеджеров есть значительные стимулы к тому, чтобы увеличивать свои усилия [Haan, Riyanto, 2006].

Авторы изучают ряд защитных тактик, которые применяют владельцы и менеджеры компаний в случае угрозы поглощения. Акционеров разделяют на частных инвесторов, владеющих только акциями целевой компании, и институциональных инвесторов, владеющих и акциями целевой компании, и компании-покупателя. Хаан и Рианто предполагают, что частные инвесторы заинтересованы в максимизации стоимости акций целевой компании, в то время, как институциональные инвесторы заинтересованы в максимизации стоимости общей компании: они в любом случае получат эту стоимость либо через стоимость акций целевой компании, либо через стоимость компаниирэйдера. Авторы на примере своей модели показывают, что когда интересы менеджеров совпадают с интересами акционеров, удовлетворяются интересы всех сторон. В этом случае рейдер не сможет существенным образом увеличить стоимость фирмы, и угроза поглощения приведет к снижению стимулов для менеджеров, что является плохой новостью для акционеров. Институциональные инвесторы в этом случае захотят, чтобы защитные тактики были как можно более слабыми, чтобы в этом случае угроза поглощения позволила создать добавочную стоимость для фирмы. Частные инвесторы предпочтут некую среднюю стоимость, выбирая между усилиями менеджеров и той премией, которую они могли бы получить в том случае, если бы сделка состоялась [Haan, Riyanto, 2006].

1.3. Влияние угрозы поглощения на стоимость компании и Подтверждение эффекту падения усилий со стороны менеджера в связи с возникновением угрозы поглощения можно найти также в работах Кана и Губермана [Kahn, Huberman, 1988], Ипполито [Ippolito, 2006], Шлайфера и Саммерса [Shleifer, Summers, 1988].

Ипполито в своей работе также приводит факты, подтверждающие, что активный рынок слияний и поглощений нивелирует агентский конфликт как через создание возможностей поглощения фирмы, так и через угрозу увольнения менеджеров. В дополнение к этому он свидетельствует о том, что при определенных обстоятельствах более серьезная угроза поглощения может обезопасить позицию менеджеров в фирме, поскольку это ослабляет стимулы совета директоров к вмешательству в политику фирмы. В то же время Хиршлайфер и Такор [Hirshleifer, Thakor, 1993], Ханг и Жао [Huang, Zhao, 2009], Буркарт и Рафф [Burkart, Raff, 2010] считают вмешательство совета директоров и сделки на рынке корпоративного контроля взаимозаменяющими механизмами корпоративного контроля.

Модель, предложенную Ипполито, можно описать следующим образом. С некоторой вероятностью рейдер поглощает фирму и меняет технологию производства. В результате сделки акционеры целевой компании получают некоторую премию от продажи бизнеса. Изменение технологии производства ведет к тому, что специалисты, которые ранее обладали необходимыми для фирмы специфическими навыками, становятся более не востребованными и их увольняют. Стараясь застраховать себя от возможного поглощения и последующих массовых сокращений, работники требуют более высокой заработной платы от работодателя. В итоге увеличиваются затраты на трудовые ресурсы, а производительность труда падает. Акционеры хотят максимизировать прибыль от бизнеса, которую они получают из двух источников: это текущая деятельность фирмы (производство) и будущая премия от продажи бизнеса. Эти два источника прибыли отрицательно коррелированны между собой: если текущая производительность низка, то вероятность будущего поглощения высока. Изменяя степень защиты от поглощения в уставе фирмы, акционеры уравновешивают выгоды от текущей деятельности фирмы и будущую премию от ее продажи между собой. В равновесии затраты на поглощение увеличиваются ровно настолько, чтобы застраховать работников фирмы от сокращения, но при этом сохранить возможность для акционеров в будущем выгодно продать бизнес [Ippolito, 2006].

Альтернативный способ застраховать работников фирмы от увольнения заключается в том, чтобы предоставить им пенсионные планы [severance payment], которые будут действовать тогда, когда они останутся без работы.

Однако предоставление подобных пенсионных планов ведет к снижению стимулов для повышения производительности труда. В противоположность данной мере защитные тактики [takeover defenses] положительно влияют на производительность, поскольку предусматривают заключение стимулирующих контрактов [incentive-compatible contracts] с работниками фирмы [Ippolito, 2006].

Также в работе Ипполито рассматривается непредпринимательская модель бизнеса, в которой менеджеры выступают как посредники между акционерами и работниками фирмы. В фирмах, в которых доминируют менеджеры-инсайдеры, защитные тактики используются для того, чтобы защищать их личные выгоды и контроль в большей степени, чем максимизировать благосостояние акционеров. Оптимальная схема компенсации для менеджеров предполагает золотой парашют [golden parachute], и это делает их безразличными к поглощениям. Только в том случае, если золотые парашюты полностью страхуют менеджеров от потери личных выгод и контроля, менеджеры выбирают оптимальную для фирмы защитную тактику [Ippolito, 2006].

В том случае, если существует вероятность поглощения, которое приведет к смене технологии производства в компании, работники целевой фирмы имеют меньше стимулов к тому, чтобы приобретать необходимые для работы в данной компании специфические навыки. В этом случае компании придется платить людям более высокую заработную плату, если они хотят иметь высококвалифицированных работников. В бизнес-среде, где часто происходят слияния и поглощения, производительность трудовых ресурсов ниже, а зарплаты выше. Типичная целевая компания характеризуется небольшим количеством защитных тактик, высокими зарплатами и низкой производительностью труда [Ippolito, 2006].

Получается, что, одной стороны, поглощения имеют отрицательное влияние на производительность труда и рост зарплаты. Однако, с другой стороны, они являются потенциальным источником премии от продажи бизнеса для акционеров целевой компании. В том случае, если существует вероятность поглощения, акционеры сталкиваются с необходимостью выбирать между текущей прибылью компании и будущей премией слияния [Ippolito, 2006].

Результаты исследования Ипполито свидетельствуют о том, что в тех случаях, когда ожидается изменение технологии или массовые сокращения персонала в результате поглощения, оптимальным для целевой фирмы будет использование защитных тактик. Это позволит застраховать работников фирмы от безработицы в будущем, с одной стороны, и будет более эффективной мерой, чем предоставление пенсионных планов, с другой стороны [Ippolito, 2006].

Базовый вариант модели Ипполито (предпринимательская корпорация) предполагает, что производительность труда будет выше в тех случаях, когда работники фирмы обладают специфическими навыками. Производительность труда представляется возможным оценить, в то время как навыки и умения работников фирмы оценить невозможно. Соответственно, возникает проблема неблагоприятного отбора. Для того, чтобы повысить производительность труда, акционеры должны быть готовы заплатить более высокую заработную плату, а также предложить бонусы за лучшие результаты работы [Ippolito, 2006].

Алмазан и Суарез [Almazan, Suarez, 2003] показали, что слабый совет директоров (в котором менеджеры могут наложить вето на решение об их увольнении) может быть оптимальным решением в тех случаях, когда через будущий контроль легче получить прибыль, чем через стимулирующие выплаты. В их модели слабый совет директоров нивелирует агентский конфликт в фирмах-конкурентах, но всегда усиливает конфликты с собственными менеджерами.

Ашрайя, Волпин [Acharya, Volpin, 2009] и Дикс [Dicks, 2009] отмечают, что фирма вынуждена платить более высокое вознаграждение для того, чтобы менеджер не перешел в фирму конкурентов. Возникает положительный внешний эффект: лучшие показатели одной фирмы заставляют конкурентов сократить компенсации менеджерам. В противоположность этому Буркарт и Рафф утверждают, что существует отрицательная зависимость между доходом менеджера и качеством корпоративного управления в фирмахконкурентах в связи со снижением возможностей поглощения [Burkart, Raff, 2010].

Изменения в топ-менеджменте компании рынок может расценивать, как отмечают Фуртадо и Каран, и как выигрыш, и как потери в человеческом капитале, поскольку, руководители, безусловно, обладают специфическими навыками, необходимыми для работы именно в данной конкретной компании. Когда они покидают компанию, или им на смену приходит другой, даже более эффективный, руководитель, эта замена отражается на стоимости бизнеса. Основной проблемой, становится, множество сигналов, которые фирма передает рынку в этом случае. Смена менеджмента может означать и изменения в стратегии фирмы, и реорганизацию активов фирмы, и изменения в инвестиционных возможностях фирмы, и исход ключевых руководителей из компании, которая демонстрирует плачевные финансовые результаты, и все вышеперечисленное вместе. Также возможно, что изменения, которые произойдут в компании после смены менеджмента, на деле не будут соответствовать этим ожиданиям [Furtado, Karan, 1990].

Фуртадо и Каран в своем обзоре [Furtado, Karan, 1990] отмечают, что смена руководителя компании представляет собой важнейшее событие в жизни компании и может во многом предопределить ее последующие финансовые показатели, также как и направление развития. Они также приводят ряд эмпирических исследований, посвященных изучению факторов, влияющих на периодичность смены топ-менеджеров, организационные последствия смены руководства фирмы и влияние смены топ-менеджмента компаний на благосостояние акционеров. В качестве основных факторов, влияющих на смену топ-менеджмента компании, Фуртадо и Каран отмечают следующие: необходимость внутреннего мониторинга показателей фирмы (слабые финансовые показатели компании, банкротство), существование внешнего мониторинга и рынок корпоративного контроля (слияния и поглощения, доверительное управление, блокирующие пакеты акций, реструктуризация бизнеса), наделение топ-менеджмента акциями компании, взаимосвязь размера и состава совета директоров и смены руководства компании. Корпоративный контроль (право нанимать, увольнять, устанавливать компенсации менеджерам) обычно осуществляется советом директоров компании. Показатели эффективности менеджера также отслеживаются другими менеджерами, претендующими на его место и крупными акционерами компании. Факт существования и влияния этих внутренних факторов подтверждается рядом исследований, которые отмечают существование обратной зависимости между показателями фирмы и сменой менеджмента. Несмотря на это, данная взаимосвязь ослабляется, когда менеджер получает дополнительную власть и укрепляет свои позиции в компании благодаря семейным связям и приобретению акций компании, которой он управляет. Более того, сильная зависимость между финансовыми показателями фирмы и сменой топ-менеджмента более реалистична в фирмах, в которых советы директоров состоят в основном из независимых директоров-аутсайдеров. Другой важный фактор, влияющий на смену менеджмента – это конкуренция между командами менеджеров на рынке корпоративного контроля [Jensen, Ruback, 1983]. Те улучшения, которые наступают в компании вслед за сменой ее руководства, обязательно должны сопоставляться с тем фактом, что новый менеджмент, едва только въехав в новый офис в буквальном смысле начинает «купаться в собственных доходах», что мешает ему заниматься какими-то существенными производственными улучшениями [Furtado, Karan, 1990].

1.4. Влияние эффекта репутации менеджеров при осуществлении Казамата и Гумбель рассматривают случай, когда менеджер компании может быть заинтересован и материальными, и нематериальными стимулами, но главным для него является вложение в его собственную репутацию. Менеджеру необходимо выбрать долгосрочную стратегию, качество которой главным образом зависит от его управленческих способностей. После того как стратегия выбрана, ее необходимо применить на практике, что также требует серьезных усилий на протяжении определенного периода времени.

Денежные потоки зависят и от качества первоначального выбора стратегии, и от управленческих усилий по внедрению этой стратегии. Фирма может уволить действующего менеджера, если результаты деятельности компании окажутся отрицательными, и нанять нового управленца для того, чтобы продолжать заниматься проектом [Casamata, Guembel, 2007].

Казамата и Гумбель в своем исследовании изучают взаимосвязь между результатами работы двух поколений топ-менеджеров и вводят понятие «наследства, оставленного прежними топ-менеджерами». Когда топменеджер работает в компании, он определяет долгосрочную стратегию развития, которая повлияет на распределение денежных потоков фирмы в различные периоды времени в будущем. Например, инвестиционные проекты, которые требуют больших капитальных вложений или влияют на репутацию фирмы на определенном сегменте рынка, обычно имеют продолжительное влияние на деятельность и прибыль компании. По этой причине подобные долгосрочные стратегические решения могут повлиять и на стимулы действующего руководителя компании в дальнейшем следовать выбранной стратегии, и на стимулы его будущего преемника. Иными словами, если фирма меняет стратегию, то успех или провал ее действий может пролить свет на то, насколько эффективной была прежняя стратегия компании. Соответственно, контракты топ-менеджеров обычно предусматривают зависимость между эффективностью выбранной стратегии и прекращением их полномочий [Casamata, Guembel, 2007].

Казамата и Гумбель демонстрируют, что при наличии эффекта репутации [reputational concerns] топ-менеджеров угроза увольнения [firing threat] при плохих результатах деятельности не является для них столь страшной, если действующий менеджер успел укрепить свои позиции в компании [entrenche]. Причина заключается в том, что дешевле продолжать работать с действующим менеджером после того, как он плохо проявил себя, чем нанять нового, поскольку новый менеджер знает о том, что его репутация не настолько зависит от показателей деятельности компании в сравнении с репутацией бывшего руководителя компании. Соответственно, более существенные материальные стимулы для нового топ-менеджера должны заменить нематериальные стимулы его предшественника, что может быть достаточно затратно для фирмы [Casamata, Guembel, 2007].

Также Казамата и Гумбель исследовали, каким образом наличие эффекта наследства прежнего управленца влияет на смену менеджмента и стратегии фирмы. Фирма может изменить свою стратегию в любой момент, только если при смене стратегии возникнет необходимость в смене руководителя.

Это объясняется тем, что репутация менеджера связана с его первым выбором стратегии, что заставляет менеджера саботировать любую новую стратегию. Таким образом, можно предположить, что существует тесная взаимосвязь между сменой стратегии компании и сменой менеджмента. При существовании «эффекта репутации» менеджера фирма сталкивается с определенными затратами, если меняет свою стратегию. Безусловно, она приобретает определенные преимущества, нанимая нового менеджера, но может и отказаться от изменения стратегии и не менять руководителя даже в том случае, если предложенная им альтернативная стратегия будет более прибыльной [Casamata, Guembel, 2007].

Если действующего менеджера уволить, то в следующем периоде контракт с руководителем может рассматриваться как выплаты по опционам, которые пересматриваются [options repricing] в соответствии с показателями компании ([Branner, Sundaran, Yermack, 2000], [Chance, Kumar, Todd, 2000]).

Авторы выделили две основные причины переоценки опционов. Во-первых, это необходимость создания новых стимулов для руководителей компании, а во-вторых, необходимость удержать в компании действующего менеджера.

Анализ Казаматы и Гумбеля прямо подтверждает некоторые эмпирические факты других исследователей. Во-первых, они показывают, что сохранение команды менеджеров и переоценка опционов на акции компании после того, как компания продемонстрировала плохие показатели на рынке, то есть является оптимальной стратегией. Данный вывод подтверждается эмпирическими исследованиями Картэра, Линча [Carter, Lynch, 2001],Чидамбарана и Прабхалы [Chidambaran, Prabhala, 2003], которые свидетельствуют, что переоценка опционов более выгодна для молодых фирм и фирм, которые работают в технологическом секторе.

Эффект репутации менеджеров позволяет предотвратить перераспределение активов компании, однако это перераспределение происходит даже в тех случаях, когда оно позволит более эффективным способом их использовать [Casamata, Guembel, 2007].

В своей работе Казамата и Гумбель многое заимствовали из теории статических и динамических игр с элементами неблагоприятного отбора ([Holmstrom, 1979], [Rogersom, 1985], [Pendergast, 1999], [Murphy, 1999]).

Взаимосвязь нематериальных стимулов и эффекта репутации менеджеров впервые была рассмотрена в работах Хольмстрома [Holmstrom, 1982], Гиббонса и Мэрфи [Gibbons, Murphy, 1992]. Авторы исследования не разделяют точку зрения о том, что управленческий талант может повлиять на выбор долгосрочных проектов. Соответственно, по их мнению, денежные потоки каждого периода деятельности фирмы свидетельствуют о качестве первоначального выбора стратегии и по разному влияют на репутацию первого руководителя компании и топ-менеджера, который пришел к руководству фирмой последним. Обычно в литературе, посвященной карьерным аспектам, способность менеджера влиять на текущие денежные потоки фирмы и эффект репутации менеджера не зависят от этапа развития фирмы. Принято считать, что действующие руководители компании имеют меньше карьерных амбиций, чем вновь приходящие и им нужны более серьезные материальные стимулы. Модель Казаматы и Гумбеля свидетельствует о том, что срок пребывания менеджеров в компании может усилить эффект репутации и снизить необходимость использования материальных стимулов.

Роли угрозы увольнения и стимулов для менеджеров много внимания уделяется в литературе по долговым обязательствам, в исследованиях Даймонда [Diamond, 1984], Гейла и Хеллвига [Gale, Hellwig, 1985], Болтона и Шарфстайна [Bolton, Scharfstein, 1990], Агийона и Болтона [Aghion, Bolton, 1992], Деватрипонта и Тироля [Dewatripoint, Tirole, 1994, 1999]. Исследование Казаматы и Гумбеля отличается от указанных работ по следующим направлениям: во-первых, затраты, связанные с увольнением, не являются экзогенными в их модели: более высокие затраты на стимулирование при найме нового менеджера сочетаются с незначительным эффектом репутации.

Как следствие, увольнение менеджера ex ante не всегда является оптимальным, как в тех моделях, где всегда ex ante оптимальна угроза ликвидации фирмы. Во-вторых, в данных работах предполагается, что единственный способ уволить управленца – это ликвидировать фирму. Когда мы считаем, что специфические навыки управленца действительно играют какую-то роль на практике, мы также считаем, что в основе выбранной менеджером стратегии для фирмы лежат его специфические навыки. Следовательно, менеджеры не обладают наследуемыми производственными преимуществами [inherent productivity advantages] и могут быть равноценно заменены другими менеджерами. Усиление власти [еntrenchment] топ-менеджеров, таким образом, возникает эндогенно и независимо от нематериальных стимулов [Casamata, Guembel, 2007].

Доу и Рапозо [Dow, Raposo, 2005] свидетельствуют о том, насколько выбор стратегии фирмы может быть неоптимален в связи с тем, что менеджеры имеют предпочтения по проектам, которые трудно внедрить. В их модели представлена статическая игра, в которой менеджер приложил существенные усилия при формировании первоначальной стратегии фирмы, рассмотрев множество альтернативных вариантов, но с того момента как стратегия была выбрана, вопрос о ее изменении уже не поднимается. Казамата и Гумбель рассматривают динамическую модель формирования заработной платы, политики найма персонала и изменения стратегии фирмы [Casamata, Guembel, 2007].

Рассмотрим модель, предложенную Казаматой и Гумбелем. Существует 3 периода игры t = 0,1,2. Фирма может выбрать проект с начальным периодом t=0, который принесет неизвестный выигрыш в 2 последующих периода. Выбор проекта может рассматриваться как долгосрочное стратегическое решение фирмы, которое будет влиять на денежные потоки фирмы в два будущих периода ее деятельности. Фирма нанимает менеджера, чья задача выбрать оптимальную стратегию и эффективно применить ее на практике.

Предположим, что менеджер выбирает стратегию S, которая может быть эффективной или нет, но при этом в течение игры стратегия не меняется [Casamata, Guembel, 2007].

Существует 2 типа менеджеров, m. Эффективные менеджеры всегда выбирают хорошую стратегию, тогда как неэффективные менеджеры всегда выбирают плохую стратегию. Вероятность того, что менеджер является эффективным управленцем q0. Тип менеджера неизвестен ни фирме, ни самому менеджеру, но у обоих есть определенные предположения. Авторы предполагают, что никто не может прямо оценить качество выбранной стратегии [Casamata, Guembel, 2007].

С того момента как стратегия выбрана, вероятность ее успеха зависит от усилий, которые менеджер приложит к ее применению в последующих двух периодах. Впоследствии фирма генерирует денежные потоки в периоды t=1,2. e1 определим как выбор стратегии, который определяет выигрыши в периоде t=1, e2 – усилия, которые прилагает менеджер к воплощению в жизнь стратегии, выбранной в периоде t=2. Прилагая больше усилий, менеджер тратит больше затрат. Выбор усилий влияет на выигрыши следующим образом. Выигрыш всегда низкий, если менеджеры выбирают плохую стратегию, соответственно, любые усилия менеджера, приложенные в любом периоде, будут потрачены впустую. Когда менеджер выбирает хорошую стратегию, фирма генерирует высокий доход в периоде t=1 с вероятностью e1и низкий доход с вероятностью 1-e1. Доходы фирмы в периоде t=2 зависят от усилий e подобным же образом. Рисунок 1 демонстрирует структуру модели [Casamata, Guembel, 2007].

Рис.1.1. Периоды игры и выигрыши при симметричной информации Предположим, что усилия менеджера можно оценить (не существует риска оппортунизма). Предположим также, что в этом случае фирма будет максимизировать свою прибыль, заставляя менеджера прилагать максимальные усилия на каждом этапе игры [Casamata, Guembel, 2007].

Фирма нанимает менеджера в периоде t=0 с репутацией q0 и предлагает контракт, который подразумевает компенсационные выплаты в периодах t= и t=2. Фирма может уволить менеджера в периоде t=1 и нанять нового с репутацией q0. Менеджер, которого фирма нанимает в периоде t-1, определяет уровень усилий et в периодах t=1,2. Фирма может предложить другие условия контракта во втором периоде вновь нанятому менеджеру [Casamata, Guembel, 2007].

Менеджеры являются нейтральными к риску и имеют ограниченные обязательства. Они беспокоятся о своей репутации даже когда прекращают работать в фирме, или когда прекращается проект. Если фирма работает хорошо, другие фирмы заинтересованы в том, чтобы нанять хорошего менеджера и при этом готовы предложить ему более высокую заработную плату.

Это предположение соотносится с эмпирическими наблюдениями Фи и Хэндлока [Fee, Handlock, 2003].

Репутация менеджера в периоде t=2 зависит от показателей работы компании в периодах t=1,2. Предполагается, что менеджер остается без работы в течение периода t=2, если в первом периоде его увольняют. Репутация менеджера оценивается заново даже в том случае, если он уже не работает в компании [Casamata, Guembel, 2007].

Основным предположением модели Казаматы и Гумбеля является то, что существует положительная взаимосвязь между выбором стратегии фирмы и сохранением должности за менеджером. Эта связь усиливается в тех случаях, когда имеет место «эффект репутации» и когда фирма сталкивается с долгосрочными стратегическими решениями. Подобным же образом можно ожидать, что при плохих показателях деятельности фирмы и при сохранении должности за менеджером необходима переоценка стоимости опционов. Для того, чтобы подтвердить эту гипотезу, авторы попытались подобрать переменные, характеризующие «эффект репутации» и важность долгосрочных стратегических решений. Наиболее подходящей является переменная, свидетельствующая о возрасте топ-менеджера. Репутация лучше создается в новой фирме, где выбор стратегии менеджером является ключевым фактором успеха.

Анализ Казаматы и Гумбеля позволяет сделать вывод о том, что более частые смены менеджмента происходят в уже устоявшихся и давно работающих фирмах, а переоценка более характерна для молодых фирм. Переоценка может быть предпочтительна также в фирмах, которые находятся в фазе принятия долгосрочного решения, где очень важно то, каким полномочиями наделен руководитель. Некоторые эмпирические исследования прямо свидетельствуют о справедливости выводов Казаматы и Гумбеля. Брэннер и др.

[Brenner, Sundaran, Yermack, 2000] и Чанс и др. [Chance, Kumar, Todd, 2000] подтверждают, что переоценкой опционов занимаются фирмы меньшего размера, в то время как Чидамбаран и Прабхала [Chidambaran, Prabhala, 2003] свидетельствуют, что переоценкой занимаются молодые фирмы в основном в технологическом секторе. Более того, Бижак и др. [Bizjak, Brickley, Coles, 1993] и Джоуз и др. [Joes, Leone, Zimmermann, 2003] находят, что быстро растущие и только начинающие фирмы нанимают более молодых топменеджеров, или, например, одного топ-менеджера с очень хорошей репутацией [Casamata, Guembel, 2007].

Опционы необходимо переоценивать для того, чтобы удержать менеджеров, когда имеет место эффект репутации, даже если это потребует затрат на стимулирование работников в тех случаях, когда их репутация уже не столь важна. Чен [Chen, 2004] предлагает эмпирическое подтверждение того, что фирмы, которые не переоценивают опционы на акции, чаще меняют менеджеров и считает, что переоценка опционов на акции используется в фирмах с целью удержать менеджеров [Casamata, Guembel, 2007].

Романелли и Тузман [Romanelli, Tusman, 1994] подтверждают, что смена руководителя компании увеличивает вероятность того, что стратегия компании будет изменена на примере компьютерной отрасли. Этот результат подтверждается также и данными Ланта, Миликена [Lant, Miliken, 1992], Гордона и др. [Gordon, Wayne, Sweo, Luker, 2000] в исследовании отраслей производства мебели и программного обеспечения для компьютеров. И Романелли, и Тузман [Romanelli, Tushman, 1994], и Гордон [Gordon, 2000] не находят прямых доказательств тому, что плохие показатели компании влияют на смену стратегии фирмы. Это подтверждает и результаты исследования Казаматы и Гумбеля в том смысле, что фирмы демонстрируют инерцию в отношении смены стратегии и не реагируют должным образом на плохие показатели компании и в том, что изменение стратегии фирмы обязательно влечет за собой смену менеджера [Casamata, Guembel, 2007].

Дасс [Dass, 2006] свидетельствует о том, что смена руководителя является предвестником стратегических изменений в компании, а также существенного изменения ее рыночной стоимости. Более того, он приводит факты, подтверждающие, что эти изменения связаны с показателями прибыльности, которые сложились по итогам работы нового руководителя в той фирме, которой он управлял ранее. Это подтверждает вывод Казаматы и Гумбеля о том, что менеджеры обычно действуют в соответствии с некими собственными специфическими стратегиями [Casamata, Guembel, 2007].

Необходимо отметить, что удачные проекты легче соотнести с управленческими способностями менеджеров, что усиливает эффект репутации.

Если рассматривать эффект репутации как некую ожидаемую текущую стоимость отложенной компенсации, то в период рецессии в отрасли баланс между отложенной компенсацией менеджерам и фактически выплачиваемой компенсацией может сдвинуться в сторону отложенной компенсации. Другими словами, эффект репутации перестает быть значимым [Casamata, Guembel, 2007].

Можно считать, что все предположения, высказанные Казаматтой и Гумбелем, действительны на всех уровнях организации, а не только на уровне руководителя. Неисполнительные директора, например, могут беспокоиться о собственной хорошей репутации, потому что это позволит им попасть и в советы директоров других фирм. Вероятно, единственное важное решение, принимаемое непосредственно неисполнительными директорами, заключается в том, чтобы удачно выбрать генерального исполнительного директора или сменить действующего на более эффективного управленца, если ситуация требует этого. Увольнение руководителя фирмы может стать и самой первой и самой главной ошибкой неисполнительных директоров и привести к будущим потерям в связи с ухудшением их репутации. Как результат совет может выказывать определенное нежелание уволить руководителя, при котором фирма работает с плохими показателями деятельности, что еще более подтверждает результаты исследования Казаматты и Гумбеля [Casamata, Guembel, 2007].

Точно также менеджер, работающий под руководством действующего генерального директора, может накопить определенный капитал в виде репутации, связанный с решениями своего руководителя. Это может повлиять на решение о том, чтобы заменить покидающего свой пост руководителя кем-то из его окружения внутри фирмы или же новым специалистом, который ранее не работал в данной компании. Если компания желает продолжить работать в соответствии с уже выбранной стратегией она может взять на место уходящего руководителя кого-то из его внутреннего окружения, кто неким образом разделяет ответственность за выбранные ранее стратегии и принятые ранее решениями, следовательно, более будет мотивирован в том, чтобы они оказались успешными, чем аутсайдер. Если компания хочет существенно изменить стратегию, она может пригласить на работу аутсайдера с тем, чтобы избежать эффекта неблагоприятного отбора, от которого пострадают специалисты внутри фирмы. Один четкий вывод, который напрашивается сам собой из теории, предложенной Казаматтой и Гумбелем заключается в том, что аутсайдеры будут получать более высокие зарплаты, чем любой специалист, который ранее уже работал в данной фирме: для последних гораздо больше значит их репутация и, следовательно, им не нужно будет столько платить, сколько аутсайдерам [Casamata, Guembel, 2007].

В представленной модели выбор фирмы в начальном периоде заключается в том, чтобы либо удержать действующего менеджера, либо уволить его и нанять нового. Пока действует «эффект репутации» новых менеджеров, их не слишком беспокоит тот факт, что они пришли работать в фирму, где прежний руководитель оставил им определенное «наследство». Фрэнкс и Майер [Franks, Mayer, 1996], например, свидетельствуют о том, что враждебные поглощения в Великобритании происходят в основном не в связи с необходимостью дисциплинировать менеджмент компаний, работающих с плохими результатами, но в большей степени в связи с тем, что существуют варианты более эффективного распределения капитала. В соответствии с результатами исследования Казаматы и Гумбеля поглощение не служит цели дисциплинирования менеджмента – совет директоров может справиться с этой проблемой самостоятельно без помощи рейдера. Напротив, поглощение связано с желанием изменить коренным образом стратегию фирмы, что достаточно сложно сделать при действующем менеджменте. Это позволяет нам сделать предположение о том, что фирмы, участвующие во враждебных поглощениях – это фирмы, которые работали в смежных отраслях, но использовали иную стратегию по сравнению с целевой компанией. Таким образом, поглощения позволяют изменить стратегию развития целевой компании [Casamata, Guembel, 2007].

1.5. Формирование оптимального контракта с использованием различных инструментов мотивации работников Фирмы предлагают своим сотрудникам сложные контракты, которые содержат в себе и элементы материальных стимулов (фиксированные оклады, бонусные выплаты, опционы на акции компании), и элементы нематериальных стимулов (продвижение по карьерной лестнице и увольнение в определенных случаях). Фредериксен и Такатос [Frederickson, Takatos, 2009] в своей работе представляют теоретико-игровую модель того, каким образом фирмы могут использовать эти стимулы при формировании оптимального контракта. Основной их вывод заключается в том, что фирмы с технологией, которая зависит от качества рабочей силы, могут сформировать оптимальную модель стимулирования работников, используя такие инструменты мотивации как бонусные выплаты, продвижение по службе и увольнение [Frederickson, Takatos, 2009].

Ряд исследований показывает, что когда фирмы выбирают работников по показателям их работы, продвижение по службе служит для них положительным сигналом ([Waldman, 1984]), а увольнение отрицательным сигналом, если только фирма не приобретается иной компанией ([Gibbons, Katz, 1991]).

Модель Фредериксена и Такатоса позволяет дополнить выводы этих исследований и предлагает более глубокий анализ тех случаев, когда работник остается работать в фирме, но не продвигается по службе [Frederickson, Takatos, 2009].

Фредериксен и Такатос предлагают теоретическую модель, в которой фирма сталкивается с проблемой отбора среди потенциальных работников, поскольку общая производительность и прибыль компании зависят от качества рабочей силы и тех усилий, которые прилагают работники. Увольнение неэффективных работников важно для повышения качества труда. При этом достаточно затратно как для фирмы (которой придется искать, нанимать и учить новых работников), так и для самих работников (которым придется искать новую работу), и в равновесии фирма взваливает на себя все эти расходы [Frederickson, Takatos, 2009].

Фредериксен и Такатос предлагают определенную иерархию стимулов, в которой такие стимулы как продвижение и увольнение стоят на первом месте, поскольку помимо стимулирования работников, они позволяют еще и совершить отбор. Бонусные выплаты необходимы лишь для того, чтобы удовлетворить текущие нужды при стимулировании отдельных кадров, если существует такая потребность [Frederickson, Takatos, 2009].

В эмпирической части исследования Фредериксен и Такатос описывают стимулирующие контракты с работниками фирмы, которые могут быть двух типов: работники, занимающиеся интеллектуальным трудом [knowledge workers], и работники, обеспечивающие прямое производство [production workers]. Все работники получают фиксированную заработную плату и могут либо продвинуться по службе, либо быть уволенными, но только работники, занимающиеся интеллектуальным трудом, могут получить бонусы. Этот вывод соотносится с моделью в том смысле, что бонусные выплаты являются остаточными стимулами, и по этой причине могут быть исключены из контракта, если продвижение по службе и увольнение являются достаточными для стимулирования работника [Frederickson, Takatos, 2009].

Отбор работников производится в соответствии с показателями в течение всего периода их работы. Уровень доходов фирмы зависит от того, каким образом происходит отбор работников. Также как предполагают Геш и Вейсс [Guasch, Weiss, 1980] отбор кадров в модели Фредериксена и Такатоса является интересной альтернативой поглощениям, которые имеют своей целью улучшить человеческий капитал фирмы, если оценивать эффект от сделки в денежном выражении [Frederickson, Takatos, 2009].

Модель, предложенная Фредериксеном и Такатосом, определяет взаимоотношения, предусмотренные контрактом между фирмой, которая нейтральна к риску, и потенциальными работниками, которые также нейтральны к риску в двух-периодной игре. Фирма и работники вступают в отношения принципал-агент. Фирма максимизирует ожидаемую прибыль, тогда как работники максимизируют ожидаемую полезность. В первом периоде фирма предлагает работникам контракт, предполагающий фиксированную зарплату, бонусные выплаты, продвижение по службе и в определенных случаях увольнение. Ход игры в первом периоде можно описать следующим образом:

1. Фирма предлагает контракт наиболее эффективным работникам.

Если они соглашаются на его условия, то фирма их нанимает.

2. Работники выбирают уровень усилий, с которым они будут работать, и который фирма не может оценить.

3. По итогам периода фирма зарабатывает прибыль, которая становится известна всем игрокам.

4. В зависимости от результатов по итогам работы выплачиваются бонусы, некоторые игроки продвигаются по службе, а некоторых Второй период отражает долгосрочные последствия первого периода игры и тех решений, которые были приняты относительно работников фирмы, в частности, последствия продвижения по карьерной лестнице и увольнения работников фирмы. Во втором периоде фирма должна заменить игроков, покидающих неруководящие должности в связи с ранее принятыми решениями, а, кроме того, ей надо заполнить и вакансии, образовавшиеся на руководящих должностях. Авторы модели предполагают, что во втором периоде работники работают уже без каких-либо сложных проблем с мотивацией и стимулированием [Frederickson, Takatos, 2009].

Есть хорошие работники с хорошими способностями и плохие работники с плохими способностями. Хорошие, более вероятно, принесут фирме большую прибыль по сравнению с плохими работниками. Тем не менее, ни фирма, ни сами работники не могут оценить собственные способности [Frederickson, Takatos, 2009].

Внешний рынок труда для фирмы состоит из определенной доли высоко-квалифицированных работников. В связи с тем, что фирма использует продвижение по службе и увольнения для отбора работников в первом периоде, во втором периоде состав работников в фирме может отличаться от того, какой он на внешнем рынке. Для упрощения авторы предполагают, что компенсация, предлагаемая по контракту работникам фирмы, немного превышает ту компенсацию, которую могут предложить фирмы-аутсайдеры. Работник, уже принятый на работу, может увеличить выпуск фирмы и, соответственно, ее прибыль, прилагая больше усилий к своему труду. Соответственно, с увеличением усилий работников увеличивается выпуск и прибыль фирмы. Издержки одного работника на увеличение выпуска компании значительно меньше, чем ожидаемое увеличение выпуска и прибыли фирмы. Полезность, которую получает работник от труда в фирме, не увеличивается, если он остается работать на прежней должности. Однако ожидаемая полезность для работника будет выше в тех случаях, когда он остается работать на прежней должности, или когда он продвигается по службе, чем когда его увольняют. Если его увольняют, или он остается работать на прежней должности, полезность падает [Frederickson, Takatos, 2009].

Интересно отметить, что когда работники различаются между собой только по качеству своей работы, бонусные выплаты могут быть использованы для того, чтобы заставить работников увеличить усилия. Причина этого заключается в том, что ожидаемая полезность для работника не является альтернативой отбору, который не предполагает никакой управленческой ренты и никаких причин для того, чтобы уволить плохо работающих работников.

Таким образом, вторым наилучшим решением для фирмы будет решение уволить неэффективных работников, несмотря на то, что это может оказаться затратным [Frederickson, Takatos, 2009].

Авторы в своей модели демонстрируют, что регулирующие увольнения позволяют существенным образом повлиять на рентабельность фирмы. Причина этого заключается в том, что фирмы, ориентированные на качество, должны увольнять работников, демонстрирующих плохие показатели деятельности, для того, чтобы повысить эффективность своего производства [Frederickson, Takatos, 2009].

Несмотря на то, что продвижение и увольнения являются сильными сигналами, свидетельствующими о качестве работников для рынка, менее очевидно, что эта информация будет доступна тем работникам, которые остаются работать в фирме без всякого продвижения [Frederickson, Takatos, 2009].

Когда фирмы строят определенные предположения относительно качества и распределения трудовых ресурсов, продвижение по службе и увольнения играют двойственную роль. Кроме создания стимулов для работников они также привносят свой вклад в отбор. Это является причиной, по которой продвижение и увольнение чрезвычайно важны для фирм, ориентированных на качество, а бонусные выплаты могут служить только дополнительным стимулом при формировании оптимального контракта [Frederickson, Takatos, 2009].

Анализ литературы позволяет сделать вывод о том, что теоретические исследования сфокусированы на рассмотрении различных эффектов, возникающих при угрозе поглощения, однако, комплексный анализ требует изучения взаимосвязи между рынком корпоративного контроля и другими механизмами корпоративного управления, что успешно реализуется в работах Буркарта и Раффа и Хаана и Рианто. Основной вывод их работ заключается в том, что угроза поглощения сокращает стимулы менеджеров по поиску новых прибыльных проектов. В модели Ипполито угроза поглощения позволяет обезопасить позицию менеджеров, поскольку сокращает вмешательство совета директоров в политику фирмы. Казаматта и Гумбель в своей работе приводят доказательства того, что при смене стратегии фирма должна сменить и менеджмент, поскольку действующий управленец может быть заинтересован в том, чтобы новая стратегия провалилась.

Притом, что подавляющая часть исследователей анализирует только один источник стимулирующих эффектов внутри компании – или условия контракта между собственником и менеджерами, или условия контракта между менеджером и его непосредственными подчиненными, существует ряд работ, посвященных изучению нескольких аспектов одновременно. При этом задача анализа «двойной агентской проблемы» не выдвигается и не решается в рамках формальных моделей, хотя рассматриваются негативные последствия применения стимулирующих контрактов в системе корпоративного управления, вопросы стимулирования управленцев среднего и низшего звена, влияние корпоративных конфликтов разного типа на стимулы менеджеров и сотрудников.

2. КОМПЕНСАЦИОННЫЕ ПЛАНЫ, ВЕРОЯТНОСТЬ СМЕНЫ

МЕНЕДЖЕРОВ И ЭФФЕКТИВНОСТЬ ИХ РАБОТЫ В

ИНТЕРЕСАХ СОБСТВЕННИКОВ КОМПАНИИ

В первой главе был рассмотрен ряд теоретических моделей, позволяющих проанализировать возможность применения различных инструментов мотивации для разных групп работников при различных характеристиках фирмы: в том случае, если фирма является участником сделок на рынке корпоративного контроля, в том случае, если в ней происходит смена менеджмента, в том случае, если меняется технология производства в компании, в том случае, если у собственников есть возможность прямого контроля топменеджмента компании, и в тех случаях, когда его нет. Однако, рассмотренные модели не позволяют в полной мере оценить, каким образом, угроза смены топ-менеджмента может повлиять на уровень усилий, прикладываемых рядовыми работниками компании.

С помощью методов теории игр можно сформулировать модель, которая будет сочетать в себе и агентский конфликт между менеджерами и собственниками, и агентский конфликт между менеджерами и рядовыми работниками фирмы. На примере модели мы проследим, каким образом будет развиваться ситуация с применением различных схем стимулирования рядовых работников компании и какие усилия они будут прикладывать при условии, что их руководство рискует остаться без работы. При этом предполагается заимствовать некоторые предпосылки о типах неопределенности, возникающей вследствие комбинации разных типов информации и асимметричной информированности игроков из подхода Рота [Rothe, 1998]. Стимулирующие контракты сконструированы по примеру реальных контрактов, которые применяются в одной из крупнейших российских нефтесервисных компаний.

Представленная модель имеет сходство с моделью Казаматы и Гумбеля, а также с моделью Фредериксена и Такатоса, в частности стоит отметить структуру игры: в зависимости от результатов работникам выплачиваются бонусы. Если фирма генерирует высокий доход, то, соответственно, стратегия, выбранная в начале игры, является эффективной, работникам выплачиваются бонусы. Если фирма работает в убыток, менеджеров увольняют, и следующие периоды они остаются без работы и без вознаграждения. Также сходство моделей можно отметить в том, что работники прилагают разные усилия и обладают разными способностями. Также как инструмент мотивации для руководящих работников в модели используются увольнения (по аналогии с моделью Фредериксена и Такатоса). В отличие от модели Фредериксена и Такатоса в модели, разработанной автором, не происходит отбор всех работников, уволенными могут быть только менеджеры.

Итак, рассмотрим теоретико-игровую модель с целью провести анализ насколько взаимосвязаны между собой выбор работниками уровня прикладываемых усилий в контексте различных схем премирования и возможность акционеров сменить топ-менеджмент компании.

Основные предпосылки модели заключаются в следующем.

1. В игре участвует 3 игрока: менеджеры M, рабочие Е и собственники S.

a. Рабочие могут быть двух типов: «хорошие» (с высоким уровнем квалификации и необходимым опытом работы) и «плохие»

(несоответствующей квалификации и без опыта работы). Вероятность того, что рабочий является «хорошим» равна, вероятность того, что рабочий является «плохим» равна (1-), 0 1.

Тип рабочих определяет качество их будущей работы и ту прибыль, которую они могут принести компании. В ходе игры тип рабочих остается неизменным. Важно также отметить, что «хорошие» рабочие приносят компании большую прибыль, чем «плохие» (или меньше убытков, если компания работает в убыток).

b. Собственник также может быть двух типов: «честный» (исполняет свои обещания) и «нечестный» (не исполняет свои обещания).

Вероятность того, что собственник S будет обманывать игроков, равна, 0 1. Если собственник ведет себя нечестно, то он обманывает всех игроков, и наоборот.

2. Игра является некооперативной и последовательной; участники делают ходы в соответствии с заранее определенным порядком.

3. Информация в игре является полной (игроки знают все ходы, сделанные до текущего момента, равно как и возможные стратегии других игроков, что позволяет им в некоторой степени предсказать будущее развитие игры) и несовершенной (не в каждый момент игры игроки знают, какую именно стратегию применил другой игрок).

a. С вероятностью р бизнес окажется прибыльным, с вероятностью ( b. Прибыль фирмы с вероятностью зависит от усилий рабочих, вероятность того, что прибыль не зависит от их усилий, равна (1–), c. Менеджеры не знают тип рабочих и не знают, какие усилия рабочие d. Менеджеры и рабочие не знают, обманет их собственник или нет.

4. Игра является конечной и длится 2 периода.

Кратко модель можно описать следующим образом.

В нулевом периоде t = 0 природа О решает, является ли бизнес прибыльным или убыточным и то, насколько доходность бизнеса зависит от усилий рабочих.

В первом периоде t = 1 менеджеры M принимают решение, какой премиальный план предложить своим работникам: премиальный план а, вознаграждение в рамках которого зависит от прибыли, или премиальный план b, вознаграждение по которому не зависит от прибыли. То, какой менеджеры выберут премиальный план, будет определять функцию заработной платы работников: либо заработная плата работников будет зависеть от прибыли, получаемой в каждом периоде, либо нет.

Следующий ход делают рабочие: они могут работать хорошо (то есть прилагать усилия (е=1) и приносить фирме прибыль, а могут работать плохо, не прилагая усилий (е=0), и приносить убытки. Таким образом, в центре нашей модели агентская проблема, но не в отношениях между менеджерами и собственниками, а в отношениях между менеджерами и рядовыми сотрудниками.

И «плохие», и «хорошие» работники могут работать и плохо (то есть приносить фирме убытки), и хорошо (то есть приносить фирме прибыль)1.

Последним в игру вступает собственник, у которого есть 2 стратегии:

- s1: выплатить годовые бонусы и менеджерам, и остальным работникам фирмы в периоде t = 1, потратив на это всю заработанную прибыль;

доля бонусов, которые достанутся менеджерам, составит, доля бонусов, которые достанутся рабочим, составит (1 – ), 0 1;

- s2: не выплачивать годовые бонусы менеджерам и остальным работникам фирмы в периоде t = 1, а часть средств реинвестировать в развитие производства с обещанием выплатить бонусы в следующем периоде;

соответственно, часть прибыли, которая реинвестируется в производство, будет равна, а часть прибыли, которая идет на выплату дивидендов акционерам, будет равна (1 – ), 0 1.

Причиной того, что собственник последним вступает в игру, является то, что он принимает решение о премировании, уже имея информацию о работе компании за прошедший период игры.

Во втором периоде t = 2 реализуются долгосрочные последствия решений, принятых игроками в первом периоде. Игра повторяется, стратегии менеджеров и рабочих остаются неизменными, а стратегии собственника меняются:

- s1': выплатить бонусы и менеджерам, и остальным работникам фирмы в периоде t = 2, потратив на это всю заработанную фирмой за период Это отличает нашу модель от модели Казаматты и Гумбеля, в которой эффективный менеджер всегда выбирает хорошую стратегию, а неэффективный – плохую стратегию. Тип рабочих менеджерам неизвестен, однако менеджеры имеют определенные предположения относительно него.

прибыль; доля бонусов, которые достанутся менеджерам, составит, доля бонусов, которые достанутся рабочим, составит (1 – ), 0 1;

- s2': не выплачивать бонусы менеджерам и рабочим, продать фирму, но сохранить команду менеджеров;

- s3': не выплачивать бонусы ни менеджерам, ни рабочим, продать фирму и сменить команду менеджеров. Вероятность того, что менеджеры будут уволены, равна, вероятность того, что менеджеры не будут уволены, равна (1 – ), 0 1. Увольняя менеджеров, собственник несет убытки, связанные с тем, чтобы выплатить компенсации уволенным менеджерам. Искать и нанимать новую команду управленцев придется уже новому хозяину фирмы. Затраты, связанные с выплатой компенсации, составляют x, при этом x > 0. Менеджеры М также несут издержки при увольнении Z, поскольку им придется искать новое место работы, Z 0, но при этом они получают компенсацию х.

Выигрыши игроков могут быть представлены следующим образом (см.

Таблицу 2.1).

Первоначальный уровень благосостояния собственников составляет V0, это стоимость компании на начало игры. Собственники получают дивиденды и премию от возможной продажи компании. При этом Vf – это оценка будущей прибыли компании на текущий момент, V1 – это премия от продажи компании в том случае, если у руководства останется прежняя команда менеджеров, а V2 – премия от продажи компании в том случае, если действующую команду менеджеров уволят. Если собственники меняют команду менеджеров, они выплачивают им компенсацию.

Менеджеры получают фиксированное вознаграждение Rem и бонусы, которые зависят от результатов деятельности фирмы. Годовой бонус представляет собой долю прибыли в каждом периоде. Поскольку игра длится периода, менеджеры могут:

заработать бонусы в обоих периодах;

заработать бонус только в одном из периодов;

не заработать бонус ни в одном из периодов игры.

Если менеджеров увольняют, они несут потери, связанные с поиском новой работы, но они также получают компенсацию от собственника.

Рабочие получают за свой труд заработную плату, которая зависит от того, какой премиальный план выберут в ходе игры менеджеры, а также годовые бонусы.

В том случае, если менеджеры выберут премиальный план a, который зависит от прибыли, заработная плата работников составит:

а в том случае, если менеджеры выберут премиальный план b, который не зависит от прибыли, заработная плата работников составит:

d – премия за выполнение и перевыполнение норм времени, 0,3 d 0,5;

e – уровень усилий, которые прикладывают рабочие e, 0 е 1;

– коэффициент качества ремонтов;

k pri – коэффициент экономии, который зависит от прибыли, заработанной фирмой в i-том периоде, i 0,1,2, -0,75 k pr 1,25; i Qi – количество фактически отработанных суток;

pri – прибыль фирмы в i-том периоде, pri = Pi Qi.

Прибыль фирмы зависит от следующих факторов2:

1. конечной стоимости услуг фирмы на рынке готовой продукции P (фирма работает по суточной ставке, соответственно, стоимость ее услуг определяется в условных единицах за единицу времени сутки);

2. количества фактически отработанных суток;

3. вероятности того, что бизнес окажется прибыльным;

4. качества работы ;

Для упрощения расчетов мы будем считать, что себестоимость услуг определяется в большей степени затратами на труд, а остальные затраты относительно постоянны и не рассматриваются в данной модели.

5. вероятности того, что результат работы зависит от усилий рабочих ;

6. уровня усилий, которые прикладывают рабочие e, 0 е 1;

7. издержек, связанных с выплатой заработной платы рабочим.

Таким образом, при премиальном плане а функцию прибыли фирмы можно определить следующим образом:

и при премиальном плане b:

На Рис. 2 схематично представлен ход игры.

Для решения игры определяются равновесия, совершенные в подыграх.

Общим методом определения совершенных в подыграх равновесий является метод обратной индукции.

2.3. Анализ предпосылок и возможных вариантов решения Предпосылки о том, что рабочие имеют разные способности (в связи с чем возникает риск неблагоприятного отбора), затрачивают разные усилия на выполнение работы, а также предпосылка о том, что качество их труда невозможно ни предугадать, ни корректным образом оценить, одновременно происходит взаимодействие нескольких рынков (рынка труда менеджеров и рынка, на котором продаются услуги компании), собственники пытаются контролировать менеджеров, имея при этом альтернативные инвестиционные возможности и сталкиваясь с рынком корпоративного контроля, делают рассматриваемую модель достаточно сложной.

Желание максимально приблизить формализованную модель к реальной жизни привносит некоторые ограничения в теоретико-игровой подход, а именно заставляет зафиксировать порядок ходов и некоторые детали игры, в результате чего весь последующий анализ модели начинает зависеть именно от этих деталей. В реальности рассматриваемая ситуация не может быть настолько специфицирована и ничто в ней не может быть постоянным. Помимо этого еще и существует огромное количество скрытых ограничений:

например, на работу можно нанять специалиста, который не устраивает нас по определенным характеристикам, по той причине, что эту работу просто кто-то должен выполнять; или же рабочий / менеджер вступает в переговоры по поводу своего контракта, поскольку у него есть лучшее предложение по сравнению с тем, что ему сделали и пр.

В рамках рассматриваемой модели серьезным ограничением представляется то, что игра является конечной и сводится к двум периодам. Проблема заключается в том, насколько игроки заботятся о будущем, принимая решения в последнем периоде игры. Во всех моделях с конечным количеством ходов на последнем ходу доминирующая стратегия предполагает некооперативное равновесие («всех обмануть»). Однако в представленной модели конечная игра комбинируется со стратегическими соображениями – введена стоимость компании (как дисконтированная прибыль на бесконечном горизонте), тем более, что во втором периоде собственник принимает решение не только о том, насколько эффективно сработала команда менеджеров и стоит ли ее сменить, но и о том, продать фирму или нет.

Если оценка будущей прибыли компании на текущий момент превышает текущую стоимость продажи компании и ту часть прибыли компании, которую собственники получают в виде дивидендов за оба периода, собственнику невыгодно продавать свой бизнес, нарушать свои обещания относительно выплаты бонусов и менять команду менеджеров.